报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 25/26年度美玉米供应压力减弱，26/27年度新季玉米种植面积大概率下降，重心会高于上年度；国内年后玉米供应仍偏紧，3月底前有卖粮高峰致现货下跌，之后仍会上涨，26/27年度种植成本上升，预计北港平仓价在2200 - 2400间波动，期货07在2220 - 2380间波动；淀粉二季度后偏强，与玉米价差扩大 [5][90][91] - 交易策略为美玉米05合约430美分/蒲附近轻仓做多，07玉米在2220 - 2350间逢低做多，05玉米和淀粉价差在280 - 370间波动，盘面回落后卖出c2605 - P - 2200期权 [7][91][94] 各部分内容总结 前言概要 行情回顾 - 美玉米25/26年度产量创记录底部震荡，国内玉米上半年因进口及替代减少现货上涨，7月后因种植成本下降及增产回落，10月中旬后因结转库存低和农户惜售反季节上涨；玉米淀粉受下游影响相对偏弱，利润低于去年，与玉米价差走低 [4] 市场展望 - 国际上25/26年度美玉米供应压力减弱，05合约430美分/蒲支撑强，26/27年度新季玉米重心高于上年度；国内年后玉米供应偏紧，3月底前有卖粮高峰致现货下跌，之后因库存低、替代少和种植成本上升仍会上涨，淀粉二季度需求好转，与玉米价差大概率扩大 [5] 策略推荐 - 单边美玉米05合约430美分/蒲附近轻仓短多，07玉米在2220 - 2350间逢低多单；套利05玉米和淀粉价差在280 - 370间做扩；期权盘面回落到低点时卖出玉米看跌期权（c2605 - P - 2220） [7] 行情回归及国际玉米基本面 国内外玉米行情回顾 - 2025年玉米现货分三阶段，年初到6月底因供应偏紧、替代及进口减少、需求增加上涨；7月初到10月中旬因新季玉米上市叠加增产回落；10月中旬至12月中旬因渠道库存低、农户惜售、贸易商建库存反季节上涨；2025年期货相对波动小，上半年有套利机会，下半年期现操作难，10月中旬后跨期套利波动大 [8][13] 全球玉米供应压力减弱，重心会上移 - 25/26年度因中美单产和面积增加供应宽松，需求增长；26/27年度天气不确定，单产难维持，种植面积可能下降，全球谷物价格重心上升 [15] 美玉米陈作供应宽松，预计新季产量下降 - 25/26年美玉米面积和单产创历史新高，陈作供应压力减轻重心上移；26/27年度种植面积预计减少，单产和产量大概率低于上年度，5月底种植季会炒作天气，12合约400美分/蒲支撑强 [22] 巴西玉米产量稳定，出口较好 - 巴西近年产量稳定在1.3亿吨附近，出口稳定；头茬玉米播种率高于去年同期，但占比小影响小；2025年1 - 11月累计出口量高于去年；进口利润上升，国内玉米偏紧或上涨时仍是进口主力 [28] 国内玉米基本面分析 25/26年度玉米供应仍偏紧 ，26/27年度种植成本上升 - 25/26年度地租下降、单产提高全国产量增产，但结转库存和进口谷物偏低、小麦替代少，供应仍偏紧；预计25/26年度玉米进口300万吨左右，谷物进口与上年度基本持平；26/27年度种植成本因地租上涨上升 [33][34][38] 饲料需求小幅下滑，玉米用量仍较高 - 养殖行业亏损存栏或下降，饲料需求年后小幅下滑，但替代谷物少玉米需求仍增长；年前饲料需求小幅增长；生猪、白羽肉鸡和蛋鸡养殖利润亏损，预计26年存栏下降 [39] 玉米处于高位，深加工利润会下滑 - 2025年深加工利润整体亏损，26年上半年开机率预计下降，玉米需求略减；淀粉下游木薯淀粉进口量增加但价格上涨，替代需求增加，白糖低价抑制淀粉糖需求，26年木薯淀粉进口量预计减少；酒精行业开机率预计下降，对玉米消耗量减少，二季度华北玉米深加工收购价格影响大 [59][61][71] 南北方港口库存会持续上升 - 新季玉米结转、中间渠道及下游库存低，农户惜售致南北港口库存处于历史低位，3月底前农户卖粮高峰会使库存持续上升 [77] 玉米和淀粉交易逻辑 - 2025新季玉米上市农户惜售致反季节上涨，余粮集中在农户，3月底前关注卖粮节奏，农户集中售粮后中长期玉米仍会上涨，26/27年度地租成本上涨，三季度玉米现货或达年内高点；淀粉因木薯淀粉进口减少、价差扩大、副产品价格回落和华北玉米偏紧，价格相对偏强，与玉米价差可能走扩 [82] 后市展望及策略推荐 玉米 - 25/26年美玉米产量大增价格低且种植亏损，26/27年度种植面积下降，12合约重心上移；国内3月底前农户卖粮高峰致现货下跌，之后上涨，26年三季度或达高点，北港平仓价在2200 - 2400间波动，期货07在2220 - 2380间波动 [90] 淀粉 - 26年一季度跟随玉米窄幅波动，二季度后偏强，与玉米价差扩大，05淀粉震荡上涨，05玉米和淀粉价差在280 - 370间偏强波动 [91] 交易策略 - 单边美玉米05合约430美分/蒲附近轻仓做多，07玉米在2220 - 2350间逢低做多；套利05玉米和淀粉价差在280 - 370间波动；期权盘面回落后卖出c2605 - P - 2200期权 [91][92][94]

全球及国内玉米供应格局 - 北半球新季玉米上市延续全球玉米供应宽松格局 [1] - 国内玉米在增产预期压制下价格持续下滑 [1] - 2025/2026年度全球玉米产量预计约为12.97亿吨与上一年度基本持平 [2] 国内玉米生产情况 - 今年国内玉米播种面积较去年增加13.4万公顷增长0.3% [2] - 国内玉米单产因天气良好较去年增加71公斤/公顷约增长1.1% [2] - 国内玉米产量同比增加408万吨增幅约为1.38% [2] 谷物进口与贸易影响 - 因中美中加贸易分歧国内玉米等谷物进口量缩减 [3] - 大麦进口量预计缩减至1000万吨以内高粱进口量预计在550万-650万吨 [3] - 预计2025-2026年玉米进口量在600万吨左右不会突破720万吨配额上限 [3] 玉米需求端支撑因素 - 四季度生猪肉禽等养殖进入旺季白羽鸡产能提升生猪存栏量处于高位支撑玉米饲用需求 [4] - 10月中旬后国内淀粉等玉米深加工企业利润重回盈利区间并持续攀升 [4] - 截至10月底国内主要深加工企业玉米消耗量周环比增加6.71% [4] 库存与成本分析 - 国内玉米库存自2022-2023年回升后今年预计稳定在4100万吨附近 [5] - 截至10月底国内主要深加工企业玉米库存在282.7万吨周环比增加7.82%同比下降13.41% [5] - 东北等玉米主产区种植成本下滑幅度有限因人工成本上涨玉米种植收益处于偏低水平制约价格下探空间 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 若无明显政策和天气变化，新季玉米卖压预期和种植成本下降的情况下，预期C01将震荡筑底，关注贸易商囤粮节奏和政策变化；待新粮卖压进一步兑现后，C09可择机逢低多配 [1] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - CBOT玉米行情：2025年1月 - 2月下旬，USDA下调美玉米单产预期、南美干旱、贸易局势等因素使盘面震荡上行；2月下旬 - 3月底，豆玉比价、天气、贸易局势使盘面承压回落；3月底 - 4月中旬，产区降雨、关税措施暂停使盘面阶段性反弹；4月中旬 - 8月中旬，美玉米生长适宜、种植面积调增、全球供需宽松使盘面承压下行；8月中旬至今，产区降雨减少、出口销售强劲使盘面低位反弹 [6][7] - DCE玉米行情：2025年1月初 - 3月中旬，农户售粮、中下游采购、收储政策预期使期货升水现货；3月中旬 - 6月下旬，收储政策影响去化、进口缩量、需求向好使盘面底部抬升、震荡偏强；6月下旬 - 8月下旬，港口库存、仓单压力、小麦替代、新作预期使盘面承压回落；8月下旬 - 9月初，旧作供应、库存去化、华北降雨使盘面反弹；9月初至今，新粮上市、卖压预期和成本下降使盘面重回跌势 [10][11] 全球主要出口国玉米库消比回升 - 整体情况：2025/26年度全球玉米产量预估值为12.87亿吨，同比增加5767万吨；美玉米库消比由8.65%上调至13.14%；全球主要出口国库消比由7.71%上调至9.73%，供应预期修复 [15] - 美玉米：种植面积上调至9870万英亩，单产虽下调但仍处高位，优良率66%，库消比预估为13.14%；价格低位使出口表现良好，墨西哥、日本是采购主力，对华出口量预期下降 [18][19][21] - 南美玉米：巴西2025/26年度总产量预计1.383亿吨，1 - 9月出口量同比增加1.9%，一茬玉米将播种；阿根廷种植面积预期达780万公顷，同比增长9.6% [26] - 乌克兰玉米：2025/26年度产量预计3200万吨，增加520万吨；出口量预估2550万吨，增加490万吨 [28][30] 新季玉米丰产预期及近年卖压行情回顾 - 新粮上市情况：新季玉米陆续上市，北港到货量和山东深加工到车量增加，东北深加工压价，华北降雨后仍承压 [31] - 种植情况：2025/26年度全国种植面积略减，单产提升，整体丰产；成本下滑，集港成本预期降至1950 - 2100元/吨 [32] - 近年卖压行情：2023年期货带动现货跌至成本线；2024年玉米大幅跌破成本线；2025年期现价格承压，预计不会大幅跌破成本 [40] 24/25年度进口缩量，关注25/26年度政策变化 - 进口政策：2024 - 2025年多次强调控制进口规模，24/25年度进口谷物缩量 [47] - 进口数据：2025年1 - 8月进口玉米87.72万吨，同比减93%；高粱297.89万吨，同比减49%；大麦659.07万吨，同比减39%；美玉米进口利润为负，巴西玉米有利润 [47] 北港库存低位，南北贸易利润修复 - 库存情况：旧作尾声，新粮未大面积上市，北港和南港库存去化；截至9月12日，北方四港库存72.9万吨，周减21.6万吨；9月19日，广东港内贸库存30.8万吨，减29.3万吨，外贸库存6.7万吨，增6.7万吨 [53] - 贸易情况：南港库存消化后对东北粮源有外流需求，南北贸易价差预期修复 [53] 2025年饲用需求支撑玉米消费，关注养殖端去产能情况 - 饲料产量：2025年1 - 8月饲料产量21618万吨，同比增1792万吨；1 - 8月玉米添加比例高于往年，5 - 8月因小麦替代下滑 [66] - 生猪情况：能繁母猪存栏去化有限，体重下降不明显，出栏量2026年2月前预期增长，猪价承压，养殖利润缩窄；禽类存栏高，支撑饲料需求 [68][69][80] - 企业库存：饲料企业库存降至低位，有刚需补库需求 [90] 深加工需求缩量，关注旺季消费 - 消费情况：本年度深加工玉米消费量同比缩量，企业利润亏损，开机率下降，下游需求疲弱，库存难去化 [91] - 旺季关注：四季度是淀粉消费旺季，关注消费改善和库存去化情况 [91] - 企业库存：企业采取降开机策略，原料库存降至低位，有刚需补库需求 [115] 麦玉价差逐渐脱离替代区间 9月新季玉米上市使麦玉价差脱离替代区间，小麦收储发力，华北部分地区对小麦有采购意愿，关注9月底小麦托市政策结束后走势 [120] 关注收储政策 收储政策预期提振售粮期玉米价格，关注25/26年度收储公告发布时间和价格 [132]

核心观点 - 黑龙江西部农户地趴粮余粮不足1成，贸易商和烘干塔存粮约2成，大部分潮粮已转移至深加工企业[3] - 玉米质量整体较好，部分地区优于去年同期，主要因西部地区降水影响小且地势利于排水[3] - 地租成本同比下降20%-30%，普遍在9000-12000元/晌，部分地区持平或略增，部分农户仍在观望玉米价格走势[3] - 贸易商心态普遍看涨，中储粮增储提振市场信心，当前出货积极性不高，持粮待涨[4] - 05合约受增储和中美贸易政策利好震荡上行，预计3月下旬卖压或不及预期，基层和贸易商余粮不足3成[4] 调研背景 - 黑龙江作为玉米主产区对国内价格有话语权，调研聚焦旧作余粮、售粮进度、新季种植成本及意愿[7] - 覆盖哈尔滨、齐齐哈尔、大庆、绥化等地，历时5天[7] 企业A综合型农业企业 - 年饲料产能130万吨，覆盖黑吉辽等多省区，饲料为核心业务，兼营玉米贸易和养殖[10] - 哈尔滨厂库存20多天，周边基层余粮约2成[11] 对象B大型深加工企业 - 主营淀粉、淀粉糖等玉米深加工产品，库存两个月同比略偏高[13] - 基层余粮偏少，深加工提价收购但到货有限[14] 对象C玉米深加工企业 - 年加工玉米30万吨，库存2个月，绥化片区农户余粮1成，贸易商库存1成[15][16] - 水分30%玉米收购价0.8元/斤，较节前涨0.05元/斤，关注3月下旬地趴粮销售压力[16][17] 企业D玉米贸易商 - 周边基层余粮1成，小贩潮粮约10万吨预计3月底前消化[18] - 部分贸易商存粮2-4万吨，已少量发往山东深加工，对后市乐观[19] - 2024年包地价预计10000元/晌，西部碱性地块9000元/晌[20] 企业E粮食贸易公司 - 日上货量降至100吨，基层余粮有限，贸易商存粮较少（2-3万吨）[22][23] - 地租600元/亩，玉米亩产1600-2000斤[24] 对象F烘干塔贸易商 - 基层农户基本无粮，烘干塔干粮存量3000-20000吨不等，总量10多万吨[25] - 粮源流向国储、牧原饲料、北安象屿[26] - 克东县地租750-900元/亩，同比略降或持平[27] 企业G玉米贸易企业 - 24家烘干塔平均存粮1-2万吨，总量超15万吨[28] - 粮源流向国储、依安象屿、益海等[29] - 地租800元/亩，玉米大豆种植比例预计4:6[30] 对象H玉米贸易公司 - 盐碱地玉米亩产1200-1500斤，水分23%-24%[32] - 地租涨至600-650元/亩，大豆玉米种植比例预计4:6[33] - 粮源流向大庆伊品、依安象屿等，新疆某公司日收购2000吨[34]