投资评级 - 维持买入-B评级 [3][7] 核心观点 - 天然铀市场企稳回升 行业面临结构性挑战 2024年全球产量同比增长13%至约6.16万吨 预计2028年后供应难以满足市场需求 [4] - 公司贸易业务受会计准则影响出现账面亏损 但矿山生产表现优异 新长协定价机制增强业绩弹性 [3][5][6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.1亿港元、8.5亿港元、10.0亿港元 对应PE分别为46倍、22倍、19倍 [7] 市场表现与基础数据 - 2025年9月3日收盘价2.610港元 年内最高价2.870港元 最低价1.190港元 [2] - 总股本76.01亿股 总市值198.38亿港元 [2] - 2025年上半年基本每股收益-0.01港元 每股净资产0.51港元 净资产收益率-1.73% [2] 财务业绩分析 - 2025年上半年营业收入17.09亿港元 同比下降58% 归母净亏损0.68亿港元 同比下降160% [3] - 贸易板块亏损2.62亿港元 主因会计准则核算时间差及存货加权平均成本法影响 [5] - 2024年全球天然铀产量同比增长13%至约6.16万吨 [4] 业务运营详情 - 中广核国际销售公司新签1910吨铀销售合同 其中欧洲客户占比53% 亚洲客户30% 北美客户17% [5] - 上半年交付天然铀812吨铀 实现销售收入1.23亿美元（约9.55亿港元） [5] - 截至2025年6月30日 持有天然铀1569吨铀 加权平均成本68.77美元/磅 已签未交付量4564吨铀 加权平均售价80.52美元/磅 [5] - 上半年权益产量650吨标准铀 旗下矿山生产完成率均超100% [6] - 新签2026-2028年销售框架协议 定价机制调整为"30%固定价格+70%现货价格" 2026年固定价达94.22美元/磅 [6] 财务预测数据 - 预计2025-2027年营业收入分别为36.51亿港元、41.73亿港元、46.22亿港元 [10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.09亿港元、8.50亿港元、9.96亿港元 [10] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.05港元、0.11港元、0.13港元 [10] - 预计2025-2027年毛利率分别为-2.95%、3.08%、4.12% 净利率分别为11.21%、20.37%、21.54% [10]

核心观点 - 全球铀市场供需格局演变 供应趋紧与需求旺盛推动价格上行 摩根士丹利预计2025年四季度铀价升至每磅87美元 [1] - 供应挑战加剧 现货需求稳定 潜在合同量上升及核能复兴提供结构性支持 市场基本面坚实且价格具备进一步上行潜力 [1][2] 供应端变化 - Cameco公司McArthur River矿2025年产量预期下调至1400-1500万磅 较此前1800万磅减少约300-400万磅 主因地冻冻结及开发延误 [1] - Kazatomprom将2026年产量由32777吨铀（约8500万磅U308）下调至29697吨 减少约800万磅 主要来自Budenovskoye合资项目 [1] - 供应端削减导致2025年市场缺口从1000万磅扩大至1400万磅 [1] 需求端表现 - Sprott自6月以来筹集2亿美元购入约230万磅铀 推高现货需求 其他现货买盘可能持续出现 [2] - 部分生产商因长期合约产量受限 需依赖现货市场或动用库存维持交付 [2] - Cameco二季度库存从2024年底1100万磅降至800万磅 Paladin披露韩国市场存在900万磅采购请求且年内可能成交 [2] - 欧洲存在大量未覆盖需求 可能在年内增加采购 [2] 市场前景 - 全球铀市场进入供应收紧与需求释放叠加阶段 现阶段的回调提供布局机会 [2] - 中长期有望受益于结构性能源转型趋势 [2]

中国铀业本次拟募集资金411,000.00万元，分别用于天然铀产能项目、放射性共伴生矿产资源综合利用 项目、补充流动资金。 中国经济网北京8月29日讯据深交所网站消息，深圳证券交易所上市审核委员会定于2025年9月5日召开 2025年第16次上市审核委员会审议会议，审议的发行人为中国铀业股份有限公司(以下简称"中国铀 业")。 中国铀业的保荐人(主承销商)为中信建投（601066）证券股份有限公司，保荐代表人张冠宇、赵凤滨。 ...

生产运营更新 - 加拿大铀生产商Cameco披露其麦克阿瑟河矿场向新矿区过渡的开发延迟，预计将推迟部分生产并影响2025年产量预测[1] - 麦克阿瑟河/Key Lake项目的铀浓缩物产量预测从1800万磅下调至1400万至1500万磅[1] - 萨省雪茄湖矿场的强劲表现可能部分抵消减产影响，最多可弥补麦克阿瑟河/Key Lake项目100万磅的铀浓缩物短缺[1] - 公司无法完全消除开发延迟以及2025年上半年地层冻结慢于预期带来的影响[1] 公司战略与所有权结构 - 公司强调其将营销、运营和财务决策相结合以获取全周期价值的战略，使其能够有效管理预期产量短缺并履行对客户的交付承诺[1] - 麦克阿瑟河矿场由Cameco持股69.8%、Orano公司持股30.25%[1] - Key Lake选矿厂由Cameco持股83.33%、Orano持股16.67%[1] - 雪茄湖项目由Cameco持股54.55%、Orano持股40.45%、东京电力资源公司持股5%[1] 合作协议 - Cameco与Orano公司宣布与萨斯喀彻温地区航空公司Rise Air签署价值约5亿美元的15年协议，为其提供劳动力运输服务[2]

1H25业绩表现 - 营业收入17.1亿港元，同比下降58% [1] - 归母净利润-6757万港元，同比转负 [1] - 业绩低于预期，主因天然铀现货价格下行和国际贸易业务亏损 [1] 自产贸易与成本 - 自产贸易平均销售价格71.1美元/磅，平均销售成本72.85美元/磅，出现小幅倒挂 [1] - 权益天然铀产量632tU，自产贸易包销量526tU [1] 谢公司生产经营 - 天然铀产量428tU，计划完成率105% [1] - 谢矿生产成本32.5美元/磅，伊矿生产成本27.7美元/磅 [1] - 贡献投资收益1.3亿港元，同比下降39% [1] 奥公司生产经营 - 天然铀产量923tU，计划完成率113% [2] - 中矿生产成本25.2美元/磅，扎矿生产成本25.5美元/磅，较1H24的32.6美元/磅大幅下降 [2] - 贡献投资收益1.8亿港元，同比下降24% [2] 国际贸易业务 - 交付单位销售价格58-61美元/磅，单位成本68-74美元/磅 [2] - 存货平均成本高于合同售价导致亏损 [2] - 未来有望逐步修复 [2] 新销售框架协议 - 定价公式为30%*2026-2028年预测价格*每年递增系数+70%*现货价格 [2] - 相比原有协议采用更高固定价和更高现货定价比例 [2] - 有利于进一步受益于铀价上涨趋势 [2] 行业供需与价格趋势 - 哈原工考虑修订2026年生产计划，反映供应增长需要更高价格刺激 [2] - 全球核电复苏趋势不改，供给端远期稀缺性强 [2] - 公司有望持续受益铀价上行趋势 [2] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测不变 [3] - 当前股价对应33.6倍2025年P/E和20.6倍2026年P/E [3] - 目标价上调25%至3.14港元，对应39.1倍2025年P/E和24.0倍2026年P/E [3] - 较当前股价有16%上行空间 [3]

公司财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入17.09亿港元 同比下降58.4% [1] - 投资净收益3.06亿港元 同比下降31.5% [1] - 录得亏损0.68亿港元 同比盈转亏 [1] - 天然铀国际贸易业务合约价格大幅波动导致采销倒挂 存货按加权平均成本法核算致毛利下降 [1] - 铀价回落导致应占谢公司投资收益1.28亿港元同比下降38.5% 奥公司投资收益1.78亿港元同比下降23.9% [1] 生产运营情况 - 参股矿山天然铀产量1354.7tU 同比增长1.5% 生产计划完成率110.5% [1] - 谢公司谢矿实际产量190.4tU同比增长5.2% 平均生产成本32.49美元/磅U3O8同比上升1.8% [1] - 谢公司伊矿实际产量237.1tU同比下降19.7% 平均生产成本27.69美元/磅U3O8同比上升16.2% [1] - 奥公司中矿实际产量848.7tU同比增长7.2% 平均生产成本25.21美元/磅U3O8同比上升12.3% [1] - 奥公司扎矿实际产量78.5tU同比增长19.5% 平均生产成本25.47美元/磅U3O8同比下降21.9% [1] 行业供需动态 - 哈原工作为全球最大铀矿开采商2022年天然铀产量全球占比高达43% [2] - 哈原工修订2026年名义产量从32777tU下降约9.4%至29697tU 最终产量指引较修订后名义产量降幅最大可达20% [2] - 哈原工重申确保铀供应与需求相匹配 以长期市场价值而非产量增长为经营目标 [2] 公司战略发展 - 2026-2028年新销售框架协议基准价格从61.78上调至94.22美元/磅U3O8 [3] - 年度递增系数由3.5%上调至4.1% 现货价占比由60%上调至70% [3] - 谢、奥公司在产铀矿2026-2028年包销量分别为1438/1617/1598tU 较2024年实际包销量1294tU明显提升 [3] - 新协议销售上限预留每年600tU额外缓冲以应对潜在资源量提升 [3]

公司概况 * 公司为Peninsula Energy Ltd (PEN) 是一家铀矿公司 其核心资产为位于美国怀俄明州的Lance项目 [1] 运营重置与关键调整 * 公司中央处理厂(CPP)的建设与投产出现延迟 原定于2025年3月31日生产出首批干燥黄饼的目标未能实现 导致项目进度推迟了约六个月 [3][4] * 现场树脂储存容量有限 迫使公司放缓并停止了井田的开发 [4] * 对Mine Unit 3的井场设计进行了审查 发现其采用更大井距的模式导致酸化过程耗时长达九个月 达到80%回收率需时超过三年 [4][5] * 公司重新设计了井场模式 将注采井间距从约80英尺缩小至60英尺 并将单个集液站控制的生产井数量从45口减少至30口 [8][9][10] * 新模式将使酸化过程缩短至3-4个月 并在12个月内实现80%的回收率 远快于Mine Unit 3的三年多 [10] * 公司重置了其销售合同簿 通过与四家公用事业公司（持有六份合同）进行艰难谈判 成功终止了价值574万英镑的合同中的514万英镑 解除了公司在2026和2027日历年的所有交付承诺 [11] * 目前仅剩一份合同 自2028年起每年交付10万英镑 持续六年 [11][36] * 公司进行了董事会和管理层重组 新任CEO于2025年1月加入 新任CFO于3月加入 并有多名董事离任 [3][12] * 新的董事会包括具有铀行业经验的技术专家 [13] * 公司完成了7000万美元的融资 包括分期配售和完全承销的供股 旨在为重置计划提供资金 [51][52] * 融资款项将主要用于基础设施、井田和集液站建设 CPP工厂已建成 仅需支付部分尾款 [53] * 其中500万美元用于终止最大的销售合同 [54] * 融资完成后 预计到2027年底公司账上将有约2000万美元资金 [55] 生产指引与成本目标 * 公司预计在2025日历年内生产最多5万磅干燥黄饼 [23][69] * 2026日历年的产量目标为40万至50万磅 2027日历年的产量目标为50万至60万磅 [24] * 该产量将主要由Mine Unit 4（占比60%）、Mine Unit 3（占比28%）和Mine Unit 1（占比12%）贡献 [24] * 生产指引基于保守的假设 例如Mine Unit 4的流速假设为12 GPM 而历史上曾讨论过16 GPM 若实际表现更好 产量有上行潜力 [24][27] * 公司预计年现金运营成本在2000万至2500万美元之间 [29] * 当产量接近60万磅时（2027年） C1成本预计在40美元中段 [29] * 达到满负荷生产后 目标C1现金成本在30至35美元之间 [30] * 硫酸是主要的成本驱动因素之一 公司正致力于降低其采购价格 并探讨在现场建设模块化硫酸厂的可能性 [30][45] 项目资产与资源 * Lance项目拥有5800万磅铀资源量 并具备勘探上行潜力 [14] * CPP工厂已完全建成 产能为200万磅 并已于两周前获得监管机构(URP)的最终批准 目前正处于调试阶段 预计9月将生产并灌装首批黄饼 [14][40] * 工厂已获许可可将产能提升至300万磅 关键步骤是购置和安装一台额外的干燥机 成本约为700万美元 [32] * 公司面临的制约是矿山而非选厂 需要寻找足够的矿产资源来充分利用现有200万磅的产能并挑战更高的目标 [32] * Kendrick项目已获批准 可支持未来8-10年的生产 [17][48] * Barbour项目的规模是Kendrick的七倍 具有巨大的勘探潜力 [48] * Dagger项目位于Lance项目北部 其品位是Lance平均品位的两倍 公司已拨款100万美元用于进行范围研究 [31][49] 市场定位与战略机遇 * 公司位于美国怀俄明州 美国年消费铀约5000万磅 而国内历史最高年产量仅约500万磅 存在巨大供应缺口 [18][19] * 美国国防部近期宣布成立一个委员会 审视整个核能供应链 包括铀的初级供应 公司处于有利位置参与其中 [19][20] * 人工智能和数据中心驱动电力需求增长 核能被视为关键能源 铀是未来能源结构的重要组成部分 [50][59] * 公司战略重点是从Horizon two（产能爬坡）尽快过渡到Horizon three（满产） 以释放填满选厂产能的巨大价值 [27][28][80] * 为达到200万至300万磅的产能目标 公司正在探索各种方案 包括就Dagger项目寻找合资伙伴、外购树脂铀等 [49] * 公司与监管机构URP关系良好 这体现在Kendrick项目于5月获得批准 以及上周获批开始处理树脂铀 [32] 风险与挑战 * 公司认识到需要提升在诚信和兑现承诺方面的声誉 [22] * 最大的运营担忧是矿体的表现 即品位、品位回收曲线和流速 这些是需要持续关注和解决的关键问题 [64] * 公司已精简现场组织 钻机数量从16台减少至8台 员工人数从72人减少至52人 [39] * 怀俄明州的冬季气候严寒 但公司表示已将其考虑在内 基本可以全年运营 [73][74] 其他重要内容 * 公司与CPP建设承包商Samuels就因设计变更（2024年9月图纸）导致的额外成本达成了400万美元的和解 其中200万为现金 200万为股权 [41][42] * CPP工厂拥有5000 GPM的处理能力 其设计有两条独立的100万磅/年的生产线 为未来两年的生产提供了风险缓解 [43] * 工厂具备接收树脂铀的能力 这可能是实现200-300万磅产能目标的途径之一 [44]

核心观点 - 中银国际维持中广核矿业买入评级 认为其上半年亏损可能受季节性因素影响 投资者情绪有望恢复 公司是天然铀价格上行周期关键收益标的 [1] - 哈原工2026年名义产能下调10% 反映全球最大铀生产商不愿在当前价格下满负荷生产 体现矿企在定价谈判中议价能力增强 [2] - 哈原工基础设施进展顺利 新处理厂已投产 硫酸厂建设中 硫酸短缺问题基本解决 未来挑战转向价格而非供应量 [3] - 哈原工上半年销售量受交付时间安排影响同比下降2% 但维持全年销售指引不变 预计下半年销售量将追赶 [4] 产量指引 - 哈原工将2026年名义产能从32,777吨铀下调10%至29,697吨铀（相当于从8,500万磅铀降至7,700万磅铀） 削减量约3,000吨铀 [2] - 产能下调主要由于合资企业Budenovskove的调整 实际产量取决于与合资方谈判 [2] - 产能调整传递明确信号 显示全球最大铀生产商不愿在当前市场价格下恢复满负荷生产 [2] - 新指引反映天然铀矿企在定价谈判中获得更大议价能力 近期市场招标活动增加 在往年夏季十分罕见 [2] 基础设施进展 - 合资企业KATCO已投产一个新处理厂 产能为2,000吨铀 [3] - 新的硫酸厂已开始建设 预计2027年第二季度投产 [3] - 硫酸短缺问题已基本解决 未来挑战更可能是硫酸价格问题而非供应量 [3] 销售情况 - 哈原工2025年上半年天然铀销售量同比下降2%至7,625吨铀 尽管总产量同比增长13% [4] - 销售量下降主要由于客户交付时间安排 [4] - 哈原工维持2025年全年销售量指引17,500-18,500吨铀不变 [4] - 预计销售量将在2025年下半年迎头赶上 [4] - 销售季节性因素可能是中广核矿业2025年上半年盈利预警的原因之一 [4]

铀资源勘探技术突破 - 勘探思路从花岗岩型转向砂岩型 发现煤铀共生和油铀共生规律 开辟勘探新方向 [9][11][13] - 利用煤田和油田已有勘探数据 节省时间并降低勘探成本 [13] - 采用地浸法注入溶液高效提取砂岩型铀矿 开采方式更简便环保 [15] 重大铀矿床发现 - 2013年鄂尔多斯盆地发现大营铀矿床 储量超5万吨 为中国当时最大铀矿 [15] - 松辽盆地钱家店铀矿勘探证明油铀共探有效性 [17] - 2025年初新疆塔里木盆地发现全球最深砂岩型铀矿床 深度达1820米 [17] 铀资源储量变化 - 2009年中国铀资源总储量仅17.4万吨 年产量1885吨 需求量9830吨 80%依赖进口 [7] - 2023年新发现铀矿资源占中国总铀储量三分之一 [19] - 从贫铀国跃升为铀矿大国 全球铀资源格局地位提升 [1][19] 能源安全与核电发展 - 铀资源短缺曾制约核电发展 进口依赖带来能源安全风险 [1][7] - 铀自给能力逐步增强 为核电发展奠定坚实基础 [1][19] - 铀矿储量提升保障核电原料供应 支撑核能领域自主创新 [24] 产业未来发展方向 - 推动绿色转型 采用先进采矿技术 加强环境保护 [21] - 深化矿权改革 促进资源共享与合作 确保可持续发展 [22] - 技术突破为全球能源安全提供保障 改变全球能源市场格局 [22][24]

公司IPO与募资计划 - 中国铀业更新深交所主板IPO申报材料 计划募资41亿元[2][11] - 募资中过半数用于新疆等多地铀矿开采 以进一步保证产能供应[3][13] - 具体项目包括纳岭沟铀矿床原地浸出采铀、古巴彦乌拉铀矿床原地浸出采铀二期等 计划投入22亿元IPO募资额[13] 公司业务与市场地位 - 公司独家经营国内天然铀采冶 在国内占据主导地位[4] - 持有境内外19宗采矿权 其中境内17宗主要分布在新疆、广西和内蒙古[5] - 2022年至2024年自产天然铀分别创收38.24亿元、34.46亿元和40.54亿元[6] - 2024年72.23亿元收入来自外购天然铀 主要因自有矿山储量及产能利用率有限[10] 财务业绩表现 - 2024年收入172.79亿元 同比增长16.74%[3] - 2024年归母净利润14.58亿元 同比增长15.58%[3] 行业需求与增长动力 - AI数据中心和电动车普及推动全球用电量增速达2.5% 远超过去10年平均水平[8] - 预计到2030年全球基荷电力缺口将达到8.3万太瓦时[8] - 多国呼吁到2050年将全球核能装机容量提高两倍[8] - 中国已颁发建造许可证机组31台 核准待建机组13台[8] 全球供应格局 - 全球近7成铀矿产能集中于加拿大、哈萨克斯坦和纳米比亚三国[3][14] - 2022年全球天然铀产量前三国家：哈萨克斯坦2.12万tU、加拿大0.74万tU、纳米比亚0.56万tU[14] - 全球前三大铀供应商为哈原工、卡梅科和欧安诺[15] - 2024年中国铀业向三家巨头采购额达82亿元 占采购总额46%[17] 供应紧张因素 - 哈原工将2025年生产目标从3.05-3.15万tU下调至2.5-2.65万tU[18] - 全球十大铀矿中多数已运营数十年：奥林匹克坝37年、罗辛铀矿49年、SOMAIR54年[18][19] - 新建项目投产周期长 如Rook I矿需6-8年投产[21] - 高盛测算到2040年全球铀矿市场缺口将达到1.3亿磅[21] 价格走势与定价机制 - 铀现货价从2020年30美元/磅涨至2025年5月85美元/磅[21] - 中广核矿业新销售协议基准价格从61.78美元/磅上调至94.22美元/磅 增幅超5成[21] - 公司采用长协定价机制 销售单价受固定价格及前一年市场均价共同影响[21] - 采购端协议参考近期（1-9个月）市场价格 存在成本传导滞后性[21] 公司战略布局 - 深入推进在非洲、中亚等全球铀资源富集区开发[12] - 2018年斥资7.39亿元收购纳米比亚罗辛铀矿68.62%股权[18] - 预计罗辛铀矿将于2036年开采完毕[23]