投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025H1实现总收入31.9亿元人民币（同比增长11.2%），云服务收入同比增长11.9%至26.7亿元，毛利润20.95亿元（同比增长15.4%），毛利率65.6%（同比提升2.4pct）[1] - 云订阅收入占比提升至52.8%（同比增长22.1%），云订阅ARR同比增长18.5%至37.3亿元，合同负债同比增长24.7%至33.8亿元 [2] - AI商业化进展超预期，1H25 AI合同金额超1.5亿元，小微产品AI助手活跃用户数达17万家，AI应用显著提升效率（记账效率提升80%、开票效率提升40%、报税效率提升60%）[3] - 上修2025-2027年归母净利润预测至1.6/4.8/8.8亿元（较上次预测+21%/+25%/+33%），主要因人员优化带来利润弹性 [4] 业务表现 云订阅业务 - 苍穹&星瀚收入8.45亿元（同比增长34.3%），云订阅收入2.76亿元（同比增长41.1%），NDR 108%，新签304家客户包括吉利控股、蒙牛集团等 [2] - 星空云订阅收入7.40亿元（同比增长19.0%），NDR 94%，客户数4.6万家（同比增长9.5%），新签518家专精特新企业 [2] - 小微产品云订阅收入5.37亿元（同比增长23.8%），星辰和精斗云客户数分别达8.5万、38.6万家，NDR分别为93%、88% [2] AI业务 - 推出苍穹AI Agent平台2.0及多款AI原生智能体（如金钥财报、ChatBI等），签约海信集团、通威股份等重点客户 [3] - 金蝶云·星辰AI+财税应用已助力数千家小微企业显著提升运营效率 [3] 财务预测 - 2025-2027年收入预测小幅下修至69/77/85亿元（较上次-1%/-2%/-4%），主要因中小微企业增速放缓 [4] - 2025-2027年归母净利润预测上修至1.6/4.8/8.8亿元，对应每股收益0.05/0.13/0.25元 [4][5] - 2025H1员工数环比减少1000余人至11043人，预计后续人员优化将持续降低职工薪酬开支 [1][4] 市场数据 - 当前股价17.47港元，总市值620.09亿港元，近1年股价绝对涨幅207% [5][6][8] - 2025-2027年P/S估值分别为8/7/7倍 [5]

财务业绩 - 公司2025年中期收入31 92亿元 同比增长11 24% 毛利20 95亿元 同比增长15 43% 权益持有人应占亏损9773 8万元 同比收窄55 14% 每股亏损2 78分 [1] - 亏损收窄主因云订阅业务规模化效应及AI效率提升 云订阅收入16 84亿元 同比增长22 1% 占总收入52 8% 云订阅ARR达37 3亿元 同比增长18 5% 合同负债余额33 78亿元 同比增长24 7% [1] AI战略与产品 - AI合同金额超1 5亿元 推出苍穹AI Agent平台2 0及6款AI原生智能体 签约海信 通威 中国金茂等标杆客户 [2] - 河钢集团与公司共建AI+管理创新中心 创思工贸通过AI套件实现决策效率提升100% 加工问题定位时间从2-3天压缩至实时 [2] - 财税AI助手活跃用户17万家 小微企业记账效率提升80% 开票效率提升40% 报税效率提升60% 智能金融风控大模型获数字中国创新大赛一等奖 [3] 生态合作与全球化 - 与火山引擎 阿里云 华为云深化AI研发合作 提升大模型推理性能 [3] - 海外市场签约259家企业 包括晶晨半导体 绿联科技等中企出海及SKYWIN等本土企业 覆盖现代服务 装备制造等行业 为SKYWIN搭建大宗贸易数字化底座实现全链路协同 [3]