暑期旅游市场概况 - 暑期旅游旺季开启，民宿平台订单激增，木鸟民宿县域订单同比增长76.5% [1] - 美团旅行暑期文旅预订增速同比上涨38%，飞猪长线游消费占比提升7个百分点 [1] - 小众城市订单增速显著，恩施、迪庆、阿坝等地区增速超200%，弥勒首次入围途家top10 [3] 平台竞争策略 - 木鸟民宿推出"海边疗愈""民宿冲浪"等多元化活动，设置多档优惠券覆盖全龄层用户 [6][7] - 途家民宿聚焦家庭游场景，推出"全家趣玩水"专题，主打别墅整租满足多人需求 [6] - 美团民宿围绕学生群体设计"多人欢聚"等活动，依托低价策略巩固大消费平台定位 [6] 行业趋势与挑战 - 用户需求升级，民宿特色和增值服务成为刚需，对房东和平台管理提出更高要求 [3] - 行业进入洗牌阶段，平台需重构不可替代性，木鸟拓展低线城市，途家发力高端度假，美团聚焦学生市场 [8] - 民宿企业注册量增速放缓，流量趋于平稳，服务聚焦体验升级 [8] 平台运营模式差异 - 木鸟和美团采用C2C模式，擅长中小房东管理，途家转型C端后仍需适应 [9] - 平台竞争推动三赢局面：提升用户粘性、增加房东收入、丰富用户选择 [9]

核心经营指标 - 总预订金额（GBV）为$245亿，同比仅增长7%，疫情后首次跌破10%，剔除汇率影响增速也仅9% [4] - 总间夜预订量同比增长仅7.9%，环比降速6.4pct [4] - 平均每日房价（ADR）同比下降0.9%，为4Q22以来首次下滑 [4] - 北美地区间夜单量增长仅低个位数，欧洲地区增长中个位数，南美和亚太地区分别增长20+%和15% [5] 收入与变现率 - 营收$22.7亿，同比增长6.1%，环比降速5.7%，剔除汇率影响增速8% [5] - 变现率同比微降8bps，连续4个季度同比下降 [6] - 营收增速跑输GBV增速，变现能力遇到瓶颈 [5][6] 费用与利润 - 市场营销费用同比增长8%，产品研发费用增长17%，均高于营收增速 [6] - 计划2025年投入$2~2.5亿推广新业务 [6] - adj.EBITDA利润率下滑1.4pct至18.4%，连续四个季度缩窄 [6] - 2Q25指引adj.EBITDA同比持平或略微下降，全年目标利润率34.5%，同比收窄1.9pct [8] 地区表现 - 北美地区需求走弱最严重，间夜单量增长仅低个位数 [5] - 剔除北美地区，整体间夜增速可达11% [5] - 南美和亚太地区表现坚挺，墨西哥和日本贡献显著 [5] 未来指引 - 2Q25营收指引中值$30.2亿，同比增长约10%，含复活节时间错位带来的2pct顺风 [7] - 预期2Q25间夜单量增长继续放缓，客单价同比持平 [8] - 宏观环境逆风下，公司被迫寻找第二增长曲线，但新业务投入导致利润率下滑 [10] 估值与市场预期 - 当前市值对应25年adj.EBITDA估值倍数约18x，GAAP下PE达28x [10] - 利润增长预期显著提速前，估值不具备性价比 [10] - 业绩呈现全面走弱趋势，增长端和盈利端同时恶化 [9][10]

核心经营指标 - 总预订金额（GBV）为$245亿，同比增长仅7%，疫情后首次跌破10%，剔除汇率影响后增速为9%，环比降速约3个百分点 [1] - 总间夜预订量同比增长7.9%，环比降速6.4个百分点，显示需求显著放缓 [1] - 平均每日房价（ADR）同比下降0.9%，为4Q22以来首次下滑，主要受汇率拖累 [1][2] 地区表现 - 北美地区间夜单量增长仅低个位数，欧洲地区增长为中个位数，表现疲软 [2] - 南美和亚太地区间夜预订量增速分别为20%以上和15%，墨西哥和日本贡献显著 [2] - 剔除北美地区后，整体间夜增速可达11%，新兴市场成为增长关键对冲 [2] 营收与变现率 - 营收为$22.7亿，同比增长6.1%，环比降速5.7个百分点，剔除汇率影响增速为8% [2] - 变现率同比微降8个基点，连续4个季度同比下降，显示变现能力遇到瓶颈 [3][4] - 营收增速跑输GBV增速，地区结构向拉美和亚太倾斜可能拖累变现率 [3] 费用与利润 - 市场营销费用同比增长8%，产品研发费用同比增长17%，均高于营收增速 [5] - 计划在2025年投入$2~2.5亿推广新业务，费用占收入比重同比扩张1.2个百分点 [5] - 调整后EBITDA利润率下滑1.4个百分点至18.4%，连续四个季度收缩 [5] 未来指引 - 2Q25营收指引中值为$30.2亿，隐含同比增长约10%，其中复活节时间错位带来约2个百分点的顺风 [5] - 预期2Q25间夜单量增长继续放缓，客单价同比持平 [6] - 全年调整后EBITDA利润率目标为34.5%，同比收窄1.9个百分点 [6] 市场观点 - 业绩呈现全面走弱趋势，间夜量增速跳水式下跌，需求进一步走弱 [8] - 宏观逆风下公司被迫寻找第二增长曲线，但新业务投入导致利润率连续下滑 [8] - 当前估值对应25年调整后EBITDA约18倍，GAAP下PE达28倍，缺乏性价比 [8]

行业概览 - 2024年中国民宿市场规模达422.7亿元 行业融资规模44.9亿元创7年新高 [1] - 民宿行业呈现木鸟、途家、美团三足鼎立格局 但面临小红书抖音等外部流量平台冲击 [13] - 行业属低频高客单价消费 需完成用户习惯培养、上下游整合等非常规挑战 [13] 平台流量与用户 - 小红书2024年Q4日均搜索量6亿次 出行垂类流量占比15% [1] - 携程用户数1.65亿月活9000万 小红书用户数3.5亿月活3.2亿 [2] - 木鸟民宿80%流量来自自有渠道 小红书内容占搜索前30篇笔记30%-40% [19] 途家发展历程 - 2016年通过合并携程去哪儿房源扩张 2017年分拆为线上途家网和线下斯维登集团 [2] - 2019年成为首家代运营房源破万的服务商 业务覆盖124城 [3] - 依赖携程输血但内斗严重 2020年关停20城直营业务转向轻资产模式 [16] 途家现状与转型 - 2024年携程营销支出增29%至16亿美元 对途家支持力度减弱 [5] - 转向小红书投放但ROI倒挂 商单转化率仅10%且博主成本高于收益 [12] - 3月携程投资大乐之野后加速小红书布局 采用笔记数量大水漫灌策略 [7][12] 木鸟民宿策略 - 2017年实现盈亏平衡 2020年4-7月连续盈利 [14] - 严格成本控制 2014年CEO卖房维持现金流 [16] - 提前4年布局小红书 主打网红民宿内容 [17][20] 行业竞争焦点 - 双方争夺00后女性用户心智 木鸟侧重高颜值网红民宿 途家主打多人入住度假场景 [20][23] - 小红书内容战争刚开启 需平衡即时转化与长期品牌建设 [19][22] - 渠道变迁本质是用户行为变化 需建立深度心智而非简单触达 [24][25] 流量渠道演变 - 从百度搜索到OTA投流再到小红书 小红书搜索量已达百度50% [23] - 抖音快手加速布局生活百科 小红书面临可替代性风险 [23] - 渠道碎片化下 品牌需更快抢占用户需求场景 [23][25]