行业与公司 * 锑行业 [1] 核心观点与论据 全球锑矿供应 * 2024年全球矿山原料折合金属量仅10万吨 与十年前中国一家的产量相当 [2][3] * 全球缺乏新的大型锑矿山发现 俄罗斯 塔吉克斯坦和澳大利亚等国的锑矿多为共生矿 在黄金价格高企时锑生产被忽视 [3] * 中国锑矿产量从十年前的10万吨降至2024年的3.6万吨 加上铅锌矿和金矿的产量总计约7万吨 [3] * 主要生产区域包括陕西TV和塔吉克斯坦华钰 产量可达万吨级别 美国 加拿大等地年产量通常在百吨级别 [22] * 锡矿山2024年产量达到9,800吨 [23] 中国冶炼地位与原料进口 * 中国仍是全球最大锑品冶炼国 2024年冶炼产品折合金属超过10万吨 [2][5] * 约30%原料依赖进口 主要来自缅甸 泰国和塔吉克斯坦 [2][5] * 塔吉克斯坦的大型项目实际产量远低于设计水平 [5] * 中国企业在金锑冶炼技术方面处于世界领先水平 能实现最佳回收率 [24] 全球需求结构 * 2024年全球锑需求约十一二万吨 大致平衡 [2][7] * 阻燃剂是最大消费领域 占总需求约一半 即6万多吨 [2][7] * 铅酸蓄电池领域需求稳定 目前看不到被锂电池完全替代的可能性 [7][8] * 中国2024年锑消费量约为72,000吨 占全球70% 其中35%用于阻燃领域 [12] * 光伏玻璃产业对锑的需求现阶段约为1万吨左右 [29] 中国特殊需求领域 * 中国是全球最大的聚酯塑料生产国 聚酯塑料瓶催化剂需求量大 [11] * 中国光伏玻璃产量占世界90%以上 对焦锑酸钠作为澄清剂有巨大需求 年消费量折合金属约一万多吨 [11] 出口管制与贸易影响 * 中国自2024年8月15日起对锑产品实施出口管制 以反制美国及西方国家的科技封锁 [4][13] * 2025年1到6月 氧化锑的出口量同比下降了百分之七八十 从去年同期的17,000吨降至今年的四五千吨 [15] * 但因价格上涨 出口额下降幅度不到50% 每吨氧化锑的单价比去年增长了102% [15] * 目前有11家企业已提交出口申请并等待审批 预计第一批批准将在本月底或下月初完成 [13][14] 回收利用情况 * 锑是二次资源利用最困难的金属之一 全球每年约12万吨需求量中 仅铅酸蓄电池领域可回收约2万吨 占比不到20% [4][17] * 美国在铅酸蓄电池回收方面较为先进 每年再生铅产量约100多万吨 但其锑循环使用量也仅有两三千吨 [17][18] 价格与替代风险 * 阻燃剂市场由于价格上涨已出现替代品迹象 保持合理价格在8万元左右较为重要 以避免价格过高导致永久性替代 [30] 其他重要内容 * 北京快递行业的电动车几乎全部使用铅酸蓄电池 因锂电池在极端温度下无法正常工作 [9] * 中国的汽油价格包含33%的消费税 导致电动汽车运行成本明显低于传统燃油车 电动汽车普及率较高 [10] * 锑行业目前几乎没有库存 原料供应紧张是核心问题 [28] * 俄罗斯吉定黄金公司拥有世界级的大型金溪矿 但选矿技术不佳 目前几乎没有含锑的t金出口到中国 [27] * 湖南黄金公司2025年投产了创新性的酸性湿法处理工艺 是全球首创 能够处理一万多吨t金 [26]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 供给端进口原料量减价增对内盘锑价形成偏强支撑，海外冶炼厂投产后或加剧进口锑矿紧缺矛盾；需求端阻燃剂、光伏玻璃等需求经近3个月压力测试已充分筑底，下半年预计平稳运行；合规出口通道有望边际放宽，看好出口边际修复带动内盘价格向上收敛及实物出口量改善；中长期看，锑行业供需基本面优秀，地缘博弈下锑战略金属属性凸显、行政管控或放大供需矛盾，锑价有望中长期高位运行 [3][42] 根据相关目录分别进行总结 锑价复盘：内外需负反馈导致内盘锑价阶段性走弱 - 截至7月11日，锑精矿价格15.15万元/金属吨，较4月高点下跌31%；锑锭价格17.85万元/吨，较4月高点下跌28%；外盘锑锭价格51万元/吨，较4月初上涨9%，内外盘价差走阔至33万元/吨 [1][10] - 锑价处于出口管制扰动第三阶段，出口管制分隔内外市场，使商品价格偏离“一价定律”，锑价走势分三个阶段：2024.08 - 2025.02内跌外涨、内外盘价差走阔；2025.02 - 2025.04内外同涨、内外盘价差收窄；2025.04 - 2025.07内跌外涨、内外盘价差再次走阔 [10][12] 出口政策边际松动，内盘锑价或向上突破 - 近30日锑价企稳，已充分筑底：阻燃剂方面，阻燃母粒价格反映下游顺价顺畅，部分海外需求方转向国内采购，下游处于刚需采购状态，需求难有进一步负反馈；光伏玻璃方面，“430”与“531”新政使表观装机量提升，但实际装机量与去年下半年基本持平，SMM预测2025年全年国内装机量约293GW，同比+6%，光伏玻璃联合减产计划落实有限，若减产改善盈利及预期，利于恢复锑品采购节奏；进口锑矿成本强支撑，1 - 5月锑矿进口量1.6万吨，同比 - 24%，5月进口量0.23万吨，环比 - 45%，单价环比 + 39%，内外盘价差支撑内盘锑价 [2][21][31] - 5月起打击战略矿产走私出口专项行动及加强出口审查力度，限制出口通道，内外盘价差极端走阔；7月10日商务部公告显示合规出口通道有望边际修复，带动内盘向上收敛 [3][36] 投资建议 - 把持优质资源的矿企有望受益于锑行业景气向上，建议关注华钰矿业、湖南黄金、华锡有色 [4][42]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告主要对中国金属锑行业市场规模进行测算，通过分析中国金属锑在阻燃剂、光伏玻璃、铅酸电池、化学制品（聚酯催化剂）及其他领域的需求量，得出中国金属锑的整体需求量[10]。 根据相关目录分别进行总结 中国金属锑需求量 - 2021 - 2030年中国金属锑需求量分别为7.95、7.78、9.37、9.71、8.98、8.64、8.4、8.21、8.25、8.3万吨，计算公式为中国金属锑需求量 = 阻燃剂金属锑用量 + 光伏玻璃锑金属需求量 + 铅酸电池锑金属需求量 + 化学制品（聚酯催化剂）领域锑需求量 + 其他领域锑需求量[10]。 各领域锑需求量 - **阻燃剂金属锑用量**：2021 - 2030年分别为4.09、3.93、4.06、4.05、4.04、4.02、4、3.97、3.94、3.9万吨，计算公式为阻燃剂金属锑用量 = 中国阻燃剂产量×溴系阻燃剂占比×溴系阻燃剂产量与锑金属用量转换系数[11][29]。 - **光伏玻璃锑金属需求量**：2021 - 2030年分别为0.47、0.76、2.02、2.65、2.49、2.63、2.73、2.82、2.91、3万吨，计算公式为光伏玻璃锑金属需求量 = 中国光伏玻璃焦锑酸钠需求量×0.4934[12][68]。 - **铅酸电池锑金属需求量**：2021 - 2027年分别为1.97、1.67、1.86、1.57、1.01、0.55、0.24万吨，2028 - 2030年为0万吨，计算公式为铅酸电池锑金属需求量 = 中国铅酸蓄电池产量×千伏安时到千瓦时换算系数×每kWh需要电池总重×板栅质量占比×含锑铅酸蓄电池占比×锑重量占比×10[13][100]。 - **化学制品（聚酯催化剂）领域锑需求量**：2021 - 2030年分别为0.88、0.87、0.87、0.87、0.86、0.86、0.86、0.85、0.85、0.85万吨[103]。 - **其他领域锑需求量**：2021 - 2030年分别为0.54、0.55、0.56、0.57、0.58、0.58、0.57、0.57、0.56、0.56万吨[108]。 各领域相关数据 - **中国阻燃剂产量**：2021 - 2030年分别为117.14、114.52、122、125.66、129.43、133.31、137.31、141.43、145.67、150.04万吨[16]。 - **溴系阻燃剂占比**：2021 - 2030年分别为16.8%、16.5%、16%、15.5%、15%、14.5%、14%、13.5%、13%、12.5%[20]。 - **溴系阻燃剂产量与锑金属用量转换系数**：2021 - 2030年均为0.21[25]。 - **中国光伏新增装机量（保守估计）**：2021 - 2030年分别为54.88、87.41、216.88、277.57、255、262.91、271.06、279.46、288.12、297.05GW[34]。 - **单面组件市场份额**：2021 - 2030年分别为62.6%、59.6%、33%、22.4%、13%、3%、0%、0%、0%、0%[39]。 - **单面组件需求量**：2021 - 2026年分别为192.39、291.74、400.79、348.18、185.64、44.17万吨，2027 - 2030年为0万吨，计算公式为单面组件需求量 = 中国光伏新增装机量（保守估计）×单面组件市场份额×5.6[44]。 - **双面组件市场份额**：2021 - 2030年分别为37.4%、40.4%、67%、77.6%、87%、97%、100%、100%、100%、100%[49]。 - **双面组件需求量**：2021 - 2030年分别为149.83、257.79、1060.76、1572.38、1619.51、1861.67、1978.74、2040.06、2103.28、2168.47万吨，计算公式为双面组件需求量 = 中国光伏新增装机量（保守估计）×双面组件市场份额×7.3[54]。 - **中国组件需求量**：2021 - 2030年分别为342.22、549.53、1461.55、1920.56、1805.15、1905.83、1978.74、2040.06、2103.28、2168.47万吨，计算公式为中国组件需求量 = 单面组件需求量 + 双面组件需求量[57]。 - **焦锑酸钠添加比例**：2021 - 2030年均为0.28%[60]。 - **中国光伏玻璃焦锑酸钠需求量**：2021 - 2030年分别为0.96、1.54、4.09、5.38、5.05、5.34、5.54、5.71、5.89、6.07万吨，计算公式为中国光伏玻璃焦锑酸钠需求量 = 中国组件需求量×焦锑酸钠添加比例[65]。 - **中国铅酸蓄电池产量**：2021 - 2030年分别为2.52、2.37、2.98、2.88、2.94、3、3.06、3.12、3.18、3.24亿千伏安时[73]。 - **千伏安时到千瓦时换算系数**：2021 - 2030年均为0.83[77]。 - **每kWh需要电池总重**：2021 - 2030年均为25公斤[81]。 - **板栅质量占比**：2021 - 2030年均为25%[86]。 - **含锑铅酸蓄电池占比**：2021 - 2023年均为75%，2024年为75%，2025 - 2026年分别为55%、35%，2027年为15%，2028 - 2030年为0%[90]。 - **锑重量占比**：2021年为2%，2022 - 2023年分别为1.8%、1.6%，2024 - 2025年分别为1.4%、1.2%，2026 - 2030年均为1%[95]。

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告围绕中国金属锑行业市场规模展开测算，通过对中国金属锑在阻燃剂、光伏玻璃、铅酸蓄电池、化学制品（聚酯催化剂）及其他领域的需求量分析，得出2021 - 2030年中国金属锑的需求规模[10]。 根据相关目录分别进行总结 中国金属锑需求量 - 2021 - 2030年中国金属锑需求量分别为7.95、7.78、9.37、9.71、8.98、8.64、8.4、8.21、8.25、8.3万吨，计算公式为中国金属锑需求量=阻燃剂金属锑用量+光伏玻璃锑金属需求量+铅酸电池锑金属需求量+化学制品（聚酯催化剂）领域锑需求量+其他领域锑需求量[10]。 各领域锑金属需求量 - **阻燃剂金属锑用量**：2021 - 2030年分别为4.09、3.93、4.06、4.05、4.04、4.02、4、3.97、3.94、3.9万吨，计算公式为阻燃剂金属锑用量=中国阻燃剂产量×溴系阻燃剂占比×溴系阻燃剂产量与锑金属用量转换系数[11][29]。 - **光伏玻璃锑金属需求量**：2021 - 2030年分别为0.47、0.76、2.02、2.65、2.49、2.63、2.73、2.82、2.91、3万吨，计算公式为光伏玻璃锑金属需求量=中国光伏玻璃焦锑酸钠需求量×0.4934[12][68]。 - **铅酸电池锑金属需求量**：2021 - 2027年分别为1.97、1.67、1.86、1.57、1.01、0.55、0.24万吨，2028 - 2030年为0万吨，计算公式为铅酸电池锑金属需求量=中国铅酸蓄电池产量×千伏安时到千瓦时换算系数×每kWh需要电池总重×板栅质量占比×含锑铅酸蓄电池占比×锑重量占比×10[13][100]。 - **化学制品（聚酯催化剂）领域锑需求量**：2021 - 2030年分别为0.88、0.87、0.87、0.87、0.86、0.86、0.86、0.85、0.85、0.85万吨[103]。 - **其他领域锑需求量**：2021 - 2030年分别为0.54、0.55、0.56、0.57、0.58、0.58、0.57、0.57、0.56、0.56万吨[108]。 各领域相关数据 - **中国阻燃剂产量**：2021 - 2030年分别为117.14、114.52、122、125.66、129.43、133.31、137.31、141.43、145.67、150.04万吨[16]。 - **溴系阻燃剂占比**：2021 - 2030年分别为16.8%、16.5%、16%、15.5%、15%、14.5%、14%、13.5%、13%、12.5%[20]。 - **溴系阻燃剂产量与锑金属用量转换系数**：2021 - 2030年均为0.21[25]。 - **中国光伏新增装机量（保守估计）**：2021 - 2030年分别为54.88、87.41、216.88、277.57、255、262.91、271.06、279.46、288.12、297.05GW[34]。 - **单面组件市场份额**：2021 - 2030年分别为62.6%、59.6%、33%、22.4%、13%、3%、0%、0%、0%、0%[39]。 - **双面组件市场份额**：2021 - 2030年分别为37.4%、40.4%、67%、77.6%、87%、97%、100%、100%、100%、100%[49]。 - **焦锑酸钠添加比例**：2021 - 2030年均为0.28%[60]。 - **中国铅酸蓄电池产量**：2021 - 2030年分别为2.52、2.37、2.98、2.88、2.94、3、3.06、3.12、3.18、3.24亿千伏安时[73]。 - **千伏安时到千瓦时换算系数**：2021 - 2030年均为0.83[77]。 - **每kWh需要电池总重**：2021 - 2030年均为25公斤[81]。 - **板栅质量占比**：2021 - 2030年均为25%[86]。 - **含锑铅酸蓄电池占比**：2021 - 2023年均为75%，2024年为75%，2025 - 2026年分别为55%、35%，2027年为15%，2028 - 2030年为0%[90]。 - **锑重量占比**：2021 - 2023年分别为2%、1.8%、1.6%，2024 - 2030年均为1%[95]。

小金属板块异动 - 3月7日A港股市场震荡收跌，但小金属板块逆势集体飙升，工业金属、稀有金属涨幅均超2%，华钰矿业、湖南黄金等十多只小金属股涨停 [1] - 华钰矿业作为锑金属核心概念股，4天3板，一周涨幅高达47.8%，在弱势市场中表现尤为突出 [3] - 小金属板块平时少人关注，此次突然"暴走"引发市场关注 [4] 锑金属供需与价格变动 - 锑金属应用广泛但全球储量有限，长期处于易涨难跌趋势 [5] - 2024年上半年受环保政策影响国内锑矿生产受限，俄罗斯进口受阻，供应端收缩明显 [5] - 光伏产业蓬勃发展带动锑需求大增，家电行业稳健发展也提升阻燃剂领域需求，1号锑锭价格涨幅一度接近90% [5] - 2024年7月起国内光伏玻璃行业去产能导致锑需求转弱，8月15日商务部对锑实行出口管制，9月15日实施后10月出口量降至冰点 [6] - 2024年锑品出口仅2.9万吨，同比下降23% [6] - 2024年12月3日商务部要求原则上不予许可锑对美国出口，海外锑市场短缺加剧 [6] 国内外价差扩大 - 中国是全球重要锑供给国，全球80%锑产自中国 [7] - 2024年9月初2锑锭报价约18万元/吨，2025年3月5日报价超40万元/吨，国内报价16-16.1万/吨，内外价差达24万元 [7] - 国产锑自2023年末的79540元/吨涨至2025年3月7日的160875元/吨，涨幅翻倍 [7] - 价差从2025年1月开始显著加速扩大，这也是华钰矿业股价从1月加速启动的关键原因 [8] 全球锑供给收缩 - 全球锑矿产量自2011年起进入下降趋势，由17.8万吨/年下滑至2024年的10万吨/年 [9] - 2023年全球锑储量217万吨，中国占比29%，较2013年的52%下降23个百分点 [10] - 俄罗斯极地黄金2024年浮选锑精矿产量断崖式下跌53%至1.27万吨，下半年产量同比暴跌70% [10] - 机构推测在中国锑出口管控背景下，极地黄金产量下降或导致全球锑供给量骤降8%-10% [11] - 极地黄金是中国第二大锑供应商，其产量腰斩将直接冲击国内供应链，加剧原料紧张 [12] 需求端表现 - 国内锑需求量稳步提升，来自出口复苏及光伏行业和阻燃剂需求预期向好 [13] - 锑金属下游应用结构：阻燃剂43%，光伏超白玻璃30%，聚酯催化剂14%，合金应用11% [13] - 2025年一季度锑系阻燃材料报价开始上涨，年涨幅达30%以上，高于锑锭涨幅 [13] - 光伏玻璃需求回暖有望提升锑需求，光伏行业抢装潮迹象显现 [14] - 2025年6月1日前光伏企业需完成项目投产以锁定较高电价，山东、河南已出现集中并网现象 [14] - 3月5日当周光伏玻璃库存33.83天，环比下降3.33天，玻璃报价上行2元/平方米 [14] 行业前景展望 - 券商预计2025年锑行业维持供不应求状态，2024-2027年供需缺口为1.9/2.8/3.0/3.9万吨 [15] - 在供需缺口长期扩大及国内外巨大价差共同作用下，国内锑价有望持续上涨并刷新历史新高 [15]

行业近况 - 中国海关恢复氧化锑出口编码，拥有出口资质的企业开始申请出口许可证，目前发放正常 [1] 锑的战略地位与优势 - 锑因稀缺、难回收被多国列为关键矿产，中国在锑矿储量(34%)、产量(47%)、冶炼及回收产量(89%)、终端需求(63%)均居全球首位 [8] - 锑的地壳元素丰度仅高于铟，全球静态储采比23年，中国16年，稀缺性显著 [5] 出口管制与市场反应 - 8月15日锑出口管制公告后，8/9月锑出口量环比+25%/+61%，但9月15日后降为0 [2] - 氧化锑占出口总量75%以上，许可证发放有望推动出口量回升 [18] - 出口管制后内外盘锑价背离：截至11月1日国内锑价-8%，MB锑价+52% [34] 需求端分析 - 2023年锑下游消费结构：阻燃剂52%(家电关联)、光伏玻璃22% [22] - 家电以旧换新政策带动前9月空冰洗销量同比+12%，阻燃剂需求季节性回升 [22] - 光伏玻璃日熔量9.5万吨(较7月高点-18%)，冷修速度放缓减轻需求拖累 [22] 供应端约束 - 9月国内锑锭产量5520吨(同比-19%)，库存1250吨(同比-4%)处于历史低位 [27] - 俄罗斯含锑矿砂进口扰动：9月山东进口量环比-25%，前9月累计同比-28% [27] 中长期供需展望 - 2024-2027年全球锑供需缺口预计达-0.9/-1.3/-1.0/-1.4万吨，缺口比例-6%至-9% [37] - 供应CAGR 0.6% vs 需求CAGR 2.7%，矿端增量有限(华锡、华钰项目为主) [37]