**行业与公司** * 债券市场（国债、信用债）[1] * 银行业（国有大行、农商行、富兴银行等中小银行）[10][11][17] * 资产管理行业（理财、信用债ETF、中长期纯债基金）[13][15] * 城投平台（城投债）[13] * 特定公司：富兴银行（未行使二级资本债赎回权）、中天金融集团（重整计划延期）[17] **核心观点与论据** * **股债跷跷板效应是债市核心定价逻辑** 权益市场是阶段性边际变化最大因素 债券走出独立行情需基本面或政策预期出现明显变化 例如10年期国债收益率接近1.8%时配置盘力量会减弱该效应[1][4][5][6] * **央行重启买债操作是必然但时机和机制待观察** 重启需综合考虑流动性、金融市场运行、政府债发行管理及离岸人民币国债机制等多因素 2025年5月起国有大行已增持3年以内债券为央行储备短期资产 情绪影响大于实际短端下行空间[8][9][10] * **银行季末卖债压力可控** 银行卖债核心动因为兑现浮盈改善利润表和满足季末考核 2025年三季度银行卖出压力预计小于一季度 对市场定价影响有限[11] * **当前债市具备配置性价比但交易难度大** 10年期国债收益率1.8%左右是配置盘与交易盘定价的切换点 对应OMO加40BP的水平 是过去10年定价区间的下限[12] * **信用债市场抗跌性增强** 2025年发生四轮小级别赎回潮（2月17日、3月7日、7月23日、8月18日） 三年期隐含评级2A+中短票收益率平均上行8.22BP（最近三轮不到6BP） 远低于2024年平均20BP的上行幅度 原因在于城投债融资政策收紧净融资下降、信用债ETF扩容引发结构性抢筹、以及机构倾向于稳健的票息策略[13][14] * **未来市场波动可控 关注结构性机会** 9-10月是季节性逆风期 但得益于供需格局较好、机构定价速度加快及流动性溢价问题缓解 赎回调整幅度可控 策略上重点关注2至3年期品种票息价值（收益率处于1.98%至2.08%区间） 择机加仓4至5年期品种（利差尚有27至36BP空间） 短期规避5年以上长久期品种[2][15] **其他重要内容** * **市场情绪与交易策略** 交易型资金（如券商）进场点位从1.77%~1.79%下移至1.74%~1.77% 但止盈幅度保持2-3个BP不变 灵活交易资金进行小波段操作[7] * **重要政策与事件** 山东省深化零基预算改革方案（2025-2026年试点 2027年全面推开） 财政部专项债会计处理规定 江苏省文旅专项债支持政策 富兴银行未行使二级资本债赎回权（2025年第二起） 中天金融集团重整计划延期至2026年8月27日[17]

市场发展概况 - 2022年以来点心债快速发展 城投债成为扩容主力 [1] - 截至2025年9月初存续点心债规模超过1.5万亿元 [1] - 点心债市场以信用债和中资主体为主 期限结构偏短 票面利率集中在3-4%区间 [1] 价格表现驱动因素 - 2025年4-7月点心债收益率下行较多 主要受南向通扩容 城投点心债供给放缓及离岸人民币流动性较充裕三重因素驱动 [1] 供给端展望 - 城投境外债监管仍保持严格 城投点心债短期难有明显放量 [1] - 优质金融债 产业债及绿色债券在监管支持下有望实现扩容 [1] 需求端展望 - 跨境投资渠道持续拓宽 机构出海意愿较强 人民币存在潜在升值空间 点心债增量需求可期 [1] 投资策略建议 - 建议点心债投资采用票息策略 以中短端品种为主 [1] - 投资级金融债和产业债可适当拉长久期 中短端城投债可适度信用下沉 [1]

当前市场环境与公司债券投资机会 - 市场不确定性持续存在 但关税和降息预期可能推动投资组合重新配置 公司债券成为值得考虑的选择[1] - 当前环境有利于公司债券的收益机会 且信用质量因企业基本面强劲而提高 导致风险溢价降低[2] - ICE BofA美国公司指数期权调整利差为0.75% 创1998年6月以来最低水平 反映低违约、低借贷、高经济增长和公司韧性的环境[3] 公司债券的收益优势与风险缓冲 - 许多债券收益率处于多年来最高水平 为债券价格波动提供良好缓冲 并通过收益回报实现长期投资目标[4] - 降息预期下 国债投资者需寻找替代收益来源 公司债券可提供多元化收入和高收益[4] - 关税传染风险可能导致股债市场波动 但公司债券的高收益特性对债券市场有利[3] 短期公司债券基金产品分析 - Vanguard短期公司债券指数基金(VCSH)追踪短期美元加权平均期限的公司债券指数 30天SEC收益率为4.31%[5] - 该基金采用指数化投资策略 跟踪彭博巴克莱美国1-5年期公司债券指数[5] - 产品设计针对降息环境 为投资者提供短期利率风险解决方案[5] 中期公司债券基金产品特性 - Vanguard中期公司债券基金(VCIT)为投资者提供平衡利率风险与收益的中间选择[6] - 基金跟踪彭博美国5-10年期公司债券指数 包含美元计价投资级固定利率应税证券[7] - 30天SEC收益率达4.92% 体现中期债券的更高收益特性[7] 基金费用结构比较 - VCSH和VCIT均采用0.03%的低管理费率 相当于每投资1万美元支付3美元费用[8] - 低费用结构增强投资效率 为投资者保留更多收益[8]

市政债券市场表现 - 以ICE AMT-Free美国全国市政指数衡量 市政债券今年表现疲弱 而综合债券指数走高[1] ALPS Intermediate Municipal Bond ETF (MNBD)投资机会 - 主动管理型ETF MNBD能灵活应对收益率曲线陡峭端机会 比受约束的指数基金更迅速响应[3] - 多重顺风因素可能推动MNBD表现 包括美联储多次降息可能性和市政债务需求上升预期[4] - 高盛资产管理部门预期 投资者将增加市政债券投资工具需求 并将资金重新配置至该资产类别[5] 市政债券基本面因素 - 市政信贷在基本面表现坚韧 尽管近期利差扩大 过去几年雨天基金余额达历史高位[7] - 市政信用在市场多个部门基础稳固 长期市政债务起始收益率高 为投资者提供吸引力[7] - 市政债券市场具备基础要素 包括诱人收益率、强劲信贷基本面和有利技术面变化[8] 市场供需动态 - 今年市政债券面临新发行量激增的逆风 但需求状况可能正在改善[6] - 高盛预计下半年技术环境改善 若部分2025年上半年供应是因政策担忧提前 则可能带来长期期限吸引力回报[8]

发行基本信息 - 公司Alma íbúðafélag hf将于2025年9月9日（星期二）结束两种无指数化债券的发行：三个月期债券（代码AL 25 1215）和六个月期债券（代码AL 26 0315）[1] - 债券为无担保类型[1] - Arctica Finance hf公司负责此次发行的管理以及对潜在投资者的介绍工作[1] 发行条款与方式 - 发行采用荷兰式方法，所有被接受的报价将以最高的被接受利率水平向投资者提供[2] - 债券以20百万冰岛克朗为面值单位发行[2] - 债券将在Nasdaq Iceland的主要市场上市交易[2] - 公司保留接受任何报价或拒绝所有报价的权利[2] - 发行结果不晚于发行日后的下一个工作日正式公布[2] 时间安排与认购 - 报价需在2025年9月9日17:00前发送至邮箱m@arctica.is[3] - 交易结算将于2025年9月15日进行[3] 监管与文件 - 此次发行依据欧盟法规第2017/1129号第1条第4段c和d点以及冰岛法律第14/2020号第3条第1段的规定，豁免编制发行说明书[3] - 基础说明书、最终条款以及涉及本次债务工具发行的其他文件公布于公司网站[4] 联系方式 - 更多信息可联系公司首席执行官Ingólfur Árni Gunnarsson，邮箱ingolfur@al.is[5]

行情表现 - 国债期货主力合约多数收涨 30年期涨0.26%至117.330 10年期涨0.13%至108.260 5年期涨0.06%至105.755 仅2年期微跌0.01%至102.432 [2] - 银行间利率债收益率先下后上 10年期国开债收益率上行1.1BP至1.857% 10年期国债收益率上行0.5BP至1.7525% 30年期超长特别国债收益率上行1.05BP至2.0075% [2] - 中证转债指数下跌0.19%至468.84点 成交金额809.27亿元 个券分化明显 鹿山转债跌11.22% 远信转债涨5.34% [2] 海外债市 - 欧元区主要国债收益率下跌 10年期德债跌4.6BP至2.737% 法债跌4.2BP至3.538% 意债跌6.2BP至3.611% 西债跌5.2BP至3.344% [3] - 10年期英债收益率跌5.2BP至4.746% 10年期日债收益率下行3.7BP至1.593% [3][4] - 美债收益率全线下跌 2年期跌2.68BP至3.610% 10年期跌4.27BP至4.217% 30年期跌6.15BP至4.897% [4] 一级市场 - 国开行金融债中标收益率低于中债估值 1年期中标收益率1.3519%全场倍数3.37 5年期1.6702%全场倍数3.86 10年期1.87%全场倍数4.62 [5] - 河北省地方债投标火爆 10年期"25河北债58"中标利率1.99%全场倍数20.6 15年期"25河北债59"中标利率2.22%全场倍数20.94 [5] 资金面 - 央行开展2126亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 当日4161亿元逆回购到期 实现净回笼2035亿元 [6] - Shibor短端品种多数上行 7天期上行0.4BP至1.437% 1个月期上行0.2BP至1.519% 隔夜品种持平于1.316% [6] 机构观点 - 阶段性债市交易主线关注风险资产行情对债市的影响 流动性稳定宽松背景下需关注央行对冲周五到期1万亿元逆回购的操作 [1][7] - 9月流动性缺口较8月收窄 政府债供给扰动有限 货币政策偏呵护 资金利率平稳运行下杠杆策略空间显现 信用债套息安全垫较厚 [7] - 低利率环境下居民资产配置行为变化 资金寻找性价比替代资产 股债混合型产品需求抬升 债市对标其他资产呈现赔率和胜率双低特征 [8]

债券发行计划 - 深圳市将于9月上旬在澳门发行首只离岸人民币地方政府债券 规模预计为10亿元人民币 [1] - 债券品种为以应对气候变化为主题的绿色债券 面向专业投资者发行 [1] 政策与战略意义 - 本次发行是加快培育澳门债券市场发展的重要举措 体现中央和深圳市对澳门发展现代金融业及促进经济适度多元的高度重视与支持 [1] - 发行是深澳两地跨境金融合作的创新性突破 也是澳门债券市场发展的又一重要里程碑 [1] 市场影响与发展前景 - 发行将有助于丰富澳门债券市场品种 鼓励更多发行人赴澳门发行绿色债券 [1] - 深澳两地携手推动粤港澳大湾区绿色及可持续领域的协同发展 [1] 发行背景与支持 - 本次发行在国家财政部及深圳市人民政府的支持下进行 [1] - 继国家财政部在澳门发行国债、广东省在澳门发行地方政府债券后的又一举措 [1]

专项债券管理政策 - 省财政厅与省发展改革委联合发布《关于进一步优化专项债券管理的实施细则》 强化专项债券资金专户管理与专款专用机制 资金仅限用于对应项目的公益性资本支出[1] - 专项债券由省政府发行 用于具有收益的公益性项目建设 并约定期限内还本付息 各级财政部门需设立国库专用资金账户 非预算单位需在银行开立专户 实现全流程专户管理与专账核算[1] - 8月25日省财政厅发行今年第七批政府债券108.94亿元 其中新增债券71.19亿元 专项债券占比52.21亿元[1] 项目储备与审核机制 - 省发展改革委联合省财政厅开展项目常态化储备工作 开通项目审核"绿色通道" 简化重复项目申报流程[1] - 对已通过国家两部委审核且无实质性变更的项目 经省政府批准后可直接安排发行专项债券 仅需向国家发展改革委和财政部备案[1]

债券市场展望 - 债市明显转好 但后期担忧大宗商品修复后继续涨价带来的PPI同比上行及通胀风险[1] - 长期看10年期国债收益率预计在1.65%-1.85%区间波动[1] - 短期利多因素明确 但利空多为不确定因素 债市顾虑随不确定因素增加而上升[1] 平安公司债ETF表现 - 本轮债市调整以来（自2025年8月8日起算）平安公司债ETF（511030）回撤控制排名第一[1] - 近一周场内成交贴水率仅-0.06% 为同类产品最低[1] - 规模达223.53亿元 本轮调整最大回撤为-0.1925%[1] 同类产品比较 - 海富通上证城投债ETF（511220）规模245.11亿元 近一周贴水率-0.19% 本轮回撤-0.2907%[1] - 南方上证基准做市公司债ETF（511070）规模211.27亿元 近一周贴水率-0.39% 今年以来收益0.63%[1] - 科创债ETF整体表现较弱 如华夏中证AAA科创债ETF（251550）今年以来收益-0.34% 本轮回撤-0.3803%[1]

发行情况 - 山西省政府柜台债券于8月27日进入分销第二天 7.5亿元人民币额度全部售罄 [1] - 个人投资者认购金额达6.31亿元 占总发行规模的84% [1] - 中小机构投资者认购金额达1.19亿元 占总发行规模的16% [1] 历史发行 - 自2021年首次发行柜台债以来 山西省累计发行柜台政府债券25.1亿元 [1] - 通过多元宣传和服务百姓优先策略 培育了广泛的客户群体 [1] 战略意义 - 柜台债发挥地方债联通财政金融的纽带作用 为山西经济高质量发展贡献力量 [1] - 建立公共财政与普惠金融联动机制 实现改革成果共建共享 [1]