报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 益丰药房2024年及2025Q1营收利润稳健增长 看好公司门店经营质效优化及精细化运营能力 上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测 维持“买入”评级[3] 各部分总结 财务数据 - 2024年实现营收240.62亿元（同比+6.53%） 归母净利润15.29亿元（+8.26%） 扣非归母净利润14.97亿元（+9.96%） 2025Q1实现营收60.09亿元（+0.64%） 归母净利润4.49亿元（+10.51%） 扣非归母净利润4.38亿元（+9.65%）[3] - 2024年毛利率为40.12%（+1.91pct） 净利率为6.87%（-0.13pct） 销售费用率为25.68%（+1.39pct） 管理费用率为4.50%（+0.24pct） 研发费用率为0.14%（-0.01pct） 财务费用率为0.72%（+0.34pct）[3] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为17.60/20.29 /23.33亿元（原预计为17.32/19.55亿元） EPS为1.45/1.67/1.92元 当前股价对应PE为19.6/17.0/14.8倍[3] 业务结构 - 2024年零售业务营收211.88亿元（+4.97%） 加盟及分销营收21.07亿元（+11.34%） 2025Q1零售业务营收52.63亿元（-0.09%） 加盟及分销营收5.73亿元（+12.94%）[4] - 2024年中西成药营收180.45亿元（+5.56%） 中药营收23.13亿元（+6.09%） 非药品营收29.37亿元（+4.80%） 2025Q1中西成药营收45.32亿元（+0.77%） 中药营收6.11亿元（+0.11%） 非药品营收6.94亿元（+3.83%）[4] 门店扩张与新零售体系 - 深耕中南华东华北市场 坚持“区域聚焦、稳健扩张”战略 采用“新开+并购+加盟”一城一策模式 截至2024年底 门店总数14,684家（含加盟店3,812家） 新增门店2,512家 其中自建1,305家、并购381家、加盟826家[5] - 深度整合会员管理、互联网医疗等健康管理资源 构建生态化医药新零售体系 实现慢病管理数字化升级和线上诊疗服务优化[5] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 22,588 | 24,062 | 26,513 | 29,276 | 32,380 | | YOY(%) | 13.6 | 6.5 | 10.2 | 10.4 | 10.6 | | 归母净利润(百万元) | 1,412 | 1,529 | 1,760 | 2,029 | 2,333 | | YOY(%) | 11.9 | 8.3 | 15.1 | 15.3 | 15.0 | | 毛利率(%) | 38.2 | 40.1 | 39.7 | 39.5 | 39.4 | | 净利率(%) | 6.3 | 6.4 | 6.6 | 6.9 | 7.2 | | ROE(%) | 15.1 | 14.5 | 14.6 | 14.8 | 14.8 | | EPS(摊薄/元) | 1.16 | 1.26 | 1.45 | 1.67 | 1.92 | | P/E(倍) | 24.4 | 22.5 | 19.6 | 17.0 | 14.8 | | P/B(倍) | 3.5 | 3.3 | 2.8 | 2.5 | 2.2 |[7] 财务预测摘要 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面详细财务数据及主要财务比率、每股指标、估值比率等信息[9][10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 益丰药房2024年及2025Q1营收利润稳健增长 看好公司门店经营质效优化及精细化运营能力 上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测 维持“买入”评级[3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 当前股价28.40元 一年最高最低为46.88/17.56元 总市值344.33亿元 流通市值344.26亿元 总股本12.12亿股 流通股本12.12亿股 近3个月换手率39.78% [1] 营收利润情况 - 2024年实现营收240.62亿元（同比+6.53%） 归母净利润15.29亿元（+8.26%） 扣非归母净利润14.97亿元（+9.96%） 2025Q1实现营收60.09亿元（+0.64%） 归母净利润4.49亿元（+10.51%） 扣非归母净利润4.38亿元（+9.65%）[3] 盈利能力与费用情况 - 2024年毛利率为40.12%（+1.91pct） 净利率为6.87%（-0.13pct） 2024年销售费用率为25.68%（+1.39pct） 管理费用率为4.50%（+0.24pct） 研发费用率为0.14%（-0.01pct） 财务费用率为0.72%（+0.34pct）[3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为17.60/20.29 /23.33亿元（原预计为17.32/19.55亿元） EPS为1.45/1.67/1.92元 当前股价对应PE为19.6/17.0/14.8倍[3] 业务营收情况 - 分行业2024年零售业务营收211.88亿元（+4.97%） 加盟及分销营收21.07亿元（+11.34%） 2025Q1零售业务营收52.63亿元（-0.09%） 加盟及分销营收5.73亿元（+12.94%）[4] - 分产品2024年中西成药营收180.45亿元（+5.56%） 中药营收23.13亿元（+6.09%） 非药品营收29.37亿元（+4.80%） 2025Q1中西成药营收45.32亿元（+0.77%） 中药营收6.11亿元（+0.11%） 非药品营收6.94亿元（+3.83%）[4] 门店扩张与新零售体系 - 公司深耕中南华东华北市场 采用“新开+并购+加盟”一城一策的门店拓展模式 截至2024年底 门店总数14,684家（含加盟店3,812家） 新增门店2,512家 其中自建1,305家、并购381家、加盟826家[5] - 公司深度整合会员管理、互联网医疗等健康管理资源 构建生态化医药新零售体系 实现慢病管理数字化升级和线上诊疗服务优化[5] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 22,588 | 24,062 | 26,513 | 29,276 | 32,380 | | YOY(%) | 13.6 | 6.5 | 10.2 | 10.4 | 10.6 | | 归母净利润(百万元) | 1,412 | 1,529 | 1,760 | 2,029 | 2,333 | | YOY(%) | 11.9 | 8.3 | 15.1 | 15.3 | 15.0 | | 毛利率(%) | 38.2 | 40.1 | 39.7 | 39.5 | 39.4 | | 净利率(%) | 6.3 | 6.4 | 6.6 | 6.9 | 7.2 | | ROE(%) | 15.1 | 14.5 | 14.6 | 14.8 | 14.8 | | EPS(摊薄/元) | 1.16 | 1.26 | 1.45 | 1.67 | 1.92 | | P/E(倍) | 24.4 | 22.5 | 19.6 | 17.0 | 14.8 | | P/B(倍) | 3.5 | 3.3 | 2.8 | 2.5 | 2.2 | [7] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率、每股指标、估值比率等预测数据 [8][9][10]

文章核心观点 南京医药2025年一季报显示营收和净利润同比双双增长，各项数据指标表现尚佳，但公司资本回报率一般、产品附加值不高，且需关注现金流、债务和应收账款状况 [1][4] 财报数据 - 营业总收入142.47亿元，同比上升2.11% [1] - 归母净利润1.77亿元，同比上升11.49% [1] - 扣非净利润1.7亿元，同比上升9.86% [1] - 货币资金23.05亿元，同比上升40.74% [1] - 应收账款164.16亿元，同比上升3.25% [1] - 有息负债98.71亿元，同比下降4.53% [1] - 毛利率5.96%，同比减少1.06% [1] - 净利率1.51%，同比增加7.21% [1] - 三费占营收比3.57%，同比减少3.45% [1] - 每股净资产5.35元，同比增加6.28% [1] - 每股收益0.14元，同比增加9.76% [1] - 每股经营性现金流 -2.75元，同比增加7.45% [1] 业务评价 - 去年ROIC为7.08%，资本回报率一般 [4] - 去年净利率为1.38%，产品或服务附加值不高 [4] 融资分红 - 上市29年累计融资总额37.81亿元，累计分红总额12.68亿元，分红融资比为0.34 [4] 商业模式 - 业绩主要依靠营销驱动，需研究驱动力背后实际情况 [4] 关注建议 - 关注现金流状况，货币资金/总资产仅为7.9%、货币资金/流动负债仅为21.75%、近3年经营性现金流均值/流动负债仅为9.21% [4] - 关注债务状况，有息资产负债率已达29.48% [4] - 关注应收账款状况，应收账款/利润已达2876.76% [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 消费力拖累短期业绩，但现金牛属性稳固，门店网络持续扩张，新零售日渐成熟，处方外流加速落地，短期利润承压不改长期受益于人口老龄化和处方外流趋势 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年报显示，营业收入264.97亿元，同比+8.01%；归母净利润9.15亿元，同比-21.58%；扣非归母净利润8.85亿元，同比-22.42%；经营性净现金流31.06亿元，同比-2.13%；EPS（基本）0.81元 [1] - 公司2025年一季报显示，营业收入69.56亿元，同比+3.02%；归母净利润4.60亿元，同比+15.45%；扣非归母净利润4.55亿元，同比+14.82%；经营性净现金流17.68亿元，同比+44.14% [1] 点评 - 2024Q1 - 2025Q1，公司单季度营业收入分别为67.52/65.93/63.86/67.66/69.56亿元，同比+13.54%/+9.07%/+11.42%/-0.63%/+3.02%；归母净利润3.98/2.59/2.01/0.57/4.60亿元，同比-19.79%/-38.40%/-21.95%/扭亏为盈/+15.45% [2] - 2024年公司利润下滑主因消费力疲软致非药品类需求下降、新开门店处培育期销售费用有压力 [2] - 公司现金流稳健，经营活动现金流净额31.06亿元，虽同比微降2.13%，但仍维持高位，主业“现金牛”属性稳固 [2] 业务亮点 - 截至2024年报门店总数达16553家（直营10503家+加盟6050家），全年净增2479家，覆盖21个省份，新进入上海、内蒙古，2024H2起进入区域加密阶段 [3] - 2024年新增1885家加盟店，“直营式加盟”模式通过标准化管理快速复制，提升行业集中度并反哺直营零售业务 [3] - 截至2024年末O2O送药服务覆盖门店上线率达80.38%，24小时配送服务强化线上线下融合；B2C业务通过“中央仓+省仓+地区仓+门店”模式覆盖全国，线上业务毛利率稳步提升 [3] - 截至2024年末，DTP专业药房248家，门诊统筹定点门店2065家，双通道定点门店652家，有效受益于“医药分离”政策红利 [3] 盈利预测、估值与评级 - 下调预测2025 - 2026年归母净利润为10.48/12.35亿元（原预测为16.99/20.60亿元，分别下调38%/40%），新增预测2027年归母净利润为14.37亿元，同比+14.59%/17.77%/16.41%，现价对应PE分别为20/17/15倍 [4] 财务数据 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|24,531|26,497|28,857|31,555|34,628| |营业收入增长率|15.45%|8.01%|8.91%|9.35%|9.74%| |归母净利润（百万元）|1,166|915|1,048|1,235|1,437| |归母净利润增长率|12.63%|-21.58%|14.59%|17.77%|16.41%| |EPS（元）|1.02|0.80|0.92|1.08|1.26| |ROE（归属母公司)（摊薄）|17.09%|13.26%|13.81%|14.73%|15.47%| |P/E|18|23|20|17|15| |P/B|3.1|3.1|2.8|2.5|2.3|[5] 其他数据 - 总股本11.39亿股，总市值211.60亿元，一年最低/最高11.68/22.33元，近3月换手率43.65% [6] - 收益表现：1M相对16.11%、绝对13.22%；3M相对33.24%、绝对32.71%；1Y相对-14.59%、绝对-10.41% [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 2025Q1国大药房环比扭亏，期待全年利润改善；预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.3亿元、15.0亿元、16.7亿元，增速分别为107.1%、12.5%、11.7%，当前股价对应PE分别为10X、9X、8X；公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务深耕优势区域有望稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，维持“买入”评级 [5][8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年4月29日收盘价24.53元，一年最高/最低42.13/23.68元，总市值13,652.54百万元，流通市值13,476.86百万元，总股本556.57百万股，资产负债率57.82%，每股净资产32.34元/股 [3] 投资要点 - 国药一致公布2025Q1业绩，实现收入182.9亿元（同比 - 4.2%），归母净利润3.3亿元（同比 - 15.6%），扣非归母净利润3.2亿元（同比 - 14.1%） [5] 业务拆分 - 分销板块：受行业政策变化及竞争加剧等影响，25Q1收入135.9亿元，同比 - 2.6%；受下游回款延迟影响，长账龄应收账款增加，坏账准备计提同比增加，净利润2.3亿元，同比 - 3.8% [8] - 零售板块：受市场环境、竞争格局以及关店等因素影响，25Q1收入49.8亿元，同比 - 7.5%；净利润0.04亿元，相比24Q2 - 24Q4亏损态势，25Q1实现盈利；截至2025Q1，国大药房门店总数9234家，其中直营店7507家，加盟店1727家 [8] - 25Q1毛利率为10.3%，同比 - 0.5pct；销售/管理/财务费用率分别为6.4%/1.2%/0.2%，同比 - 0.2/-0.1/+0.0pct；经营性现金流下滑186.6%，因应付票据到期兑付金额同比增加，销售规模下降以及下游回款延迟，应收账款回款同比减少 [8] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|75,477|74,378|78,538|83,409|88,867| |同比增长率（%）|2.77%|-1.46%|5.59%|6.20%|6.54%| |归母净利润（百万元）|1,599|642|1,331|1,497|1,673| |同比增长率（%）|7.57%|-59.83%|107.14%|12.48%|11.74%| |每股收益（元/股）|2.87|1.15|2.39|2.69|3.01| |ROE（%）|9.18%|3.64%|7.12%|7.54%|7.91%| |市盈率（P/E）|8.54|21.25|10.26|9.12|8.16|[7] 附录：财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目，以及成长能力、盈利能力等财务比率预测 [9][10]

医疗大健康产业概述 - 大健康产业涵盖医疗产品及服务和健康产品及服务，由健康理念延伸形成[3] - 产业链上游包括医药研发外包、药品制造、医疗器械制造、保健品制造、健康器械制造[5] - 产业链中游包括医药商业（流通、零售、批发、仓储）和健康服务业（医疗、健康管理、养老、医美、互联网医疗等）[5] - 产业链下游主要为医疗机构、医生及消费者[5] - 2023年河南生物医药企业达1530家，总产值2820亿元，居全国前五；医疗器械企业总产值490亿元，部分产品国内市场占有率超40%[5] 医疗产业链供应链特征 - 主体结构呈"哑铃型"格局，下游医疗机构与上游生产商强势，中游流通企业以中小微企业为主[6][7] - 资金周期错配严重：药品批发企业应收账款回款天数平均152天，医疗器械类结算周期180-360天，而上游生产商多要求"先款后货"[7] - 中小微流通企业面临双重资金压力，特殊医用设备账期通常超6个月，部分超12个月[9] - 中游流通企业亟需供应链金融服务缓解资金困境[10] 保理业务布局方向 - 针对医疗药品、耗材、设备三类产品延伸出医药流通保理、医疗耗材保理、医疗设备保理三种业务[12] - 医药流通保理采用"池保理"模式，通过资产池覆盖授信金额，需实现回款与资产一一对应[13][14] - 医疗耗材保理利用发票金额、销售金额、回款金额一致性特点，实现按月受让资产和回款[15] - 医疗设备保理采用"订单式保理"，基于未来应收账款，需严格跟踪采购、安装、验收环节[16][17] 财立方保理实践案例 - "医商保"产品专注医疗设备领域，提供纯信用融资、预授信储备、差异化定价三大模式[18] - 产品嵌入医院招投标环节，实现T+1放款，资金周转效率提升60%，按项目回款节点灵活还款[19] - 风控体系整合交易流水、医保结算、物流数据，建立全流程监控和回款专户闭环监管[20] - 截至2023年3月推出后，已为26家供应商授信3.76亿元[22] 行业发展趋势 - 需从主体信用转向数据信用，结合物流、资金流、信息流重构风控逻辑[23] - 技术层面应挖掘大数据价值，构建实时风险预警体系，解决中小微企业融资难题[23]

纪要涉及的公司 上海医药 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩表现** - 2025年第一季度营业收入707.63亿元，同比增长0.87%，其中医药工业销售收入58.85亿元，医药商业销售收入648.78亿元[3] - 2024年归母净利润13.33亿元，扣非后12.63亿元，工业板块贡献5.32亿元，商业板块贡献8.34亿元，参股企业贡献1.96亿元[2][3] 2. **研发投入与创新进展** - 报告期内研发投入6.12亿元，研发费用4.97亿元，多个创新药研发及中药二次开发项目有进展[4] - I001高血压适应症推进药学核查，1,001、1,007四个适应症推进临床受试者入组，D001罕见病治疗项目完成58例入组[2][4] - 与头部院校及科研机构共建创新生态，包括前沿新药技术概念验证中心等[5] 3. **新品上市情况** - 常州制药厂的熊去氧胆酸胶囊和上药信谊的奥美拉唑碳酸氢钠干混悬剂获批生产，8个产品、13个品规申报生产[6] - 新增3个品种、3个品规通过一致性评价，累计77个品种、106个品规过评[2][6] 4. **中药业务发展** - 大品种二次开发有序推进，淤血痹、胃复春等品种循证医学研究取得多项进展[7] 5. **医药商业板块亮点** - 进口总代业务收入86亿元，同比增长9%；创新药服务业务收入125亿元，同比增长23.2%；CSO器械大健康业务收入109亿元，同比增长6.9%[2][8] - 2025年一季度商业创新药板块销售超125亿元，同比增长23%，新增超10个进口总代品规；器械及大健康业务销售近110亿元，同比增长6.9%；CSO业务同比增幅近10%[4][13] 6. **未来研发规划** - 聚焦优势项目，2001高血压适应症小分子肾素抑制剂预计2025年进行NDA申报，D001罕见病治疗项目预计2025年完成入驻，2026年提交NDA申报[2][10] - 推进B007抗体注册型新研发项目及透景生命二期临床试验数据收集工作，布局自体免疫心血管及精神健康领域等临床前管线[10] 7. **工业板块降本增效** - 2024年完成多家工业企业整合，节省上千万运营成本，工业三项费用率同比下降1.06个百分点[2][11] - 2025年围绕六个方面优化生产布局，一季度立项110个精益项目，制定100余项降本举措，工业三项费率同比下降2.36个百分点[11] - 通过智能化系统建设与实施，提高生产效率，实现智能制造[11] 8. **商业板块创新业务发展** - 聚焦创新药及进口服务、器械及大健康业务、药品合约销售组织业务以及科技赋能相关业态[13] - 2025年定义为AI元年，依托流量数据发展新模式，推进“要云健康”处方药新零售业务，利用美信健康在商业健康险领域优势助力医保多元化支付体系建设[13] 9. **院外市场布局规划** - 以大健康及OTC新零售板块为重要赛道，构建产品矩阵，通过线上线下融合开展电商新零售营销模式探索和推进[14][15] - 从全渠道数字化升级、品牌换新和生态协同等方面加强布局[15] 10. **外延式并购计划** - 完成对上海和黄10%股权交割，联合收购增持至60%，获得麝香保心丸，增强中药板块实力[4][16] - 商业流通领域坚持寻找合适标的并购，关注经营质量；工业领域构建大BD概念，引进核心治疗领域品种，参与生物医药基金及转化基金二期[18][19] 11. **未来发展重点** - 中药领域寻找合适标的控股型并购，仿制药领域围绕二级企业核心治疗领域进行品种并购，“一院四所”机制下布局院外市场及大健康产品并购[20][21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 中美关税战对器械及大健康业务造成一定影响，但公司仍关注并应对相关变化[13] - 公司在药品合约销售组织（CSO）业务方面依靠多年积累提升专业服务能力，与诸多跨国药企建立深厚合作关系[13]

证券研究报告 hyzqdatemark 2025 年 04 月 29 日 证券分析师 刘闯 SAC：S1350524030002 liuchuang@huayuanstock.com 医药生物 | 医药商业 非金融|公司点评报告 联系人 梁裕 liangyu@huayuanstock.com | 基本数据 | | 2025 | 年 | 04 | 月 | 日 | 28 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收盘价（元） | | | | | 28.89 | | | | 一 年 内 高 / 最 低 | 最 | | | | 38.00/27.12 | | | | （元） | | | | | | | | | 总市值（百万元） | | | | | 21,797.59 | | | | 流通市值（百万元） | | | | | 15,986.18 | | | | 总股本（百万股） | | | | | 754.50 | | | | 资产负债率（%） | | | | | 44.55 | | | | 每股净资产（元/股） | | | | | 23.31 | | | ...

南京医药（600713）公告，2025年第一季度营业收入142.47亿元，同比增长2.11%。净利润1.77亿元， 同比增长11.49%。 ...

财务表现 - 公司2025年第一季度营收为82.63亿元，同比下降5.84% [1] - 公司2025年第一季度净利润为1.66亿元，同比增长14.27% [1]