公司财务与运营信息发布安排 - Canfor Pulp Products Inc 将与 Canfor Corporation 于2026年3月6日（太平洋时间上午9:00）联合举行分析师电话会议，讨论各自2025年第四季度的财务和运营业绩 [1] - 会议将提供电话接入和网络直播，管理层讨论业绩后分析师和投资界可提问，媒体仅限旁听 [2] - 电话会议的回放将于2026年5月1日前在公司官网提供，会议中引用的演示材料也将在会议当天上午于官网发布 [2] 公司业务概况 - Canfor Pulp 是全球领先的纸浆和纸张产品供应商，业务位于不列颠哥伦比亚省北部内陆地区 [3] - 公司在不列颠哥伦比亚省乔治王子市运营两家工厂，总产能为48万吨优质增强型北方漂白软木牛皮纸浆和14万吨牛皮纸 [3] - 公司普通股在多伦多证券交易所上市，交易代码为CFX [3] 公司联系方式 - 公司指定了媒体联系人 Mina Laudan 以及投资者关系联系人 Pat Elliott 和 Dan Barwin 及其联系方式 [4]

公司特别会议安排 - Canfor Pulp Products Inc 已就特别会议提交了管理层通告及相关材料 会议将于2026年3月6日上午11点（温哥华时间）以纯线上音频网络直播形式举行 [2] 会议核心议题 - 在特别会议上 股东将被要求审议并投票表决一项特殊决议 以批准根据不列颠哥伦比亚省《商业公司法》制定的法定安排计划 该计划基于公司与Canfor Corporation于2025年12月3日签订的安排协议 [3] - 不列颠哥伦比亚省最高法院已于2026年1月28日就该项安排授予了一项临时命令 授权召开和举行公司会议 [4] 交易方案细节 - 根据安排协议条款 除按规定有效行使并未撤回异议权的股东以及收购方或其关联方外 每位股东有权选择为其持有的所有普通股获得以下对价之一：每持有一股普通股获得0.0425股收购方普通股 或获得0.50加元现金 [5] - 如果交易完成 Canfor Pulp将成为收购方的间接全资子公司 [6] 特别委员会与董事会建议 - 公司董事会成立了一个由独立董事组成的特别委员会来评估此项安排 [7] - 在仔细考虑安排条款、公平意见、正式估值、财务和法律顾问的建议以及其他多项因素后 特别委员会一致认定拟议安排符合Canfor Pulp的最佳利益 且对股东（收购方及其关联方除外）是公平的 因此建议董事会批准该安排协议并建议股东投票赞成该安排决议 [8] - 董事会（除下述回避成员外）在仔细考虑后 也认定该安排符合公司最佳利益且对相关股东公平 因此批准了该安排及安排协议 并建议股东投票赞成该安排决议 [9] - 有四名董事会成员因同时担任Canfor Corp的董事而在此次决定、批准和建议中回避 [10] 建议理由分析 - **对价包含市场溢价**：每股0.50加元的现金对价较Canfor Pulp于2025年12月2日在多伦多证券交易所的收盘价有25%的溢价 较截至同日的10日成交量加权平均股价有38%的溢价 [11] - **现金对价的确定性**：选择现金对价为股东提供了即时且确定的价值 [11] - **换股对价的价值主张**：换股对价为股东提供了在交易完成后参与合并后公司业务的机会 合并后公司可能受益于更强的资本获取能力和运营成本协同效应 [11] - **独立估值与公平意见**：独立财务顾问Stifel Nicolaus Canada Inc.出具的正式估值认为 截至2025年12月3日 普通股的公平市场价值在每股0.08至0.52加元之间 而每股0.50加元的对价接近该范围顶部 此外 Stifel出具的公平意见认为 从财务角度看 该对价对相关股东是公平的 [11] - **重要股东支持**：一名持有公司约4.4%已发行流通普通股的现有股东已与收购方签订了投票和支持协议 同意投票支持该安排决议 [11] - **战略替代方案审查**：特别委员会在财务和法律顾问协助下 结合当前经济市场状况、公司流动性需求及融资能力、浆纸行业面临的广泛挑战及业务前景的重大不确定性、可用战略替代方案的缺乏、与其他方达成更优条款交易的重大不确定性等因素 得出结论认为 与维持现状作为独立上市公司等其他合理替代方案相比 此项安排是Canfor Pulp可追求的最有利（且风险更低）的选择 [11] - **增强的流动性**：合并后公司将拥有更广泛的股东基础 预计交易流动性将提高 公众流通股规模也将大于Canfor Pulp目前水平 [11] - **无利害关系股东批准**：该安排需获得少数股东的批准 并排除了相关法规要求排除的投票 [11] 股东投票与行权要求 - **投票要求**：为使安排生效 安排决议必须在公司会议上获得至少：1) 亲自或委托代理人出席会议的股东所投表决票的三分之二多数通过；以及 2) 排除收购方及其关联方等特定股东投票后 出席会议股东所投表决票的简单多数通过 [14] - **投票协议**：一名持有Canfor Pulp约4.4%股份的现有股东已与Canfor Corp达成协议 将投票支持安排决议 但若安排协议终止（包括公司接受更优提案） 该协议可终止 [15] - **行权表格提交**：注册股东若想选择股票或现金对价 必须在2026年3月4日下午4点（温哥华时间）前提交随通告附上的权利转让和选择表 逾期未选择将被视为选择现金对价 [12] - 通过中介持有股份的股东应遵循其中介的指示进行选择 且中介可能要求更早的截止时间 [13] - 股东被敦促在2026年3月4日上午11点（温哥华时间）的代理投票截止时间前提前投票 [16] 交易进程相关条款 - **寻购期结果**：安排协议包含一个寻购期 允许Canfor Pulp主动招揽、评估并与有意收购的第三方进行谈判 该寻购期已于2026年1月19日到期 期间公司未收到任何收购提案 [18] - **接受更优提案的权利**：安排协议为Canfor Pulp提供了针对收到的任何“更优提案”的“信托免责”条款 Canfor Corp无权匹配第三方提出的更优提案 但如果出现更优提案 Canfor Corp同意诚信地尽商业合理努力与收购方谈判并签订惯常的投票支持协议 [18] - **终止费**：如果Canfor Pulp为接受更优提案而终止安排协议 需向Canfor Corp支付50万加元的终止费 [18] 公司业务概况 - Canfor Pulp是全球领先的浆纸产品供应商 在加拿大不列颠哥伦比亚省北部内陆地区运营 公司在乔治王子城拥有两家工厂 总产能为48万吨优质增强北方漂白软木硫酸盐浆和14万吨牛皮纸 [19]

产品创新与发布 - 公司推出名为Bioneer的新型压榨辊套产品线 旨在减少制浆造纸行业对化石基材料的依赖 [1] - Bioneer压榨辊套采用回收、可再生及其他生物基原料生产 旨在帮助公司及其客户减少生产中的化石资源使用 [1] - 该产品系列是首个附带产品特定生命周期评估数据的压榨辊套系列 可为纸和纸板生产商提供更清晰的产品气候影响视图 [2] 环境效益与数据 - 与传统替代品相比 Press Roll Cover PF Bioneer产品从摇篮到大门阶段的二氧化碳排放最多可减少12.2% [2] - 减排通过使用REDcert认证的可再生和回收原材料实现 并采用质量平衡方法 [3] - 透明的LCA数据可帮助客户比较不同产品的气候影响 做出明智决策 并展示其气候目标的可衡量进展 [3] - 新产品结合了高性能技术和经过验证的气候影响数据 [3] 近期业务动态 - 产品发布前 公司造纸业务在去年获得了一系列订单 [3] - 2025年11月 公司被选中为中国湖北梧州特种纸业工厂现代化改造一台造纸机并交付两台卷纸机 改造后机器计划于2027年初启动 项目将把一台近期搬迁的机器转为生产再生瓦楞芯纸和挂面纸板 延长原设备寿命并提高其产量 [4] - 2025年8月 公司获得订单 为德国北部Klingele Paper & Packaging的Weener造纸厂提供先进的自动化系统 该解决方案旨在提高该工厂的资源效率 [5]

行业与公司 * 行业：全球纸浆与造纸行业 [1] * 涉及公司：Suzano (巴西)、Klabin (巴西)、CMPC (智利)、COPEC (智利)、APP (印尼)、Bracell (巴西)、Arauco (智利)、Paracel (巴拉圭)、Eldorado (巴西) 等 [3][5][16][19][37] 核心观点与论据 * **结构性趋势**：全球纸浆市场正经历结构性转变，中国一体化产能增加压低了成本支撑，而本土纸张供应过剩限制了纸浆价格在上升周期的涨幅，导致行业盈利能力整体减弱，预计价格周期将呈现“更低的低点和更低的高点” [1] * **区域竞争力分化**： * **巴西**：凭借规模、更优的成本地位和运营稳定性，在承压市场中处于最佳位置 [3] * **印尼**：若木材供应保持正常，也可处于有利地位 [3] * **智利**：随着低成本投资成熟，有望迎头赶上 [3] * **北美（尤其是加拿大）和北欧**：面临更具挑战性的局面，尽管欧洲近期有一些顺风因素 [3] * **潜在上行风险**：中国更积极地实施“反内卷”政策，加上全球获取有竞争力的木片可能面临挑战，可能有助于平衡市场并改变当前的盈利压力趋势 [4] * **价格与供需预测**： * 预计2026年阔叶浆价格570美元/吨，针叶浆价格720美元/吨 [15] * 预计2027年阔叶浆价格下调至550美元/吨（此前为600美元/吨），针叶浆价格下调至700美元/吨（此前为800美元/吨） [15] * 预计2026-2030年全球阔叶浆和针叶浆的产能利用率将保持在90%以下（表明市场宽松） [15] * 预计2026年中国国内纸浆产能将增长230万吨，这将限制进口纸浆需求 [14][30] * **股票评级与表现**： * 覆盖的公司（Suzano, Klabin, CMPC, COPEC）在2025年跑输各自基准指数40-75% [5] * 维持对Suzano的“买入”评级（相对估值、资本支出周期结束），对Klabin和CMPC的“中性”评级，对COPEC的“卖出”评级 [5] * 拉美纸浆股在2025年跑输各自指数（IBOV, IPSA）34-56% [110] 2026年十大关键主题详情 1. **拉美纸浆项目管线可能延迟**：多个大型项目进展不一，Arauco的Sucuriú项目（350万吨/年）已获批并推进，CMPC的Natureza项目（250万吨/年）预计2026年第二季度提交董事会批准，Bracell的Bataguassu项目（280万吨/年）预计2026年3月获得安装许可，Paracel（180万吨/年）和Eldorado II（180万吨/年）项目可能延迟 [16][19][21] 2. **中国纸浆产能持续增长**：预计2026-27年中国将新增260万吨纸浆产能（另有2025年开始爬坡的370万吨/年产能） [24][25] * 中国产能增长受到工业投资推动、需求增长乐观预期、低成本融资以及一体化纸浆-造纸产能的经济效益（如无需干燥可节省能源和资本支出）等因素支持 [25] * 竹浆等非木纤维产能也在增加，近期宣布的项目可能使竹浆产能增加310万吨/年，较当前260万吨/年的产量翻倍 [27][28] 3. **APP OKI扩产是2026-27年供需平衡的关键因素；木材供应中断是主要风险**： * APP印尼OKI工厂扩产一期（140万吨/年）预计2026年上半年末投产，二期（140万吨/年）预计2027年投产，总计新增280万吨/年纸浆产能，同时新增100万吨/年生活用纸和50万吨/年未涂布文化纸产能 [38][39] * 2024年其纸浆EBITDA盈亏平衡点为290美元/吨，比巴西平均水平333美元/吨低13% [40][46] * 关键风险是木材供应，印尼林业部长近期撤销了覆盖超过100万公顷的多个森林利用许可，可能对纸浆供需平衡产生实质性影响（每100万公顷林地可生产100万吨纸浆） [41] 4. **欧洲出现纸浆成本通缩的早期迹象**：欧洲木材成本在2025年底开始下降，较近期峰值下降了15%，为面临巨大成本压力的欧洲生产商带来顺风 [48][50] 5. **北美纸浆竞争力仍面临挑战**： * 北美纸浆生产在过去10年下降了约30%，主要由于面临拉美更具竞争力的阔叶浆竞争以及缺乏产能更新投资 [53] * 该地区生产商的EBITDA利润率承压，部分为负，预计将导致进一步产能削减，过去3年该地区已关闭380万吨/年纸浆产能 [55] 6. **中国木材成本是需要关注的关键数据点**： * 中国木材成本自2025年初以来加速下跌，在2月达到近期峰值后已下跌30%，处于历史低位 [65] * 目前国内木材价格使当地纸浆生产商的生产成本处于400-500美元/吨的非常有竞争力的水平，而现货纸浆价格为580美元/吨，这可能对纸浆价格构成下行压力 [66] 7. **中国原生纸供应过剩将持续**： * 中国纸张产能利用率已从2025年初的53%低点恢复至接近5年平均水平的62% [75] * 预计2026年将有230万吨原生纸产品（涂布/未涂布文化纸、生活用纸、白卡纸）产能投产，而高盛预计需求增长为110万吨（或3%） [78] * 纸张行业在中国经济中被标记为“内卷”行业，政策变化可能是上行风险，但鉴于行业相关性小且缺乏消息，这更可能是长期趋势 [79] 8. **阔叶浆对针叶浆的市场份额增长将持续**： * 过去5年，漂白硫酸盐浆需求增长370万吨（6%），其中阔叶浆增长610万吨（17%），针叶浆下降240万吨（-10%），阔叶浆市场份额从5年前的58%升至64% [87] * 预计未来5年将有860万吨阔叶浆进入市场，而针叶浆仅温和增长70万吨 [87] 9. **汇率对纸浆生产商的影响**： * 2025年美元走弱（DXY指数下跌10%），巴西雷亚尔对美元升值14%，智利比索升值12%，对以美元计价收入、本币计成本的生产商产生负面影响 [97][110] * 巴西和智利等主要生产国处于选举年，汇率波动性可能加剧 [97][98] * 当地货币兑美元每升值10%，对各国现金成本的影响分别为：巴西17美元/吨，印尼21美元/吨，智利8美元/吨，乌拉圭14美元/吨，中国13美元/吨，加拿大41美元/吨，欧元区45美元/吨 [103] 10. **纸浆股持仓暴露**： * 投资者对纸浆板块的持仓已显著减少，该板块在各自基准指数中的权重也呈下降趋势 [111] * Suzano和Klabin在巴西IBOV指数中的市值权重接近5年低点（Suzano当前1.61%，5年平均1.99%；Klabin当前0.58%，5年平均0.72%） [112] * CMPC和COPEC在智利IPSA指数中的权重也低于5年平均水平（CMPC当前1.97%，平均3.90%；COPEC当前5.76%，平均8.50%） [113] 其他重要内容 * **全球供需模型更新**：引入了更细化的中国纸浆供需模型，区分商品浆和一体化浆的供应与需求 [13] * **中国具体新增产能**：列出了已确认的551万吨阔叶浆/竹浆新增产能，以及531万吨潜在产能 [34] * **北美产能关闭清单**：列出了近年关闭的383万吨针叶浆/绒毛浆产能明细 [62] * **历史股价表现图表**：提供了覆盖公司相对于基准指数的股价表现图表 [116][117][123] * **全球市场纸浆供需模型数据**：提供了详细的全球市场纸浆供需预测表格，包括产能、消费量、市场平衡和产能利用率 [124]

交易概述 - 美国工业合伙公司旗下关联公司已完成对国际纸业全球纤维素纤维业务的收购 该业务现已作为一家独立公司运营[1] 收购方：美国工业合伙公司 - 公司是一家专注于工业领域的投资机构 采用以运营为导向的投资策略 通过与管理团队合作实施转型运营议程来创造长期价值[4] - 公司团队在工业经济领域根基深厚 已积极经历三个经济周期 完成了超过145项平台和附加收购[4] - 公司投资于各种形式的企业剥离、管理层收购、资本重组和私有化交易 目标为营收超过5亿美元的成熟企业[4] - 截至2025年9月30日 AIP当前投资组合公司的合计年收入约为290亿美元 员工超过72000人[4] 被收购方：全球纤维素纤维公司 - 公司是全球高品质吸收性绒毛浆的领先生产商 产品广泛应用于个人护理领域 包括女性护理、失禁护理、婴儿纸尿裤及其他健康产品[2] - 公司运营七家纸浆厂和两家加工厂 生产绒毛浆、造纸级纸浆和特种纸浆产品 用于纸尿裤等卫生产品以及纸巾、毛巾和特种纸应用[5] - 公司2024年营收约为23亿美元 在全球拥有3300名员工 生产设施分布于美国、加拿大和波兰等八个国家[2][5] 交易相关方评论 - AIP合伙人表示 GCF在全球绒毛浆市场的领先地位、经验丰富的员工队伍、投资良好的设施以及强大的客户关系使其为未来增长做好了充分准备[3] - GCF首席执行官表示 成为独立公司开启了新篇章 AIP的长期投资方法和深厚的运营专业知识与公司文化和优先事项非常契合[3] 交易顾问 - 美国银行证券担任AIP的独家财务顾问 并为交易提供了承诺融资[3] - 达维律师事务所担任交易法律顾问 瑞格律师事务所担任融资法律顾问 贝克博茨律师事务所担任监管法律顾问[3]

公司业绩发布安排 - 公司将于2026年2月12日（周四）市场收盘后发布截至2025年12月31日的第四季度业绩 [1] - 公司总裁兼首席执行官Juan Carlos Bueno以及首席财务官兼秘书Richard Short将于2026年2月13日（周五）美国东部时间上午10:00主持电话会议讨论业绩 [1] 投资者沟通渠道 - 电话会议将通过互联网进行网络直播，直播链接为 https://edge.media-server.com/mmc/p/57o3vzzc [2] - 网络直播链接也可在公司官网投资者关系板块获取 [2] - 无法参与直播的投资者可通过公司官网同一链接获取网络直播回放 [2] - 欲通过电话接入会议并提问，参与者需通过指定URL进行注册，注册后将收到拨入号码和唯一PIN码，或选择“Call Me”外拨选项 [3] - 建议参与者在会议开始前至少15分钟完成注册 [3] 公司业务概览 - 公司是一家全球性林产品公司，在德国、美国和加拿大拥有业务 [4] - 公司综合年产能包括：210万吨纸浆、9.6亿板英尺木材、21万立方米交叉层压木材、4.5万立方米胶合层积材、1700万个托盘以及23万公吨生物燃料 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 纸浆当前受“强供给”和“弱需求”交易逻辑拉扯，短期缺乏明确方向，05合约预计在5400 - 5700元/吨区间震荡 [6] 根据相关目录分别进行总结 纸浆价格数据 - 2026年1月6日，SP2601期货价格5528元/吨，日环比1.02%，周环比 - 0.65%；SP2609期货价格5648元/吨，日环比1.55%，周环比 - 0.25%；SP2605期货价格5612元/吨，日环比1.48%，周环比 - 0.32% [6] - 2026年1月6日，针叶浆银星现货价格5600元/吨，日环比和周环比均为0.00%；针叶浆俄针现货价格5400元/吨，日环比和周环比均为0.00%；阔叶浆金色现货价格4720元/吨，日环比0.43%，周环比1.07% [6] - 智利银星外盘报价本期700美元/吨，上期680美元/吨，月环比2.94%；进口成本本期5721元/吨，上期5559元/吨，月环比2.91% [6] - 日西金色外盘报价本期560美元/吨，上期540美元/吨，月环比3.70%；巴西金鱼进口成本本期4587元/吨，上期4425元/吨，月环比3.66% [6] - 智利金星外盘报价620美元/吨，月环比0.00%；进口成本5073元/吨，月环比0.00% [6] 纸浆基本面数据 - 2025年11月针叶浆进口量72.5万吨，10月69.1万吨，月环比4.92%；阔叶浆进口量176.5万吨，10月131.8万吨，月环比33.92% [6] - 2025年11月往中国纸浆发运量178千吨，环比3.00% [6] - 2025年12月阔叶浆国产量在22.9 - 25.2万吨之间波动，化机浆产量在23.6 - 23.9万吨之间波动 [6] - 纸浆港口库存和期货交割库库存呈波动变化，如2025年12月25日港口库存190.6万吨，期货交割库库存10.1万吨 [6] - 2025年12月成品纸产量方面，双胶纸产量在20.4 - 20.9万吨之间波动，铜版纸产量在8.0 - 8.6万吨之间波动，生活用纸产量在28.48 - 29.07万吨之间波动，白卡纸产量在35.3 - 38.4万吨之间波动 [6] 供需库存情况 - 供给端：Suzano宣布2026年1月份全球阔叶浆价格全面上调，金鱼阔叶浆亚洲调涨20美元，欧洲和北美调涨120美元 [6] - 需求端：纸浆需求端近期平稳，生活用纸价格略有上涨，其余纸品价格稳定，主要木浆用纸产量稳定 [6] - 库存端：截至2026年1月4日，中国纸浆主流港口样本库存量199.7万吨，较上期累库9.1万吨，环比上涨4.8%，结束连续五周去库现象 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 纸浆近期“强供给”和“弱需求”叙事博弈激烈，且受市场宏观资金影响波动剧烈，建议以观望为主[6] 相关目录总结 纸浆价格数据 - 2025年12月31日，SP2601期货价格5460元/吨，日环比-0.66%，周环比-1.66%；SP2609期货价格5570元/吨，日环比-0.61%，周环比-1.59%；SP2605期货价格5532元/吨，日环比-0.65%，周环比-1.57% [6] - 2025年12月31日，针叶浆银星现货价格5600元/吨，日环比0.00%，周环比0.00%；针叶浆俄针现货价格5400元/吨，日环比0.00%，周环比0.00%；阔叶浆金更现货价格4700元/吨，日环比0.64%，周环比0.64% [6] - 外盘报价方面，2025年智利银星700美元/吨，月环比2.94%；巴西金鱼560美元/吨，月环比3.70%；智利金星620美元/吨，月环比0.00% [6] - 进口成本方面，2025年智利银星5721元/吨，月环比2.91%；巴西金鱼4587元/吨，月环比3.66%；智利金星5073元/吨，月环比0.00% [6] 纸浆基本面数据 - 进口量：2025年11月针叶浆进口量72.5万吨，较10月的69.1万吨月环比4.92%；阔叶浆11月进口量176.5万吨，较10月的131.8万吨月环比33.92% [6] - 往中国纸浆发运量：2025年11月为178千吨，环比3.00% [6] - 国产量：阔叶浆产量在2025年12月25日为25万吨；化机浆产量在同日为23.9万吨 [6] - 纸浆港口库存：截至2025年12月25日为190.6万吨，较上期去库8.7万吨，环比下降4.4%，已连续五周去库 [6] - 期货交割库库存：截至2025年12月25日为10.1万吨 [6] - 成品纸产量：2025年12月25日，双胶纸产量20.40万吨，铜版纸产量8.50万吨，生活用纸产量29.07万吨，白卡纸产量35.90万吨 [6] 供需情况 - 供给端：Suzano宣布2026年1月全球阔叶浆价格全面上调，金色阔叶浆亚洲调涨20美元，欧洲和北美调涨120美元 [6] - 需求端：需求端仍偏弱，主流木浆用纸中文化用纸价格持续阴跌，生活用纸和白卡纸略有上涨 [6]

涉及的行业与公司 * **行业**：全球纸浆与造纸行业，重点关注阔叶浆市场动态，特别是中国市场 [2] * **公司**：Suzano、UPM、International Paper (IP) [4] 核心观点与论据 * **纸浆价格上涨趋势**：Suzano宣布在亚洲再次提价20美元/吨，在欧洲和北美提价120美元/吨，这是继12月15日宣布提价20美元/吨后的又一次提价，据渠道检查，12月的提价已完全落实，进口价格升至550-570美元/吨区间 [2] * **提价驱动因素**：木片价格自7月低点上涨30-40美元/吨；2026年供应前景更清晰（Bracell DWP转换、OKI项目延迟）；第四季度/第一季度集中进行设备维护，可能从市场减少约45万吨纸浆；中国纸张价格上涨，特别是生活用纸（APP刚宣布全球提价50美元/吨）和包装纸 [2] * **提价面临阻力与近期挑战**：本次提价完全落实似乎更具挑战性，中国近期前景更复杂；渠道检查显示，由于国内木片价格近几周小幅下降、尽管近期尝试提价但纸厂利润仍然微薄、中国阔叶浆产量因工厂从针叶浆转回而增加，1月的提价可能面临比之前更大的阻力；因此，每日转售价格在过去一周基本持平，约为560美元/吨 [3] * **投资建议**：看好Suzano（买入，目标价64雷亚尔）、UPM（买入，目标价27.10欧元）和IP（买入，目标价53美元） [4] 关键数据追踪 * **中国每日转售/期货价格**：转售阔叶浆561美元/吨（周环比+1美元/吨）；针叶浆期货683美元/吨（周环比+6美元/吨） [5] * **中国木片价格**：进口硬木木片179美元/吨（月环比-4%）；国产硬木木片148美元/吨（周环比-2%）；松木132美元/吨（周环比-1%） [5] * **中国港口纸浆库存**：236.1万吨（周环比-3.3万吨） [5] * **中国纸浆价格（11月）**：阔叶浆535美元/吨（月环比+7美元/吨）；针叶浆661美元/吨（月环比+5美元/吨） [5] * **中国每日纸张价格**：文化用纸589美元/吨（周环比+1美元/吨）；生活用纸732美元/吨（周环比+6美元/吨） [5] * **欧洲纸浆价格（11月）**：阔叶浆541美元/吨（月环比+15美元/吨）；针叶浆697美元/吨（月环比-9美元/吨） [5] * **全球市场纸浆需求**：全球发货量570.2万吨（同比-4%） [10] * **中国硬木浆产能利用率**：72%（周环比+1.0个百分点） [10] * **欧洲市场纸浆需求与库存**：欧洲发货量80.6万吨（同比-5%）；欧洲库存26天（月环比0天） [10] 估值方法与风险提示 * **Suzano估值与风险**：目标价基于EV/EBITDA方法，辅以DCF验证；拉美纸浆和造纸行业面临较高波动性和多种风险因素，包括但不限于大宗商品价格波动、监管变化、生产中断、劳动力问题、设备延迟、不利天气等 [12] * **UPM估值与风险**：公司对汇率、价格和运营率具有较高的经营杠杆，但全球业务、产品多元化、良好资产质量和低负债缓解了此风险；目标价基于DCF估值和同行倍数综合得出 [13] * **IP估值与风险**：目标价基于相对于当地市场的EV/EBITDA倍数；纸包装公司销量通常受宏观经济因素驱动，任何宏观经济活动或消费者需求下降都可能对销量产生负面影响；主要成本（原材料、能源和运费）上涨可能影响利润率；公司增加了欧洲业务敞口，构成潜在风险 [14] 其他重要信息 * **报告日期与来源**：报告日期为2025年12月25日，由UBS BB Corretora de Câmbio, Títulos e Valores Mobiliários S.A. 编制，UBS与Banco do Brasil的联合机构 [1][7] * **披露与免责声明**：报告包含大量分析师认证、所需披露、免责声明和风险信息，强调投资者应将报告仅视为投资决策的单一因素，并注意UBS可能与所覆盖公司存在业务往来和利益冲突 [8][15][16][17][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98] * **评级定义**：报告末尾提供了UBS全球股票评级定义，包括12个月评级（买入、中性、卖出）和短期评级的详细说明 [18][19][20][21][22][23] * **公司披露与持仓**：披露了UBS对Suzano、UPM和IP的持仓情况（持有上市股份的0.5%或以上）以及过去12个月内的投行业务关系 [26][27][28] * **历史评级与目标价**：提供了IP、UPM和Suzano的历史股价、目标价和评级变化表格 [31][34][35][37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 新一轮涨价函落实情况良好，国内库存有所去化，震荡偏多着待[6] 各部分内容总结 纸浆价格数据 - 2025年12月26日，SP2601期货价格5564元/吨，日环比0.58%，周环比2.47%；SP2609为5662元/吨，日环比0.21%，周环比2.54%；SP2605为5630元/吨，日环比0.46%，周环比2.25%[6] - 2025年12月26日，针叶浆银星现货价格5600元/吨，日环比和周环比均为0.00%；针叶浆俄针5400元/吨，日环比和周环比均为0.00%；阔叶浆金更4670元/吨，日环比0.00%，周环比0.43%[6] - 外盘报价方面，2025年智利银星700美元/吨，上期680美元/吨，月环比2.94%；日起美更580美元/吨，上期560美元/吨，月环比3.57%；智利金星620美元/吨，月环比0.00%[6] - 进口成本方面，2025年智利银星5721元/吨，上期5559元/吨，月环比2.91%；巴西金鱼4749元/吨，上期4587元/吨，月环比3.53%；智利金星5073元/吨，月环比0.00%[6] 纸浆基本面数据 供应 - 2025年10 - 11月，针叶浆进口量从69.1万吨增至72.5万吨，月环比4.92%；阔叶浆从131.8万吨增至176.5万吨，月环比33.92%[6] - 往中国纸浆发运量环比 -7.49%[6] - 2025年11 - 12月，阔叶浆国产量在22.9 - 25.2万吨波动；化机浆在23.6 - 23.9万吨波动[6] 库存 - 2025年11 - 12月，纸浆港口库存从211万吨降至190.6万吨；期货交割库库存从22.2万吨降至10.1万吨[6] - 截至2025年12月25日，中国纸浆主流港口样本库存量190.6万吨，较上期去库8.7万吨，环比下降4.4%，连续五周去库[6] 需求 - 2025年11 - 12月，双胶纸成品纸产量在20.4 - 20.9万吨波动；铜版纸在8.0 - 8.6万吨波动；生活用纸在28.48 - 29.07万吨波动；白卡纸在35.3 - 38.4万吨波动[6] 供需情况 - 供给端，Suzano宣布2026年1月全球阔叶浆价格全面上调，金鱼阔叶浆亚洲调涨20美元，欧洲和北美调涨120美元[6] - 需求端，目前需求端仍偏弱，主流木浆用纸中文化用纸价格持续明跌，生活用纸和白卡纸略有上涨[6]