财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入25.9亿元，同比增长31.3%，归母净利润6.7亿元，同比增长36.1%，基本每股收益1.37元 [1] - 归母净利率达25.9%，同比提升0.9个百分点，主要得益于费用率下降和经营效率提升 [1] - 经营净现金流8.3亿元，同比增长34.2%，存货周转天数156天，同比减少42天，应收账款周转天数18天，同比持平 [3] 分品类表现 - 彩妆/护肤/香氛/培训业务收入占比分别为55%/42%/0.4%/2.6%，其中彩妆同比增长31.1%，护肤增长33.4%，培训业务下降5.9% [1] - 新推出香氛系列包括"国蕴凝香"和"闻道东方"联名产品，完善高端产品矩阵 [4] - 彩妆/护肤/香氛/培训业务毛利率分别为82.7%/87.5%/77.6%/62.9%，其中彩妆同比下降0.9个百分点，护肤下降0.2个百分点，培训下降9.5个百分点 [3] 渠道表现 - 线上渠道收入占比51.4%，同比增长39%，其中线上直销占比40.6%增长39%，线上经销占比10.8%增长38.9% [2] - 线下渠道收入占比48.6%，同比增长26.6%，其中线下直销占比43.4%增长25%，线下经销占比2.1%增长27.7%，跨国零售商占比3.1%增长53.8% [2] - 截至2025年6月末自营专柜405个（净增27家），经销商专柜32个（净增1家），同店平均收入约290万元，同比增长18% [2] 运营效率与费用 - 整体毛利率84.2%，同比下降0.7个百分点，线上渠道毛利率83.9%下降0.5个百分点，线下渠道毛利率85.7%下降0.6个百分点 [3] - 期间费用率50.5%，同比下降3.9个百分点，其中销售费用率45.2%下降2.4个百分点，管理费用率5.3%下降1.5个百分点 [3] - 营销推广开支占比20.9%，同比下降1.2个百分点 [3] 品牌与会员发展 - 新入驻北京SKP、重庆星光68等高端商场，在杭州开设品牌形象旗舰店和核心专柜 [4] - 线上会员1340万人，线下会员560万人，总复购率26.8%同比提升2个百分点，其中线上复购率24.1%提升2.6个百分点，线下复购率30.3%提升1.6个百分点 [4] - 高端美妆定位持续强化，线下店效增长成为主要驱动力 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025年PE 36倍 [1][9] 核心观点 - 2025年上半年业绩表现靓丽 营业收入25.9亿元 同比增长31.3% 归母净利润6.7亿元 同比增长36.1% [4] - 高端美妆定位持续强化 通过新品推出、渠道升级和会员运营实现高质量增长 [8][9] - 费用控制成效显著 期间费用率同比下降3.9个百分点至50.5% 推动净利率提升0.9个百分点至25.9% [6][4] - 上调盈利预测 2025-2027年归母净利润预测上调至12.1/15.8/20.4亿元 较前次预测上调3%/4%/3% [9] 财务表现 - 盈利能力强劲 上半年毛利率84.2% 归母净利率25.9% [4][6] - 营运效率提升 存货周转天数156天 同比减少42天 应收账款周转天数18天 同比持平 [7] - 现金流健康 经营净现金流8.3亿元 同比增长34.2% [7] - 财务预测乐观 预计2025-2027年营业收入增长率分别为33.4%/30.9%/29.9% 归母净利润增长率分别为37.1%/30.8%/29.2% [11] 业务分析 - 品类结构优化 彩妆占比55% 护肤占比42% 新推出香氛品类占比0.4% [5] - 各品类增长强劲 彩妆收入同比增长31.1% 护肤收入同比增长33.4% [5] - 渠道协同发展 线上渠道收入占比51.4% 同比增长39% 线下渠道收入占比48.6% 同比增长26.6% [5] - 线下渠道提质增效 专柜数量增至405个自营专柜和32个经销商专柜 同店收入约290万元 同比增长约18% [5] 战略举措 - 产品矩阵丰富 推出"国蕴凝香"系列香水和"闻道东方"系列香水及居家香氛产品 [8] - 渠道高端化 新入驻北京SKP、重庆星光68百货等高端商场 在杭州开设品牌形象旗舰店 [9] - 会员体系成熟 线上会员1340万人 线下会员560万人 总复购率提升至26.8% 其中线上复购率24.1% 线下复购率30.3% [9] 估值指标 - 当前总市值472.79亿元 总股本4.90亿股 [1] - 估值水平合理 2025-2027年预测PE分别为36/27/21倍 PB分别为10/8/7倍 [11][17] - 股息率逐步提升 预计2025-2027年每股红利分别为1.08/1.59/2.28港元 对应股息率1.1%/1.6%/2.4% [17]