碳酸锂价格与市场动态 - 碳酸锂期货价格在1月13日报174060元/吨，连续两个交易日涨停，本月累计涨幅超过四成[3] - 电池级碳酸锂现货最高市场价在1月13日超16万元/吨，较前一交易日继续上调[4] - 近期价格冲破17万元，表面是行情，深处反映交易方式正在发生变化[5] 包销协议的定义与特征 - 包销在大宗商品交易中通常指买方获得某个项目或产线一定比例甚至全部产出的优先采购权或排他性销售权，履约责任更“硬”[6][7] - 包销与常见长协的差别主要在于锁定对象不同：长协锁阶段性采购安排，包销锁产出本身和货权顺序[8] - 包销的本质不是更便宜，而是更确定，核心在于谁能稳定拿到货[9] - 包销的“确定性”强度体现在三处：覆盖比例更高（直接锁定产量）、权利更强（优先级与排他性明确）、价格不一定锁死（常见锁量不锁价，与市场指数挂钩）[10][11] 包销协议的最新案例 - 海外最新案例：Lilac Solutions与Traxys North America达成具有约束力的10年包销协议，Traxys将在10年内采购5万吨碳酸锂，覆盖项目一期规划产能的100%，协议为take-or-pay模式，定价与市场指数挂钩[12] - 国内案例：赣锋锂业向Lithium Argentina提供不超过1.3亿美元、期限6年的财务资助，对方同意每年向赣锋提供额外包销，数量为其整合后包销权的50%或6000吨LCE（取低）[14] - 盛新锂能与中创新航签署《2026—2030年合作框架协议》，中创新航计划在5年期间向盛新采购锂盐产品20万吨，年度量在子订单中约定，这类协议经济效果接近“需求侧包销”[16][17] 包销重现的背景与驱动因素 - 包销常见于供给不确定、价格上行、下游担忧断供的阶段，历史上在2017-2018年电池厂扩张期和2021-2022年锂价快速拉升后均曾高频出现[18] - 本轮价格快速上行的近端推手是政策预期：中国将分阶段下调并最终取消电池产品出口增值税退税，现行9%退税将于4月降至6%，并在2027年1月1日起取消，促使出口商抢在窗口期前置出货，推升短期锂需求与价格[18][19] - 更长的逻辑链条在于供需预期拐点争论：在储能需求强劲增长背景下，市场对2026年预测出现分化，乐观机构预测可能出现2.2万至8万吨不等的缺口，而2025年预计仍是过剩；储能对锂的需求在2025年增长71%，2026年预计再增长55%[20] - 包销的“回归”像一枚周期温度计，反映企业对未来一到三年供需、项目投产节奏与融资环境的综合判断，当市场开始讨论紧平衡是否持续，合同会先于产量与库存发生形变[21][22] 包销回潮的影响与意义 - 包销形式会反过来影响供需关系，随着更多产量被提前分配到合同中，现货市场的流动性可能被进一步压缩，价格更容易被边际成交放大[23] - 锁量不锁价的安排可能重新分配产业链的风险与利润：上游锁定出货，下游换取确定性，但往往需要付出预付款、融资支持甚至股权与项目绑定[24] - 当包销被嵌入融资与资产整合条款，锁量本身就从采购安排演变为交易对价，推动产业链进一步向一体化与资本化的方向演进[25] - 包销嵌入融资条款折射出两层现实：一是项目建设期对资金依赖度高，锁量本身可作为“可交易的权利”参与定价；二是在价格预期转强时，产业链愿意为未来供给确定性支付更多“结构性成本”[15]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 报告对原油、贵金属、铜、铝等多个行业进行分析，指出原油因供应压力价格承压；贵金属偏强运行；部分金属如铜、镍等需关注持仓和库存情况调整策略；黑色系商品供需有别，走势震荡；化工品多受供需和成本影响，价格有不同表现；农产品受天气、政策和需求等因素影响，投资策略各异；股指短期震荡偏强，国债短期难突破震荡调整行情 [1][2][45] 各行业分析总结 能源化工 - **原油**：欧盟制裁俄罗斯、美国制裁委内瑞拉，全球原油供需宽松，美主导和谈进展使市场担忧俄油供应释放，油价降至年内低点 [1] - **沥青**：现货价格大幅下调，期货跟随走低，需求南北分化，受油价和基本面影响，市场延续承压下行 [20] - **尿素**：盘面偏弱震荡，日产高位波动，储备需求放缓，复合肥需求坚挺，出口推进，企业去库，供需宽松格局延续，价格区间震荡 [21] - **甲醇**：盘面区间内窄幅波动，沿海卸货慢、货源倒流致港口去库，进口压力延后，本周若卸货恢复预计大幅累库，短期供需难改善，区间偏弱震荡 [22] - **纯苯**：夜盘油价回落，纯苯弱势震荡，进口压力略降，港口库存平稳，后市有装置检修和下游提负预期，供需压力或缓解，低位震荡，中线可逢低介入月差正套 [23] - **苯乙烯**：成本端无明显利好，供需预计双增但有累库预期，对价格难提振 [24] - **聚丙烯&塑料&丙烯**：供应增量高于需求增量，市场心态受压制，价格从高位下行；聚乙烯进口增加，下游开工多数维持，备货积极性低；聚丙烯产量预计小幅增加，下游需求偏弱，市场弱势难改 [25] - **PVC&烧碱**：宏观政策利好，PVC上涨，需关注氯碱一体化利润和政策落地，出口好转但内需疲软；烧碱上涨，库存高压，开工高位，供给压力大，氧化铝或减产，非铝下游刚需补库 [26] - **PX&PTA**：油价下跌，二者价格偏弱震荡，周度负荷平稳，聚酯降负，终端织造走弱，产业链驱动有限；PX新产能明年下半年计划投产，上半年供应或下滑，中线偏强；PTA加工差低位，春节前成本驱动，新年度加工差预期修复 [27] - **乙二醇**：受天气影响价格先反弹后走弱，周度产量下降，港口累库速度放缓，春节前后仍有累库预期，新年度装置投产预期大，价格承压 [28] - **短纤&瓶片**：短纤负荷和库存下降，供需季节性转弱，价格随原料波动，新年度投产量低，长线供需较好；瓶片需求转淡，负荷平稳，库存下降，基差走强，现货加工差回升但盘面偏弱，产能过剩是长线压力，成本驱动为主 [29] - **纯碱**：政策利好上涨，周一库存上涨，氨碱和联碱小幅亏损，产量高压运行，后续有新增投产，供给压力大，浮法冷修致重碱刚需收缩，短期跟随宏观情绪波动 [32] 金属 - **贵金属**：隔夜延续偏强运行，美联储会议后宽松交易延续，黄金逼近历史高点，若突破强势有望延续；铂金创上市新高，外盘突破前高加速上涨；金银强势下，低估值钯受多头青睐，商业航天和氢能板块有想象空间，供应刚性约束，铂钯中长线多配明确，关注美国11月非农数据 [2] - **铜**：隔夜伦铜冲高回落，沪铜减仓收阴，市场关注美国经济指标和日本央行动作，国内最后交易日沪粤升水，SMM社库增加，沪铜高仓量，多单减仓观望 [3] - **铝**：隔夜窄幅波动，中期震荡偏强趋势未改，价格回落现货反馈积极，下游接受度尚可，多单背靠40日线和布林线中轨持有，跌破离场观望；空头增仓，跌破万七整数关，铅精矿紧张，SMM铝社库低位，成本有支撑，进口窗口打开，海内外铝锭不缺，铝价背靠成本低位运行，下方支撑看1.68万元/吨 [4][8] - **氧化铝**：运行产能处于历史高位，供应过剩格局难改，行业库存和交易所仓单上升，未来两月仓单过期流出压力大，山西河南成本核算有利润，规模减产前盘面反弹空间有限，现货下跌确定性强 [5] - **铸造铝合金**：保太ADC12现货报价21100元，废铝货源偏紧，税率政策未明确，行业和交易所仓单高位，宏观驱动下跟涨乏力，与沪铝价差千元附近波动，年末可能收窄 [6] - **锌**：LME计划对关键合约实行持仓限额，外盘软挤仓氛围将结束，结构转换，外盘累库，国内去库，内外价差收敛概率大，跨市反套资金入场时机好；单边上，沪锌反弹，内外矿tc下降，炼厂开工下滑，不支持空配，反弹空间看2.38 - 2.4万元/吨 [7] - **镍及不锈钢**：沪镍杀跌，市场交投温和，降息落地后市场回归基本面定价；不锈钢现货成交清淡，304冷轧价格回调，低价成交占比增加，淡季库存累积，代理商提货压力大，“以价换量”去库效果受限；纯镍库存增加，镍铁库存下降，不锈钢库存增加，沪镍累库，高位沽空合理 [9] - **锡**：隔夜减仓延续跌势，印尼上月锡出口扩至7458吨，符合预期，国内现锡32.41万，最后交易日基本平水，跟踪减仓幅度，关注MA10日均线，持有卖看涨期权 [10] - **碳酸锂**：震荡冲高，市场交投活跃，海外矿山挺价，长协签订公开，大型贸易商调整库存，出货价格随期货行情抬升，市场总库存、冶炼厂库存和下游库存下降，贸易商库存微增，中游情绪亢奋，现货有支撑，澳矿报价强势，期价强势震荡，基本面强势，空头吃紧 [11] - **工业硅**：整体供需双弱且累库，新疆部分工厂因天气预警减产，情绪面提振盘面回升，但上涨空间有限，参考前期区间下沿8700元/吨阻力 [12] 黑色系 - **螺纹&热卷**：夜盘钢价窄幅震荡，螺纹表需和产量下降，库存去化；热卷供需双降，库存缓慢下降，压力待缓解；铁水产量回落，供应压力缓解，下游承接能力不足，钢厂利润欠佳，高炉减产可能性大，关注环保限产持续性；11月地产投资降幅扩大，基建和制造业投资增速回落，内需偏弱，许可证管理冲击钢材出口，关注执行情况；市场悲观情绪缓解，“反内卷”有支撑，盘面低位波动加剧，短期弱势震荡，关注宏观政策变化 [13] - **铁矿**：隔夜盘面震荡，基差震荡，供应端全球发运环比增加创年内新高，澳洲和巴西发运明显增加，非主流发运强于去年同期，国内到港量反弹；需求端淡季终端需求走弱，铁水减产幅度大；海外降息、国内会议后宏观政策未超预期，市场情绪降温，基本面宽松，短期结构性波动不改中长期供应宽松趋势，预计盘面震荡下行 [14] - **焦炭**：日内价格震荡上行，焦化利润一般，日产略微提升，库存小幅下降，下游按需采购，贸易商采购意愿一般，碳元素供应充裕，下游铁水季节性回落，需求仍有韧性，钢材利润一般，压价情绪浓，盘面升水，价格窄幅震荡 [15] - **焦煤**：日内价格震荡上行，炼焦煤矿产量小幅下降，现货竞拍成交尚可，价格下跌为主，终端库存增加，总库存小幅增加，产端库存变动不大，碳元素供应充裕，下游铁水季节性回落，需求仍有韧性，钢材利润一般，压价情绪浓，盘面前期贴水大，上周五夜盘拉升修复贴水，价格窄幅震荡 [16] - **锰硅**：日内价格震荡上行，受盘面反弹带动，锰矿现货价格抬升，Comilog报价环比小幅抬升，报盘量下调，锰矿港口库存有结构性问题，平衡性脆弱，硅锰冶炼端调整入炉锰矿配方，若氧化矿减量，半碳酸矿需求或增加，上周半碳酸锰矿价格抬升；需求端铁水产量季节性下降，硅锰周度产量小幅抬升，库存累增，关注“反内卷”影响 [17] - **硅铁**：日内价格震荡上行，市场对煤矿保供预期增加，电力成本和兰炭价格有下降预期；需求端铁水产量反弹至高位，出口需求下降，金属镁产量环比抬升，需求有韧性；供应下行，库存小幅抬升，关注“反内卷”影响 [18] 农产品 - **大豆&豆粕**：南美天气好转，拉尼娜影响未显现，12月USDA报告未调整美国大豆数据，美豆短期偏弱震荡，交易逻辑转变，市场担忧美豆出口、回归南美丰产预期；国内上周进口大豆和豆粕库存下降，大连豆粕期货近强远弱，近月合约因进口大豆通关放缓表现更强；美豆期货价格回落至关键位置，关注美豆出口和南美天气，主力05合约择机逢低布局多单 [33] - **豆油&棕榈油**：棕榈油主力合约接近波动区间下沿，海外供需疲弱，注意测试区间下沿压力，盘面粕强于油，油粕比下跌；拉尼娜天气下，关注南美大豆产区天气；海外棕榈油马来西亚库存高企，1 - 11月供应增加、需求疲弱，11月产量降幅小、需求更差，需谨慎后续产量降幅情况，预计棕榈油震荡中性或偏弱消化库存压力，短期关注基本面指引 [34] - **菜籽&菜油**：全球菜籽25/26年度供大于求，主要需求国中国菜籽零库存，菜油和菜粕降库，欧盟因年产降低进口需求，主产国加拿大库存高，供给宽松致价格下跌；进口澳籽即将开榨，关注商业进口资质放开，商买增多菜系价格将下沉；严查非转菜油进口影响短暂，俄菜油对华出口增长；菜粕处水产饲料淡季但需求仍在，利于华东短期降库，菜系期价受供给端宽松预期施压 [35] - **豆一**：国产大豆主力合约隔夜增仓下跌，价格反复震荡，现货价格坚挺，新作供应端收紧，市场惜售，对价格有支撑；政策端进行购销双向竞价交易和进口大豆拍卖，短期关注政策和现货表现 [36] - **玉米**：东北及北港玉米现货微跌，东北农户惜售情绪减弱，下游对高价粮观望，华北玉米采购积极性降温，下游按需采购，价格走平；中下游玉米库存低，供需阶段性错配，售粮进度偏快，上游售粮积极性上升、下游采购无增量；关注东北售粮进度和玉米小麦拍卖情况，短期大连玉米期货03合约高位震荡偏弱回调，关注短空机会，05合约行情温和，先观望后逢低布局多单 [37] - **生猪**：冬至临近，消费增量，屠宰量环比增加，但供应端宽松，二育出栏快，现货价格窄幅波动，盘面弱势震荡；行业体重高，后期需去库；中长期猪周期底部多为双底“W”型，10月猪价低点大概率为首次筑底，预计明年上半年猪价或二次探底 [38] - **鸡蛋**：鸡蛋期价01领涨，价格在上周五区间内，近月减仓向远月移仓，现货价格多省份下跌，01临近交割期现回归，升水下或偏弱；后期行业基本面改善，处于牛熊转折期，远月见阶段性高点，关注鸡苗补栏和老鸡淘汰 [39] - **棉花**：郑棉大幅上涨，传言明年新疆种植面积减少，关注后续情况；棉花现货销售差但总体持稳，今年新棉增产，商业库存同比持平、销售进度快，给盘面支撑；处于淡季但需求总体持稳，关注春节前需求旺季；截至11月底全国棉花商业库存468.36万吨，截至12月11号国内棉花累积加工量579.4万吨；纺企原料需求有韧性，成品库存不高，现金流尚可，郑棉震荡偏强，产业关注套保机会，逢低买入 [40] - **白糖**：隔夜美糖震荡，印度和泰国开榨，产量预期好，关注后续生产；国际市场供应充足，美糖上方有压力；国内交易重心转向新榨季产量，广西生产进度慢、产糖量同比低，但今年天气有利，25/26榨季产量预期较好，关注后续生产 [41] - **苹果**：期价大幅回落，现货春节备货尚远，需求进入淡季，走货慢；交易重心转向需求，总需求下降，果农和贸易商惜售影响走货，市场看空情绪增加，操作偏空 [42] - **木材**：期价低位运行，外盘报价下调，国内现货价格弱势，短期内到港量减少；需求进入淡季，但上周港口出库量环比增加，对价格有支撑；原木库存总量偏低，库存压力小，低库存支撑价格，操作暂时观望 [43] - **纸浆**：昨天期货小幅上涨，针叶浆和阔叶浆现货有报价，12月11日中国纸浆主流港口样本库存量203.6万吨，较上期去库6.5万吨，11月进口纸浆324.6万吨；新年度合约仓单压力小，针阔价差缩窄，外盘报价上调；纸厂采购刚需为主，原纸价格跟涨乏力，盘面博弈激烈，操作暂时观望或短线操作 [44] 其他 - **集运指数（欧线）**：昨日SCFIS欧洲航线指数为1510.56点，12合约结算价符合预期，将维持震荡；12月下旬市场报价中枢上移，需警惕月底航司调降报价；1月报价方面，MSC放出上旬报价较12月下旬上涨，预计后续航司报价靠拢，1月上旬或较12月末中枢上涨400 - 500美元/FEU，关注马士基开舱报价；现货端旺季涨价支撑盘面，预计主力合约偏强运行，关注长协签署后航司增投加班船情况；远月04合约价格与淡季合约相近，受复航预期压制，跟涨空间有限，中东局势可能缓和，建议逢高空 [19] - **股指**：昨日A股三大指数全线收跌，期指各主力合约全线下跌，10领跌，基差全线贴水标的指数；《求是》杂志文章强调扩大内需重要性；隔夜外盘欧美股市分化，科技股多数下跌，美债收益率短端回落，美元指数收跌；日本央行可能出售ETF，关注本周议息会议信号对市场风偏影响；宏观不确定性缓和，美元流动性向好利于风险偏好企稳，股指后续走强取决于国内经济政策落地，短期震荡偏强 [45] - **国债**：中央政治局会议明确2026年货币政策“适度宽松”，中央经济工作会议提出灵活运用政策工具保持流动性充裕，债市偏暖震荡；中期“利好”或不被关注，短期难突破震荡调整行情；逆周期调节预期下，长端利率上行，收益率曲线陡峭化，关注前期利率高点 [46]

文章核心观点 公司2024年业绩符合预期，集运业务量价齐升；2025年集运行业面临供给压力，即期运价或下行，但长协有望支撑公司盈利，股息仍具吸引力；上调2025年净利润预测并引入2026年预测，维持A/H股评级和目标价不变 [1][2][3] 公司2024年业绩情况 - 全年收入2338.59亿元，同比+33.3%，归母净利润491亿元，同比+105.78%，每股盈利3.08元 [1] - 4Q24收入591.22亿元，同比+44.6%，环比-19.6%，归母净利润109.76亿元，同比+513.5%，环比-48.4% [1] - 集装箱货运量25.94百万TEU，同比+10.12%，跨太平洋航线货量同比+13%，亚欧航线货量同比-13.3% [1] - 集运运价同比显著增加，SCFI综合指数全年均值2506点，同比+149.2% [1] 行业发展趋势 - 2025年集运行业面临供给压力，即期运价或持续下行，年初以来即期运价持续回调，上周SCFI欧线/美西线运价年初以来分别下降54.2%、41.4% [2] - 2025年/2026年供给增速为6.2%/3.3%，需求增速为0.0%/-4.7% [2] - 红海复航与美国关税政策是影响行业供需和即期运价的重要变量，红海复航可能道阻且长，目前通行船舶数量仍低，若美线需求不受关税政策快速下滑影响，即期运价下行冲击相对有限 [2] - 长协有望为公司盈利提供支撑，2025年股息仍具吸引力，马士基指引2025年EBIT区间为0（年中复航）—30亿美元（年底复航），公司2025年A股股息率为5.8%，H股股息率为7.4% [2] 盈利预测与估值 - 上调2025年净利润13.7%至271亿元，首次引入2026年净利润205亿元 [3] - 当前A股股价对应8.5倍/11.3倍2025年/2026年市盈率，H股股价对应6.8倍/8.8倍2025年/2026年市盈率 [3] - 维持A/H股跑赢行业评级和16.30元/14.50港币目标价不变，A股目标价对应9.6倍/12.7倍2025年/2026年市盈率，较当前股价有12.5%上行空间，H股目标价对应8.0倍/10.5倍2025年/2026年市盈率，较当前股价有18.9%上行空间 [3]