公司概况与市场地位 - 澜起科技向港交所主板更新招股书 若成功上市将成为"A+H"企业 当前A股市值为984亿元[1] - 公司核心产品为内存接口芯片 用于提升服务器内存数据访问速度及稳定性 2024年按收入计算为全球最大内存互连芯片供应商 市场份额达36.8%[1] - 公司成立于2004年 由半导体专家杨崇和创办 其拥有美国俄勒冈州立大学电子与计算机工程硕士及博士学位 曾在美国国家半导体公司从事芯片设计研发工作[1] 创始人背景与创业历程 - 杨崇和1994年回国就职于上海贝岭 1997年参与创办中国首家硅谷式IC设计公司新涛科技 2001年该公司以8500万美元被IDT收购 给投资人带来近10倍回报[2] - 2004年创办澜起科技瞄准内存接口芯片领域 创业初期获得英特尔1000万美元技术投资 并促使英特尔停止自研同类产品[3] - 公司曾通过电视机顶盒芯片业务支撑研发投入 2012年该业务占比营收90% 后因技术标准变更而停止 2013年在纳斯达克上市 2014年被私有化收购 对价为6.93亿美元[3] 财务表现与业务转型 - 2016-2018年营业收入分别为8.45亿元/12.28亿元/17.58亿元 净利润分别为9280.43万元/3.47亿元/7.37亿元[6] - 2019年7月成为首批科创板上市企业 首日市值暴涨272.83% 总市值一度超千亿[6] - 2024年营业收入36.39亿元同比增长59.2% 净利润14.12亿元同比增长213.1% 2024年第一季度营业收入12.22亿元同比增长65.78% 净利润5.25亿元同比增长135.14%[6] - 前三大客户为三星电子/SK海力士/美光 均为全球主要DRAM供应商 其中两家直供英伟达[6] 行业格局与技术演进 - 全球内存接口芯片市场呈高度垄断格局 具备DDR4/DDR5量产能力仅三家企业：澜起科技/瑞萨电子/Rambus 合计市占率超93.4%[7] - 技术门槛极高 需通过CPU厂商/DRAM厂商/OEM厂商多重认证 历史上德州仪器/英特尔等厂商因壁垒提升相继退出[7] - DDR5正快速替代DDR4 全球DRAM厂商2025年大幅缩减DDR4产能 澜起科技率先推出第四代RCD芯片支持7200MT/s 两年内完成四代技术迭代[8] - 新形态MRDIMM内存模块出现 瑞萨电子推出接口芯片组将速度提升至12800 MT/s[8] 市场需求与增长动力 - 2025年中国内存接口芯片市场规模预计接近150亿元 主要受益于服务器/数据中心需求上升及DDR5技术商用[7] - 2024年中国DDR5内存接口芯片市场规模14.27亿元 全球规模89.18亿元[7] - AI应用带动内存带宽需求 生成式AI火爆推动服务器内存接口及配套芯片需求持续增长[6] - HBM存储器市场2025年全球规模预计达150亿美元 增速超50% 目前由韩美存储厂商主导 Rambus与三星合作开发HBM4目标带宽达每秒数TB[9]

核心观点 - 2024年互连类芯片和津逮服务器平台收入占比分别为92%和8%，1Q25收入和归母净利润均创季度新高 [4][5] - DDR5渗透率持续提升，公司率先开启DDR5子代迭代 [6] - 三款运力新产品规模出货，成为增长新引擎 [7] - MXC芯片进入首批合规供应商清单，布局PCIe Switch芯片 [8] 财务表现 - 2024年实现收入36.39亿元(YoY +59%)，2016-2024年CAGR为20%；归母净利润14.12亿元(YoY +213%)，2016-2024年CAGR为41% [5][18] - 1Q25实现收入12.22亿元(YoY +65.78%，QoQ +14.43%)，归母净利润5.25亿元(YoY +135.14%，QoQ +21.13%)，毛利率60.45%(YoY +2.7pct，QoQ +2.3pct) [5] - 2024年互连类芯片毛利率62.7%，高于国际可比公司Rambus的61.2% [23] 产品与技术 - 全球三大DDR5内存接口芯片厂商之一，2024年DDR5出货量超过DDR4 [6][43] - 三款运力新产品(PCIe Retimer、MRCD/MDB、CKD)2024年收入4.22亿元(为2023年8倍)，1Q25收入1.35亿元(YoY +155%) [7] - MXC芯片通过CXL 2.0合规性测试，列入首批合规供应商清单 [8][109] - 暂缓AI算力芯片研发，转向PCIe Switch芯片 [8][10] 市场与竞争 - 预计2031年全球内存接口芯片市场规模达57亿美元，2025-2031年CAGR 28.5% [38] - DDR5内存接口芯片主要由公司、瑞萨电子和Rambus三家供应 [38] - 预计2024-2032年PCIe/USB Retimer市场规模CAGR达46.8%，2024年AI服务器出货量增长39%至217万台 [76] 研发与创新 - 2024年底研发人员536人(占总员工75%)，人均创收507万元，人均创利197万元 [25] - 牵头制定多款DDR5内存接口芯片标准，深度参与JEDEC标准制定 [36] - 发明"1+9"分布式缓冲内存子系统框架，被采纳为DDR4/DDR5国际标准 [40] 行业趋势 - DDR5支持速率从4800MT/s提升至8000MT/s，采用更低工作电压(1.1V) [42] - MRDIMM满足AI高带宽需求，第一代速率8800MT/s，可提升AI推理效率31% [45][47] - CKD芯片在DDR5速率≥6400MT/s时成为PC内存模组必需品 [53] - CXL协议可解决内存墙问题，支持内存扩展/池化/共享 [92][95][100][102]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价 84.50 - 93.89 元 [3][5][8][135] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国际领先的数据处理及互连芯片设计公司，2024 年互连类芯片和津逮服务器平台收入占比分别为 92%和 8%，1Q25 收入和归母净利润均创季度新高 [1] - DDR5 渗透率持续提升，公司率先开启 DDR5 子代迭代，三款运力新产品规模出货成为增长新引擎 [2] - 公司 MXC 芯片进入首批合规供应商清单，布局 PCIe Switch 芯片 [3] 根据相关目录分别进行总结 聚焦数据处理及互连芯片设计，2016 - 2024 年归母净利润 CAGR 为 41% - 公司是科创板首批上市企业，聚焦数据处理及互连芯片设计，拥有互连类芯片和津逮服务器平台两大产品线 [11] - 2024 年 92%的收入来自互连类芯片，归母净利润增长 213%，2016 - 2024 年收入 CAGR 为 20%，归母净利润 CAGR 为 41% [16] - 2024 年毛利率为 58%，净利率为 37%，净利率提高得益于收入规模效应下期间费率下降 [22] - 2024 年人均创收 507 万元，截至年底研发人员共 536 人 [29] DDR5 内存接口开启子代迭代，高速率催生 MRDIMM 和 CKD 新增需求 - 内存模组随着主芯片更新迭代，与 HBM 是互补共存关系，公司是 JEDEC 董事会成员之一，深度参与相关产品标准制定 [31][35][38] - DDR5 世代成为内存接口芯片主流，开启子代迭代，预计 2031 年全球内存接口芯片市场规模达 57 亿美元，公司是三大主流厂商之一 [40] - MRDIMM 满足服务器高带宽需求，公司 MRCD/MDB 研发进度领先，渗透率提升将带动公司产品销售 [47][54][55] - 速率提升促使 PC 内存模组新增 CKD 芯片，公司已规模出货，AI PC 渗透率提高有望加速 CKD 芯片上量节奏 [56][60] - 公司与合作伙伴共同研发内存模组配套芯片，包括 SPD、TS、PMIC 芯片 [63][66] PCIe Retimer 应用于 AI 算力系统，公司已规模出货 - PCIe Retimer 助力数据高速、远距离传输，从 PCIe 4.0 开始成为标配，应用于 AI 算力系统，受益 AI 服务器出货量增长 [67][69][71] - 公司 PCIe Retimer 已规模出货，PCIe 6.x/CXL 3.x Retimer 已向客户成功送样，正在研发 PCIe 7.0 Retimer 芯片 [84][85] CXL 可解决内存墙问题，公司 MXC 芯片进入首批合规供应商清单 - CXL 是满足未来计算需求的开放式高速互连技术，基于 CXL 的内存扩展/池化/共享可用于解决内存墙问题 [90][103] - CXL 生态逐渐建立，公司 MXC 芯片进入首批合规供应商清单，预计 2028 年 CXL 内存扩展市场规模达 150 亿美元 [113][117][120] 业绩预测 - 假设前提：得益于行业需求旺盛、DDR5 渗透率提升及新产品放量，预计公司 2025 - 2027 年营收分别为 52.08/66.28/77.44 亿元，同比 +43.13%/+27.25%/+16.85%，综合毛利率分别为 58.53%/58.89%/58.93% [123] - 未来 3 年业绩预测：预计 2025 - 2027 年公司营收同比增长 +43.13%/+27.25%/+16.85%至 52.08/66.28/77.44 亿元，归母净利润同比增长 +52.3%/+30.6%/+20.5%至 +21.50/+28.08/+33.85 亿元 [127] - 盈利预测的情景分析：乐观预测将营收增速和毛利率分别提高 5pct 和 2pct；悲观预测将营收增速和毛利率分别降低 5pct 和 2pct [129] 估值与投资建议 - 相对估值：给予公司 2025 年 45 - 50 倍 PE 估值，对应市值 967 - 1075 亿元，对应股价区间 84.50 - 93.89 元 [132] - 投资建议：目标价 84.50 - 93.89 元，维持“优于大市”评级 [135]