核心观点 - 公司作为汽车安全带国产领军企业，受益于被动安全系统产品全方位持续放量、降本增效及规模效应释放，业绩实现高速增长 [1][2] - 公司通过品类拓展（安全气囊、方向盘）成功提升单车价值量，并跟随自主品牌车企崛起大势，加速自主崛起 [1][5][8] 财务业绩表现 - 25年前三季度实现营收18.3亿元，同比增长40.0%，归母净利润2.6亿元，同比增长37.9% [2][9] - 单三季度（25Q3）实现营收6.9亿元，同比增长35.4%，环比增长12.1%，归母净利润1.02亿元，同比增长50.9%，环比增长15.9% [2][9] - 单三季度扣非净利润1.01亿元，同比增长65.2%，环比增长16.1% [2][9] 盈利能力与成本控制 - 25Q3毛利率为29.1%，同比持平略增，环比基本持平 [4] - 费用率管控向好，25Q3销售费用率1.2%，同比下降0.7个百分点，管理费用率3.4%，同比下降0.6个百分点 [4] - 未来成本优势预计通过产品爬坡上量、关键部件（织带、气囊布、OPW）规模量产及气体发生器自制、智能化工厂打造进一步突显 [4] 行业格局与公司定位 - 全球乘用车被动安全市场规模预计超1000亿元，行业为寡头垄断，龙头奥托立夫占全球约43%份额 [6] - 公司目前约占全球1%份额，规模尚小，但有望凭借成本优势和服务响应速度，跟随国产车企成长 [6] 产品线与单车价值量 - 公司安全带产品单价从2017年的36元提升至2024年的59元，随着高性能安全带占比提升，价值量将持续提升 [14] - 安全气囊和方向盘业务于2023年下半年开始放量，气囊总成单价约153元/套，方向盘单价为188元/套 [8][14] - 产品线拓展使单车价值量从约200元，部分车型提升至500-800元，并进一步向1000-1500元提升 [8] - 公司可转债拟投入产品以单价较高的缝皮方向盘为主（平均267元/套），产品结构变化将进一步提升单车价值量 [14] 新产品与客户拓展 - 公司持续开拓新品，遮阳板气囊预计2026年量产，远端气囊预计2025年下半年量产 [8] - 公司具备生产多种气囊产品的能力，包括主驾气囊、副驾气囊、座椅气囊、侧气帘、膝部气囊等 [14]

投资评级 - 报告对松原股份的投资评级为“优于大市”并维持该评级 [1][4][19] 核心观点 - 报告核心观点认为松原股份受益于被动安全系统全方位持续放量、降本增效及规模效应释放，实现业绩持续兑现 [2][8] - 公司通过产品线拓展（安全气囊、方向盘）和客户结构优化，单车价值量显著提升，从约200元向1000-1500元迈进，向被动安全系统供应商升级 [4] - 公司作为国产供应商，凭借成本优势和服务响应速度，有望跟随自主品牌车企崛起和全球化趋势而成长，目前全球市场份额约1%，提升空间巨大 [4] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收18.3亿元，同比增长40.0%，归母净利润2.6亿元，同比增长37.9% [2][8] - 2025年第三季度单季营收6.9亿元，同比增长35.4%，环比增长12.1%，归母净利润1.02亿元，同比增长50.9%，环比增长15.9% [2][8] - 2025年第三季度毛利率为29.1%，同比持平略增，环比基本持平 [3][10] 费用率与成本控制 - 2025年第三季度销售费用率为1.2%，环比下降0.3个百分点，同比下降0.7个百分点 [3][10] - 2025年第三季度管理费用率为3.4%，环比上升0.1个百分点，同比下降0.6个百分点 [3][10] - 2025年第三季度研发费用率为6.0%，环比上升0.3个百分点，同比上升0.7个百分点 [3][10] - 成本优势预计将通过产品上量规模效应、关键部件（织带、气囊布、OPW）规模量产及气体发生器自制、智能化工厂打造进一步突显 [3][10] 产品与业务发展 - 公司安全带产品单价从2017年的36元/套提升至2024年的59元/套 [13] - 安全气囊和方向盘业务于2021年开始批量生产，2024年气囊总成单价约为153元/套，方向盘单价为188元/套 [13][14] - 公司产品线持续拓展，推进遮阳板气囊（预计2026年量产）和远端气囊（预计2025年下半年量产）开发 [4] - 单车价值量因产品配置升级和品类拓展，从约200元部分提升至500-800元，并进一步向1000-1500元提升 [4] 客户拓展与市场地位 - 公司客户涵盖自主品牌（如吉利、奇瑞、上汽通用五菱）、新势力车企（如合众汽车哪吒V车型），并进入奇瑞华为智界等车型项目 [18] - 公司积极开拓合资及外资品牌客户，如德国大众、上汽奥迪 [18] - 全球乘用车被动安全市场规模预计超1000亿元，行业呈寡头格局，龙头奥托立夫占约43%份额，松原股份当前全球份额约1% [4] 盈利预测与估值 - 报告维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为3.9亿元、5.2亿元、7.0亿元 [4][19] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.22元、1.64元、2.20元 [4][19] - 基于2025年预测，公司市盈率（PE）为21.0倍，低于部分可比公司均值（28.0倍） [6][22]

公司基本情况 - 公司成立于2001年7月6日，于2020年9月24日在深圳证券交易所上市，注册及办公地址为浙江省余姚市 [1] - 公司是国内汽车被动安全领域领军企业，主营业务为汽车安全带总成、安全气囊、方向盘等被动安全系统产品，具备垂直一体化优势 [1] - 公司所属申万行业为汽车-汽车零部件-车身附件及饰件，涉及高送转、价值成长、比亚迪概念等概念板块 [1] 经营业绩与行业地位 - 2025年三季度营业收入为18.34亿元，在行业41家公司中排名第19位，低于行业平均值73.44亿元，略高于行业中位数17.14亿元 [2] - 主营业务构成中，安全带收入6.76亿元占比58.90%，气囊收入2.99亿元占比26.09%，方向盘收入1.48亿元占比12.88% [2] - 2025年三季度净利润为2.63亿元，行业排名第12位，高于行业平均值4.88亿元和行业中位数1.2亿元 [2] - 中金公司指出3Q25营收6.86亿元，归母净利润1.02亿元，业绩符合预期 [5] - 上海证券预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.94亿元、5.15亿元、7.01亿元 [5] 财务指标分析 - 2025年三季度资产负债率为47.40%，较去年同期的52.81%有所下降，但高于行业平均的42.48% [3] - 2025年三季度毛利率为28.77%，较去年同期的29.79%略有下降，但显著高于行业平均的22.52% [3] - 3Q25净利率创下历史新高，费用控制较好 [5] 股东结构与市场表现 - 公司控股股东为胡铲明，实际控制人为沈燕燕、胡铲明、胡凯纳 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为1.21万户，较上期减少7.73%；户均持有流通A股数量为1.47万股，较上期增加20.36% [5] - 十大流通股东中，香港中央结算有限公司为新进股东，持股289.91万股 [5] 管理层与薪酬 - 董事长胡铲明2024年薪酬为82.34万元，与2023年持平 [4] - 总经理胡凯纳2024年薪酬为85万元，较2023年的50.69万元增加34.31万元 [4] 业务前景与机构观点 - 中金公司维持跑赢行业评级和30.7元目标价，看好国产替代与全球化双轮驱动 [5] - 上海证券首次覆盖给予"买入"评级，认为汽车被动安全行业市场空间大，国产替代潜力大 [5] - 公司在手订单充沛，安全气囊和方向盘量产构建第二增长曲线，25H1两大产品营收和盈利能力快速提升 [5] - 气囊方向盘新业务盈利能力有望改善，预计3Q25毛利率已提升至20%以上 [5]

股价表现与资金流向 - 10月28日盘中股价下跌2.06%至25.71元/股，成交额6978.40万元，换手率1.07%，总市值121.55亿元 [1] - 当日主力资金净流出502.52万元，特大单和大单买卖活跃，特大单买入占比2.34%卖出占比8.88%，大单买入占比18.87%卖出占比19.53% [1] - 公司股价表现强劲，今年以来累计上涨73.88%，近5日、20日、60日分别上涨1.59%、23.73%和43.80% [1] - 今年以来3次登上龙虎榜，最近一次9月30日龙虎榜净买入1.04亿元，买入总额1.86亿元占总成交额29.29% [1] 公司基本情况 - 公司全称为浙江松原汽车安全系统股份有限公司，成立于2001年7月6日，于2020年9月24日上市 [2] - 主营业务为汽车安全带总成、安全气囊、方向盘等被动安全系统产品及特殊座椅安全装置，收入构成安全带58.90%、气囊26.09%、方向盘12.88% [2] - 所属申万行业为汽车-汽车零部件-车身附件及饰件，概念板块包括高送转、QFII持股、新能源车、比亚迪概念等 [2] 财务与股东情况 - 2025年1-9月实现营业收入18.34亿元，同比增长39.98%，归母净利润2.63亿元，同比增长37.93% [2] - A股上市后累计派现1.93亿元，近三年累计派现1.13亿元 [3] - 截至9月30日股东户数1.21万，较上期减少7.73%，人均流通股14739股，较上期增加20.36% [2] - 香港中央结算有限公司为新进第六大流通股东，持股289.91万股 [3]

公司股价表现 - 10月24日，松原安全股价上涨5.6%，报收26.61元/股 [1] - 当日成交金额为6410.79万元，换手率为0.99% [1] - 公司总市值为125.81亿元 [1] 公司主营业务构成 - 公司主营业务为汽车被动安全系统产品，包括安全带总成、安全气囊、方向盘等 [1] - 安全带产品是公司最主要收入来源，占主营业务收入的58.90% [1] - 气囊产品收入占比为26.09%，方向盘产品收入占比为12.88% [1] 基金持仓情况 - 融通基金旗下融通稳健增利6个月持有期混合A（013985）重仓持有松原安全 [2] - 该基金二季度持有松原安全2.57万股，占基金净值比例为1.2%，为第三大重仓股 [2] - 基于当日股价涨幅，该基金持仓浮盈约3.62万元 [2] 相关基金表现 - 融通稳健增利6个月持有期混合A基金最新规模为5191.12万元 [2] - 该基金今年以来收益为1.86%，近一年收益为1.92%，成立以来收益为1.09% [2] - 基金经理樊鑫现任基金资产总规模20.23亿元，任职期间最佳基金回报12.92% [3] - 基金经理李可现任基金资产总规模11.65亿元，任职期间最佳基金回报6.69% [3]

股价表现 - 9月26日股价上涨5.39%至33.80元/股 成交额2.17亿元 换手率4.14% 总市值108.07亿元 [1] - 连续4天上涨 区间累计涨幅达10.7% [1] 公司业务构成 - 主营业务为汽车被动安全系统产品 包括安全带总成(58.9%) 安全气囊(26.09%) 方向盘(12.88%)及其他(2.12%) [1] - 公司成立于2001年7月6日 2020年9月24日上市 注册地位于浙江省余姚市 [1] 基金持仓情况 - 新华稳健回报灵活配置混合发起基金(001004)二季度持仓6.42万股 占基金净值比例2.99% 为第二大重仓股 [2] - 该基金当日浮盈11.11万元 4日累计浮盈19.9万元 [2] - 基金规模5259.59万元 今年以来收益18.82% 近一年收益43.79% 成立以来收益46.71% [2] 基金经理信息 - 基金经理俞佳莹累计任职时间1年127天 管理规模5259.68万元 [3] - 任职期间最佳基金回报25.36% 最差基金回报21.96% [3]

核心观点 - 公司2025年上半年营收11.5亿元，同比增长42.9%，归母净利润1.6亿元，同比增长30.9%，主要受益于被动安全系统全方位持续放量及降本增效、规模效应释放 [1][11][26] - 公司2025年第二季度营收6.1亿元，同比增长40.8%，环比增长14.3%，归母净利润0.88亿元，同比增长41.0%，环比增长19.5%，业绩持续兑现 [1][11][26] 财务表现 - 2025年上半年安全带业务营收6.8亿元，同比增长19.3%，毛利率33.6%，同比持平 [3] - 2025年上半年方向盘业务营收1.5亿元，同比增长283.3%，毛利率16.3%，同比提升9.6个百分点 [3] - 2025年上半年气囊业务营收3.0亿元，同比增长120.8%，毛利率19.4%，同比下降1.4个百分点 [3] - 2025年第二季度毛利率29.2%，环比提升1.3个百分点，同比下降1.5个百分点，主要受产品结构变化影响 [3][26] 业务发展 - 公司安全带单价从2017年36元提升至2024年59元，随着高性能安全带占比提升，单车价值量持续提升 [21] - 安全气囊和方向盘业务2023年下半年开始放量，单车价值量从200元部分提升至500-800元，并进一步向1000-1500元提升 [7] - 公司可转债拟投入缝皮方向盘生产，缝皮方向盘平均单价267元/套，PU方向盘平均单价125元/套，产品结构变化将进一步提升单车价值量 [21] - 公司持续开拓新品，推进遮阳板气囊（预计2026年量产）和远端气囊开发（预计2025年下半年量产） [7] 行业格局 - 全球乘用车被动安全市场规模预计超1000亿元，行业为寡头市场，全球仅有3-4家核心供应商 [5] - 龙头奥托立夫约占全球43%份额，公司约占全球1%份额，规模尚小 [5] - 受益于自主品牌车企崛起和全球化，成本优势显著、响应服务速度快的国产零部件厂商有望跟随国产车企成长 [5] 成本优势 - 产品爬坡上量带来规模效应 [3] - 随织带、气囊布、OPW规模量产，气体发生器逐步自制 [3] - 精细化运营和降本增效战略推进，零部件智能化工厂打造完毕，成本优势进一步突显 [3]

公司信用评级 - 维持浙江松原汽车安全系统股份有限公司主体长期信用等级为A+，维持"松原转债"信用等级为A+，评级展望为稳定[1] - 公司作为国内领先的汽车被动安全系统供应商，在技术研发和客户资源等方面具备竞争优势[3] - 2024年公司营业总收入和利润总额分别为19.71亿元和2.92亿元，同比分别增长53.94%和31.56%[5] 经营状况 - 公司主要产品包括汽车安全带总成、安全气囊和汽车方向盘，2024年产销率保持较高水平[3] - 2024年公司向前五大客户销售金额占销售总额的比例为71.33%，同比增长5.91个百分点，客户集中度高[5] - 公司在建项目投资和产能规模较大，面临一定的资本支出压力和产能去化风险[5] 财务状况 - 2024年公司资产总额31.37亿元，负债总额17.95亿元，资产负债率57.22%[7] - 2024年公司经营活动现金流量净额1.40亿元，同比下降14.11%[7] - 截至2024年底，公司全部债务13.03亿元，其中短期债务占比47.21%[7] 研发与产能 - 截至2024年底，公司拥有有效专利113项，试验室已通过CNAS国家试验室认可[5] - 2024年公司汽车安全带总成、安全气囊和汽车方向盘年产能分别为2600万套、500万套和250万套[5] - 公司在建项目计划投资19.06亿元，尚需投入14.31亿元，其中2025年内预计投资4.11亿元[29] 行业分析 - 汽车零部件行业属于汽车行业上游产业，其发展与汽车行业关系密切[5] - 2024年下游汽车产销量同比有所增长，特别是新能源汽车继续快速增长[15] - 中国汽车零部件供应商数量和收入规模均实现较大增长，但大部分企业仍处于产业链中低环节[15]

公司业务动态 - 松原安全收到全球新能源汽车领军企业B客户的定点通知书，将为其部分车型提供安全件零部件，预计金额4500万元 [1] - 这是公司2025年以来第三次获得客户定点，前两次分别为4月3日获得B客户18款产品定点（第一期销售额约4000万元）和5月19日获得国内知名汽车制造商4.4亿元订单 [1] - 公司专业从事汽车安全带总成、安全气囊、方向盘等汽车被动安全系统产品及特殊座椅安全装置的研发、设计、生产、销售及服务 [1] 财务表现 - 2025年一季度实现营收5.36亿元，同比增长45.34%，净利润7350.58万元，同比增长20.47%，扣非净利润6287.78万元，同比增长8.90% [2] - 2020年—2024年连续五年保持营收净利双增，研发费用从2642.9万元增长至9784.2万元，五年累计达2.88亿元 [2] - 截至2025年第一季度末，公司总资产达32.53亿元，创历史新高，较上年同期的20.85亿元同比增长56.02% [2] 研发与技术 - 截至2024年12月31日，公司拥有有效专利113项，涵盖安全带预紧装置、智能锁扣等核心技术 [2] - 公司试验室已通过CNAS国家试验室认可 [2]

市值与业绩相关 - 公司将加强市值管理，促使股价与基本面及行业赛道匹配 [2] - 认为当前市场估值有较大提升空间 [4] - 预计25年度保持近年复合增速，具体指标关注定期报告和业绩预告 [12] 营收与盈利情况 - 2024年营收增长53.94%，因中国汽车市场发展、主要客户市场份额增长和新产品市场扩充 [2][3] - 本期盈利水平持续稳定提升 [4] - 2024年毛利率和净利率同比略微下降，受产品结构变化和市场竞争以价换量影响，将推进降本活动等提升盈利能力 [10] - 一季度营收增长超50%，预计二季度净利润增速环比、同比有明显改善 [9] 资本运作与产能规划 - 会利用资本平台，采用再融资等方式促进公司发展，2024年12月已披露第二轮再融资预案 [3] - 合肥基地和临山基地是近两年产能布局重点，已在实施中 [5] - 马来西亚工厂预计25年度9月投产，为海外扩张积累经验，开拓欧洲及北美市场 [6] - 产能利用率控制在行业合理水平，新建产能是针对在手订单和项目，以及改善全产业链工艺工序瓶颈 [6][7] 市场合作与战略 - 与蔚来、理想、小鹏等头部新势力、新能源企业建立供货关系，安全带产品对油车、电车适用性强，两者市场份额接近，未来围绕新能源车提供性价比高的安全系统解决方案 [8] - 主营业务收入中汽车安全带总成占64.16%，汽车安全气囊占24.10%，汽车方向盘占6.66%；安全带是基础产业和第一增长点，气囊&方向盘是22年起产业化的事业部和第二增长点，长远看两大事业部将各占半壁江山，未来基于主业向控制器、汽车电子领域评估投资 [12] - 成立电子事业部，研发布局主动预紧式安全带、气囊控制器、碰撞传感器等产品，结合汽车电动化、智能化趋势探索其他发展方向和产品 [12] 研发与现金流 - 2024年研发投入9784.17万元，同比增长45.32%，用于新产品、新客户项目研发，上海研发中心建设等 [11] - 2024年现金流量净额下降因投资支出增加，将通过多渠道融资和加强客户应收款管理改善现金流 [11][12] 行业地位与未来目标 - 公司整体业绩位于行业前列，业绩增幅、产品毛利率、净资产收益率等指标有优势 [12] - 25年是上市后第一个五年规划闭关之年，实现质的跨越，26年起将设立更宏伟目标，持续加大研发投入巩固行业地位 [13]