核心观点 - 价值投资适用于所有能产生现金回报的资产，其本质是对未来现金回报的现值评估 [12][13] - 下一阶段A股市场的主要矛盾是基本面，而非估值，需同时关注短期与长期基本面发展 [2][18][20] - 投资决策应追求简单，知识学习要挑战难题，但学习不必然转化为买入决策 [46] - 可以以学习者和使用者的身份参与AI浪潮，但在投资上参与并非必选项 [2][27] 投资理念与方法论 - 所有资产的投资回报率由其长期创造现金回报的能力和当下购买价格决定 [13][14] - 更重视通过商业模式和竞争优势分析，判断企业长期可持续的超额盈利能力，这是长期价值的根本决定因素 [15] - 企业文化是辅助判断长期价值的重要抓手，但识别难度大，关键在于企业言行是否如一 [15][16] - 投资中存在明确的“不为清单”，指导原则是“与其追求正确，不如回避错误” [12][16] - 价值投资者卖出股票的理由通常有三点：看错了、太贵了、有更好的（机会成本） [16] - 投资决策是一个连续过程，买的时候懂的程度需与价格匹配，持有过程中可不断加深理解 [16] - 投资目标基于自身的风险承受能力、要求回报率和理解程度，无需建立在比别人更懂的前提上 [16] 对当前市场的判断 - A股基本面最差的情况已经过去，去年下半年是基本面的最底部 [18] - 当前全A股市盈率分位数虽高，但杀估值风险不高，因为分位数按频率统计，估值绝对水平变化不大 [18] - 目前市场估值很难找到很多一眼就便宜的股票，但也很难被归类为一眼就贵的股票，因此估值不是主要问题 [19] - 如果市场在6000点，估值可能是主要矛盾，但当前在4000点不到，主要矛盾是基本面 [2][19] - 传统行业需关注供给端出清情况，新兴行业需关注终端落地情况以及未来的竞争格局和技术路线 [20] - 从股价表现看，“反内卷”效果越好的行业表现越好，反之则表现不佳甚至下跌 [20] - “反内卷”的不确定性在于行业内部修复程度及政策效果的显现程度 [20] 对具体行业的分析与持仓 - **银行**：三季报显示息差环比改善，几乎所有银行息差都已止跌 [20] - 银行当前市净率介于0.7至0.8倍 [7][21] - 基于悲观假设，若净资产收益率降至7%，当前估值仍属合理；若升至10%，其隐含回报率可能与头部地产公司相当 [7][21] - 在偏乐观情况下，0.7-0.8倍市净率属于低估，1倍属于合理；但倾向于认为0.7-0.8倍市净率偏合理，若个别银行长期净资产收益率能维持在13%-15%，1倍市净率也合理 [21] - 银行基本面走势与预期一致，过去几年是“挑了一个简单的事去做” [21] - 银行股估值普遍合理，因此当前在港股持仓中，地产仓位占比已超过银行 [6][7] - **房地产**：尽管销售端和报表利润端未见明显修复，头部开发商仍在释放业绩压力 [22] - 关注企业现在和未来拿地的项目利润，目前头部开发商拿地项目利润率基本在十几个点，后续开发业务利润率也有10%，这是敢越跌越买的核心原因 [23] - 将地产定义为制造业，更关注利润率、周转率等指标，而非二手房成交量价等交易指标 [23] - 在悲观假设下，地产个别股票仍被低估 [7][21] - 地产长期看仍是大行业，足以支撑大市值企业，关键不是销售面积，而是卖房能挣多少利润 [23] - **其他行业**：农林牧渔的养殖环节尚未看到明确的“反内卷”转化，猪肉价格仍便宜 [24] - 煤炭行业“反内卷”有些许效果，但煤炭股的估值吸引力不强 [24] 对人工智能（AI）产业的看法 - 过去一个季度，95%的精力用于研究人工智能 [2][10][25] - 算力链当前市值隐含的假设已比较苛刻，不确定是否为泡沫，但若要支撑当前市值，其隐含假设一定不是保守的 [25] - 不知道海外大厂数万亿美元的投入计划长期回报率如何，如果仅用于提高搜索引擎匹配率（适度增效），其创造的价值可能无法匹配巨大的投资量级 [25] - 算力链条各环节短期供需关系和竞争格局很好，但对于追求长期积分的投资人来说还不够 [26] - 从经营活动现金流看，算力企业现金流并不差，但目前处于扩产期 [26] - 从长期潜在回报率角度看，更细分领域的投资机会目前属于“七尺栏杆”状态 [26] - 现阶段未找到符合“慢变”标准的AI标的，以当前认知水平和保守风险偏好，前瞻性判断较难 [26] - 可以以学习者和使用者的身份参与AI浪潮，但投资上参与不是必选项 [2][27] 基金经理业绩与组合管理 - 截至2025年12月1日，代表产品中泰星元灵活配置混合A今年以来收益8.15%，自2018年12月5日任职以来，任职回报186.79%，年化回报16.25% [4][5] - 2025年三季度是产品成立以来跑输市场最严重的一个季度，但中泰星元三季度绝对收益仍为正，累计回报仍在扩张 [7] - 组合仓位结构未大幅调整，唯一明显变化是港股持仓中地产仓位占比超过银行 [6] - 规模不是困扰，对管理规模没有目标，但非常在意持有人是否挣钱 [28] - 目前核心工作仍是学习，拓展新行业，并对现有组合动态评估价值陷阱 [29]

行业核心问题 - 基金行业长期存在“基金赚钱、基民不赚钱”的现象，即基金份额净值增长率与反映持有人实际收益的加权平均净值利润率之间存在显著差异 [1][2] 基金经理姜诚的投资策略与业绩 - 姜诚管理的中泰星元灵活配置混合A在过去7年半期间，加权平均净值利润率与基金份额净值增长率高度接近，例如2024年基金增长18.24%，持有人收益为15.97%，成功将基金收益转化为持有人收益 [2][3] - 该产品自2018年12月5日成立至2025年6月30日，份额净值增长率达168.24%，大幅超越同期业绩比较基准的21.73% [3] - 投资策略强调“保守投资”，注重决策的胜率而非赔率，旨在避免本金永久性损失，此举无意中实现了较低的产品净值波动 [4][5] - 产品自成立以来最大回撤为17.18%，远低于同期沪深300指数45.60%的最大回撤，低回撤有助于防止持有人在净值高点集中买入后被套牢 [4] 投资者沟通与陪伴 - 姜诚通过公司官微发布数十篇投资笔记、每季度至少参与一次直播，并在雪球个人号发布超1600条帖子，与投资者进行高频互动 [6] - 沟通策略强调坦诚，勇于“露怯”，并选择“在低谷时特别爱说话，在高光时尽量少说话”，以帮助投资者匹配产品并建立长期信任 [6] - 充分的沟通与低波动特性使投资者更具耐心，中泰星元灵活配置混合基金约75万持有人的平均持有时间达782天，中位数达935天 [7] 公司治理与考核机制 - 中泰资管不对基金经理的短期业绩排名进行考核，使得基金经理能专注于为持有人创造长期回报，而非追逐短期排名 [5] 其他产品业绩概览 - 姜诚管理的多只产品长期业绩表现稳健，均跑赢其业绩比较基准，例如中泰玉衡价值优选混合A自2019年成立至2025年上半年，份额净值增长率为8.49%至44.07%不等，同期基准表现为3.10%至15.48% [9] - 其他如中泰兴诚价值一年持有、中泰兴为价值精选等产品在其报告期内均实现了超越业绩比较基准的净值增长 [10][11]

投资理念与策略 - 超额收益来源于耐心和不同的视角、审美，而非预测市场或追逐热点 [2][8][16] - 价值投资的核心是以获取资产价值为目标，关注长期现金回报而非短期价格波动 [23][25][26] - 安全边际是一种保守态度，重点在于给悲观情况出价，而非乐观预测 [18][19][31] - 80%研究精力放在组合之外，20%用于现有组合的价值陷阱排雷 [21][47] 市场观点 - A股市场适合价值投资，价格波动大反而提供更多以低估价格买入优质资产的机会 [25][26] - 当前A股与港股整体未达泡沫化状态，但部分标的隐含回报率较10个月前有所下降 [55][56] - 宏观层面保持乐观，中国经济正在进行产业结构升级；微观层面需保持谨慎 [57][58][59] 组合管理 - 代表产品中泰星元近三年收益23.77%，近五年收益74.68%，任职年化收益16.66% [3][4] - 重仓股平均持有期超过三年，部分从组合建立之初一直持有 [13][14] - 不刻意控制波动，保守选股策略自然降低大幅下跌概率 [30][31][32] - "应对"贯穿每一天，根据长期价值判断而非股价波动调整持仓 [34] 投资心态 - 明确投资目标，屏蔽不重要的信息，保持心态健康 [51][52] - 能够容忍别人挣钱比自己多，放弃特定时间段内赚取特定回报的预期 [53][63] - 忽视"记分牌"，专注于做好擅长的事而非与他人PK [61][62][64] 行业观察 - 创新药等新兴领域有发展空间，但需警惕单一品种驱动的企业风险 [43] - 多数公司护城河是短暂、阶段性的，长期稳固护城河的企业寥寥无几 [38][39]

基金经理姜诚的投资策略与业绩表现 - 超额收益来源主要依靠耐心和不同视角，强调长期跨周期视角的重要性[1][8] - 2025年管理产品任职回报均为正，代表产品中泰星元年化回报超16%[4] - 前十大重仓股稳定分布在银行、化工、建筑、地产四大行业，中国建筑、太阳纸业、华鲁恒升为前三大持仓[2] 价值投资核心理念 - 核心标准是用尽可能低的价格买入优质资产，注重内部收益率而非短期分红[5][36] - 投资决策基于价格与价值的隐含收益率对比，而非行业或公司表面价值[26] - 好收益是"陪伴出来"的，需通过持续跟踪和应对坏局面来构建安全边际[37][40] 行业观点与持仓分析 **银行业** - 当前银行股PB从0.5倍升至0.7倍，内部收益率下降但仍可接受[14][21] - 长期息差缩减未结束，但价格已反映不利因素，持仓逻辑基于长期称重视角[20][21] **地产业** - 风险出清时间或至2025年，需关注存量楼盘去化情况[17][18] - 应从耐用消费品提供者视角选择标的，而非地块或摇号模式[19] **化工与建筑** - 化工行业整体亏损但优质企业仍能实现40亿利润，依靠降本增效维持优势[25] - 建筑行业2023年Q4至2024年Q1现金流明显改善，符合预期[24] 新兴领域与市场观察 - AI发展趋势不可逆但短期影响可能被高估[29] - 电商快递行业规模经济壁垒弱，竞争格局未达化工等行业集中度[28] - 过去低估航运、金属等周期性行业机会，因采用周而复始思维而错过[22][42] 投资方法论反思 - 核心竞争力在于"不出手的耐心"，需克服自以为认知优势的心态[31][33] - "这次不一样"是投资中最昂贵的认知陷阱，近年市场变化推动认知框架升级[13] - 宏观乐观但微观谨慎，指数层面10倍PE、1倍PB具备长期价值[11][15]