天风研究发布研报表示，1、本轮黄金大周期的黄金股最具弹性区间刚刚启动。观察本轮黄金牛市，万 得黄金行业指数与金价波动基本一致，且在2024年之前并未展现出较高的弹性。今年2月以来，黄金上 涨的动能得到进一步的确认，金价拉升开启的同时，黄金股弹性区间启动，自2025/8/22-2025/9/30，万 得黄金行业指数拉升38%。空间上，本轮黄金股拉升幅度与区间长度远小于上一轮黄金牛市，也远小于 费城金银指数的弹性区间。2、估值角度，金价加速上行时市值/产量相比动态或静态PE更适合估值。金 价快速上行时，预测EPS随着金价跃升，PE的锚定作用失真。以黄金股龙头山东黄金举例，从市值/产 量的角度来看，其估值大约在与2022年最高点齐平，与2001-2011年黄金牛市最高点仍有一定距离。3、 复盘上一轮黄金牛市，黄金股最具弹性区间往往发生在黄金价格中枢上移趋势的进一步确认之后。复盘 本轮金价上涨导致的黄金股价格短期快速拉升样本，黄金股区间涨幅常在现货黄金涨幅的3倍以上；黄 金股与金价共振时，两者趋势往往同步，黄金股不会提前启动，也不会提前结束，但会随着金价的波动 而放大自身的波动。 ...

还记得去年这个时候，大家讨论黄金还在纠结3000美元是不是个顶。 结果呢？ 啪的一下，2025年10月，金价直接干到了3896美元一盎司，这数字看着都 吓人。 但这次吧，原因比上世纪七十年代那会儿可复杂多了。 除了老生常谈的"美元信不过，黄金来兜底"，还冒出好几个新情况。 我有个朋友，去年咬牙买了点金条，当时家里人都说他乱花钱，现在倒好，成了全家最明智的投资顾问，天天被追问要不要卖。 但这价格蹭蹭往上窜， 心里反而更不踏实了，你说对吧？ 这事儿最诡异的地方在哪？ 1980年那会儿金价850美元，算上通胀相当于现在的3590美元左右，这个天花板一直没人能碰，现在不仅碰了，还捅了个窟窿。 感觉不像是在庆祝，更像 是在拉警报。 说起来，历史有时候那个调调真是很像。 1970年代那次黄金大牛市，就是美国财政赤字失控，加上石油危机，通胀搞得大家心惊胆战，美元又和黄金脱 了钩，金价就从35美元一路冲到850美元。 现在你看，美国债务都滚到35万亿美元以上了，雪球越滚越大，美联储的政策也感觉有点摇摆，这画面是不是有点眼熟？ 头一个就是全球很多国家的央行，特别是中国和俄罗斯这些，在"去美元化"这个背景下，都在使劲买黄金。 中 ...

纪要涉及的行业和公司 行业：黄金、股票、债券、原油、商品等金融行业 公司：未提及具体公司 纪要提到的核心观点和论据 市场整体观点 - 五月份对市场可阶段性更积极，A股和汇率在海外政策冲击下有韧性 [1] - 核心因素是海外政策不确定性，近期关税政策缓和使市场情绪和风险偏好变化 [2] 资产配置建议 - **A股**：估值性价比在历史估值中心下方，具中长期配置机会 [5] - **港股**：受益于全球货币宽松、科技产业链竞争力及复苏 [5] - **海外股票**：从谨慎转阶段性乐观，纳指估值在中枢附近，关税政策回暖；对日本市场阶段性偏中性，欧洲市场受欧央行影响 [5] - **债券**：阶段性偏谨慎，十年期国债利率降空间有限，美债横盘震荡 [6] - **商品**：黄金短期横盘，待五月八号美联储议息会议结果；原油资产未详述 [6] - 五月份预期配置包括沪深300ETF、创业板50ETF、科创50ETF等；港股布局港股通央企红利和恒生互联网ETF；海外提高纳斯达克ETF、法国ETF和日经ETF配置；维持黄金ETF布局；沿用国开债ETF配置 [7] 黄金相关观点 - **短期观点**：3260美元是短期支撑位，中长期支撑位预计在3166美元附近，当前调整是良性的，配置建议定投并将黄金在组合中占比设为5% - 10% [3][4] - **二季度观点**：核心配置逻辑是美元信用受损和中长期替代性布局，美国面临经济衰退风险、物价上调冲击通胀、6月大规模债务到期冲击财政和货币体系、黄金配置具中长期收益性和低相关性 [9][10] - **短期因素**：关税政策反复和大类资产波动支持黄金，但COMEX黄金投机性仓位减少，技术面短期震荡，金融属性上实际利率阶段性震荡，后续美国通胀预期抬升、非农就业数据不及预期 [11] - **五月份配置观点**：整体配置观点约六分，期待五月中旬或下半月表现 [12] - **长周期观点**：黄金大周期上涨背后是美元或全球货币购买力贬值，其本质对抗货币风险，诱因包括金融危机、疫情、地缘冲突、银行爆雷、关税政策扰动等 [22][23] - **定价权和资金面**：今年黄金ETF净流入耀眼，亚洲市场流入明显，中国一季度黄金ETF流入规模创新高；但海外COMEX期货净多头持仓减少，提示短期交易风险 [27][28] - **投资建议**：把握中长期逻辑，警惕风险；推荐通过股票账户配置黄金ETF518880和基金账户配置黄金基金000216、000217；关注海外黄金3250美元或3166美元、国内黄金750元人民币支撑位；组合中黄金占比5% - 10% [29][30][32] 其他重要但可能被忽略的内容 - 今年以来关税持续升级情况，二月对加拿大、墨西哥提25%关税，对华提10%左右关税，后不断升级，最高达145%甚至245%，最新表态美国要降低对华高关税，贸易争端有望降级 [2] - 四月份大类资产表现，黄金和国内债券领涨，原油和海外股票波动；风格上微盘、红利和大盘价值领涨，创业板和大盘成长涨幅靠后；板块上消费和金融地产领涨，科技和制造业涨幅靠后；行业上商贸零售、农林牧渔和地产领涨，电力设备、通信和家用电器涨幅靠后 [4] - 黄金历史大周期情况，1930年大萧条和第一次金本位解体、1944 - 1971年布雷顿森林体系金本位2.0时代及解体、2000年以来现代货币理论下的行情，每次上涨背后是美元或全球货币购买力贬值 [14][17][20] - 中国央行购金情况，持有量约2200多吨，占全球第六名，但黄金占外汇储备比例低，未来购金空间有想象力 [26] - 华安黄金ETF规模突破80吨，市值超630亿元人民币，接近全球前十，近一年日均交易量达20亿元人民币 [31]