行业投资评级 - 有色金属行业评级为"强于大市" [2] 基本金属 - 铜的供给瓶颈主要在矿端，增量受限于前期资本开支，TC/RC反映精矿与电解铜供需关系 [15][17] - 铜需求结构中建筑占比较高(2024年数据)，新能源领域提供增量需求 [17] - 铝的供应瓶颈在冶炼端，吨铝盈利决定运行产能，2025年国内电解铝建成产能达300万吨 [22][24] - 铝库存主要跟踪国内铝锭及铝棒社会库存，吨铝现金盈利为负时企业有停产意愿 [24] 贵金属 - 2022年以来全球央行购金量显著增加，2025年6月我国黄金储备达7390万盎司 [32] - 金价与美债收益率趋同，反映市场对美债违约风险的规避 [35] - 白银供需偏紧，2025年全球白银缺口预计收窄至4666吨，工业应用占总需求50% [39] - 当前金银比回落至86-90区间，历史平均水平在40:1-50:1之间 [44] 小金属 - 2008年以来小金属板块经历4轮行情，2025年2-7月板块涨幅29%，跑赢工业金属25% [48] - 钨产业链盈利呈微笑曲线，上游采选和下游硬质合金利润较高 [54] - 锡需求48%来自焊料，电子行业占比85%，供给受缅甸限产政策影响 [59] - 锑供需持续错配，光伏玻璃贡献2021-2025年需求增量的48% [64] 稀土永磁 - 2020-2022年氧化镨钕价格涨幅300%，受高性能钕铁硼需求拉动 [69] - 2024年国内稀土指标27万吨，北方稀土占比70% [72] - 高性能钕铁硼需求结构中新能源汽车占42%(2023年数据) [75] - 建设1000吨高性能钕铁硼产线需1-2亿元资本开支 [78] 金属新材料 - 投资框架分为长期技术趋势、中期成长属性和短期业绩弹性三层 [81] - 2025年重点关注半导体材料国产化和AI算力相关材料两大主线 [83] - 三代半导体材料推动功率半导体高频化，高纯金属靶材是关键材料 [84] - 人形机器人带来轻量化材料需求，高性能稀土永磁是关键材料 [85] 锂资源 - 2025年7月碳酸锂价格跌至6.13万元/吨，股价已提前4个月企稳回升 [90] - 澳矿Finniss、Wodgina等相继停产，盐湖单吨资本开支达1.7万美元/LCE [96] - 2024年天华新能以25.1亿元竞得氧化锂资源63.88万吨，平均品位0.31% [98] - 历史显示股价平均领先锂价4个月见底，建议关注资源端弹性 [103]

行业投资评级 - 行业评级为"推荐" [6] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025Q2锂精矿销售量环比增长9%至1.33万吨，但同比减少22% [1] - 锂精矿平均实现销售价格为621美元/吨（CIF,中国），环比下跌3% [1] - 锂精矿平均成本为489美元/吨（CIF,中国），环比下降15%，同比下降10% [1] - 报告研究的具体公司2025Q2收入为4.39亿美元，同比增长20%，环比增长13% [4] - 调整后毛利为9730.4万美元，同比增长60%，环比增长18% [4] - 营业利润为3362.2万美元，同比增长225% [5][7] - 归属于股东的净利润为1153.7万美元，去年同期为-1100.2万美元 [7] - 调整后EBITDA为7100万美元，自2024Q1以来保持连续增长 [7] 生产经营情况 AMG Lithium - 2025Q2锂精矿销售量为13,278吨，环比增长9%，但同比减少22% [1] - 锂精矿运行产能为11万吨/年，扩建项目中一台设备发生故障导致产量下降 [1] - 氢氧化锂精炼厂成功调试并生产出符合规格的材料，正在提升产能 [1] AMG Vanadium - 沙特阿拉伯"超级中心"一期项目按计划进行详细工程设计，关键设备已订购 [2] - 成功竞标沙特阿拉伯和中东地区大量废催化剂，降低供应波动性 [2] - 2025Q2收入下降4%至1.61亿美元，钒铁和钛合金产量下降 [10] - 调整后EBITDA为1500万美元，同比下降23% [12] AMG Technologies - 2025Q2收入同比增加53%至2.41亿美元，主要得益于锑销售价格上涨 [13] - 调整后EBITDA为5300万美元，几乎是去年同期的三倍 [13] - 新订单签署5100万美元，订单出货比为0.63倍，订单积压量为3.91亿美元 [13] 财务业绩情况 总体情况 - 2025Q2调整后毛利率为22.2%，去年同期为16.7% [15] - 营业利润率为7.7%，去年同期为2.8% [15] - 调整后EBITDA利润率为16.1%，去年同期为10.8% [15] - 流动资金为4.62亿美元，包括2.62亿美元非限制性现金和2亿美元循环信贷额度 [7] 分业务情况 AMG Lithium - 2025Q2收入为3699.7万美元，同比下降3% [9] - 调整后EBITDA同比增长66%，主要因锂精矿单吨成本下降 [9] AMG Vanadium - 2025Q2调整后毛利润为2200万美元，同比下降10% [10] - 受益于《2022年通胀削减法案》第45X条款的关键材料国内生产补贴 [10] AMG Technologies - 2025Q2调整后毛利润为71130万美元，同比增长121% [18] - 营业利润为45844万美元，同比增长300% [18]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：锑（T）板块、有色板块、光伏行业、黄金行业 - **公司**：华锡有色、湖南黄金、华钰矿业、豫光金铅 [7][10] 纪要提到的核心观点和论据 - **T 板块被错杀，是左侧布局机会**：今日有色板块调整源于反内卷情绪退潮，焦煤和碳酸锂价格下跌冲击资源板块情绪，但 T 板块核心驱动的出口修复带动价格上涨未启动，仍处交易情绪阶段，基本面未实质修复 [1][2] - **T 板块出口有望恢复**：2024 年 9 月出口管制致内外价差从 3 - 5 万元/吨扩至约 20 万元/吨，出口量从每月 2000 - 3000 吨降至 900 吨，高价差催生走私，2025 年 5 月打击走私致出口停滞两月，近期商务部和海关重新定调正常审批，稀土和钨已有成功先例 [1][3] - **光伏需求对 T 板块影响不大**：光伏需求侧通过限价保利润，需求环比同比大幅下行概率小，光伏每月环比变化量约 1 - 200 吨，出口从 100 吨向中枢 900 吨、空间 3000 吨修复，出口需求绝对值远高于光伏边际减量，行业对光伏需求不悲观 [1][4][5] - **国家打击走私利好 T 板块**：国家完善打击战略矿产走私体系，新闻发布代表非法行为查清，合法出口恢复加快，考虑各国合理民用需求进行审批 [1][6] - **T 板块公司有亮点**：四家公司市值约 700 亿，交易从容性好；华锡有色是广西唯一有色上市金属公司，成长性有保证，有提框注入预期，锡品种或现逼仓行情；湖南黄金和华钰矿业黄金有潜在利好，受 9 月降息预期及美联储主席更替影响 [1][7] - **未来可能出现大通胀，金价有望上涨**：当前全球经济环境与 1970 年代相似，美联储主席面临政治压力难维持独立性，全球供应端有压力，金价经压力测试后有望上涨 [1][8][9] - **豫光金铅投资价值被低估**：作为亚洲最大铅冶炼厂，每年产 6100 吨氧化锑和 1700 吨铋，小金属成本固定，过去几年小金属综合回收业务收入翻倍、毛利增四倍，成本约 5 亿，拥有“小金属矿山”，受益于小金属价格上涨利润弹性大，估值不足 8 倍 [1][10] 其他重要但可能被忽略的内容 无

报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为看好 [5] 报告的核心观点 - 参考美国对稀土产业本土化的“审批 + 资金 + 订单包销”扶持手段，结合 Stibnite 项目的禀赋、进度、经济性，预计该项目未来可能得到美国政府审批便利、本土产业链下游企业订单包销等支持 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 7 月 10 日美国国防部同意购买美国稀土生产商 MP Materials 4 亿美元优先股，提供 1.5 亿美元贷款，并承诺新工厂建成后 10 年内 100%采购其稀土磁铁产品，还为钕镨氧化物产品设定每公斤 110 美元的最低价格，期限 10 年 [1] 事件点评 - 锑是美国关键矿产计划核心品种，美国对中国锑依存度达 63%，锑在军工、阻燃剂、新能源等领域有不可替代作用，我国去年执行《出口管制》后海外锑品紧缺加剧，2025 年 7 月内外价差达 27.12 万元/吨 [2] - Stibnite 项目是美国唯一具规模化开发潜力的锑矿床，探明锑金属量 6.7 万吨，预计 2028 年投产，服务年限 14.3 年，锑产量峰值 1.3 万吨/年，有望满足美国 35%锑需求，还有 149.8 吨伴生黄金提供抗周期安全垫 [2] 项目进展 - Stibnite 项目已获美国国防部资金支持，股权融资年内完成，被纳入首批关键矿产生项目并列入 FAST - 41 联邦许可仪表盘 [3] - 截至目前，项目获国防部超 8000 万美元拨款，2024 年收到美国进出口银行 18 亿美元意向书，2025 年 6 月发行普通股募集 3.25 亿美元，向保尔森私募募集 1 亿美元，7 月承销商购股带来 4900 万美元收益，总融资 4.74 亿美元 [3] - 横向对比 MP Materials，Stibnite 项目已达成“审批 + 资金”两大支持环节 [3]

贵金属 - 伦敦黄金价格为3343.50美元/盎司，环比下跌11.60美元/盎司，跌幅0.35% [1][2] - 伦敦白银价格为38.74美元/盎司，环比上涨0.46美元/盎司，涨幅1.22% [1][2] - 美国7月Markit制造业PMI初值49.5，低于预期52.7和前值52.9 [1][2] - 美国6月耐用品订单环比初值-9.3%，好于预期-10.7%但低于前值16.4% [1][2] - 美联储年内预计仍有2次降息，9月降息预期为61.9% [2] - 黄金经历近三个月盘整后可能进入下一轮上涨 [3] 铜 - LME铜收盘价9839美元/吨，环比上涨119美元/吨，涨幅1.22% [5] - SHFE铜收盘价79170元/吨，环比上涨760元/吨，涨幅0.97% [5] - LME库存128475吨，环比增加6300吨但同比减少110950吨 [5] - 国内电解铜社会库存11.42万吨，环比减少2.91万吨，同比减少26.09万吨 [5] - 中国铜精矿TC现货价格为-42.73美元/干吨，环比上涨0.43美元/干吨 [6] - 精铜制杆开工率69.37%，环比下降4.85个百分点 [6] 铝 - 国内电解铝价格20800元/吨，环比上涨40元/吨 [6] - LME铝库存450825吨，环比增加20125吨但同比减少496400吨 [6] - 国内电解铝锭社会库存51万吨，环比增加1.8万吨，同比减少28.2万吨 [6] - 云南地区电解铝即时冶炼利润4247元/吨，环比下降50元/吨 [7] - 铝型材龙头企业开工率50.5%，环比持平 [7] 锡 - 国内精炼锡价格271360元/吨，环比上涨5460元/吨，涨幅2.05% [8] - 上期所库存7417吨，环比增加269吨 [8] - LME库存1740吨，环比减少195吨 [8] - 冶炼厂因原料成本高企挺价意愿强烈 [8] 锑 - 国内锑锭价格184500元/吨，环比持平 [10] - 原料价格坚挺但低价货难买 [10] - 下游需求冷清 [10] 行业评级与推荐个股 - 黄金行业维持"推荐"评级 [11] - 铜行业维持"推荐"评级 [12] - 铝行业维持"推荐"评级 [13] - 锡行业维持"推荐"评级 [13] - 锑行业维持"推荐"评级 [13] - 黄金行业推荐中金黄金、山东黄金等 [14] - 铜行业推荐紫金矿业、洛阳钼业等 [14] - 铝行业推荐神火股份、云铝股份等 [14] - 锑行业推荐湖南黄金、华锡有色 [14] - 锡行业推荐锡业股份、华锡有色等 [14]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：锑行业、锡行业 - **公司**：华西公司、湖南黄金公司、华锡有色、俄罗斯 S 矿、塔吉克斯坦华钰矿业、俄罗斯极地黄金 纪要提到的核心观点和论据 锑价走势及驱动因素 - **短期内锑价预计上涨**：5 - 6 月打击走私使中国氧化锑出口量接近零，7 月商务部表示对民用需求依法依规审批，合规锑品恢复出口有望推动锑价上涨[2] - **2008 - 2010 年锑价大幅上涨**：铅矿山停产整顿及环保整顿致使锑价最高达 11 万元，后因高位价格下游反馈及全球经济不景气价格下滑[3] - **2016 - 2017 年锑价小幅反转**：国储局收储 1 万吨锑使价格反转，后因中美贸易摩擦及经济不景气需求疲软价格再次下行[3] - **2020 年至今锑价总体上行**：光伏需求启动及全球供给紧张推动锑价趋势性上行，锑在光伏组件成本占比极低，价格暴涨对光伏组件总体影响较小，且在半导体领域有增长潜力[3] - **2024 年初至 9 月 15 日锑价涨幅 89%**：供给扰动（湖南黄金兴龙矿业停产、俄罗斯锡矿出口受阻）和需求向好（中国光伏新增装机量同比增加 25%）导致价格上涨[4] - **2024 年 9 月 15 日至 12 月锑价下跌**：国内实施出口管制，内盘期货价格下跌，外盘上涨形成内外劈叉，虽 10 - 12 月氧化锑出口量恢复，但国内光伏玻璃企业减产致内需下降，总体价格下跌[4] - **2025 年春节前锑价稳定**：2 月 10 日至 4 月 17 日因光伏需求向好及进口量下降，价格从 14 万元涨到 24 万元，上涨 68%，此阶段光伏玻璃日熔量提高 20%，进口矿成本高致进口下滑使国内供应紧张；4 月 17 日至今，高位价格引发负反馈，下游刚需补库，打击走私政策使氧化锑出口量下滑，价格回调至 19.5 万元[5] 锡行业基本面 - **供给稀缺**：锡资源静态储采比仅 20 年，低于铜（36 年）和铝（125 年），2011 年以来全球锡矿产量下降超 30%，中国产量收缩是主因，主力矿山边际品位从 1.0% - 1.5%降到 0.5%，未来华锡有色、俄罗斯 S 矿及塔吉克斯坦华钰矿业增量有限，俄罗斯极地黄金 24 年产量同比下降 53%，今年预计总现金成本提升，产量可能继续下降[7] - **需求领域**：主要应用于阻燃剂（40% - 50%）和光伏玻璃（25% - 30%），高端产业如 5G 通信、新能源汽车、电网等为阻燃剂需求带来增长点[7] 锑的应用需求 - **溴系阻燃剂需求**：上一轮价格高点时溴系阻燃剂市场需求经历过压力测试，目前使用的主要是刚性需求，不必对需求过分悲观[8] - **光伏玻璃需求**：光伏玻璃在光伏组件成本占比 25% - 30%，下半年国内抢装潮结束后光伏需求下滑，但海外需求强劲，对锑整体需求影响有限，锑在光伏组件成本占比仅 0.5% - 1%，价格暴涨对光伏组件总体影响较小[9] - **半导体和军事应用**：锑用于第四代半导体原材料，具有体积小、能耗低、功能强等优势，看好其在半导体领域增长潜力；锑有军事应用历史，可用于军用双筒望远镜激光瞄准测量设备、爆炸物和跟踪弹药荧光材料，还可用于军事载具油漆和涂料[10] 公司产量及业绩预期 - **华西公司**：2025 年预计利润 9 - 10 亿元，考虑 5G 公司注入，未来两年矿产量增幅可达 160%，高峰矿预计 2026 年产量达 1.05 万吨，增幅 50%，5G 公司扩建后产能可达 8000 - 9000 吨金属量[11][12] - **湖南黄金公司**：2025 年上半年业绩略不及预期，因出口管制梯形出口减少销量下滑，预计下半年出口恢复业绩有增长空间[13] 其他重要但可能被忽略的内容 关注光伏玻璃日熔量提高及进口矿成本对锑供应的影响[1]

有色金属价格动态 - 氧化镨钕本周价格为51.32万元/吨，环比上涨7.23% [1][5] - LME铜价+0.02%到9796.00美元/吨，沪铜+1.07%到7.93万元/吨 [2] - LME铝价-0.27%到2631.00美元/吨，沪铝+1.22%到2.08万元/吨 [3] - COMEX金价-2.11%至3338.50美元/盎司 [4] - SMM碳酸锂均价+7.64%至7.02万元/吨，氢氧化锂均价+4.18%至6.52万元/吨 [6] - 长江金属钴价+1.6%至24.85万元/吨 [6] - LME镍价+0.1%至1.53万美元/吨，上期所镍价+3.1%至12.42万元/吨 [6] 供需情况 - 进口铜精矿加工费周度指数涨至-42.63美元/吨 [2] - 2025年6月中国进口阳极铜6.85万吨，环比减少1.26%，同比增长2.38% [2] - 国内主流消费地电解铝锭库存51.00万吨，较周一增加1.2万吨，较上周四增加1.8万吨 [3] - 国内9个港口的铝土矿库存共计2391万吨，较前一周增加165万吨 [3] - 全国冶金级氧化铝建成产能11032万吨/年，运行产能8957万吨/年，周度开工率环比上升0.45个百分点至81.19% [3] - 本周碳酸锂总产量1.86万吨，环比-0.05万吨 [6] - LME镍库存-3654吨至20.39万吨，港口镍矿库存+39万吨至988万吨 [6] 行业政策与趋势 - 反内卷下战略资源价格亟待重估，供应收缩预期逐步加强，匹配出口有望逐步恢复 [1][5] - 《管理条例》正式落地伴随系列政策逐步拉开行业供改大幕，头部央企有望受益 [1][5] - 7月1日起阻燃电线电缆将强制实施3C认证，阻燃标准提升或为锑提供需求爆点 [5] - 本周某大矿发生事故，或对供应产生显著影响 [6] - 7月至今钢招量1.2万吨，2025年1-6月钢招量累计同比+13% [6] - 特钢类需求旺盛、不锈钢需求相对平稳，产业链上下游去库至历史低位 [6] 企业开工率 - 黄铜棒企业开工率环比下降0.32个百分点至49.32% [2] - 漆包线行业机台开机率环比下降2.73个百分点至78.07%，新增订单同步下滑3.12个百分点 [2] - 铜线揽企业开工率70.83%，环比下降2.07个百分点 [2] - 国内铝下游加工龙头企业开工率较上周小幅下滑0.1个百分点至58.7% [3] 投资标的 - 稀土板块关注广晟有色、中国稀土、北方稀土、包钢股份、金力永磁等标的 [5] - 锑板块建议关注华锡有色、湖南黄金 [5] - 钼板块推荐金钼股份，国城矿业 [6]

华钰矿业收购亚太矿业股权 - 公司拟以30,000万元收购广西地润持有的亚太矿业11%股权 收购完成后持股比例将提升至51% 实现控股[2] - 2020年公司曾以5亿元收购亚太矿业40%股权 相比2019年宣布的7.7682亿元交易价格下调约35%[3] - 双方在2020年交易中约定了估值调整条款 随着亚太矿业取得《工程开工令》等手续完备 条款已触发[4] - 根据2024年4月30日评估 亚太矿业重估价值达252,297.39万元 远高于2020年交易时的125,000万元估值 公司需向广西地润支付50,918.956万元补偿款[5] - 亚太矿业价值持续攀升 2025年4月30日股东权益价值预计将升至341,376.52万元[5] 公司业绩表现 - 2024年公司营业总收入16.14亿元 同比增长85.27% 归属净利润2.53亿元 同比增长242.85%[6] - 国外自产金业务营收达7.31亿元 占总营收45.30% 较2023年的2.32亿元大幅增长[6] - 2025年上半年锑和黄金价格保持高位 SMM1锑锭均价从年初14万元/吨涨至6月底18.65万元/吨 涨幅33.21% 伦敦金价同期上涨24.31%[6] - 预计2025年上半年归属净利润17,300-22,900万元 同比增加58.40%-109.68%[6] - 截至7月25日收盘价21.42元/股 近一月涨幅21.29% 年内涨幅70.27%[7] 公司海外布局 - 2017年以9000万美元收购塔吉克"塔铝金业"50%股权 拥有锑26.46万金属吨、黄金49.9金属吨资源[7] - 2019年以120万美元收购埃塞俄比亚提格雷资源公司70%股权 获得黄金资源储量9.475金属吨[7] 行业并购动态 - 本周内安宁股份拟以65.08亿元收购经质矿产100%股权 云南铜业拟以23.24亿元收购凉山矿业40%股份[7] - 行业"疯狂买矿"现象突出 尤其在锂、铜、镍、钴等新能源金属领域表现明显[7] - 买矿行为受战略安全、资本套利、政策倒逼等多因素影响 但运营能力才是关键[8]

收购亚太矿业控股权 - 公司拟以3亿元收购广西地润持有的亚太矿业11%股权，交易完成后持股比例将提升至51%，实现控股并纳入合并报表范围[2][3] - 对亚太矿业40%股权进行估值调整补偿，金额为5.09亿元，因重估价值达25.23亿元，高于原协议12.5亿元估值[3] - 11%股权转让价格较账面值-1871.10万元溢价3.19亿元，溢价率1703.34%，评估值为3.76亿元[4] 标的资产资源价值 - 亚太矿业拥有贵州泥堡金矿采矿权及探矿权，黄金资源量59.98金属吨，为世界级超大型金矿[2][4] - 泥堡矿区保有矿石量1404.57万吨，金属量59564.86千克，达产后可实现年产黄金3.5金属吨[4] - 公司通过收购将黄金资源储量提升至59.98金属吨，强化长期战略资源布局[5] 公司现有资源与业绩 - 国内控制铅锌铜锑银资源量近300万金属吨，海外项目可控锑24.85万金属吨、黄金43.76金属吨[6] - 2024年营业收入16.1亿元（同比+85.3%），净利润2.53亿元（同比+242.8%），受益于金属价格及产量提升[6] - 2025年上半年预计净利润1.73亿—2.29亿元（同比+58.40%—109.68%），主要因黄金价格持续上涨[2][6] 交易战略意义 - 收购有助于加速黄金业务发展，形成稳定现金流与盈利贡献[4][5] - 公司现有3座国内矿山及1个海外生产项目，此次控股将增强资源协同效应[6]

交易概述 - 公司以现金5 09亿元向广西地润进行估值调整补偿 并拟3亿元进一步收购广西地润持有的亚太矿业11%股权 实现对亚太矿业51%控股 [1] - 2020年4月公司以5亿元收购广西地润持有的亚太矿业40%股权 协议中包含估值调整条款 约定在取得开工许可证后重新评估价值 [1] - 2024年5月亚太矿业取得井下开采项目工程开工令 触发估值调整条款 经协商亚太矿业重估价值为25 23亿元 高于前次交易的12 5亿元 [1] 标的资产价值 - 亚太矿业拥有普安县泥堡金矿采矿权和泥堡南金矿探矿权 拟将两矿合并为一个矿权统一开发 [2] - 泥堡金矿露天开采已取得安全生产许可证 2024年1月进入试运转阶段 截至2025年4月已动用资源量47 49万吨 地下开采处于建设阶段 [2] - 普安县泥堡金矿黄金保有资源储量达59吨以上 100万吨/年采选项目达产后可实现3 5金属吨/年黄金产量 [2] 战略意义 - 收购有助于公司将亚太矿业资源纳入自身体系 实现集中管理与优化配置 增强矿产资源储备与控制能力 [1] - 亚太矿业丰富的矿产资源储备和进入实质性开发阶段的开采潜力是其核心价值 [2] - 此次收购是公司加强资源储备的重要举措 符合行业通过并购获取优质资源的发展方向 [3] 公司经营情况 - 公司主营铅 锌 铜 锑 银 黄金等有色金属勘探 采矿 选矿及贸易业务 在国内外拥有多个矿山资源 [2] - 2025年上半年预计实现归母净利润1 73亿元至2 29亿元 同比增长58 4%至109 68% 主要因产品产销量增长及金属价格上涨 [2]