报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年主要金融机构策略分化将重塑债市格局 银行交易属性增强 浮盈兑换压力减小 若利率敏感性指标约束放松 或为其提供长债配置空间 券商自营延续"债券筑基、权益增厚"的进取策略 理财全面进入"真净值"时代 产品封闭化与防御性配置成主流 公募基金有望借费率新规修复负债端 久期策略或重新打开 对冲工具使用增加 保险机构聚焦长期配置 增配长久期利率债与高股息资产 市场整体交易属性增强 配置策略逐步多元化 [3] 各部分内容总结 银行 - 2025年呈现"配置调整、交易增强"特征 受资负期限错配挤压 承接长债空间受限 下调AC账户占比 加速兑现浮盈 国有大行交易属性增强 农商行二级市场配置力度收缩 [15] - 2026年大行承接长债能力难显著扩张但有边际改善空间 核心约束是资负期限错配加深 若跟进巴塞尔监管新规 预计为大行新增约一万亿元配债容量 若存单性价比回升 农商行配债力度或温和恢复 [16] - 银行配置向"攻守兼备"转变 2025年AC账户占比下降 OCI账户占比上升 加速兑现浮盈 2026年依靠兑现浮盈弥补业绩缺口压力减弱 但仍有主动兑现动力 [21] - 国有大行交易属性逐步增强 监管强化其债市定价功能 2025年加大对7 - 10Y国债与政金债买入配置 成交规模占比高于前两年 2026年将保持较高交易活跃度 [29] - 农商行债券配置行为收缩 2025年二级市场配债力度同比减弱 受存单性价比下降和资本新规影响 2026年若存单性价比回升、资本占用压力缓解 配债力度可能温和恢复 [32] 理财 - 2026年是理财行业全面进入"真净值"运行机制后的首个完整年度 理财机构在产品端重视风险收益结构和回撤控制 运作端提升对久期、杠杆及流动性的管理要求 配置上偏好高流动性资产及中高等级信用债 投资风格趋于稳健、防御导向 [40] - "固收+"产品规模预计延续增长趋势 低利率环境下纯固收产品收益承压 "固收+"可提升收益并缓和净值波动 2025年其规模占固收类产品比例上升 2026年占比有望稳步提升 [41] - 理财产品封闭化运作趋势大概率延续 2025年新发理财产品中封闭式占比高 最小持有期型产品成为开放式产品结构优化方向 2026年利率波动仍是扰动因素 理财机构将更主动运用封闭化和类封闭化运作方式 [44] - 2026年理财机构对流动性安全垫重视程度预计进一步提升 2025年已加大对低风险、高流动性资产配置力度 2026年将通过提高高流动性资产比例等增强产品承受能力 [50] - 2026年理财回撤预计仍围绕利率波动变化 整体可控 理财机构将深化多资产配置策略 如运用风险平价、绝对收益、量化与另类策略等 [52] - 2026年理财资金对摊余成本债基配置力度预计提升 3月摊余成本债基到期资金超千亿元 再投资倾向配置中高等级信用债及短久期固收资产 短端信用债或受益 [58] 公募基金 - 2025年采取"降杠杆、变久期"防御操作 2026年利率新规落地有望修复债券市场情绪和负债端稳定性 为久期策略重新打开创造条件 股债恒定ETF等创新工具或引入增量资金 负久期策略基金数量或增长 定制基金与分红机制监管将持续优化 [65] - 2025年债基杠杆率下降 久期高波动态势 2026年有望延长负债端和资产端久期 年初杠杆率回落 受流动性趋紧和负债端成本影响 久期中位数前两季度维持在3.5年 后步入下行区间 新规或引导长期投资 [66] - 公募基金费率新规2026年有望促进债券市场温和修复和债基格局内部优化 调整赎回费安排缓解债市调整和纯债基金规模波动 信用利差走阔压力或缓解 资金流向或向中长久期资产倾斜 [71] - 2026年纯债基市场或迎来产品格局调整 2025年浮盈承压 主动管理难度提高 股债恒定ETF若顺利发展 会为权益和利率债市场引入增量资金 并可能弱化传统"股债跷跷板"效应 [76] - 2026年灵活运用国债期货实现负久期的基金数量或增长 低利率时代债市波动放大 传统久期策略获取收益难度增大 负久期策略关注度可能提升 [79] - 2026年公募基金行业在定制基金与分红机制上有优化空间 部分定制基金存在流动性风险和投资管理通道化倾向 现有分红机制可能影响分配公平性 未来可能对定制基金整改并优化分红机制 [84] 保险 - 2026年保险机构投资策略呈现"交易减弱、配置为主"转变 受负债成本刚性和资产收益下行影响 更注重票息收入 增配长久期利率债与高等级信用债 提升分红险占比 权益投资侧重高股息、低估值股票 [87] - 2025年险资交易活跃度减弱 配置为主 监管下调负债端定价上限 新单吸引力弱、保费增速放缓 存量负债成本刚性 资产端收益率中枢下移 险资倾向以Carry为主策略 国债等换手率回落 配置权重稳中有升 [88] - 截至2025年Q3 债券是保险资管主要投资标的 占比超50% 权益类投资增长较快 若费率新规削弱债基性价比 部分险资可能转向权益类资产 但不显著影响债市配置 [94] - 2026年保险机构资产与负债结构将在资负新规与新会计准则驱动下优化 资产端增配长久期利率债和高等级普通信用债 减配银行二永债 负债端分红险占比预计提升 权益类资产配置注重与负债匹配 增配高股息、低估值股票 [100] 券商自营 - 2025年展现"债券筑基、权益增厚、交易赋能"特征 债券持仓规模扩张 向利率债与高评级信用债集中 监管下调权益资本准备 增配权益资产动力增强 年内浮盈由负转正 止盈与持仓成本胜率优于同业 [103] - 2025年券商自营债券持仓规模增长 利率债与信用债并重 逐年增持高评级信用债 2026年持债规模有望继续增长 信用债配置将向高等级集中 减持中低评级品种 [104] - 2025年券商自营浮盈规模由负转正 止盈胜率和持仓成本胜率表现较好 体现对市场变化的应对能力 [109] - 监管层加大对券商自营增配权益资产的支持力度 下调部分股票风险资本准备计提比例 增设专项指标 2024 - 2025年H1上市券商权益投资规模上升 2026年或进一步增配权益资产 偏向宽基指数成分股及ETF等标准化品种 [114]

文章核心观点 - 2026年银行理财行业将在规模增长、产品布局、资产配置、运行模式和竞争格局五个维度发生重要变化 存款“脱媒”仍是规模增长的核心支撑 但增长节奏可能波动 行业将积极拓展含权产品以增厚收益 资产配置需向多资产多策略转型 同时“真净值”运作下业绩基准承压且净值波动或加大 竞争格局则呈现理财公司市占率提升与渠道竞争加剧并存的特征 [4][5][6][7] 理财规模 - 2025年全市场理财规模预估增长约3.5万亿元 达到33-34万亿元 [4] - 中性预估2026年理财规模增量约为3万亿元 [4] - 2026年上市银行2年期以上存款到期量约41万亿元 同比多增约9万亿元 存款与理财比价效应可能加剧存款“脱媒” [4] - 受“真净值”运作导致收益波动加大、“打榜”产品规模回落等因素影响 2026年理财规模增长节奏可能出现颠簸 [4] - 2026年第一季度 尽管存款到期量较大 但受季节性因素、银行揽储意愿强及保险等竞品分流影响 理财规模或难有超预期表现 [4] 产品布局 - 2025年“固收+”理财规模增长1.5万亿元 年末存续规模较年初增长近16% [5] - 测算2026年理财资金有望为股市带来1500-3000亿元配置资金 [5] - 2026年理财行业将进一步拓展含权产品 以含权益类资产为代表的多资产配置是增厚收益的重要抓手 [5] - 除直接投资股票外 理财资金还可通过战略配售、线下打新等方式介入权益市场 [5] 资产配置 - 存款类资产配置仍具刚性 同时需保持高流动性资产配置比例 [6] - 理财配债意愿的边际提升需依赖两方面因素：存款与债券类资产相对“性价比”的变化 以及理财负债稳定性对配置能力约束的变化 [6] - 预估2026年理财在债券配置上将对短端保持较强需求 对曲线中长端配置能力或降低 可能推动收益率曲线陡峭化 [6] - 将通过多资产多策略博取收益增强 不同风险预算产品线的配置差异将加大 [6] - 理财资金对公募基金、信托计划等资管产品仍将保持较高配置强度 [6] 理财运行 - “真净值”运行模式下 2026年理财收益的客户体验可能较2025年趋弱 [6] - 随着市场调整 局部产品线阶段性面临赎回扰动可能成为“新常态” [6] - 考虑到低波资产占比提升、流动性备付充裕、投资者耐受度提升及监管呵护等因素 赎回压力传导至负债端并形成负向反馈的概率极低 [7] 竞争格局 - 代销渠道进一步向县域等地区下沉 叠加非持牌机构有序退出 理财公司市占率仍有向上空间 [7] - 理财机构数量大体稳定 新增机构批设或仍可期待 [7] - 随着代销渠道进一步拓展 在扩大总盘子的同时 “内卷式”竞争也可能加剧 [7] - 渠道为王背景下 从负债端着手缓解资产配置压力可能遇到阻滞 [7]

资管行业与资本市场的融合及推动作用 - 资管行业已深度融入资本市场，成为资本市场走向成熟、稳定、高效的关键推动力量 [1][3] 银行理财行业重塑的三大趋势 - 趋势一：规模增长与功能深化并行，银行理财步入跨越式发展新阶段 [3] - 趋势二：产品进化与能力攻坚同步，行业竞争聚焦“真净值”与“真投研” [3] - 趋势三：使命升级与格局拓宽共进，服务实体经济步入“精准灌溉”新境界 [3] 银行理财行业的产品与竞争格局 - 多资产多策略已成为行业共识，“+策略”产品和中长期产品成为市场趋势 [3] - 中邮理财“+策略”产品在2023年增长73%，在总产品中占比超过32% [3] - 市场不确定性上升使资产间对冲效应减弱，尾部风险突出，对资产配置、策略研发和风险管理提出更大挑战 [3] - 行业竞争核心正从渠道和营销，彻底转向投研能力、风险定价和资产获取能力 [3] 银行理财的功能与投资实践 - 银行理财是百姓的“钱袋子”和服务国家战略的“活水源” [4] - 作为信用债投资主力军，并通过科创债ETF、ABS等创新工具实现对重点领域的精准支持 [4] - 积极开展股票直投、指数ETF、REITs等灵活多样的权益投资，并通过FOF、MOM合作支持其他资管子行业发展 [4] - 2025年以来，监管加快打通银行理财入市堵点，在新股申购、定增配售等方面给予银行理财与公募基金同等政策待遇，推动其更好充当耐心资本 [4] - 银行理财在一级半市场权益投资具有相对优势，中邮理财近年累计参与港股IPO投资18亿元、定增投资500亿元，处于行业前列 [4] - 银行理财权益投资比例仍显微小，助力资本市场发展的征程方才启航 [4] 中邮理财的战略与实践核心 - 核心一：勇担“政治性”使命，当好实体经济“助力者”，引导理财资金高效流向国民经济最需要、最具活力的环节 [4] - 核心二：坚守“人民性”初心，当好百姓财富“守护人”，始终将投资者利益放在首位 [5] - 核心三：锤炼“专业性”内核，当好资产管理“深耕者”，持续夯实投研根基，发展多资产多策略，探索符合银行理财特性的权益投资路径 [5]

行业核心观点 - 银行理财行业在低利率、高波动和“资产荒”背景下进入新发展阶段，正从“固收为王”向“固收+多资产多策略”加速转型，并承担着连接金融供给与居民需求、推动财富管理高质量发展的重要角色 [1] 市场规模与结构变化 - 截至2024年9月末，银行理财产品存续规模达32.13万亿元，较二季度末增长4.76% [2] - “固收+”策略产品规模持续扩张，从2024年7月的15.30万亿元升至10月的16.13万亿元 [2] - 现金管理类产品在2024年三季度走强，9月规模环比大增8.8% [2] - 固收资产仍是基本盘，但利率中枢下行使依赖债券利差获取稳健回报愈发困难 [2] 资产配置策略转型 - 行业共识正从固收依赖转向“多资产多策略”，通过整合债券、权益、REITs、大宗商品、衍生品等多元资产，利用低相关性平抑波动并拓宽收益来源 [3] - 银行理财公司通过引入可转债、黄金、REITs等资产，并配合量化与趋势策略来调整资产配置结构 [2] - 利率债正重新成为稳住净值的关键资产，同业存单因兼具收益与流动性而占比提升，现金类资产重要性上升，信用债则从收益核心逐步转向票息补充 [5] 估值体系与监管整改 - 资管新规后，净值化改造全面推进，但部分机构仍存在通过收盘价估值、模型估值或平滑机制弱化净值波动的问题 [4] - 2024年以来，多地监管部门叫停信托机构提供的收盘价估值服务，并要求理财公司逐步退出平滑估值与模型调节 [4] - 监管层明确了2024年的整改节奏：6月底前完成过半，年底前全面收尾，市值法正成为主流 [4] - 整改后，中债、中证估值成为主流，旨在遏制“打榜”等乱象，推动行业向“真净值”波动转向 [4] - 统一估值口径后，久期长、流动性弱、信用资质较低的资产风险将更透明，市场定价机制更清晰 [4] 居民需求与市场定位 - 银行理财已成为中国家庭资产配置的新锚点，2025年三季度央行问卷调查显示，18.5%的居民倾向于“更多投资”，其中“银行非保本理财”以36%的占比成为最受青睐的投资方式 [7] - 存款利率下行加速居民从存款向理财转变，一年期定存利率降至0.95%，活期存款利率仅0.05% [7] - 新一代理财客户群体增长迅速，风险偏好更低但学习意愿更强，更愿意研究产品波动、申赎机制和收益结构 [7] - 居民财富管理意识提升，2024年前三季度居民人均财产净收入2628元，同比增长1.7%，占可支配收入比重为8.1% [7] - 银行理财正从传统的稳健工具转向提升居民财产性收入的重要支柱 [8]