行业趋势 - 高端运动品牌正加速抢占核心商圈黄金铺位，高尔夫成为高净值人群青睐的Top3运动方式，用户参与周期长且忠诚度高[3] - 高尔夫运动在中国从传统商务属性转向生活方式与时尚风格，带动零售空间革新[7][8] - 中国泛运动市场快速增长，2025年高尔夫用品市场规模预计超40亿元，网球人口达2519万人（较2021年增长28 03%），网球服成交额同比增216%[21] 公司战略 - 公司通过设立FILA GOLF子品牌（2022年）及专门店（已开9家，9月底将达13家）深度布局高尔夫领域，店型持续升级[4][12] - 渠道创新包括都市商圈开店、抖音直播达人投放等，打破高尔夫精英感，推动小众运动大众化[16][18] - 子品牌矩阵成型（FILA、FILA FUSION、FILA KIDS、FILA GOLF），细分领域门店体验极致化[20][21] 产品与门店革新 - 新店型"Master Club大师岭域"融合高尔夫"场上"功能性与"场下"社交场景，提供PIN高端运动、PERFORMANCE专业运动、ICONIC经典运动全系列商品[8][12] - 门店服务升级为"高球生活服务中心"，提供球鞋清洗、裤装裁剪及职业选手互动等会员权益[19] - 社群运营形成"月度普及+季度生活方式+年度专业"三级活动矩阵，强化用户粘性[19] 业绩与市场表现 - 2024年公司销售额达266 3亿元，门店数2060家，过去两季度实现高单位数和中单位数增长[18][23] - 2024年618期间登顶天猫运动户外品类第一，高尔夫和网球系列增长亮眼[23] - 自主运营FILA GOLF女子菁英赛（132位运动员参赛）及青少年赛事（国内青少年球员近13万人），长期投入运动生态[30][31] 品牌历史与差异化 - 自1970年代起签约高尔夫传奇球员（如汤姆-沃森），1974年签约网球名将比约·博格，奠定高端运动基因[29] - 区别于竞品仅设产品线，公司通过独立子品牌+专门店模式深度绑定菁英运动，门店从"卖货场"转型"社交场"[12][16] - 与中国网球公开赛合作（2019年起）并连续四年举办FILA KIDS钻石杯赛事，同步推出青少年成长基金[31]

8月18日晚，特步国际发布2025年中期财报。数据显示，集团持续经营业务收入同比增长 7.1%至68.38 亿元，经营利润增长9.1%至13.05亿元，净利润同比增长21.47%至9.14亿元。 值得注意的是，2024年11月，特步集团对旗下品牌矩阵进行精简，战略性剥离K・SWISS（盖世威）及 帕拉丁业务，保留索康尼和迈乐。因此，如果进行同比（即包含已剥离业务）比较，特步营收实际下滑 了5.07%。这份半年报和2024年财报一样，使用的是"集团持续经营业务" 的表述。 2021年至2023年，特步的营收增速分别为22.53%、29.13%和10.94%，到2024年大幅下滑至6.55%，其前 进的脚步已渐趋沉重。 营收规模不及安踏的五分之一，回款周期为其5-6倍 国产运动品牌"三巨头"中，特步国际与安踏、李宁的差距持续拉大，不仅体现在营收规模与盈利水平的 落后上，也反映在诸如应收账期偏长等潜在风险中。 回溯至2010年，三家公司营收尚具可比性：安踏 74.08 亿元、李宁 94.79 亿元、特步 44.57 亿元。然而 到了2024年，三者体量已形成量级差：安踏营收达 708.26 亿元，李宁为 286.7 ...

战略合作与业务拓展 - 公司与斯坦德机器人建立战略合作关系 共同研发机器人穿用的服装 鞋类 配饰等装备及具身智能机器人材料[2] - 合作模式为共同成立专注于AI智能领域的公司并建立"未来运动探索实验室" 推动传统鞋服制造与人工智能深度融合[2] - 此次布局标志着公司从传统运动品牌向"科技+运动"生态型企业的战略跃迁[3] 财务表现与行业地位 - 2024年公司实现营收100.7亿元 同比增长19.6% 净利润11.5亿元 同比增长19.5% 成功跻身百亿营收俱乐部[3] - 公司营收规模与行业第三的特步135.8亿元存在差距 但超越存在可能性[3] - 儿童线及跨境业务呈现不错增长 但成人运动装备增长乏力 需巩固基本盘优势[3] 市场观点与行业分析 - 业界质疑公司涉足机器人穿戴领域为"蹭热度" 认为人类对智能穿戴的需求远高于机器人[2] - 行业评论认为公司发展节奏较慢 在产品策划和营销层面不如行业前三 采用跟随策略虽风险低但易失先机[3] - 公司需寻找品牌发展引爆点 类似安踏的始祖鸟或李宁的潮牌 以实现在行业排名或消费者印象层面的突破[3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心财务表现 - 2025H1收入同比增长7 1%至68 4亿元 归母净利润同比增长21 5%至9 1亿元 剔除剥离品牌后可比口径净利润增速为6 4% [6] - 2025E-2027E净利润预测分别为13 7/14 9/16 0亿元 对应PE 11/10/10倍 [6] - 中期股息0 18港元/股 派息比率50%与去年同期持平 [6] 品牌运营分析 主品牌 - 收入60 5亿元（占比88 5%）同比增长4 5% 马拉松赛事穿着率保持第一 [6] - 服装销售增长与鞋履ASP提升驱动收入 但线上服装ASP下降反映价格策略调整 [6] - 毛利率微降0 3pct至43 6% 经营溢利率降至20% [6] - 门店总数达6360家成人店+1564家儿童店 [6] 专业运动品牌 - 收入7 9亿元（占比11 5%）同比大增32 5% 线下同店双位数增长 [6] - 毛利率55 2%（降1 6pct） 经营利润率显著提升至10% [6] - 索康尼门店155家 新品胜利23系列表现亮眼 [6] 渠道与战略 - 线上收入占主品牌30%以上 增速达双位数 [6] - 启动DTC转型 计划25-26年收回300-400家加盟店 资本开支约4亿元 [6] - 剥离亏损的K SWISS和帕拉丁品牌 24H1减亏1 1亿元 [6] 运营指标 - 存货周转天数改善9天至91天 现金等价物增长94 3%至19 1亿元 [6] - 销售费用率上升1 5pct至21 7% 管理费用率下降0 8pct至9 4% [6][10] - 整体毛利率45%（降0 1pct） 净利率提升至13 4% [6][13] 零售数据 - 2025Q1-Q2零售流水增速中单位数/低单位数 折扣维持7-7 5折 [15] - 库销比稳定在4-4 5个月 优于2023年水平 [15] 盈利预测调整 - 下调2026-2027年净利润预测至14 9/16 0亿元（原15 0/16 3亿元） [6] - 维持2025年收入增长5% 净利润增长10%+的全年指引 [6]

核心观点 - 大和重申对特步国际"买入"评级 将12个月目标价从6 6港元上调至7港元 [1] - 特步国际2025年预测仅作微调 但将2026年每股盈利预测下调2% 反映核心特步品牌收入增长可能放缓 [1] - 特步国际童装业务将带来进一步上行潜力 管理层预计该业务未来可见的增长将超越成人市场 [2] 财务表现 - 特步国际今年上半年净利润按同口径同比增长6 4% 分别超出大行及市场共识预期19%及17% [1] - 专业运动(索康尼及迈乐品牌)业务的营运利润率超出预期 同比增长6 1个百分点至10% [1] - 大和预测公司2025年盈利增长约5% [2] 业务运营 - 特步国际2025年上半年收入增长放缓 但大众市场及专业运动部门的营运利润率仍保持韧性 [1] - 预计下半年营运利润率将因季节性因素减弱 同时索康尼在下半年的市场推广活动及相关成本可能增加 [1] - 2025年下半年产品发布及门店开(包括2025年7月推出的Triumph 23及今年第四季度推出的生活方式产品) 可能影响利润率持续 [1]

目标价与评级 - 高盛将特步国际新目标价上调至7 1港元 基于2025年预测市盈率13倍 [1] - 维持"买入"评级 因风险回报仍具吸引力 [1] 财务预测 - 预测2025年报表净利润同比增长14% 2025年预估市盈率为11倍 [1] - 2025至2027年净利润预测微调0%至1 5% 反映品牌销售预测调整及费用投资增加 [1] 业绩表现 - 上半年净利润超出高盛预测12% 主要得益于其他收入及收益高于预期 [1] - 核心业务收入符合预期 毛利率和经常性营运利润率略高于预测 [1] 业务展望 - 特步国际重申2025年报表净利润同比增长超10%的指引 基于正向销售增长 [1] - 对2025年下半年消费环境持谨慎乐观态度 [1] - 跑步市场稳健增长 但非功能性产品及宏观环境存在不确定性 [1] 品牌发展 - 对Saucony品牌长期销售和盈利能力保持建设性看法 [1] - 特步品牌销售预测因宏观及直营转型略有下调 [1]

韩国运动市场增长潜力 - 运动品牌BROOKS第二季度全球营收同比增长19%，韩国市场同比增长高达218% [1] - 韩国市场规模虽不及中国或日本，但高增长显示其潜力仍待挖掘 [1] - 耐克签约王嘉尔和aespa成员柳智敏后，同款产品迅速售罄，带动销量激增 [1] - 阿迪达斯将韩国升格为单独市场管理，显示品牌对当地市场的重视 [1] 运动品牌在韩国的营销策略 - 耐克、阿迪达斯、彪马等品牌积极签约K-POP偶像，如Jennie、ROSÉ、张元英等，利用其全球影响力带动销售 [4] - 权志龙与耐克联名的「小雏菊」系列发售即罄，二级市场价格飙升 [4] - K-POP偶像成为韩流核心载体，BLACKPINK等团体全球影响力显著，巡演票房达7962万美元（约5.7亿元人民币） [6] 品牌在韩国的门店与产品策略 - Alo Yoga亚洲旗舰店选址首尔岛山公园，与爱马仕相邻，门店设计注重留白和绿植，吸引高端消费者 [10] - 阿迪达斯三叶草圣水洞旗舰店以潮流设计和「首尔限定」款式吸引大量游客 [11] - 耐克在圣水洞策划「车祸」营销事件，结合潮流艺术氛围提升品牌曝光 [13] - 萨洛蒙和哥伦比亚推出韩国专线产品，如「HIKE365」系列，满足本地户外需求 [15] 韩国市场的独特性 - 韩国消费者注重品牌知名度和限量产品，愿意为联名和溢价支付 [18] - 运动成为主流生活方式，健身房24小时营业，普拉提和瑜伽工作室遍布 [23] - 韩国融合西方挑战精神与东方集体归属感，形成独特的运动文化 [28] 韩国市场的长期价值 - 韩国成为运动品牌测试亚洲战略的重要市场，提供即时反馈和潮流洞察 [30] - 品牌通过韩国市场突破产品同质化，获取设计灵感并优化亚洲布局 [30] - 韩国作为杠杆支点，精耕有限市场可带动更大范围的增长 [31]

财务表现 - 公司2025年中期持续经营业务收入达68.38亿元，同比增长7.1% [1] - 普通股股权持有人应占溢利为9.14亿元，同比增长21.5% [1] - 专业运动分部收入7.85亿元，同比增长32.5%，占集团总收入11.5% [2] - 专业运动分部经营溢利0.79亿元，同比增长236.8% [2] 品牌与业务发展 - 特步主品牌收入60.53亿元，同比增长4.5%，电商业务占比超30%且实现双位数增长 [1] - 索康尼跑鞋在中国重点马拉松赛事穿着率位居国际品牌第一，成为第二增长曲线 [2] - 迈乐聚焦电商及越野跑等三大核心产品线，通过创新科技提升产品性能 [2] - 公司形成"大众运动+专业运动"多元化品牌矩阵，覆盖不同运动领域与消费客群 [2] 战略与运营 - 公司强化跑步领域地位，注重主品牌与索康尼、迈乐的协同效应以提升市场份额 [1] - 电商业务采用数据驱动策略，为各平台制定个性化战略以提升转化率和顾客互动 [1] - 研发投入1.90亿元，同比增长20.25%，占总收入比重从2.5%提升至2.8% [1] - 通过专业赛事合作、技术研发及多元化营销将专业口碑传递至大众市场 [2]

财务表现 - 持续经营业务收入增长7 1%至人民币68 376亿元 [1] - 特步主品牌收入增长4 5%至人民币60 525亿元 [1] - 专业运动分部收入增长32 5%至人民币7 851亿元 [1] - 毛利率为45 0% [1] - 经营溢利增长9 1%至人民币13 048亿元 [1] - 股东应占溢利同比增长21 5%至人民币9 136亿元 [1] - 每股盈利34 6分 [1] - 宣派每股18 0港仙中期股息 [1] 业务构成 - 特步成人店铺数量为6360家 [1] - 特步少年店铺数量为1564家 [1] - 索康尼店铺数量为155家 [1] - 电子商务占特步主品牌收入超过30% [1] - 电子商务实现双位数同比增长 [1] 财务状况 - 现金及现金等价物净额增至人民币19 128亿元 [1]

耐克起诉陈冠希乌龙事件 - 耐克最初向陈冠希及其公司Juice Los Angeles LLC索赔1.26615亿美元，后更正为12.6615万美元，系法庭文件录入错误[1][2] - 索赔原因是Juice Los Angeles LLC作为耐克经销商期间未支付的"商品和服务"费用，陈冠希作为个人担保人需承担连带责任[2] - 尽管金额大幅下调，但耐克为十几万美元欠款起诉合作20年的前合作伙伴仍被视为不寻常举动[1] 陈冠希CLOT品牌与耐克的合作历程 - CLOT与耐克2006年开始合作，首款联名鞋Air Max1"死亡之吻"以中医理论为灵感，奠定"讲中国故事"的设计基调[5][6] - "可撕裂"鞋面设计成为CLOT标志性语言，如红丝绸Air Force 1系列，表面磨损后会露出精美图案皮革层[8] - 2018年与Jordan Brand合作推出兵马俑灵感鞋款，将中国历史元素融入现代潮流设计[10] - 2022年"Flux Dunk"以道家阴阳为灵感，2023年"CLOTEZ"采用可拆卸"一鞋三穿"结构，设计持续创新[12] 耐克与CLOT合作终止背景 - 2023年双方合同到期，Dunk Low "What The CLOT"成为收官之作，同年10月陈冠希宣布与阿迪达斯合作[15] - 耐克2020-2022年渠道改革削减经销商利益，自建渠道导致与Foot Locker等传统合作伙伴关系恶化[21][22] - JUICE门店数量大幅缩减，中国内地从6家减至4家，香港从5家减至2家，美国仅剩洛杉矶1家[19] 耐克近年法律行动模式 - 2023年起诉BAPE抄袭Air Force 1等设计，2024年4月达成和解要求停产部分鞋款[18] - 2024年9月起诉The Shoe Surgeon索赔6000万美元，2025年6月和解限制其使用耐克标识[18][19] - 相比前两起知识产权诉讼，本次对陈冠希门店的账款纠纷被视为常规商业争议[19]