投资评级 - 投资评级为“增持”，且为“维持” [2] 核心观点 - 报告认为，爱美客坚持“研发+并购”双轮驱动，内生外延持续拓展，丰富的在研产品储备叠加外延并购预期，有望成为未来重要的业绩增量 [7] - 建议持续关注后续新品获批进度及海外业务整合情况 [7] - 受医美行业环境承压影响，预计公司2026-2028年实现归母净利润14.23亿元、15.82亿元、16.35亿元，对应PE分别为27.4倍、24.7倍、23.8倍 [7] 财务表现与业绩回顾 - **2025年业绩**：公司2025年实现营收24.53亿元（同比-18.9%），归母净利润12.91亿元（-34.1%），扣非归母净利润10.99亿元（-41.3%）[7] - **单季度业绩**：4Q2025收入5.88亿元（-9.6%），归母净利润1.98亿元（-46.9%）[7] - **分业务收入**：溶液类注射产品收入12.65亿元（-27.5%），凝胶类注射产品收入8.9亿元（-26.8%），冻干粉类注射产品收入2.08亿元，其他产品收入0.90亿元（+36.7%）[7] - **盈利能力**：2025年综合毛利率为92.7%（同比下降1.9个百分点）[7] - **费用情况**：2025年销售/管理/研发费用率分别为15.8%（+6.6pct）、7.4%（+3.4pct）、14.7%（+4.6pct）[7] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为27.75亿元（+13.1%）、30.58亿元（+10.2%）、31.16亿元（+1.9%）；归母净利润分别为14.23亿元（+10.2%）、15.82亿元（+11.1%）、16.35亿元（+3.4%）[6][7] 产品与研发管线 - **新品上市**：2025年5月推出新品“嗗科拉”，适用于成人颏部后缩的填充治疗，丰富了面部轮廓修饰领域的产品组合 [7] - **研发储备**：公司拥有12项III类医疗器械产品注册证 [7] - **重要获批**：注射用A型肉毒毒素已于2026年1月获批上市；米诺地尔搽剂已获批切入毛发健康市场 [7] 并购与战略布局 - **国际化并购**：通过收购韩国REGEN公司开启全球化布局，其高端再生产品AestheFill与公司现有产品濡白天使形成协同，补充了再生品类产品矩阵 [7] - **产业链整合**：年内收购了众兴美源公司以布局上游医美原料，并收购了上海维脉公司以布局医美能量源设备，进一步完善医美全产业链布局 [7] 估值与市场数据 - **收盘价**：截至2026年3月20日，收盘价为128.88元 [2] - **股本与净资产**：流通股本2.04亿股，总股本3.03亿股，每股净资产25.06元 [2] - **市场表现**：最近12个月，爱美客股价表现弱于沪深300指数 [4] - **预测估值**：基于2026年3月20日收盘价，预计2026-2028年PE分别为27.4倍、24.7倍、23.8倍 [6][7]

公司业务与战略 - 公司是一家聚焦慢性病领域、以心脑血管疾病用药为核心的现代化综合性医药企业 [1] - 公司业绩增长的核心动力源于对临床痛点的精准改良与深耕 [3] - 公司正通过“研发+并购”的双轮驱动策略构建产品梯队以化解营收结构集中的风险 [4] - 公司冲刺北交所是其从依靠单一产品驱动向现代化综合性医药集团迈进的关键一步 [5] 核心产品与市场表现 - 公司核心产品为铝镁匹林片(II)，是针对传统阿司匹林易致胃黏膜损伤临床痛点的改良产品 [3] - 该产品为国内首仿品种，已于2024年3月通过仿制药质量和疗效一致性评价 [3] - 报告期内该单品销售收入实现跨越式增长，2024年销售金额已突破4亿元 [3] - 产品覆盖各类终端12,000余家，在市场中构建了稳固的护城河 [3] - 公司另一基盘产品为国家基药品种银杏叶胶囊 [4] 财务表现 - 公司营业收入从2022年的2.68亿元稳步增长至2024年的4.47亿元 [4] - 主营业务毛利率连续三年保持在90%以上，2024年达到92.66% [4] - 2024年归母净利润达1.03亿元，同期经营活动产生的现金流量净额达到1.11亿元，利润与现金流高度匹配 [4] 研发与产品管线 - 公司建立了包括“多单元释放骨架缓释颗粒平台”在内的5大核心技术平台 [5] - 公司拥有1个1类新药、6个2类新药在研 [5] - 化学仿制药丙戊酸钠缓释片(I)已于2024年10月取得注册受理号 [5] 外延并购与增长曲线 - 公司通过外延式并购获取新的增长极，已成功收购盐酸阿罗洛尔片和注射用夫西地酸钠的药品注册批件及相关技术 [4] - 盐酸阿罗洛尔片与公司现有的心脑血管渠道高度协同 [4] - 注射用夫西地酸钠帮助公司切入了抗感染领域 [4] - 公司能够利用成熟的营销网络迅速导入新产品，打造第二增长曲线 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 羚锐制药2024年利润增长亮眼，看好其贴剂核心业务发展以及并购银谷制药带来的成长空间，考虑潜在费用支出，上调2025年、下调2026年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [3] 各部分总结 公司基本情况 - 截至2025年4月30日，当前股价22.85元，一年最高最低27.26/18.49元，总市值129.59亿元，流通市值129.30亿元，总股本5.67亿股，流通股本5.66亿股，近3个月换手率77.47% [1] 财务数据 - 2024年实现营收35.00亿元（同比+5.72%），归母净利润7.23亿元（+27.19%），扣非归母净利润6.42亿元（+20.20%）；2025Q1实现营收10.21亿元（+12.29%），归母净利润2.17亿元（+13.89%），扣非归母净利润2.04亿元（+12.38%） [3] - 2024年毛利率为75.82%（+2.53pct），净利率为20.64%（+3.48pct）；销售费用率为45.62%（+0.20pct），管理费用率为4.76%（-0.50pct），研发费用率为3.76%（+0.45pct），财务费用率为-0.54%（+0.52pct） [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.31/9.55/10.69亿元（原预计为8.28/9.69亿元），EPS为1.47/1.68/1.89元，当前股价对应PE为15.6/13.6/12.1倍 [3] 分产品情况 - 2024年贴剂产品营收21.15亿元（+3.35%）、片剂营收3.55亿元（+35.60%）、胶囊剂营收7.52亿元（+5.66%）、软膏剂营收1.28亿元（-7.09%）、其他产品营收1.48亿元（-1.20%） [4] - 贴剂产品毛利率为78.95%（+3.27pct）、片剂毛利率为69.94%（+4.32pct）、胶囊剂毛利率为75.79%（+1.13pct）、软膏剂毛利率为75.17%（+0.22pct） [4] 研发与并购 - 2024年围绕骨科、呼吸、皮肤、消化系统等领域，聚焦大病种、大品种布局，取得孟鲁司特钠咀嚼片、盐酸二甲双胍缓释片、莫匹罗星软膏药品注册证书 [5] - 2024年12月签订《收购意向书》，截至2025Q1完成银谷制药股权交割，补充鼻喷剂、吸入剂等外用制剂剂型，丰富产品矩阵 [5] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,311|3,501|4,114|4,583|5,079| |YOY(%)|10.3|5.7|17.5|11.4|10.8| |归母净利润(百万元)|568|723|831|955|1,069| |YOY(%)|22.1|27.2|15.0|14.9|12.0| |毛利率(%)|73.3|75.8|75.8|75.9|75.9| |净利率(%)|17.2|20.6|20.2|20.8|21.1| |ROE(%)|20.3|23.5|21.3|20.8|19.8| |EPS(摊薄/元)|1.00|1.27|1.47|1.68|1.89| |P/E(倍)|22.8|17.9|15.6|13.6|12.1| |P/B(倍)|4.6|4.2|3.3|2.8|2.4| [7] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务预测数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率和每股指标、估值比率等信息 [9]