投资评级与核心观点 - 报告对云天化维持“买入”投资评级 [1] - 核心观点：2025年第三季度单季度业绩表现亮眼，公司拥有的磷矿资源优势持续强化 [1][8] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度单季度实现归母净利润19.68亿元，同比增长24.30%，环比增长33.69% [3][4] - 2025年前三季度公司实现营业总收入375.99亿元，同比下降19.53%；归母净利润47.29亿元，同比增长6.89% [3] - 业绩改善主要得益于2025年第三季度磷肥价格持续上行以及国内磷肥出口状况显著好转 [4] - 2025年前三季度磷肥销量367.55万吨，实现营收124.76亿元；复合（混）肥销量131.55万吨，实现营收40.68亿元；饲钙级磷酸氢钙销量41.09万吨，实现营收17.26亿元 [4] 主要产品价格与市场 - 2025年前三季度磷肥平均价格为3394元/吨，较去年同期3315元/吨上涨2.4% [4] - 2025年前三季度复合（混）肥平均价格为3093元/吨，较去年同期2936元/吨上涨5.4% [4] - 2025年前三季度饲钙级磷酸氢钙平均价格为4200元/吨，较去年同期3435元/吨上涨22.3% [4] 公司资源与战略优势 - 公司拥有近8亿吨磷矿储量，磷矿石年采选规模达1450万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一 [5] - 截至报告期，30%品位磷矿石价格达1017元/吨，28%品位磷矿石价格达945元/吨，维持高景气度 [5] - 公司正推进镇雄磷矿开发，参股公司已取得探矿权并加快“探转采”工作，有望进一步提升磷矿资源保障能力 [5] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年、2026年、2027年归母净利润分别为55.45亿元、57.72亿元、58.80亿元 [5] - 对应2025年、2026年、2027年的市盈率（PE）估值分别为9.7倍、9.4倍、9.2倍 [5] - 预测2025年、2026年、2027年摊薄每股收益分别为3.04元、3.17元、3.23元 [6] - 预测公司毛利率将保持稳定，2025年至2027年分别为17.31%、17.82%、17.92% [9]

投资评级 - 报告对云天化的投资评级为“优于大市” [1][4][6][26] 核心观点 - 公司2025年三季度归母净利润为19.7亿元，同比提升24.3%，环比提升33.7%，盈利能力同环比提升 [1][9] - 盈利提升的核心原因是磷肥海内外价差持续扩大带动出口量价齐升，叠加全产业链成本控制成效显著 [1][9] - 公司作为国内化肥总产能1000万吨的龙头企业，资源与产业规模优势显著 [2][4] 2025年三季度财务表现 - 2025年三季度营收126.1亿元，同比下滑14.4%，环比增长5.2% [1][9] - 毛利率为24.2%，同比提升6.4个百分点，环比提升3.0个百分点；净利率为16.5%，同比提升5.1个百分点，环比提升2.8个百分点 [9] - 总费用率为5.4%，同比提升1.0个百分点，环比提升0.8个百分点 [1][9] - 营收同比下滑主要受商贸业务规模缩减影响 [1][9] 核心业务化肥板块分析 - 磷肥是营收贡献最大的单一产品，三季度营收54.82亿元，占总营收43% [2][16] - 磷肥不含税销售均价为3764元/吨，同比上涨16%，环比上涨15%；销量为145.64万吨，同比增长20%，环比增长54% [2][16] - 尿素营收11.34亿元，占总营收9%；复合（混）肥营收9.42亿元，占总营收7% [2][16] - 磷肥量价齐升得益于国际市场区域供应缺口导致价差扩大，以及三季度出口配额集中释放，磷酸一铵、磷酸二铵海内外平均价差分别约1673、1497元/吨 [2][16] 磷矿石与产业链优势 - 国内磷矿石供需格局偏紧，价格高位运行，例如湖北市场30%品位磷矿石船板含税价1040元/吨 [21] - 公司拥有近8亿吨磷矿储量，2025年三季度磷矿成品矿产量286万吨，依托1450万吨/年采选规模实现完全自给 [3][21] - 公司还拥有270万吨/年合成氨（自给率97%以上）及内蒙古400万吨/年煤矿保障，全产业链成本控制能力显著 [3][21] 磷化工及新材料业务表现 - 饲料级磷酸氢钙表现亮眼，三季度价格4367元/吨，同比上涨24%，环比上涨2%；销量15.80万吨，同比增长1%，环比增长25% [23] - 聚甲醛价格9053元/吨，同比下降22%，环比下降9%；销量2.85万吨，同比增长3%，环比下降8% [23] - 黄磷价格19762元/吨，同比下降2%，环比下降3%；销量0.42万吨，同比下降32%，环比下降9% [23] 盈利预测与估值 - 报告维持公司2025-2027年归母净利润预测为55.23亿元、55.74亿元、57.09亿元 [4][26] - 对应每股收益（EPS）为3.01元、3.04元、3.11元 [4][26] - 对应当前股价的市盈率（PE）为9.2倍、9.2倍、8.9倍 [4][26] - 在可比公司中，云天化的估值低于部分同行，例如兴发集团2025年预测PE为15.8倍，湖北宜化为10.2倍 [27]

产品产量与销量 - 2025年前三季度磷肥产量369.97万吨、销量367.55万吨[1] - 2025年前三季度复合（混）肥产量141.87万吨、销量131.55万吨[1] - 2025年前三季度尿素产量219.36万吨、销量212.42万吨[1] - 2025年前三季度聚甲醛产量8.53万吨、销量8.43万吨[1] - 2025年前三季度黄磷产量2.38万吨、销量1.50万吨[1] - 2025年前三季度饲料级磷酸氢钙产量43.22万吨、销量41.09万吨[1] 营业收入 - 2025年前三季度磷肥营业收入1247615.18万元[1] - 2025年前三季度复合（混）肥营业收入406849.27万元[1] - 2025年前三季度尿素营业收入370360.38万元[1] - 2025年前三季度聚甲醛营业收入85183.19万元[1] - 2025年前三季度黄磷营业收入30588.97万元[1] - 2025年前三季度饲料级磷酸氢钙营业收入172588.41万元[1] 价格数据 - 磷肥本期不含税销售均价3394元/吨，上年同期3315元/吨[3] - 硫磺本期不含税采购均价1975元/吨，上年同期1121元/吨[4] - 原料煤本期不含税采购均价859元/吨，上年同期993元/吨[4] - 燃料煤本期不含税采购均价549元/吨，上年同期635元/吨[4]

核心财务表现 - 2025年上半年营收249.92亿元，同比减少21.88% [1] - 归母净利润27.61亿元，同比下降2.81%，扣非归母净利润26.96亿元，同比下降3.38% [1] - 毛利率19.16%，同比提升2.55个百分点 [1] - 单季度看，25Q2营收119.88亿元，同比减少33.90%，环比减少7.82% [1] - 25Q2归母净利润14.72亿元，同比增长6.52%，环比增长14.15% [1] - 25Q2毛利率21.25%，同比提升6.56个百分点，环比提升4.02个百分点 [1] 产品产销与价格表现 - 磷肥收入69.95亿元，同比减少14.40%，销量221.91万吨，同比减少6.67%，均价3152元/吨，同比减少8.28% [2] - 复合（混）肥收入31.26亿元，同比增长6.00%，销量98.33万吨，同比减少0.47%，均价3179元/吨，同比增长6.50% [2] - 尿素收入25.69亿元，同比减少17.12%，销量146.49万吨，同比增长2.83%，均价1754元/吨，同比减少19.40% [2] - 聚甲醛收入5.95亿元，同比减少5.88%，销量5.58万吨，同比增长2.20%，均价10657元/吨，同比减少7.90% [2] - 黄磷收入2.23亿元，同比增长23.68%，销量1.08万吨，同比增长22.73%，均价20621元/吨，同比增长0.78% [2] - 饲料级磷酸氢钙收入10.36亿元，同比增长14.47%，销量25.29万吨，同比减少5.49%，均价4096元/吨，同比增长21.12% [2] 产能与生产计划 - 化肥总产能1000万吨/年，其中尿素260万吨/年、磷肥555万吨/年、复合肥185万吨/年 [4] - 聚甲醛产能9万吨/年，饲料级磷酸氢钙产能50万吨/年 [4] - 2025年计划生产销售磷肥492万吨、尿素267万吨、复合肥164万吨、饲料级磷酸氢钙57万吨、聚甲醛10.50万吨、磷酸铁6万吨 [2] - 2025年上半年生产各类化肥504.06万吨，完成年度计划54.01% [4] - 生产各类精细化工产品28.25万吨，完成年度计划47.36% [4] 磷矿石市场状况 - 磷矿石需求缓步上升，市场供需关系维持紧平衡，价格总体继续维持高位运行 [3] - 磷矿石市场价格围绕1000元/吨小幅变化 [3] - 公司拥有磷矿储量近8亿吨，磷矿石采选规模1450万吨/年，可实现完全自给 [3] 财务管控与运营效率 - 公司综合融资成本、带息负债规模及资产负债率同比优化下降 [4] - 带息负债规模降至164.27亿元，资产负债率降至51.58% [4] - 产品销售回报率12.17%，总资产周转率0.98（年化） [4] - "三项费用"同比持续下降 [4] 经营策略与行业环境 - 公司以"满负荷、快周转、低库存、防风险"为原则，磷铵装置均满负荷运行 [2] - 国际磷肥价格上涨、国内平稳运行，导致国际国内价差增大，三季度出口化肥业务较为集中 [2] - 依托战略库存应对部分硫磺价格上涨影响，若硫磺持续高位，对生产成本的影响将进一步显现 [2]

投资评级 - 维持"优于大市"评级，目标价26.95元，对应2025年PE 9.0倍 [4][6][26] 财务表现 - 2025年二季度营收119.9亿元（同比-33.9%，环比-7.8%），归母净利润14.7亿元（同比+6.5%，环比+14.2%）[1][10] - 毛利率/净利率达21.3%/13.7%，同比提升6.6/4.2个百分点，费用率4.5% [1][10] - 2025-2027年归母净利润预测为55.23/55.74/57.09亿元，EPS 3.01/3.04/3.11元 [4][26] 核心业务分析 - 化肥板块占总营收51%（磷肥28%+复合肥13%+尿素10%），磷肥为最大单品（上半年营收69.95亿元）[2][17] - 磷肥海外价差扩大，国内价格受保供政策压制（均价3152元/吨，同比-7%），尿素因产能释放均价同比-19%至1754元/吨 [2][17] - 公司拥有1000万吨化肥总产能（磷肥555万吨+尿素260万吨），布局10余个生产基地 [2][17] 资源与产业链优势 - 磷矿石自给率100%，拥有8亿吨储量和1450万吨/年采选能力，上半年产量584万吨 [3][22] - 合成氨自给率超97%（产能270万吨/年），内蒙古400万吨/年煤矿保障能源供应 [3][22] - 饲料级磷酸氢钙价格同比+21%至4096元/吨，聚甲醛因产能过剩价格同比-8% [3][23] 行业供需格局 - 磷矿石供需偏紧，30%品位湖北/云南价格达1040/970元/吨，上半年国内表观消费量6043万吨（同比+16%）[22][25] - 磷肥国际市场供应紧张推高价差，复合肥行业集中度提升带动价格1-4月上涨 [2][17] - 可比公司中估值最低（2025年PE 9.0倍 vs 行业平均15.8倍）[28]

产量与销量 - 2025年半年度磷肥产量243.41万吨、销量221.91万吨[5] - 2025年半年度复合（混）肥产量101.83万吨、销量98.33万吨[5] - 2025年半年度尿素产量153.43万吨、销量146.49万吨[5] - 2025年半年度聚甲醛产量5.65万吨、销量5.58万吨[5] - 2025年半年度黄磷产量1.51万吨、销量1.08万吨[5] - 2025年半年度饲料级磷酸氢钙产量26.74万吨、销量25.29万吨[5] 营业收入 - 2025年半年度磷肥营业收入699455.61万元[5] - 2025年半年度复合（混）肥营业收入312551.11万元[5] - 2025年半年度尿素营业收入256932.80万元[5] - 2025年半年度聚甲醛营业收入59467.03万元[5] - 2025年半年度黄磷营业收入22271.17万元[5] - 2025年半年度饲料级磷酸氢钙营业收入103576.22万元[5] 价格数据 - 2025年磷肥不含税销售均价3152元/吨，上年同期3378元/吨[3] - 2025年复合（混）肥不含税销售均价3179元/吨，上年同期2985元/吨[3] - 2025年硫磺不含税采购均价1836元/吨，上年同期1047元/吨[4] - 2025年原料煤不含税采购均价938元/吨，上年同期1009元/吨[4]

文章核心观点 公司2025年第一季度业绩有营收下滑但利润环比增长情况 主营产品销量有增有减 盈利能力小幅下滑 资源优势不断夯实 重视投资者回报 预计未来业绩有一定增长 维持“推荐”评级 [1][2][3] 公司业绩情况 - 2025年第一季度公司实现营业收入130.04亿元 同比下滑6.16%、环比下滑12.21% [1] - 2025年第一季度实现归母净利润12.89亿元 同比下滑11.65%、环比增长41.85% [1] - 2025年第一季度实现扣非归母净利润12.70亿元 同比下滑11.50%、环比增长50.25% [1] - 2025年第一季度销售毛利率为17.23% 同比、环比分别下滑1.89个百分点 [1] 主营产品销售情况 - 2025年第一季度磷铵、复合（混）肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化8.22%、23.17%、17.00%、 -4.60%、1.64%、9.40% 环比变化21.61%、17.89%、2.64%、 -13.24%、29.17%、 -22.49% [1] - 2025年第一季度销售均价分别同比变化 -6.74%、 -7.03%、21.06%、 -2.30%、0.45%、20.55% 环比变化 -10.96%、 -17.96%、 -5.51%、0.60%、 -0.92%、10.91% [1] 资源优势情况 - 截至2025年4月29日 30%磷矿石均价为1037.5元/吨 供需紧平衡预期下 磷矿石价格或在未来1 - 2年维持高位运行 [2] - 公司磷矿储量及年开采能力均位居全国前列 可实现完全自给 [2] - 公司参股公司聚磷新材2024年竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权 该矿区勘探野外工作已提前完成 资源量为24.43亿吨 平均品位为23% [2] - 云天化集团承诺 聚磷新材取得采矿许可证后3年内 其控制权将优先注入上市公司 [2] 投资者回报情况 - 2024年度公司拟向全体股东每10股派发现金红利14元（含税） 合计拟派发现金红利25.52亿元（含税） [2] - 2024年度分红比例为47.86% 同比增长7.54个百分点 [2] 投资建议情况 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为53.15、56.36、58.75亿元 同比分别变化 -0.34%、6.04%、4.25% [3] - 预计2025 - 2027年EPS分别为2.90、3.07、3.20元 对应PE分别为7.69、7.25、6.96倍 [3] - 看好磷矿高景气延续及公司竞争优势 维持“推荐”评级 [3]

产量与销量 - 2025年第一季度磷肥产量122.06万吨、销量127.73万吨[1] - 2025年第一季度复合（混）肥产量51.13万吨、销量52.53万吨[1] - 2025年第一季度尿素产量75.70万吨、销量75.35万吨[1] - 2025年第一季度聚甲醛产量3.13万吨、销量2.49万吨[1] - 2025年第一季度黄磷产量0.81万吨、销量0.62万吨[1] - 2025年第一季度饲料级磷酸氢钙产量15.01万吨、销量12.68万吨[1] 营业收入 - 2025年第一季度磷肥营业收入392321.79万元[1] - 2025年第一季度复合（混）肥营业收入150086.88万元[1] - 2025年第一季度尿素营业收入129875.42万元[1] - 2025年第一季度聚甲醛营业收入28824.18万元[1] - 2025年第一季度黄磷营业收入12865.20万元[1] - 2025年第一季度饲料级磷酸氢钙营业收入49320.10万元[1] 价格数据 - 磷肥本期不含税销售均价3071元/吨，上年同期3293元/吨[3] - 硫磺本期不含税采购均价1663元/吨，上年同期1042元/吨[3] - 原料煤本期不含税采购均价1033元/吨，上年同期1066元/吨[3] - 天然气本期不含税采购均价1.96元/立方米，上年同期1.99元/立方米[3]