核心观点 - 报告核心观点为：尽管美联储降息预期因强劲就业数据而推迟至年中，导致美债收益率全线上行，但信用利差显著收窄反映出市场配置需求旺盛，当前是配置3-7年期中久期债券品种以平衡收益与波动的时机 [1][4][42] 上周市场综述 - 美国劳动力市场超预期强劲，截至1月10日当周初请失业金人数为19.8万人，显著低于预期的21.5万人，导致市场对美联储首次降息时点的预期从4月推迟至6月，全年降息预期也缩减至最多两次 [7] - 美国12月核心CPI环比涨幅低于预期0.1个百分点，但整体通胀水平仍远高于目标，叠加特朗普关税政策预期发酵，市场对通胀的担忧持续 [7] - 美国企业债发行市场火热，预计2026年发行总量将达2.46万亿美元，同比增长11.8%，净发行量9450亿美元，同比激增30.2%，主要驱动力为科技巨头的AI基础设施资本支出和并购融资需求 [7] - 欧元区12月通胀首次触及央行2%目标，推动德国国债走强，欧洲债市整体受益 [8] - 新兴市场债券表现强势，多国主权信用评级上调，且预计2026年主权违约率有望延续2025年的0%记录 [8] - 地缘政治风险方面，特朗普政府对委内瑞拉采取军事行动，引发其主权债及石油市场的波动风险 [8] 收益率与价差走势 - 美债收益率全线上行，其中5年期和7年期分别上升6.7个基点和6.4个基点，10年期收益率收于4.23%，上升5.8个基点 [9] - 英国国债收益率曲线呈现“陡峭化”，5年期和20年期收益率分别上行2.14个基点和7.58个基点，而10年期微跌0.08个基点 [10] - 德国国债整体走强，5年、10年及15年期收益率均下行2-4个基点，10年期收于2.89% [10] - 日本国债全线上行，1年期、5年期及10年期收益率分别走高4.4、8.2和8.1个基点，10年期收益率突破2.16% [10] - 信用利差显著收窄，美国高收益债、投资级债及新兴市场企业债的G-spread分别收窄8.8、8.8和5.8个基点 [4][12] - TED spread（SOFR）收窄2.011个基点至0.030%，显示银行间流动性紧张有所缓解 [12] 境外债一二级市场动态 - 点心债（离岸人民币债）一级市场发行活跃，上周共发行15只债券，总额147.77亿元，其中金融债占140.20亿元，城投债占7.57亿元 [22] - 主要发行包括：交通银行悉尼分行发行20亿元半年期金融债；湖北光谷东国投发行7.57亿元3年期城投债，票面利率6.2% [23] - 中资美元/港币债一级市场共发行34只债券，总额54.09亿美元/港元，其中金融债占44.29亿美元/港元 [25] - 主要发行包括：亚洲基础设施投资银行发行10亿美元10年期债券，票面利率4.125%；中银航空租赁发行5亿美元7年期债券，票面利率4.375% [25][26] - 离岸人民币债券收益率全线上行，10年期主权债收益率收于1.9857%，较上周上行2.78个基点，导致离岸与境内10年期国债利差走阔6.36个基点至14.33个基点 [17][30] - 中资美元债信用利差收窄，10年期A+级和BBB级债券与美债的利差分别收窄4个基点和9个基点 [33] 信用动态与信用事件 - 上周全球未发生重大信用评级下调或违约事件，市场情绪平稳 [36] - 穆迪确认纽约市过渡金融管理局（TFA）约58亿美元债券的Aa1评级，并将美国新墨西哥州主权评级上调至Aa1 [37] - 惠誉将贝宁主权评级展望从稳定上调至正面，确认其B+评级 [37] - 机构预计2026年美国高收益债违约率在2.5%-3.0%之间，杠杆贷款违约率在4.5%-5.0%之间，整体风险可控 [38] - 新兴市场主权信用质量持续提升，2025年全年主权违约率为0%，当前仅玻利维亚和塞内加尔面临违约风险，两者在相关指数中权重合计仅0.45% [38] - 委内瑞拉债务重组预期升温，涉及债务总额约900亿美元，但尚无实质性进展 [38] 流动性与资金面 - 美元资金面边际收紧，1个月、3个月及6个月期SOFR利率分别上升0.20、1.79和3.84个基点 [39] - 港币流动性改善，1个月和3个月HIBOR利率分别回落2.27和5.01个基点 [40] - 日元TIBOR利率整体平稳，欧洲SARON和SONIA利率微幅上升 [40] - 全球资金面在美元锚定下保持大体稳定，流动性环境依然充裕 [40] 海外债配置策略 - 建议采取“中久期均衡配置”策略，聚焦3-7年期债券品种，以平衡票息收益与利率波动风险 [42] - 信用配置重心应向投资级债券回归，利用信用利差收窄的窗口配置高评级金融债、核心防御性产业债，尤其是AI驱动的科技巨头债券 [42] - 对于离岸人民币及新兴市场板块，建议维持票息策略，重点挖掘中短久期高资质品种，等待离岸利差走阔（如超过14个基点）后的加仓时机 [42] - 整体可采用杠铃策略，组合短期信用风险敞口与中长期优质利率债，以动态应对政策不确定性 [42]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 2026年，预计内地债券市场维持低利率环境，“南向通”新政或逐步落地，可积极关注香港债券市场，挖掘投资价值；可优先重点关注近年来持续扩容的点心债和存量规模较大的中资美元债的机会，也可适当关注存量规模较大、票息收益较高的港澳台及外资企业境外债 [2][9] 根据目录总结 香港债券市场发展历程及存量结构特征 - 香港债券市场发展可分为三个阶段：2015年前为缓慢发展阶段，1989至2014年发债规模由1亿美元增长至1033亿美元，九成以上为公司债，2009年政府债发行规模开始增长，区域集中于中国，美元、港元、人民币等为主要计价币种；2015 - 2021年为快速发展阶段，发债规模由1885亿美元增长至4994亿美元，政府债占比提升，美元债增长迅速；2022年至今为稳定发展阶段，发债规模在高位维持稳定，美元债规模下降，人民币债券快速发展 [3][15] - 香港市场存量债券规模合计1.05万亿美元左右，发债主体在中国的占80%左右，剩余期限65%左右在3年以内，行业上金融占半壁江山，币种以美元为主，政府债、公司债各占14%、86% [4][25] 香港债券市场流动性及投资者参与情况 - 香港债券市场以场外交易为主，主要基础设施为CMU系统及其相关联网机制；2021年起，“南向通”推出和人民币债券发行规模增长，推动CMU债券市场成交量增长至200 - 250亿港元左右，日均换手率由0.5%左右抬升至1%附近 [5][37] - 香港债券市场投资者类型包括基金、保险等，资管类机构、银行、对冲基金持有的存量债券余额分别占有持有人数据存量债券余额的75%、9%、7%；持有人主要分布在美国、卢森堡、中国地区 [5][44] 债券“南向通”机制扩容下的香港债券市场参与机会 中资境外债 - 点心债：香港市场点心债存续1376只，余额约1.47万亿元，剩余期限多在3年以内；城投债、产业债高等级品种超额利差多数在100 - 150BP之间，城投债中低等级利差多在200 - 400BP之间 [50] - 中资美元债：存续1066只，余额约3527亿美元，剩余期限多在3年以内；各品种较境内债券超额利差均在200BP以上，城投债、产业债超额利差多在200 - 400BP，金融债、政府债在200 - 300BP区间 [53] - 细分品种投资建议：城投境外债选择3年以内、收益率在4%以上、主体评级在AA+及以上、债券余额在3亿元/美元以上的债券；产业境外债重点挖掘央国企债，关注石油石化等行业，关注优质TMT企业债券，规避弱资质民企债，谨慎关注房地产行业；金融境外债关注银行、AMC等行业 [57][58] 港澳台及外资企业境外债 可关注香港按揭证券有限公司等主体发行的境外债券，此类债券平均收益率或票息普遍超3%，具备一定配置价值，但投资前需加强对发行主体的信用研究与风险甄别 [6][10]

转自：新华财经 新华财经上海1月20日电（记者 杨溢仁）近年来，中资境外债市场在全球货币政策周期切换、国内监管 导向调整及企业全球化布局加速的多重影响下，经历了从规模扩张到质量提升的深刻转型。 2025年市场呈现结构性回暖态势，展望2026年，随着"南向通"扩容、美联储大概率降息等利好因素的持 续释放，业界普遍判断，市场正迎来新的价值重估窗口。 公开数据显示，2025年有7家券商发行了境外债券30只，涉及规模47.03亿美元，发行主体数量及规模较 2024年增幅均超30%，发行品种涵盖美元债、点心债等，多用于补充国际子公司营运资金及偿还境外债 务。其中，国泰海通2025年8月发行的3年期23亿元人民币境外高级无抵押固息债券，票息低至1.90%， 创下彼时中资券商点心债发行利率历史最低纪录。 在业内人士看来，2025年中资境外债市场的核心特征表现为"结构分化"与"质量提升"。 标普全球评级企业评级董事李畅指出，境外债市场已从追求规模扩张转向注重质量的调整阶段，高评级 企业发债占比持续维持高位，消费、科技、采矿及能源等领域新发行人不断涌现，而房地产、钢铁等行 业因信用风险仍处集中暴露期，因此将持续收缩。 需求端稳 ...

2025年券商债券融资规模与结构 - 2025年券商境内债券融资规模达1.89万亿元，同比增长近40%，增加5293.58亿元 [1][3] - 全年共发行境内债券1004只，其中证券公司短期融资券326只（5741.70亿元），证券公司债678只（1.32万亿元） [3][4] - 头部券商是发债主力，中国银河证券、国泰海通、华泰证券、中信证券、招商证券、广发证券发行规模均超千亿元，前十家券商合计规模占市场“半壁江山” [3] 融资驱动因素与资金用途 - 政策引导、利率下行及业务发展需要是驱动债券融资大增的主因，债权融资用于置换存量债务降低资金成本或补充营运资金 [3] - 募资主要用途集中在偿还短期债务以及补充营运资金，短期融资券多用于补充营运资金，普通公司债主要用于偿还到期债券和补充营运资金，次级债则多用于补充资本 [3] - 债券融资成本下降，未到期证券公司债票面利率平均值为1.97%，最低达1.54%，短期融资券平均融资成本为1.76%，最低为1.52% [4] 次级债与永续债发行情况 - 2025年证券公司次级债（含普通与永续）发行112次，规模超1700亿元，其中永续次级债发行占比显著 [4] - 共有14家证券公司发行永续次级债，合计规模668.00亿元，较2024年增幅超40%，发行主体从头部券商向中型机构扩散 [7] 科创债的崛起 - 2025年证券公司科创债发行规模达834.40亿元，占整体债券发行比重不断提升 [7] - 科创公司债表现出利差优势，2025年1-11月平均利差为35.18BP，低于证券公司当期发行债券平均利差（43.27BP）约8BP [7] 境外融资活动 - 2025年有7家券商发行境外债券30只，规模为47.03亿美元，发行主体数量和规模较2024年增幅均超30% [8] - 境外债多为美元债、点心债，用于补充国际子公司营运资金、偿还既有境外债务，例如国泰海通发行3年期23亿元人民币点心债，票息1.90%创当时中资券商点心债利率最低纪录 [8] - 中资券商境外子公司融资活跃，发行品种涵盖美元中期票据、浮息债券、可交换债券、零息可转债等 [8] 行业趋势与展望 - 债券融资成本下降有助于证券公司减轻投资资金成本压力，扩大可投资产品范围，以平衡收益和风险 [5] - 契合政策导向的科创债等品种有望持续扩容，为服务实体经济和科技创新提供支撑 [7] - 在中资券商加速国际化趋势下，境外债券融资规模有望继续保持增长，随着美债利率降低，中资美元债发行成本下降，优质产业主体美元债净融资规模或维持温和回升 [9]

2025年度中国债券市场整体回顾 - 2025年度中国境内信用债发行量约为19.08万亿元，同比增长约6.85% [8] - 2025年度商业银行同业存单发行量约为34.02万亿元，较去年同期上涨6.54% [12] - 2025年度地方政府债发行量约10.29万亿元，较去年同期上涨约5.26%，其中一般债发行约2.61万亿元，专项债发行约7.68万亿元 [14] 2025年度中国境内债券市场动态 - 境外机构在境内发行的熊猫债规模达到1839亿元，与去年同期相比减少5.62% [6] - 沪深交易所于3月14日开始开展债务重组类置换业务，以市场化、法治化、多元化方式化解公司债券信用风险 [8] - 上海交易所于5月21日试点公司债券续发行和资产支持证券扩募业务，以增强融资灵活性并提升存量债券流动性 [8] 2025年度中国离岸债券市场回顾 - 2025年度中资企业离岸债券（除存单）发行量超过2.05万亿人民币，同比增长约42.17%，其中第三、四季度发行量均超过6000亿人民币 [18] - 2025年度中资美元债发行超过1643亿美元（约1.17万亿人民币），同比增长约62.25% [18] - 2025年度点心债发行量达7072亿人民币，较去年同期增长约9.61% [18] 2026年市场展望与驱动因素 - 预计2026年中资美元债总发行量将下降25%至1,010亿美元，到期规模降至1,280亿美元，主要因地方政府融资平台及房地产债务置换发行活动回归正常 [20] - 当前美元与人民币的收益率息差约为230个基点，若美联储进一步降息，息差收窄有望提振中资美元债发行 [24] - 随着人民币国际化推进，预计未来12个月点心债市场的外资发行或将提速，印尼发行离岸人民币债券被视为重要里程碑 [27] - 中国10年期国债收益率年底前在1.85%附近盘整，2026年可能试探2%关口，宏观经济基本面、超长期特别国债发行及“反内卷”政策构成支撑 [27] 市场相关性分析 - 中资投资级美元债信用利差与中美利率差距显著相关，回归斜率为0.454，R平方为0.602 [22] - 中美利率差距每扩大1个百分点，中资投资级美元债信用利差将走阔43个基点 [22] 2025年度彭博中国债券承销机构排名 - **中国债券总榜**：国泰海通证券以5.901%市场份额居首，中信证券（5.792%）第二，中国银行（5.122%）第三 [10] - **中国企业债与公司债榜**：国泰海通证券（12.531%）、中信证券（12.319%）和中信建投证券（10.756%）位列前三 [10] - **离岸人民币债券（除存单）榜**：汇丰银行（6.713%）第一，东方汇理银行（5.223%）第二，中国银行（4.613%）第三 [10] - **离岸人民币债券（含存单）榜**：中国银行以19.408%市场份额领先，汇丰银行（9.256%）第二，中信银行（5.046%）第三 [10] - **中国离岸债券（除点心债）榜**：中国银行（5.191%）、中金公司（4.922%）、中信证券（4.356%）领跑 [10] - **中国离岸债券（全部货币）榜**：中国银行（5.063%）、中金公司（4.772%）、中信证券（4.589%）包揽前三 [10]

人民币汇率走势回顾与现状 - 截至2025年12月31日，美元指数较年初下跌9.04%，同期在岸、离岸人民币兑美元汇率分别升值约4.43%和5.18% [4][38] - 2025年12月25日至26日，离岸人民币数次升破7.0关口，盘中一度摸高至6.9988，创2024年9月以来新高 [4] - 截至2026年1月5日下午3时，在岸、离岸人民币汇率均已升破7.0关口，在6.98附近浮动，当日央行公布的人民币兑美元汇率中间价为7.023，较上一交易日调升58个基点 [5] - 2025年人民币兑美元汇率走出“V型”反转，自4月初7.4278的低点至12月24日，离岸人民币反弹超4200个基点 [11] 汇率反转的核心驱动因素 - 外部美元信用周期动摇与中美贸易摩擦战术性缓和形成共振，是二季度以来人民币汇率“V型”反转并逼近7.0关口的主要驱动力 [6] - 2025年9月美联储开启降息周期，美元趋于走弱推动人民币升值，进而引发企业结汇需求上升 [6][39] - 中美经贸磋商取得积极成效，包括美方取消针对中国商品的10%“芬太尼关税”，24%“对等关税”继续暂停一年，市场认为中国经济外部不确定性下降 [8] - 中国出口保持超预期韧性，2025年前11个月贸易顺差达到创纪录的1.08万亿美元，同比增长21.7%，为人民币走强提供坚实基础 [8][25] 市场参与者行为与预期 - 随着人民币升值预期形成，出口企业结汇需求上升，2025年5月以来银行结售汇连续七个月保持顺差，前11个月累计顺差达965亿美元 [6][22] - 2025年前十个月银行累计结汇14.79万亿元人民币，10月单月结汇1.52万亿元，显示市场主体主动卖出美元的意愿显著增强 [22] - 近段时间人民币离岸汇率强于在岸汇率且经常出现倒挂，说明国际资本对人民币升值的押注更为激进 [12] - 央行通过中间价发挥“减速带”作用，担忧短期内过快的升值损害出口企业利润，其汇率预期管理方向由前期的“防贬值”转向“控升值” [8][16] 跨境资本流动与资产重估 - 2025年上半年，外资净增持境内股票和基金101亿美元，扭转了过去两年总体净减持态势 [7][31] - 高盛、瑞银等国际投行年初纷纷上调中国资产评级，挪威主权基金将中国配置比例从2.1%提升至5.7% [31] - 人民币升值反映了人民币资产相对美元资产吸引力回升，形成了“经常账户结汇+证券投资回流+衍生品对冲”的三轮驱动模式 [29] - 截至2025年12月31日，A股上证指数、深证成指、创业板指全年分别上涨超18%、29%、49% [32] - 2025年点心债发行总额约1.2万亿元，连续两年突破万亿元关口创历史新高，增强了人民币的国际持有需求 [33] 货币政策与利差影响 - 2025年美联储实施两次降息各25个基点，联邦基金利率目标区间下调至3.50%-3.75% [40] - 中美10年期国债利差收缩至2.3个百分点左右，较一季度超过3个百分点的幅度大为收缩，支撑了人民币反弹 [40] - 美联储2025年12月“点阵图”预测显示，2026年和2027年将各有一次25个基点的降息，有专家预测2026年美联储可能大幅降息75-125个基点 [42][44] - 中美货币政策周期的错位修正，将是2026年人民币走强最核心的宏观驱动力 [44] 多边汇率与出口竞争力 - 截至2025年12月19日，衡量人民币对一篮子货币汇率的CFETS人民币汇率指数年内下跌3.54% [17] - 人民币多边汇率走贬意味着相对于欧元、日元等主要贸易伙伴货币，人民币实际上是贬值的，有助于提升中国制造在非美市场的出口竞争力 [18] - 在外部需求不确定的背景下，允许人民币对非美货币相对弱势，是“跟涨不跟全”的策略，对于稳定出口具有积极意义 [18] 未来展望与机构预测 - 多位受访者预计，随着美联储继续降息，中美利差有望进一步收缩，叠加可能出现的企业集中结汇，2026年人民币汇率将呈“温和看涨，双向波动”状态 [9] - 招商基金李湛预计，汇率中枢将逐步上移至6.80-7.00区间 [9][44] - 中金公司预计，人民币兑美元汇率在2026年3月末将维持在6.80-7.30之间，到年底则保持在6.60-7.10的区间内 [9] - 管涛强调，2026年人民币汇率大概率不会出现单边走势，而是双向波动行情，走势将主要取决于中美经济恢复相对强度、美元利率与汇率变化趋势、中国对外经贸关系演进三大因素 [9][45] - IMF上调对中国经济增长的预测，将2025年和2026年的预测值分别上调至5%和4.5% [45]

人民币汇率走势回顾与关键点位 - 截至2025年12月31日，美元指数较年初下跌9.04%，同期在岸、离岸人民币兑美元汇率分别升值约4.43%和5.18% [2][26][35] - 2025年4月8日，离岸人民币汇率触及7.4278，录得2015年“8·11汇改”以来最低收盘价，随后开启“V型”反转，九个月内升值超4200个基点 [8][11][41] - 2025年12月25日至26日，离岸人民币数次升破7.0关口，盘中最高触及6.9988，为2024年9月以来首次 [2][9][35][42] - 截至2026年1月5日下午3时，在岸、离岸人民币汇率均已升破7.0关口，在6.98附近浮动，当日央行公布的人民币兑美元汇率中间价为7.023，较上一交易日调升58个基点 [2][35] 驱动人民币升值的核心因素 - **美元走弱与美联储政策**：2025年9月美联储开启降息周期，年内实施两次降息各25个基点，联邦基金利率目标区间下调至3.50%-3.75%，美元走弱是推动人民币升值的重要因素 [3][26][29][36][59][62] - **中美贸易关系缓和**：2025年10月30日，中美经贸团队通过吉隆坡磋商达成共识，美方取消针对中国商品加征的10%“芬太尼关税”，24%“对等关税”继续暂停一年，降低了中国经济的外部不确定性 [5][38] - **创纪录的贸易顺差**：2025年前11个月，中国贸易顺差达到创纪录的1.08万亿美元，同比增长21.7%，为人民币走强提供了坚实基础 [5][18][38][51] - **跨境资本回流与中国资产重估**：2025年上半年，外资净增持境内股票和基金101亿美元，扭转了过去两年总体净减持态势，A股主要指数全年大幅上涨，显示人民币资产吸引力回升 [4][19][22][37][52][55] 央行政策与市场干预 - 央行通过逆周期因子、离岸央票等手段管理汇率预期，前期方向为“防贬值”，近期转向“控升值”，通过中间价发挥“减速带”作用，防止汇率超调 [5][14][38][47] - 2025年12月26日，人民币中间价与在岸人民币汇率之间的差额达到约300个基点，显示央行干预迹象 [9][42] - 尽管人民币兑美元升值，但衡量人民币对一篮子货币汇率的CFETS人民币汇率指数年内下跌3.54%，有助于提升中国在非美市场的出口竞争力 [14][15][47][48] 企业结汇行为与市场影响 - 随着人民币升值预期形成，出口企业结汇需求上升，2025年5月以来银行结售汇连续七个月保持顺差，前11个月累计顺差达965亿美元 [3][16][36][49] - 2025年前十个月，银行累计结汇14.79万亿元人民币，10月单月结汇1.52万亿元，10月银行结售汇顺差177亿美元，显示市场主体卖出美元意愿增强 [16][49] - 有市场观点指出，2025年10月中旬以来人民币快速升值期间，结汇率（不含远期履约）从9月的63.1%连续走低至11月的52.0%，结汇潮迹象不明显 [17][50] 2026年人民币汇率展望 - 多位分析人士预计，随着美联储继续降息，中美利差有望进一步收缩，叠加企业集中结汇，2026年人民币汇率将呈“温和看涨，双向波动”状态 [7][30][40][63] - 招商基金李湛预计，汇率中枢将逐步上移至6.80-7.00区间，中金公司预计2026年3月末人民币汇率维持在6.80-7.30之间，年底保持在6.60-7.10的区间内 [7][30][40][63] - 中美货币政策周期的错位修正被认为是2026年人民币走强最核心的宏观驱动力，但市场普遍认为不会出现单边走势 [30][31][63][64] - IMF上调对中国2025年和2026年的经济增长预测至5%和4.5%，主要得益于强劲的出口、宏观刺激措施及中美关税降低 [32][65]

转自：中国经营网 中经记者 郭婧婷 北京报道 上海经济学会副秘书长邓志超指出，中国离岸金融的需求原动力来自于中国经贸和政治在全球的地位。 当前，毫无疑问的是，中国已经从世界舞台的边缘走到了中央，发展离岸人民币交易成为核心要点。这 两方面对发展中国离岸金融有很明显的支撑作用。未来一定时期跨境人民币的占比可能还会提高，上海 的自贸离岸债未来也将有一个比较新的发展机遇。 在中国首席经济学家论坛理事长连平看来，离岸金融的发展必须要通过制度开放来集聚相关的要素，要 持续扩大高水平的制度开放，同时构建一个既能够有效对接全球，又风险可控的战略平台，在这个平台 上持续推进金融扩大对外开放，由此达到提升人民币国际化水平和我国金融体系全球竞争力的目标。 中国民生银行首席经济学家兼研究院院长温彬进一步补充，近期人民币升值加快主要受如下几方面因素 支撑：一是美元指数走弱；二是出口保持韧性；三是人民币资产吸引力提升；四是监管引导汇率升值见 成效。 南开大学金融发展研究院院长田利辉向记者表示，人民币升破7，直接增强了离岸人民币资产的估值吸 引力，将显著改善离岸市场的流动性水位。本币升值意味着发行本币债券的实际偿债成本下降，这将极 大激发 ...

报告核心观点 - 全球货币政策分化加剧，日本央行加息25个基点至0.75%，创1995年以来30年新高，而英国央行降息，美联储释放鹰派信号，欧央行维持利率不变 [1][4][7] - 建议采取中久期偏防御的配置策略，配置5-7年期债券以平衡久期与再投资风险，锁定接近4%的全息收益率，并优先考虑新兴市场本币债券及适度下沉至BBB级信用债 [1][4][41] 上周市场综述：日央行加息转向，全球债市分化加剧 - 日本央行于12月19日加息25个基点至0.75%，推动10年期日本国债收益率跳升约5个基点至2.019%，20年期JGB收益率上涨3个基点至1.975%，均创1999年以来新高 [7] - 欧央行维持利率不变，英国央行降息25个基点，美联储虽已降息但释放鹰派前瞻指引，暗示2026年仅有一次额外降息 [4][8] - 新兴市场债券表现强劲，过去一周回报率达0.32%，跑赢同久期美债2个基点，2025年全年回报率达10.9%，领先美债454个基点 [4][8] - 美国公司债日均交易量在2025年有望首次突破500亿美元，创历史新高 [4][8] 收益率与价差走势：美债回落欧日上行，分化显著 - 美债曲线整体下行且平坦化，10年期美债收益率周跌1.7个基点至4.13%，1年期大跌2.4个基点至3.49% [4][10] - 英债收益率暴涨，20年期飙升14.24个基点至5.15%，10年期上行4.66个基点至4.51% [4][10] - 日债受央行加息刺激全线跳升，10年期JGB上行7个基点至2.04%，5年期上行9个基点至1.54% [4][10] - 美国高收益债信用利差大幅收窄14个基点至6.53%，投资级整体利差收窄2个基点至4.81%，显示风险偏好回升 [4][10] - CBOE波动率指数下降8.7%至13.6，TED利差收窄至0.053%，市场情绪趋稳 [4][10] 上周境外债一二级市场动态 - 点心债市场：10年期离岸人民币中国主权债收益率上行1.34个基点至1.9692%，境内外利差扩大至13.16个基点 [4][14] - 过去一周点心债共计发行30只，总计691.75亿元，其中中国人民银行发行400亿元央票，占比55.8% [4][17] - 中资美元/港币债市场：共计发行17只、298.0亿元，其中融创中国发行6只可换股债券，总规模高达289.77亿元（约40亿美元）主导市场 [4][21][22] - 离岸人民币债券收益率曲线整体上行且陡峭化，1年期离岸主权债收益率上行1.74个基点至1.4647%，境内外利差全线扩大 [25][28] - 中资美元债信用利差走阔，A+级1年期利差扩大6个基点至47.97个基点，BBB级1年期利差扩大3个基点至88.17个基点，但信用级差收窄反映市场对中低评级企业基本面改善的边际认可 [30][31] 信用动态与信用事件：周内信用事件平稳，主权风险仍存 - 过去一周全球债券市场未出现重大违约或评级调整事件，信用环境保持稳定 [4][34] - 年内主要信用事件包括穆迪于5月将美国长期主权信用评级从Aaa下调至Aa1，成为第三家下调美国最高评级的机构，主要基于美国政府债务规模持续攀升至36万亿美元 [34] - 新兴市场方面，加纳主权债务重组案例延续，莫桑比克处于主权违约高风险状态 [4][35] 流动性与资金面：年末流动性稳中收紧，政策保护平稳跨年 - 美元有担保隔夜融资利率整体下行，1月期SOFR收于3.72%，12月23日隔夜SOFR降至3.66%创月内新低 [4][36][37] - 美联储停止缩表并启动准备金管理购债计划，每月购买约150亿美元国债以补充流动性 [4][37] - 香港银行间同业拆借利率分化明显，1月期HIBOR大幅上升12.11个基点至3.29%，反映年末资金紧张 [4][37] - 日元TIBOR全线上行，与日本央行加息方向一致 [4][37] 海外债配置策略：中久期防御配置，票息优先 - 久期配置：建议配置5-7年期中久期债券，以平衡久期风险与再投资风险，锁定接近4%的全息收益率 [4][41] - 区域配置：优先考虑新兴市场本币债券，其当前实际收益率平均达6.4%，且受益于美元走弱预期和新兴经济体降息周期 [4][41] - 信用配置：建议在投资级债券中适度下沉至BBB级，以获取60-85个基点的溢价空间，同时关注欧元区和英镑计价的企业债估值优势 [4][41] - 整体策略强调票息收益而非利差压缩，通过精选中久期、优质信用和新兴市场高息资产构建组合 [4][41]

2025年中资离岸债市场总览 - 2025年中资离岸债总发行规模约为3122.59亿美元，共发行1448只债券，市场已成为亚洲最大、全球第二大离岸美元债市场 [1] - 整体发行节奏较快，下半年因存量地产债重组顺利及投资者重新评估风险，发行情况好转 [2][3][6] 一级市场发行情况 - 总发行规模约3122.59亿美元，相较2024年增长约24% [2] - 净融资缺口显著好转，由2025年第二季度末的-348.228亿美元转正至2.53亿美元 [2] - 币种呈现“美元-人民币”双核格局且多元化，在1448只债券中，美元债791只，人民币债375只，港元债203只，欧元债56只，日元债10只，其他币种13只 [3] - 发行方式以直接发行为主（917只），其次为担保发行（231只）和直接发行+担保（210只） [3] - 企业外债结构为金融债主导占53%，产业债占24%，地产债占15%，城投债占8% [4] - 产业债、互联网公司债及绿色外债成为新增长点，8月外管局启动16省市绿色外债试点后相关发行提速 [4] - 市场创新产品涌现，如4月财政部在伦敦发行首只人民币绿色主权债券，7月中国银行香港分行发行全球首单上海自贸区离岸债券 [6] 二级市场表现 - Markit iBoxx中资美元债综合指数较2024年末上涨6.88%，报251.5 [7] - 高收益级中资美元债指数全年上涨7.94%，表现优于投资级美元债的7.21%涨幅 [7] - 细分领域中，中资金融美元债领涨，年内回报率约为7.02%，优于城投债的6.75%和地产债的3.23% [10] - 与其他市场相比，中资美元债投资级指数年回报率低于新兴市场，与美国公司债持平略低，高于泛欧指数；高收益级指数年回报率明显低于新兴市场和美国公司债，但高于泛欧指数 [10] 2026年市场展望与偿债压力 - 2026年整体偿债压力仍存，4-7月为兑付高峰，需分别偿还157.85亿美元、140.67亿美元、181.29亿美元和268.41亿美元，1月也需兑付158.41亿美元 [10] - 2026年和2027年分别有1637亿美元和1272亿美元的中资海外债到期，2026年为未来三年偿还高峰 [12] - 展望2026年，发行端有望延续回暖但难现大幅放量，宏观环境或仍处降息周期，供需格局可能偏紧 [12] - 预期美元无风险利率将继续下行，有望提振市场表现，但中美利差收窄和人民币升值可能使中资离岸债估值性价比下降 [10][12]