大小盘风格轮动月度策略 - 7月量化模型信号为0.83，结合历史7月小盘略占优的日历效应，建议超配小盘风格 [1] - 中长期（未来一两年）更看好小盘风格，当前市值因子估值价差为1.15，较历史高点区域1.7~2.6处于低位 [1] - 6月判断失误（风格均衡配置超额收益0%），但模型6月4日已发出小盘信号，因策略仅采用月末信号未调整 [1] - 本年策略相对于等权（沪深300和中证2000）基准超额收益3.3% [1] 价值成长风格轮动月度策略 - 7月量化模型信号为0.33，叠加历史7月成长占优规律，建议超配成长风格 [2] - 本年策略相对于等权（国证成长和国证价值）基准超额收益6.2% [2] 风格因子表现跟踪 - 8大类因子中：本月波动率、价值因子正向收益显著，大市值、流动性因子负向收益突出；本年波动率、动量因子表现最佳，大市值、流动性因子持续弱势 [2] - 24个细分因子中：本月贝塔、行业动量、短期反转因子正向收益领先，大/中市值及流动性因子拖累；本年分析师情绪、贝塔、动量因子占优，大/中市值及行业动量因子表现最差 [2] 因子协方差矩阵更新 - 股票协方差矩阵通过多因子模型拆解为因子协方差矩阵与股票特质风险矩阵结合，2025/06/30数据已完成更新 [3]

物业应收账款研究 - 行业应收账款规模从2021年开始步入增长，2020-2024年30家上市物企应收账款合计规模分别为291.8亿元、483.2亿元、683.4亿元、742.5亿元和753.7亿元，增速分别为+42.6%、+65.6%、+41.4%、+8.7%和+1.5%，2023年起增速收窄明显 [3] - 关联方应收占比由47%降至39%，第三方应收占比由53%上升至61%，母公司出险企业关联方应收占比由2019年91%下降至2024年44% [4] - 样本企业账期拉长，1年以内应收账款占比由2019年89%降至2024年58%，应收账款计提比例由4%跃升至26%，综合回款率从90%下降至78% [4] - 母公司背景优秀及商管类企业的应收/营收占比较低，商管类企业商户缴费较好收回，不存在长期欠费情况 [3][5] 投资建议 - 具备独立业务竞争能力、能合理减少关联交易的企业是重要衡量标准 [5] - 推荐关联母公司背景优秀、历史问题逐步出清且应收账款风险可控、商业模式具有天然优势的企业 [5] 大小盘风格轮动 - 月度量 化模型信号为0.83，历史7月小盘略占优，建议7月超配小盘风格，中长期更看好小盘风格 [10] - 市值因子最新估值价差为1.15，相对历史高点区域1.7~2.6，估值价差当前位置不高 [10] - 本年大小盘风格轮动月度策略相对于等权基准超额收益3.3% [10] 价值成长风格轮动 - 月度量化模型信号为0.33，指向成长风格，历史7月成长相对占优，建议7月超配成长风格 [11] - 本年价值成长风格轮动策略超额收益6.2% [11] 风格因子表现 - 8个大类因子中，本月波动率、价值因子正向收益较高，大市值、流动性因子负向收益较高 [11] - 24个风格因子中，本月贝塔、行业动量、短期反转因子正向收益较高，大市值、中市值、流动性因子负向收益较高 [11] 因子协方差矩阵 - 利用多因子模型将股票协方差矩阵拆解为因子协方差矩阵和股票特质风险矩阵的结合，完成较为准确的估计 [12]

风格轮动策略 - 风格轮动是依据ETF特征进行交易的行为，常见的类型包括大小盘轮动和成长价值轮动 [1] - 风格轮动的逻辑依赖于权益资产价格的两个驱动因素：盈利和估值，其中盈利是主导风格强弱的关键因素 [1] 价值成长轮动策略 - 价值类股票通常具备更好的安全边际，而成长类股票可能具备更好的盈利前景 [1] - 成长与价值的盈利增速差和收益率差呈现高度正相关性，当盈利增速差值扩大时，成长表现会超过价值 [1] - 可通过观察风格间的相对业绩增速趋势或估值指数来进行风格配置 [1] 大小盘轮动策略 - 大小盘轮动通常根据市场环境和经济周期的变化来进行，并参考月频宏观经济数据辅助判断 [1] - 大盘股在国民经济中比重更高，更容易受到经济周期影响：经济增长上行阶段大盘股盈利上升速度通常高于小盘股，下行阶段受影响更大 [1] - 流动性环境对估值有重要影响：流动性充裕时资金外溢至小盘股，收紧时大盘股表现更佳 [1]

分析师：柏逸凡 登记编号：S0890524100001 分析师：程秉哲 登记编号：S0890522110001 投资要点 本报告统计时间为2025.06.16-2025.06.20。 先调整才能见彩虹，防守待反击。A股短期内缺乏催化，市场波动压力有所增加。在中央汇金托底 的背景下，大盘权重风格下行空间相对有限，建议短期可关注银行、红利低波等防守方向。新消 费、创新药等题材以及小微盘方向短期调整风险偏高，投资者可适度等待，在风险释放之后，将 迎来更具性价比的布局机会。从成交占比来看，科技方向4月以来持续回落，当前风险相对较低， 在高弹性方向上的短期性价比更优。 权益市场， 上周，市场风格方面，大盘价值风格仍占优势；市场风格波动方面，大小盘风格波动 下降，价值成长风格波动保持在近一年低位。市场结构方面，上周，行业指数超额收益离散度保 持在近一年低位，成分股上涨比例有所下降，行业轮动速度上升；交易集中度方面，前100个股成 交集中度以及前5行业成交额占比均维持在近一年较低水平。市场活跃度方面，上周，市场波动率 保持在近一年低位，市场换手率略有上升。 商品市场方面， 上周，黑色、贵金属板块趋势强度下降，农产品板块趋势 ...

截至2025年6月23日 13:08，中证500质量成长指数(930939)下跌0.49%。成分股方面涨跌互现，华海药业 (600521)领涨4.11%，通富微电(002156)上涨3.48%，海油发展(600968)上涨2.15%；乖宝宠物(301498)领 跌2.87%，安克创新(300866)下跌2.68%，首旅酒店(600258)下跌2.41%。500质量成长ETF(560500)下跌 0.63%，最新报价0.95元，成交159.87万元。从资金净流入方面来看，500质量成长ETF近3天获得连续资 金净流入，合计"吸金"479.92万元。 国泰海通证券指出，短期风险释放后，中国股市的核心矛盾仍在内而不在外，我们对行情的看法仍比共 识更乐观：1）投资人关于经济形势与国际形势的复杂性认识是充分的，而新技术、新消费等商业机会 开始涌现，推动经济预期企稳回升；2）利率降至低位后，长期国债收益破2与存款利率破1，中国股市 的无风险利率实质性降低，投资股票的机会成本下降，长期入市和居民入市进入历史转折点；3）及 时、得当与合理的宏观政策，更重视投资者回报的资本市场基础制度改革，对于推动经济社会风险评价 的降低与改 ...

公募基金费率改革 - 中国证监会于2023年7月启动公募基金费率改革，旨在破解"基金赚钱，基民不赚钱"的行业痛点 [1] - 首批创新浮动管理费率模式的基金产品发行，成为公募基金业高质量发展的重要抓手 [1] - 鹏华共赢未来混合(A：024467，C：024468)作为首批产品之一，拟任基金经理袁航拥有10年间8次战胜市场的优秀业绩 [1] 基金经理袁航的业绩表现 - 袁航是业内少有的"双十"基金经理，拥有15年证券从业经验和近10年基金管理经验 [2] - 管理鹏华先进制造10个完整自然年度中有8年相对沪深300指数获得正超额收益 [2] - 截至2025年6月17日，鹏华先进制造任职净值增长率超200%，年化净值增长率近11% [2] - 鹏华策略优选自2015年8月13日至今实现101.97%净值增长率，同期沪深300收益率为-0.39% [2] 袁航的投资风格 - 投资风格为均衡价值成长，核心特征是长期持有优质资产、低换手率、注重安全边际与股东回报 [3] - 持仓主要覆盖消费、大金融及大制造领域，前十大重仓股平均持有15.7个季度 [3] - 重仓股估值大部分时间远低于同类基金，展现明显低估特征 [3] - 持仓集中度从2018Q1的47%提升至2025Q1的79%，反映投资实力和信心提升 [3] 市场展望与新产品策略 - 袁航认为市场仍存在上行空间，机遇总体大于风险，对2025-2026年股票市场持积极态度 [4] - 鹏华共赢未来混合采用70%沪深300+10%恒生指数+20%中证综合债为业绩基准 [4] - 袁航表示将延续过去的投资理念和方法，与投资者风险共担、利益共享 [4]

市场行情回顾 - 沪指冲上3400后市场做多动能不足，周二调整无明显利空，周五主因中东地缘风险，显示市场上行动能减弱、波动风险提升 [2][4][5] - 中东局势升级导致不确定性偏高，短期建议适度偏防守，关注银行、黄金、石油石化、军工等防御题材，新消费、科技、医药、化工题材股需等待风险缓和 [2][5] 股票市场因子跟踪 - 市场风格方面，大盘价值风格重回优势，大小盘风格波动上升，价值成长风格波动下降 [7] - 市场结构方面，行业指数超额收益离散度继续下降，成分股上涨比例保持，行业轮动速度下降，前100个股成交集中度及前5行业成交额占比均略有下降 [7] - 市场活跃度方面，波动率和换手率均略有下降 [8] 商品市场因子跟踪 - 贵金属、有色板块趋势强度继续上升，能化板块趋势强度下降 [12] - 基差动量方面，贵金属、有色、能化板块基差动量快速上升 [12] - 波动率方面，能化板块波动率较高，农产品板块波动率快速下降，贵金属板块波动率快速上升 [12] - 流动性方面，各板块流动性均上升，能化板块流动性上升较快 [12] 期权市场因子跟踪 - 上证50与中证1000隐含波动率无明显趋势，中证1000隐波维持在近三年极低水平 [19] - 上证50和中证1000看跌期权偏度上升，显示市场对未来行情存在担忧 [19] 可转债市场因子跟踪 - 转债市场估值端保持韧性，百元转股溢价率小幅抬升，但低转股溢价率转债占比仍在增加 [21] - 市场成交额回落，近期在历史一年中位数附近震荡，信用利差小幅走阔 [21]

北化股份调研纪要 - 2024年西安生产线关停导致硝化棉产销量减少 防化及环保产业受专项订货及审价退款等因素影响 营业收入及利润水平出现下滑 [1] - 2025年预计硝化棉市场需求保持稳定 油墨行业高端彩印市场增长 含能棉市场需求有所增长 [1] - 持续推进硝化棉产品结构优化 定价机制灵活 随行就市 [1] - 注重安全环保投入 通过多种措施确保产线安全风险可控 [1] - 2025年一季度营业收入增加14,690万元 利润总额增加4,572万元 [1] - 计划聚焦主责主业 内生与外延发展并重 积极论证闲置募集资金投向规划 [1] 海光信息调研纪要 - 与中科曙光并购重组旨在提升算力产业核心竞争力 通过换股吸收合并方式 海光信息承继中科曙光全部资产 [2] - 换股比例基于定价基准日前120个交易日的股票交易均价确定 中科曙光1股换0.5525股海光信息 [2] - 募集配套资金将用于支付并购交易税费 补充流动资金等 发行对象不超过35名特定投资者 [2] - 整合后将实现从高端芯片设计到高端计算机整机 系统的闭环布局 提升技术和应用协同 [2] - 通过"强链补链延链"提升产业链韧性 形成完整的产品供应体系 推动数字产业健康发展 [2] - 需获得吸并双方董事会 股东大会 市场监管总局等审批 存在不确定性 [2] - 不符合科创板投资者适当性管理要求的中科曙光股东将通过特定账户持有或卖出海光信息股票 [2] 煜德投资机构背景 - 由长期业绩卓越 专注价值成长投资的资深基金经理靳天珍先生创办 [3] - 打造出专家型投研团队和复合型运营团队 2017年为创造新时代业绩再次出发 [3] - 立足中国证券市场 聚焦A股上市公司投资机会 同时在海外市场及对冲基金有适当布局 [3] - 以深度研究为投资决策唯一导向 通过深入研究发掘并收获根植中国经济的商业和投资机会 [3] - 依靠扎实的价值判断穿越不同市场周期 为客户创造可持续的稳定回报 [3]

中国股市"转型牛"格局 - 中国股市"转型牛"格局越来越清晰 战略看多2025年 主要基于经济冲击和出清调整后估值收缩边际影响减小 [1] - 股票价格反映未来预期 预期变动主要矛盾从经济周期波动转为贴现率下降 尤其是无风险利率与风险认识的系统性降低 [1] - 中国政策"三支箭"(化解债务/提振需求/稳定资产价格)和资本市场改革有助于提振长期假设 推动"转型牛" [1] 6月投资主线 - 投资主线分为三个方向：科技AI+(Deepseek突破与开源引领)/消费股估值修复与分层复苏/低估红利崛起 [2] - 低估红利高度取决于AI产业趋势进展 而AI产业趋势进展取决于应用端和消费端突破 [2] 消费行业估值分化 - 新消费(零食/保健品/食品添加剂)受渠道和品类创新驱动 呈现结构性红利 估值有望创新高 [3] - 传统食品饮料龙头(啤酒/饮料)通过产品创新和渠道拓展实现大单品增长 估值或将提升 [3] - 新消费与价值成长并行 龙头间可能出现分化 [3]

投资建议： 新消费与价值成长并行，大众品首选成长，重视换季消费机会，白酒绝对价值显现。 报告导读： 新消费与价值成长并行，把握换季机会，估值提升。白酒短期受政策影响，长 期绝对价值凸显。大众品啤酒饮料旺季催化，大单品新渠道成长性凸出。 新消费与价值成长并行，标的分化和估值提升。 一方面， 新渠道和新品类创新驱动新消费结构性红利， 主要体现在零食、保健品、食品添加剂赛道；另一方面，传统食品饮料龙头依赖强大的产品创新能力、渠 道拓展能力实现大单品的稳健强劲增长，主要体现在啤酒、饮料赛道。我们预计新消费与价值成长并行， 龙头间或将逐步出现分化，新消费标的估值有望创新高，传统消费估值或将提升。 白酒：短期受政策影响，长期绝对价值凸显。 近期中共中央、国务院印发修订后的《党政机关厉行节约反 对浪费条例》，其中涉及用酒部分我们认为属于纪律的再度强调，我们预计白酒行业龙头或将持续挖掘新 场景和潜在增量，加速白酒商品属性重塑和消费结构转型。对于白酒板块，我们延续前期观点，行业 2025Q2 产业景气度环比角度仍在寻底，价格端压力大于量的压力，大部分企业短期业绩表现愈发依赖于 核心市场的市占率提升，且愈发依赖于腰部及以下单品驱 ...