报告投资评级 - 投资评级：买入 [2] - 原评级：买入 [2] - 市场价格：人民币 27.05 元 [2] - 板块评级：强于大市 [2] 报告核心观点 - **2025年业绩回顾**：公司实现营收18.6亿元，同比增长+11.2%；归母净利润2.7亿元，同比-1.3%；扣非归母净利润2.5亿元，同比+16.7%[5] 2025年门店迅速扩张，团餐业务持续扩大，单店营收增速转正，盈利能力明显改善[2][5] - **2026年业绩展望**：新店型有望加速铺开，带动单店收入明显提升，考虑到外卖补贴退潮及高基数效应，预计单店营收增速将趋于平稳[2][5] 预计2026-2028年营收分别为21.6亿元、24.8亿元、27.9亿元，同比增速分别为+16.1%、+14.8%、+12.6%；归母净利润分别为3.3亿元、3.8亿元、4.3亿元，同比增速分别为+19.0%、+17.5%、+13.4%[7] - **估值与评级**：当前市值对应2026-2028年市盈率分别为20.0倍、17.0倍、15.0倍，维持“买入”评级[7] 2025年经营业绩与财务表现 - **营收与利润**：2025年全年营收18.6亿元，同比+11.2%；四季度营收5.0亿元，同比+9.1%[5] 全年归母净利润2.7亿元，同比-1.3%，主要受间接持有的东鹏饮料股票公允价值变动收益和投资收益同比减少9382万元拖累；扣非归母净利润2.5亿元，同比+16.7%[5][10] - **分渠道收入**：2025年特许加盟/直营/团餐营收分别为13.7亿元、0.2亿元、4.3亿元，同比分别增长+10.3%、+9.1%、+13.6%[10] - **盈利能力**：2025年毛利率为28.5%，同比提升1.8个百分点；四季度毛利率为30.0%，同比提升2.5个百分点[10] 费用管控优化，销售/管理/研发费用率分别为3.9%、7.0%、0.6%，同比分别下降0.4、0.4、0.1个百分点[10] 门店扩张与业务发展 - **门店网络**：截至2025年末，加盟门店数达5909家，较年初净增近800家，门店拓展再创新高[10] 2025年完成对南京“青露”、浙江“馒乡人”等并购，加速区域整合[10] - **单店表现**：2025年加盟门店店均收入24.9万元，同比增长1.6%，单店营收增速实现由负转正[10] 分季度看，2025年单店营收同比增速分别为-3.4%、+1.2%、+7.1%、-4.7%[10] - **新业务增长**：2025年新开拓的定制馅料销售渠道销售额突破7200万元，同比增幅约85%；半成品菜业务销售额达500万元，同比增幅超150%[10] 新店型发展与未来规划 - **新店型落地**：公司成功打造手工小笼包全新店型，新店型日均营业额达传统店型的2-3倍[10] 截至2025年末，该店型已在全国落地24家，2026年以来开业数量快速突破百家[10] - **产品矩阵拓展**：公司持续拓展中餐晚餐品类，推出水饺、汤品、拌面等系列产品，构建全时段产品矩阵[10] - **2026年目标**：公司计划手工小笼包新店型年末门店数突破600家、冲刺700家，新店型有望成为全国化扩张的核心抓手[10] 财务预测摘要 - **营收预测**：预计2026-2028年营收分别为21.6亿元、24.8亿元、27.9亿元[7][9] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.3亿元、3.8亿元、4.3亿元[7][9] - **每股收益预测**：预计2026-2028年最新股本摊薄每股收益分别为1.36元、1.59元、1.81元[9] - **估值指标**：基于当前股价，对应2026-2028年市盈率分别为20.0倍、17.0倍、15.0倍；市净率均为2.8倍[7][9]

报告投资评级 - 投资评级：**买入** [2] - 板块评级：**强于大市** [5] - 原评级：买入 [2] - 市场价格：人民币 27.05 元 [2] - 总市值：人民币 6,480.28 百万 [5] 核心观点与业绩概览 - **核心观点**：2025年公司门店迅速扩张，团餐业务持续扩大，单店营收增速转正，盈利能力明显改善。展望2026年，新店型有望加速铺开，带动单店收入明显提升，考虑到外卖补贴退潮及高基数效应，预计单店营收增速将趋于平稳 [2][5] - **2025全年业绩**：实现营收 **18.6** 亿元，同比增长 **+11.2%**；归母净利润 **2.7** 亿元，同比 **-1.3%**；扣非归母净利润 **2.5** 亿元，同比增长 **+16.7%** [5] - **2025第四季度业绩**：实现营收 **5.0** 亿元，同比增长 **+9.1%**；归母净利润 **0.7** 亿元，同比 **-12.6%**；扣非归母净利润 **0.7** 亿元，同比增长 **+10.3%** [5] - **业绩预测**：预计2026-2028年营收分别为 **21.6**、**24.8**、**27.9** 亿元，同比增速分别为 **16.1%**、**14.8%**、**12.6%**；预计归母净利润分别为 **3.3**、**3.8**、**4.3** 亿元，同比增速分别为 **+19.0%**、**+17.5%**、**+13.4%** [7][9] - **估值水平**：当前市值对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为 **20.0X**、**17.0X**、**15.0X** [7][13] 业务运营与渠道分析 - **门店扩张与整合**：2025年加盟门店数达 **5909** 家，较年初净增近 **800** 家，创历史新高。公司通过并购南京"青露"、浙江"馒乡人"等加速区域整合，尽管加盟门店闭店率上升至 **21.0%**，但新增门店数大幅增长 [10] - **单店营收改善**：2025年加盟门店店均收入 **24.9** 万元，同比增长 **1.6%**，增速由负转正。分季度看，2025年单店营收同比增速分别为：Q1 **-3.4%**、Q2 **+1.2%**、Q3 **+7.1%**、Q4 **-4.7%** [10] - **渠道收入表现**： - **2025全年**：特许加盟/直营/团餐营收分别为 **13.7**/**0.2**/**4.3** 亿元，同比分别增长 **+10.3%**/**+9.1%**/**+13.6%** [10] - **2025第四季度**：特许加盟/直营/团餐营收同比增速分别为 **+8.3%**/**+1.4%**/**+7.5%** [10] - **新业务增长点**： - 定制馅料销售渠道销售额突破 **7200** 万元，同比增幅约 **85%** [10] - 半成品菜业务销售额达 **500** 万元，同比增幅超 **150%** [10] - **新店型发展**：手工小笼包新店型日均营业额达传统店型的 **2-3** 倍。截至2025年末已落地 **24** 家，2026年以来快速突破百家。2026年计划年末门店数突破 **600** 家、冲刺 **700** 家 [10] 盈利能力与财务状况 - **毛利率提升**：2025年全年毛利率为 **28.5%**，同比增加 **1.8** 个百分点；第四季度毛利率为 **30.0%**，同比增加 **2.5** 个百分点 [10][12] - **费用管控优化**：2025年销售费用率/管理费用率/研发费用率为 **3.9%**/**7.0%**/**0.6%**，同比分别下降 **0.4**/**0.4**/**0.1** 个百分点 [10] - **非经常性损益影响**：2025年因持有的东鹏饮料股票价格波动，公允价值变动收益和投资收益同比减少 **9382** 万元，拖累归母净利润表现 [10] - **现金流与股息**：预计2026-2028年每股股息分别为 **1.4**、**1.7**、**1.9** 元，对应股息率分别为 **5.3%**、**6.2%**、**7.0%** [9][13]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入8.4亿元，同比增长9.3%，归母净利润1.3亿元，同比增长18.1%，扣非净利润1.0亿元，同比增长15.3% [1] - 2025年第二季度营业收入4.7亿元，同比增长13.5%，归母净利润0.9亿元，同比增长31.4%，扣非净利润0.6亿元，同比增长24.3% [1] - 第二季度毛利率28.2%，同比提升1.9个百分点，归母净利率20.3%，同比提升2.8个百分点，扣非净利率13.4%，同比提升1.2个百分点 [2] 门店运营情况 - 截至第二季度末加盟门店总数5685家，环比净增41家（新开316家，关闭275家），其中巴比品牌净增47家 [1] - 第二季度单店收入实现小个位数正增长，加盟门店外卖实际到账平均单店收入同比增长近40% [1] - 特许加盟业务收入3.5亿元，同比增长10.5%，闭店率环比持平 [1] 业务板块表现 - 团餐业务第二季度收入1.1亿元，同比增长26.2%，主因大客户与零售业务协同突破 [2] - 定制馅料业务上半年销售额约3000万元，同比增长近90% [2] - 零售业务收入同比增长55%，其中盒马渠道增长187%以上，美团小象增长近90%，天猫增长20%以上 [2] 成本与费用结构 - 毛利率提升主因猪肉原料成本价格下行 [2] - 第二季度销售费用率3.9%，同比下降0.5个百分点，主因门店装修补贴、职工薪酬及房租费用减少 [2] - 管理费用率6.9%（同比+0.09pcts），研发费用率0.6%（同比-0.1pcts），财务费用率-1.2%（同比+0.8pcts） [2] 战略发展布局 - 公司计划2025年内生性新开1000家门店，并与浙江品牌"馒乡人"达成战略投资合作 [3] - 已完成馒乡人旗下约250家加盟门店的供应链切换，预计提升产能利用率并贡献增量收入 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为19.0亿元（+13.6%）、21.2亿元（+11.6%）、22.9亿元（+8.1%） [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于2025年上半年业绩表现及未来盈利预测[7] 核心观点 - 公司2025H1业绩稳步提升 营业收入8.35亿元(同比+9.31%) 归母净利润1.32亿元(同比+18.08%)[2] - 2025Q2单季度营收4.65亿元(同比+13.5%) 归母净利润0.94亿元(同比+31.42%) 表现亮眼[2] - 单店收入触底反弹 2025Q2单店收入6.12万元(同比+2.7%) 为近期首次转正[6] - 团餐业务持续高增 2025H1团餐销售收入1.99亿元(同比+18.99%) 其中定制馅料渠道销售额约3000万元(同比+90%)[4] - 门店扩张稳步推进 2025H1净增加盟门店542家(新开1027家/闭店485家) 总门店数达5685家[4] - 盈利能力持续改善 2025H1毛利率27.01%(同比+0.84pct) 归母净利率15.77%(同比+1.17pcts)[5] 财务表现 - 2025H1销售费用率3.96%(同比-0.73pct) 研发费用率0.69%(同比-0.12pct) 费用管控优化[5] - 营业外收入0.22亿元(同比+282.02%) 主要系政府补助增加 投资收益434.8万元(同比显著增长)[5] - 更新盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为2.76/3.04/3.35亿元(前值2.57/2.95/3.22亿元)[7] - 对应PE估值19/18/16倍 当前股价22.35元[7][8] 业务发展 - 渠道结构优化：2025H1特许加盟/直营/团餐收入分别为6.13/0.11/1.99亿元(同比+7%/+0.44%/+18.99%)[4] - 区域扩张加速：华东区域净增506家门店 主要因合并青露无双品牌504家门店[4] - 地区收入分化：华东/华南/华中/华北收入分别为6.87/0.72/0.49/0.25亿元(同比+9.69%/+11.6%/+6.56%/-0.07%)[4] - 战略合作推进：与浙江品牌"馒乡人"达成战略投资合作 优化门店业态结构[6] 未来展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为19.19/21.59/23.17亿元(同比+15%/+13%/+7%)[8] - 毛利率预计维持在27.7%-27.8%区间 净利率保持在14.1%-14.5%水平[16] - 归母净利润增长率预计为-0.1%/9.8%/10.5% 呈现持续改善趋势[16]