公司股价与市场交易 - 九毛九(09922)早盘股价下跌4.85%，报2.16港元，成交额为1019.3万港元 [1] 2025年第四季度经营表现 - 集团主要品牌在2025年第四季度的经营表现稳中向好 [1] - 太二品牌在中国内地的同店日均销售额同比已实现转正 [1] - 经营转正反映了前期经营调整及门店模型升级的成效进一步显现 [1] - “鲜活”模式门店表现尤为突出，为太二整体经营恢复提供了有力支撑 [1] 机构预测与业绩展望 - 交银国际预计九毛九2025全年收入将同比下降14% [1] - 预计收入下降的原因是尽管太二品牌同店同比降幅逐季收窄，但门店数量的净减少仍将拖累整体销售规模 [1] - 九毛九/怂品牌在2025年下半年的同店销售额仍有中-高双位数的同比下滑 [1] - 受经营负杠杆、关店及调改门店带来的相关费用影响，交银国际将九毛九2025年净利润预测下调至8767万元人民币 [1] - 门店调整的影响大部分将在2025年反映，公司有望在2026年实现盈利修复 [1]

核心经营数据 - 2025年第四季度，太二（仅限自营）、怂火锅及九毛九（仅限自营）翻台率分别为3.0、2.3及2.1 [1] - 同期，太二、怂火锅及九毛九（仅限自营）的同店日均销售额同比分别减少3.0%、19.0%及16.4% [1] 太二品牌表现与战略进展 - 太二于中国内地的同店日均销售额在2025年第四季度同比已实现转正，反映前期经营调整及门店模型升级成效显现 [2] - “鲜活”模式门店表现突出，为太二整体经营恢复提供了有力支撑 [2] - 截至2025年12月31日，太二已累计落地“鲜活”模式门店243家，覆盖全国60个核心城市 [2] - 其中包括6家焕新升级的“新太二鲜料川菜”门店，在产品结构及菜单丰富度方面进一步优化，持续强化“鲜活食材”品牌定位 [2] - “鲜活”模式推出以来市场反馈良好，验证了该模式在不同城市及消费场景下的可复制性 [2] - 随着太二“鲜活”模式门店占比提升，顾客人均消费出现小幅回升 [2] 其他品牌与新模型进展 - 怂火锅及九毛九的新模型门店于2025年第四季度陆续落地，并取得积极的市场反馈 [2] - 随着新模型门店持续打磨、模型逐步跑通及后续推广，相关品牌的同店经营表现有望逐步改善 [2] 整体经营趋势与战略成效 - 集团主要品牌的经营表现稳中向好 [2] - 集团主要品牌的顾客人均消费已连续多个季度保持相对稳定 [2] - 顾客人均消费的小幅回升显示集团在聚焦产品力强化与顾客体验优化方面的战略成效正持续显现 [2]

核心观点 - 2025年第四季度，九毛九集团主要品牌经营表现稳中向好，其中太二品牌通过“鲜活”模式门店的推广和门店模型升级，已实现中国内地同店日均销售额同比转正，验证了新模式的成效与可复制性 [1][2] - 尽管太二整体表现积极，但集团旗下主要品牌的翻台率与同店日均销售额数据呈现分化，太二、怂火锅及九毛九（仅限自营）的同店日均销售额同比分别减少3.0%、19.0%及16.4% [1] 品牌经营数据 - 2025年第四季度太二（仅限自营）、怂火锅及九毛九（仅限自营）翻台率分别为3.0、2.3及2.1 [1] - 同期，太二（仅限自营）、怂火锅及九毛九（仅限自营）同店日均销售额同比分别减少3.0%、19.0%及16.4% [1] - 太二于中国内地的同店日均销售额同比已实现转正 [2] 太二品牌战略与进展 - 太二“鲜活”模式门店表现突出，为整体经营恢复提供有力支撑，截至2025年12月31日已累计落地243家，覆盖全国60个核心城市 [2] - “鲜活”模式门店中包括6家焕新升级的“新太二•鲜料川菜”门店，在产品结构及菜单丰富度方面进一步优化，持续强化“鲜活食材”品牌定位 [2] - “鲜活”模式市场反馈良好，验证了该模式在不同城市及消费场景下的可复制性 [2] - 随着太二“鲜活”模式门店占比提升，顾客人均消费出现小幅回升 [2] 其他品牌发展 - 怂火锅及九毛九的新模型门店于2025年第四季度陆续落地，并取得积极市场反馈 [2] - 公司相信随着新模型门店持续打磨和推广，相关品牌的同店经营表现有望逐步改善 [2] 整体经营趋势 - 集团主要品牌的顾客人均消费已连续多个季度保持相对稳定 [2] - 集团聚焦产品力强化与顾客体验优化的战略成效正持续显现 [2]

门店数量 - 截至2025年12月31日公司餐厅总数644家，含太二499家等[5] 翻台率 - 截至2025年12月31日太二自营翻台率3.0等[6] 人均消费 - 截至2025年12月31日太二自营人均消费77元等[8] 业绩变动 - 截至2025年12月31日太二自营同店日均销售额同比 -3.0%等[9] 新模式进展 - 2025年Q4太二内地同店日均销售额同比转正[12] - 截至2025年12月31日太二落地“鲜活”模式门店243家[12] - 2025年Q4怂火锅及九毛九新模型门店落地获积极反馈[12]

行业与公司 * 涉及的行业为餐饮业，公司为九毛九集团及其旗下品牌，包括太二酸菜鱼（文中亦作“泰二”）、怂火锅和九毛九西北菜 [1][2] 核心观点与论据：经营表现与策略调整 * 公司2025年第三季度同店销售数据企稳，太二品牌同店销售降幅连续三个季度收窄至-9% [3] * 2025年9月受预制菜舆情影响，商场客流下滑导致同店销售出现波动，但10月中下旬开始快速修复，11月第一周同比微增，预计年底前有望转正 [2][3][7] * 公司通过增加新店密度和关闭亏损门店改善经营，2025年上半年太二关闭约110家门店，预计全年关闭130家左右，目标是关闭所有不盈利或现金流为负的门店 [2][12] * 怂火锅和九毛九品牌在2025年1-9月也分别关闭了15家和8家门店 [12] * 公司对新开门店持谨慎态度，只选择投资回收期确定性高的位置，2026年重点将放在现有门店的迭代升级上，暂无明确新开计划 [12][13][14] 核心观点与论据：业务模式创新 * 太二品牌积极推进“鲜活模式”门店，核心是展示活鱼、鲜鸡、鲜牛肉到店及制作过程，以应对预制菜舆论风波 [4][20] * 截至会议时，太二鲜活模式门店已突破120家，新模式门店堂食营业额较旧模式门店提升约15个百分点，包含外卖后总体提升约10~15个百分点 [2][5][8] * 鲜活模式增加了SKU数量，从旧模式的24-27个增加到33-35个，客单价提升2-3元 [15] * 新模式初期毛利率比旧模式低1-2个百分点，但随着密度提升可恢复至64%的水平，与旧模式相当，预计稳定后经营利润率可达约18%，优于上半年旧模式的13.4% [15][17] * 怂火锅和九毛九品牌也在积极探索新模式，将分别在广州开设首家鲜活模式门店 [2][6] 核心观点与论据：外卖业务与客群结构 * 公司外卖业务占比在2025年第二季度提升至23%-25%，但公司持中性态度，更专注于提升堂食体验，计划将外卖占比控制在20%左右的健康区间 [2][9] * 公司曾尝试开设约20多家外卖专营店，但整体表现不如预期，因分散店长精力且影响整体质量控制，目前将更多关注放在堂食门店上 [11][12] * 太二通过菜品调整（如增加不辣选项、宝宝餐）和改善就餐环境，成功吸引了更多家庭客和商务宴请顾客，客群结构发生变化 [19] 其他重要内容 * 公司认为其最大的竞争对手并非其他酸菜鱼品牌，而是同一商场内价格相近的正餐品牌 [21] * 公司具备创新基因和人才储备，在太二模式调整进入扩张阶段后，管理层有精力关注其他品牌的调改和新品牌的探索 [22] * 门店改造投入方面，大改店投入约180万元，小改店投入20-30万元，目前120家调改店中约三分之一为大改店 [15]

股价表现 - 公司股价上涨2.94%至2.1港元，成交额达1703.27万港元 [1] 第三季度运营数据 - 太二、怂火锅及九毛九品牌翻台率分别为3.3、2.4及2.5 [1] - 太二、怂火锅及九毛九同店日均销售额同比分别减少9.3%、19.1%及14.8% [1] - 太二及九毛九的同店日均销售额同比降幅持续收窄 [1] - 太二的同店日均销售额同比已连续三个季度持续改善 [1] - 太二在北京、上海等城市的同店日均销售额于第三季度实现同比正增长 [1] 新模型餐厅进展 - 太二位于中国内地的“5.0鲜活模式”餐厅数量已达106家 [1] - 新模型餐厅自推出以来反响良好 [1] - 公司将于第四季度加快推广步伐，预计2025年底新模型餐厅落地数量将提升至200家以上 [1]

业绩数据 - 截至2025年9月30日餐厅总数686家，含太二530家、怂火锅71家等[5] - 2025年Q3太二及九毛九同店日均销售额同比降幅持续收窄[13] - 主要品牌顾客人均消费连续多季度相对稳定[13] 经营指标 - 截至2025年9月30日止三个月，太二自营翻台率3.3、怂火锅2.4等[6] - 同期太二自营顾客人均消费74元、怂火锅100元等[8] - 同期太二自营同店日均销售额变动同比 -9.3%、怂火锅 -19.1%等[10] 未来展望 - 预计2025年底太二新模型餐厅落地超200家[13] 新产品和新技术研发 - 截至公告日太二内地「5.0鲜活模式」餐厅达106家[13]

预制菜行业争议与公司运营 - 太二酸菜鱼因"鲜活现做"宣传与实际操作不符引发争议 门店员工称鱼片、酸菜、调味品等为提前准备原材料 门店仅需简单烹饪[2] - 太二酸菜鱼始终声称"活鱼现做"并否认使用预制菜[3] 门店运营调整 - 杭州大悦城店、万象城店等多家太二酸菜鱼门店因装修闭店处于歇业状态[3] - 过去半年内太二酸菜鱼门店数量锐减68家 关闭原因包括低效门店出清及轻资产转型[3] - 10家自营店转为加盟店 旨在降低自营运营成本并探索加盟模式扩张潜力[3] 经营效率指标 - 2025年上半年太二翻座率2.2 较2024年同期2.7下降0.5[4] - 翻台率3.1 较2024年同期3.8下降0.7[4] - 客单价73元 较2024年71元增长2元[4] - 同店销售额下滑19%[4] 财务表现 - 太二酸菜鱼2025年上半年收入19.46亿元 较2024年同期22.44亿元下降13.25%[5] - 九毛九集团2025年上半年营业收入27.53亿元 同比下滑10.1%[7] - 归母净利润0.61亿元 同比下滑31.3%[7] 品牌矩阵表现 - 怂火锅2025年上半年收入4.16亿元 同比下降3.38%[6] - 怂火锅翻座率从3.0降至2.7 翻台率从2.9降至2.5[7] - 怂火锅人均消费从110元降至99元 降幅10%[7] - 母品牌九毛九收入2.26亿元 同比下降22.4%[7] - 母品牌翻座率从2.0降至1.7 翻台率从2.8降至2.5[7] 运营调整与优化 - 九毛九集团上半年策略性关闭88家经营不佳门店 净减少门店78家[7] - 截至目前门店总数729家 赖美丽、赏鲜悦木品牌持续收缩 山外面品牌保持小规模扩张[7] - 2025年二季度同店日均销售额降幅较一季度明显收窄 太二和怂火锅分别收窄7.5和9.9个百分点[8]

财务表现 - 公司营收27.53亿元同比下降10.1% [1] - 利润5871万元同比下降13.7% [1] 品牌业绩 - 核心品牌太二收入下滑13.3% [1] - 怂火锅收入下滑3.5% [1] - 九毛九品牌收入下滑22.6% [1] 门店运营 - 集团上半年关闭88家门店 [1] - 太二品牌关闭71家店且门店数量首次收缩 [1] - 关闭主因包括租赁协议到期和业绩不理想 [1] 经营指标 - 同店销售出现下滑 [1] - 翻台率出现下滑显示单店业绩疲软 [1] 战略挑战 - 多品牌战略面临挑战 [1] - 副牌未能承接增长接力棒 [1]

股价表现与交易数据 - 股价下跌3.33%至2.61港元 成交额5715.87万港元 [1] 2025年中期财务业绩 - 收入27.53亿元同比下降10.1% [1] - 股东应占溢利6069.1万元同比下降16% [1] - 太二品牌同店销售增长率下降19.0% [1] - 怂火锅品牌同店销售增长率下降20.1% [1] - 九毛九品牌同店销售增长率下降19.8% [1] 门店运营调整 - 净关闭88家门店 主要因租赁协议终止及部分餐厅表现未达预期 [1] 机构评级与预测调整 - 摩根士丹利下调2025-2027年每股盈利预测9%/6%/10% 反映需求弱于预期 [1] - 目标价从2.3港元下调至2.1港元 维持减持评级 [1] 指数调整与资金流向 - 被恒生综合指数剔除 9月8日起移出港股通范围 [1] - 南下资金持股3.117亿股 占总股本22.3%及自由流通量44.4% [1] - 预期调整引发显著沽售压力 [1]