投资评级 - 投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [2][5] 核心观点 - 公司是中国民营大炼化龙头企业之一，一体化优势稳固，当前业绩受石化产品不景气影响承压，但随着产业底部反转，盈利能力有望持续修复 [5] - 公司未来最核心的增量在于海外，与沙特阿美合资开发SASREF炼厂二期，旨在构建“两国四基地双循环”，借助沙特工业成本优势和区位优势打开成长空间 [4][20] - 公司旗下浙江石化拥有4000万吨炼能，是全球单体规模最大的炼化一体化项目，规模优势是其最坚固的护城河 [4][54] 公司业务与发展战略 - 公司历经30载耕耘，完成了由“一根丝”到“一滴油”，再到平台型新材料企业的成长跨越，布局了从炼化、芳烃、烯烃到下游PTA、聚酯、涤纶丝的完整产业链 [3][11] - 2023年3月，公司以高溢价向沙特阿美转让10%股权，并就原油采购、原料供应、化学品销售等达成一揽子战略合作协议 [3][16] - 沙特阿美将向浙江石化供应承诺数量为每天48万桶的阿拉伯原油，协议初始固定期限为20年 [16] 核心资产与竞争优势 - 浙江石化4000万吨/年炼化一体化项目是全球第五大、中国最大的单体炼厂，总投资1730亿元，项目分两期于2019年和2022年初全面投产 [4][54] - 浙江石化的独家优势包括：单线规模大、一体化程度高、单位投资额低、下游产业链深度广度兼备、配套设施齐备以及装置适配油种丰富 [60][61] - 2025年第三季度，公司毛利率达到12.91%，处于行业前列，单吨利润和单吨净利润分别较2024年末增长104%和65%，业绩出现明显好转迹象 [62][66] 行业分析与前景 - 我国常减压产能达9.34亿吨，民营炼厂占比27%，未来三年新增产能有限，先进存量产能及一体化的重要性凸显 [41] - 国际油价进入震荡下行期，汽油、柴油裂解价差有望出现边际改善，炼厂利润随之回升 [46][49] - 国家政策推动石化化工行业控制新增产能、向高端化绿色化转型，为2025年底前全国炼油能力控制在10亿吨以内提供支撑 [52] 海外拓展与增长潜力 - 公司与沙特阿美各持股50%合资开发SASREF炼厂，项目已于2024年11月进入联合开发阶段，目标是建成“两国四基地一体化大循环” [20][71] - SASREF炼厂位于沙特朱拜勒工业区，该园区在工业用电、土地租金、天然气及乙烷成本上具备显著优势，天然气价格仅为浙江省的5%，乙烷成本较美国进口低约39% [75][77][79] - “两国四基地”协同体现在销售网络互换扩容和四地物料循环利用，旨在最大化原材料使用效率、降低成本并延长产业链 [71] 业绩预测 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为26.09亿元、40.82亿元、54.40亿元，同比增长260.1%、56.5%、33.3% [5][6] - 预测公司2025-2027年营业收入分别为3323.45亿元、3557.78亿元、3704.21亿元，同比增长1.8%、7.1%、4.1% [6] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为41.4倍、26.4倍、19.8倍 [5][6]

10月原油价格展望 - 预计10月Brent原油价格偏弱运行，油价运行区间参考60-67美元/桶 [1][2] - 行业成本端重心或略有下移 [1] 9月原油市场回顾 - 9月Brent、WTI月均价分别为67.6、63.6美元/桶，环比分别变化0.5%、-0.7% [2] - OPEC+八个成员国同意将10月石油产量提高13.7万桶/日，为连续第6个月宣布增产 [2] - 地缘担忧情绪升温，乌克兰袭击导致俄罗斯新罗西斯克港口设施瘫痪，相关设施出口原油约200万桶/日 [2] - 原油消费切换至淡季，截至9月26日美国炼厂开工率为91.4%，较8月底下降2.9个百分点 [2] - 截至9月26日当周，美国商业原油库存量41655万桶，较8月底下降416万桶 [2] 中国原油供需情况（1-8月） - 原油表观消费量5.17亿吨，同比增长1.6% [3] - 加工原油4.88亿吨，同比增长3.2% [3] - 原油产量1.45亿吨，同比增长1.4% [3] - 原油进口3.76亿吨，同比增长2.5% [3] - 对外依存度72.7%，维持高位 [3] 中国天然气供需情况（1-8月） - 天然气表观消费量2826亿立方米，同比增长0.9% [4] - 产量1737亿立方米，同比增长6.2% [4] - 进口量1132亿立方米，同比下降5.8% [4] - 对外依存度40.1%，同比有所回落 [4] 中国成品油供需情况（1-8月） - 成品油表观消费量2.48亿吨，同比下降2.6% [5] - 成品油产量2.72亿吨，同比下降3.3% [5] - 成品油出口量0.24亿吨，同比下降8.5% [5] - 8月成品油出口量环比下降3.6% [5] - 汽油、煤油、柴油表观消费量分别同比变化-5.2%、2.6%、-1.6% [5] 行业投资机会 - "金九银十"终端需求有望季节性走强 [1] - 推荐民营大炼化、涤纶长丝、改性塑料等板块投资机会 [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 根据最新季报及审慎原则调整2025 - 2026年公司EPS分别为1.10元、1.57元（原值为1.50元、1.80元），新增预测2027年EPS为1.83元 对应PE（以2025年4月22日收盘价计算）分别为14.15倍、9.90倍和8.52倍 油价下跌下游石化企业有库存跌价损失，需求带动底部上涨时下游价差扩大 公司作为民营大炼化龙头，产业链全、有一体化成本优势，有望受益炼化新一轮景气周期 看好公司分红持续增强的龙头属性，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司经营业绩 - 2024年营业总收入2364.01亿元，同比+0.65%；归母净利润70.44亿元，同比+2.01%，扣非归母净利润52.09亿元，同比 - 13.14% 2025年第一季度营收570.24亿元，同比 - 2.34%，环比 - 2.56%；归母净利润20.51亿元，同比 - 4.13%，环比+5.78%，扣非归母净利润12.39亿元，同比 - 31.88%，环比+112.89% [9] 成本优势 - 2024年原油价格前高后低、宽幅震荡，布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%；WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3% 煤炭供需宽松，库存高位，价格震荡下行 公司采购原油/煤炭均价分别同比+0.16%/-14.69%，成本有效降低 预计2025年原油价格中枢同比下行，煤炭继续供需宽松，“油煤化”综合成本优势凸显 [9] 产品情况 - 2024年160万吨/年高性能树脂及新材料项目、恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线全面投产 聚酯新材料板块产品销量达564.17万吨，同比+38%；板块营业收入达417.66亿元，同比+22%；板块毛利率达14.11%，同比+3.71pct 南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进，预计2025年逐线投产，康辉新材有望成全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业 [9] 现金流与分红 - 2024年和2025年一季度经营活动现金流量净额分别达227.33亿元和77.46亿元 2024年股利支付率44.97%，分红金额31.68亿元 随着本轮资本开支高峰渐进尾声，预计2025年资本开支或进一步减少，后续经营重心将突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，打造价值“成长 + 回报”型上市企业 [9] 盈利预测与估值 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(百万元)|222323.58|234790.67|236273.28|253463.46|259744.67|267117.14| |同比增速(%)|12.30%|5.61%|0.63%|7.28%|2.48%|2.84%| |归母净利润(百万元)|2318.30|6904.60|7043.57|7749.26|11076.40|12872.32| |同比增速(%)|-85.07%|197.83%|2.01%|10.02%|42.93%|16.21%| |毛利率(%)|8.21%|11.25%|9.86%|10.49%|11.81%|12.21%| |每股盈利(元)|0.33|0.98|1.00|1.10|1.57|1.83| |ROE(%)|4.39%|11.51%|11.11%|11.12%|14.07%|14.44%| |PE(倍)|47.31|15.88|15.57|14.15|9.90|8.52| [8] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024A、2025E、2026E、2027E的相关财务指标进行了预测，如货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等，还给出了成长能力、盈利能力、估值倍数等主要财务比率 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 根据最新季报及审慎原则调整2025 - 2026年公司EPS分别为1.10元、1.57元（原值为1.50元、1.80元），新增预测2027年EPS为1.83元 对应PE（以2025年4月22日收盘价计算）分别为14.15倍、9.90倍和8.52倍 油价下跌时下游石化企业有库存跌价损失，需求带动底部上涨时下游价差扩大 公司作为民营大炼化龙头，产业链全、有一体化成本优势，有望受益炼化新一轮景气周期 看好公司分红持续增强的龙头属性 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司经营业绩 - 2024年营业总收入2364.01亿元，同比+0.65%；归母净利润70.44亿元，同比+2.01%，扣非归母净利润52.09亿元，同比 - 13.14% 2025年第一季度营收570.24亿元，同比 - 2.34%，环比 - 2.56%；归母净利润20.51亿元，同比 - 4.13%，环比+5.78%，扣非归母净利润12.39亿元，同比 - 31.88%，环比+112.89% [9] 成本优势 - 2024年原油价格前高后低、宽幅震荡，布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%；WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3% 煤炭供需宽松，价格震荡下行 公司采购原油/煤炭均价分别同比+0.16%/-14.69%，成本有效降低 预计2025年原油价格中枢同比下行，煤炭继续供需宽松，“油煤化”综合成本优势凸显 [9] 产品情况 - 2024年，160万吨/年高性能树脂及新材料项目、恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线全面投产 聚酯新材料板块产品销量达564.17万吨，同比+38%；板块营业收入达417.66亿元，同比+22%；板块毛利率达14.11%，同比+3.71pct 南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进，预计2025年逐线投产，康辉新材有望成全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业 [9] 现金流与分红 - 2024年和2025年一季度经营活动现金流量净额分别达227.33亿元和77.46亿元 2024年股利支付率44.97%，分红金额31.68亿元 随着本轮资本开支高峰渐进尾声，预计2025年资本开支或进一步减少，后续经营重心将突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，打造价值“成长 + 回报”型上市企业 [9] 财务预测 - 给出2024 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表预测值，包括货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等多项指标 还给出成长能力、盈利能力、估值倍数等主要财务比率预测，如营收增长率、毛利率、净利率、P/E、P/S等 [10]