行业投资评级 - 报告对有色金属行业整体维持“推荐”评级 [1] - 黄金行业：美联储处于降息周期，维持“推荐”评级 [11] - 铜行业：中美经贸谈判利好，维持“推荐”评级 [11] - 铝行业：宏观利好叠加海外供给扰动，维持“推荐”评级 [11] - 锡行业：供应偏紧或支撑锡价，维持“推荐”评级 [11] - 锑行业：长周期供需偏紧支撑锑价，维持“推荐”评级 [11] 核心观点 - 美联储如期降息25个基点至3.75%-4.00%区间，并决定于12月1日结束缩表，此举强化了贵金属价格的支撑 [5] - 宏观信号积极，包括美联储降息及中美领导人会晤预期升温，提振市场风险偏好，对铜、铝等工业金属价格形成支撑 [6][8] - 有色金属板块表现强劲，近1月、3月、12月涨幅分别为5.0%、41.0%、60.6%，显著跑赢沪深300指数 [3] - 细分品种中，钨、锂、钴子板块周涨幅居前，分别达到+13.03%、+10.53%、+4.68% [21] 贵金属市场 - 价格方面，周内伦敦黄金价格报4011.50美元/盎司，环比下跌92.90美元/盎司，跌幅2.26%；伦敦白银价格报48.96美元/盎司，环比上涨0.95美元/盎司，涨幅1.99% [4] - 持仓方面，SPDR黄金ETF持仓环比减少73.9万盎司至3341万盎司；SLV白银ETF持仓环比减少739万盎司至48836万盎司 [33] - 美国10月谘商会消费者信心指数为94.6，略低于前值95.6 [4] 铜市场 - 价格方面，LME铜收盘价为10915美元/吨，环比上涨74美元/吨，涨幅0.68%；SHFE铜收盘价为87030元/吨，环比下跌670元/吨，跌幅0.76% [6] - 库存方面，LME铜库存为134625吨，环比减少1725吨；COMEX库存为355660吨，环比增加7699吨；SHFE库存为116140吨，环比增加11348吨；电解铜社会库存为18.26万吨，环比增加0.10万吨 [6] - 冶炼端，中国铜精矿TC现货价格为-42.06美元/干吨，环比下降0.54美元/干吨 [7] - 下游开工率方面，精铜制杆开工率为60.43%，环比下降1.12个百分点；再生铜制杆开工率为22.8%，环比上升4.11个百分点；电线电缆开工率为60.8%，环比上升1.54个百分点 [8] 铝市场 - 价格方面，国内电解铝价格为21300元/吨，环比上涨170元/吨 [8] - 库存方面，LME铝库存为558050吨，环比大幅增加84925吨；国内上期所库存为113574吨，环比减少4594吨；国内电解铝锭社会库存为61.9万吨，环比增加0.1万吨 [8] - 利润方面，云南地区电解铝即时冶炼利润为5125元/吨，新疆地区为4870元/吨，环比均增加202元/吨 [8] - 下游开工率方面，铝型材龙头企业开工率为53.5%，铝线缆龙头企业开工率为63.4%，环比分别下降0.2和1.0个百分点 [9] - 海外供应出现扰动，有电解铝厂减产21万吨并预计2026年3月继续减产 [9] 锡市场 - 价格方面，国内精炼锡价格为284560元/吨，环比上涨1850元/吨，涨幅0.65% [9] - 库存方面，上期所锡库存为5919吨，LME锡库存为2875吨，环比分别增加153吨和125吨 [9] - 供应端持续紧张，缅甸锡精矿复产缓慢、印尼打击非法开采导致全球供应缺口扩大，库存处于历史低位 [9] 锑市场 - 价格方面，本周国内锑锭价格为15.00万元/吨，环比下跌6500元，跌幅4.15% [10] - 需求端表现疲弱，终端订单匮乏，下游采购意愿收缩，出口市场亦难见起色 [10] 锂市场 - 价格方面，国内工业级碳酸锂价格为81500元/吨，环比上涨4500元/吨，涨幅5.84% [44] - 库存方面，国内碳酸锂全行业库存为23375吨，环比减少1245吨 [44] 重点推荐公司 - 黄金行业推荐：中金黄金、山东黄金、赤峰黄金、山金国际、中国黄金国际 [12] - 铜行业推荐：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业、藏格矿业、五矿资源 [12] - 铝行业推荐：神火股份、云铝股份、天山铝业、中国宏桥 [12] - 锑行业推荐：湖南黄金、华锡有色 [12] - 锡行业推荐：锡业股份、华锡有色、兴业银锡 [12]

中信建投报告表示，商务部公告《2026-2027年度钨、锑、白银出口国营贸易企业申报条件及申报程 序》，锑出口积极信号出现，产业信心恢复，锑出口有望回升，价格或触底回升。本周钨价再次快速上 涨并突破前高，三季度钨精矿快速涨价阶段，下游的硬质合金、刀具顺价能力增强，调价跟随钨价上 涨，产业链一体化公司业绩大幅增长。 ...

10月31日，深秋的河池市南丹县，依然是热火朝天的生产建设场景。 高峰矿地下几百米处，激光定位仪的绿光刺破黑暗，智能采矿设备正精准掘进，将事关国家战略的 锡、锑等关键金属矿石缓缓送向地面；不远处的尾矿库，经过生态修复的坡地上，褐色矿渣上渐铺新 绿，曾经的"生态伤疤"正蜕变为"发展沃土"。 企业车间内，智能化生产线高效运转，一锭锭闪闪发光的高纯度金属产品源源不断产出，装载到大 货车上运往全国各地高端制造企业车间，深度嵌入国家战略产业链，支撑起国家新一代信息技术、航空 航天等关键领域的发展需求。 早在今年初，建设南丹试验区提出前，自治区党委书记陈刚在南宁会见了刘炯天、李元元、何季麟 等多位中国工程院院士，寻求他们对编制战略性关键金属产业全产业链创新发展规划的帮助，以更好推 动广西经济社会高质量发展和服务国家发展大局。 自此短短几个月，围绕关键金属产业的创新发展，自治区党委、政府先后进行了密集而深入的顶层 设计与靶向聚焦—— 今年以来，一场由多年生态倒逼与产业升级双重驱动下的深刻变革，正勾勒出南丹关键金属高质量 发展综合试验区从酝酿到落地的清晰轨迹。 作为广西从有色金属之乡向国家关键金属战略高地跨越的核心载体，南丹 ...

核心观点 - 中美达成贸易协议以缓和紧张关系，涉及关键矿产出口、半导体供应链、关税及农产品能源采购等多领域双向让步 [1][2][3][4] 关键矿产出口管控 - 中国暂停针对稀土、镓、锗、锑、石墨等关键矿产的额外出口管控，将为出口发放通用许可证 [1][2] - 2022年10月、2025年4月实施的出口管控将实际取消，2025年10月宣布的更严格管控措施暂停一年 [2] - 中国作为全球稀土加工主导者，曾将此类资源作为经贸博弈杠杆 [2] 半导体供应链 - 中国将允许荷兰芯片企业安世半导体的中国工厂恢复出货，缓解芯片供应担忧 [3] - 中国终止针对美国半导体供应链企业的调查，为行业发展消除不确定性 [3] - 此前相关限制已对汽车生产造成威胁 [3] 关税调整 - 美国将特朗普政府推出的部分“对等关税”再暂停一年 [3] - 美国取消原计划于11月实施的针对中国出口商品的100%关税 [3] - 部分301条款关税豁免从原定2025年11月29日到期延长至2026年11月10日 [3] - 美国同意将芬太尼相关关税从20%减半至10%，并称若中国持续打击芬太尼出口将取消剩余10%关税 [3] 农产品与能源合作 - 中国将恢复采购美国大豆，承诺本产季采购1200万吨大豆，并在未来三年内每年至少采购2500万吨 [4] - 中国同意购买美国阿拉斯加州的石油和天然气，双方将推进相关合作 [4] 协议背景与性质 - 协议源于特朗普开启第二任期后中美领导人的首次面对面会谈 [4] - 协议为双边关系实现短期稳定奠定基础，但多数措施有效期仅为一年，是长期贸易博弈中的短期休战 [6][7] - 协议未能全面解决中美贸易摩擦的核心分歧，俄乌冲突等地缘政治热点未纳入协商范畴 [7]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[6] 报告核心观点 - 报告认为金属与材料行业整体呈现结构性机会，基本金属价格受宏观与基本面博弈影响高位震荡，贵金属短期调整但不改长期趋势，小金属走势分化，其中稀土、锂等品种因供需格局与政策预期支撑价格上行 [1][2][3][4] 基本金属与贵金属总结 - 铜价重心上移，沪铜收于87130元/吨，但现货市场成交疲弱，下游畏高情绪浓厚，国内电解铜现货库存增至19.22万吨 [13]；短期上方空间承压，但原料供应紧张预期及中美经贸缓和构成底部支撑，预计LME铜运行区间10500-11500美元/吨，沪铜87500-88500元/吨 [14] - 铝价持续上行，沪铝收于21415元/吨创年内新高，外盘铝均价2873美元/吨，较上周上涨3.12% [21]；供应持稳，成本端氧化铝均价下跌0.80%至2884.25元/吨，LME铝库存减少1.98万吨至46.28万吨，国内铝社会库存微增0.12万吨至62.63万吨 [22]；预计铝价高位震荡，运行区间20700-21500元/吨 [22] - 贵金属价格下跌，国内黄金均价928.14元/克，较上周下跌3.89%，白银均价11284元/千克，下跌3.62% [28]；主因贸易担忧缓解及部分资金获利了结，预计下周COMEX黄金运行于3700-4200美元/盎司，国内黄金890-940元/克 [29] - 铅价上涨，沪铅主力结算均价17438元/吨，涨幅1.45%，区域供应偏紧格局未改 [32] - 锌价重心上移，0锌锭现货周均价22241元/吨，涨幅1.45%，LME锌库存处于低位35200吨，预计沪锌主力运行区间22000-22500元/吨 [37] 小金属总结 - 锂价延续升势，电池级碳酸锂均价8.25万元/吨，较上周上涨7.84%，供需偏紧格局持续，预计价格在8-9万元/吨区间偏强震荡 [42] - 钴价震荡调整，电解钴价格区间40.0-41.5万元/吨，较上周下调0.37%，原料矿企有放货预期，价格或小幅回调 [47] - 锡价上涨，伦锡收盘36105美元/吨，涨幅2.0%，宏观面利好及库存低位支撑价格 [55] - 钨价整体上涨，65度黑钨精矿均价29.8万元/吨，较上周上调1.5万元/吨，原料支撑强劲 [64] - 钼价全面回落，钼精矿均价4295元/吨度，下调2.5%，钢招价格下压至26.5万元/基吨，市场偏空情绪传导 [70] - 锑价承压回调，1锑锭市场价格15.2万元/吨，较上周下调0.65万元/吨，需求疲弱，但出口申报细则出台有望修复需求 [77] - 镁价下行，价格从16400元/吨跌至16100元/吨，市场供强需弱，预计运行区间16000-16500元/吨 [83] - 稀土价格上行，氧化镨钕价格环比上涨6%至53.1万元/吨，出口管控修复预期及分离厂整合推动价格修复 [85] 建议关注公司 - 基本金属关注紫金矿业、洛阳钼业、中国铝业、云铝股份等 [1][23] - 贵金属关注山东黄金、中金黄金、赤峰黄金等 [30] - 小金属关注湖南黄金、华钰矿业、中国稀土、广晟有色等 [80][85]

中国出口管制政策 - 2023年7月中国商务部对镓和锗相关物品实施出口许可制度，8月1日起执行，出口需申请许可证并提供最终用户和用途信息[1] - 2024年8月15日锑加入出口管控清单，12月3日中国宣布镓、锗、锑等关键物资原则上不允许出口给美军或用于军事用途，政策立即生效，清单涵盖从金属锭到化合物的所有形式[1] - 政策背景是美国限制中国高端芯片生产，中国为反击并保护自身利益，同时履行防扩散义务[3] 关键材料的战略地位与全球供应格局 - 中国镓产量占全球98%以上，锗超过60%，锑接近48%，这些材料在军事和高科技领域至关重要[3] - 镓用于雷达信号放大和5G基站，锗用于夜视仪和红外探测，锑用于坦克装甲和弹药以提高硬度和耐磨性[3] - 美国锗储量全球第一占45%，中国占41%，但美国过去十年几乎未开采锗矿，2024年本土产量几乎为零，完全依赖进口，其中中国占23%份额[5] - 日本有一定镓、锗和锑生产能力但规模不足，DOWA电子材料公司高纯镓回收率95%但年产仅几吨，日本铝土锌矿几乎全依赖中国，全球总产量仅占个位数百分比[7] 政策实施后的市场影响 - 2024年1月到10月中国对外出口镓156吨同比下降56%，锗减少44%，锑2.78万吨，对美出口几乎为零[10] - 国际市场价格暴涨，欧洲镓价格翻倍至每公斤3000美元，锗二氧化物价格从940美元涨到2125美元/公斤，锑价格飙升至每吨5万美元[10] - 2025年9月锗价格创纪录接近4万美元/吨，台积电、英特尔等芯片厂产量下降10%，太阳能板生产线停产一周亏损几亿欧元[10] - 中国企业受益，云南驰宏锌锗公司2023年前三季度销售51吨锗利润大增，云南锗业全球市场份额稳定在60%以上[12] 全球供应链重构努力与挑战 - 美国国防部镓库存已耗尽，锗有储备但加工链条断裂，工厂扩产需3年后才能交货，芯片厂生产成本上涨15%，雷神公司雷达项目被迫延期[5] - 美国投入资金建新厂，日本和澳大利亚小幅增产但无法满足全球需求10%，到2027年欧洲镓生产预计仅50吨/年[12] - 中国精炼锗几乎占据全球市场100%，欧美资本不愿投资矿产开采因前期投入大回本周期长，欧洲Umicore公司锗加工原料完全依赖中国[8][12] - 替代品如硅材料效率低20%，镓无可替代，2025年全球锗市场预计达2.67亿美元，2032年需求将增长到4亿美元[19] 长期影响与行业展望 - 清洁能源和芯片产业将越来越依赖这些材料，其战略地位已超越石油[14] - 美国库存只能支撑半年，日本年产量全开工仅能生产3吨镓，而全球需求高达700吨，全球锑年需求量83万吨，中国生产40万吨[17] - 2025年电池厂成本差距将扩大40%，中国拥有稳固产业链和科技支撑基础[21] - 中国凭借资源优势和产业链完整性，已在全球供应链中占据主导地位，未来科技、军工、清洁能源等领域将围绕这些关键材料展开竞争[23]

核心财务表现 - 2025年前三季度营业收入达14.59亿元，同比增长57.6% [1][2] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为8.01亿元，同比大幅增长423.89% [1][2] - 2025年第三季度单季净利润为6.2亿元，同比猛增1315.3% [1][3] - 2025年前三季度扣除非经常性净利润为3.74亿元，同比增长151.12% [2] - 公司净利润和扣非净利润均创下上市后同期新高 [2] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为6.63亿元，同比增加188.59% [3] - 期末公司账面货币资金为6.13亿元，同比大增623.02% [3] 季度业绩趋势 - 2025年第一季度营业收入2.61亿元，同比增长5.67%；净利润4566万元，同比增长19.64% [3] - 2025年第二季度营业收入5.42亿元，同比增长56.8%；净利润1.37亿元，同比增长92.12% [3] - 2025年第三季度营业收入6.56亿元，同比增长96.97%；净利润6.19亿元，同比增长1315.3% [3] - 2025年第三季度扣非净利润2.07亿元，同比增长353.01% [3] 业绩增长驱动因素 - 业绩增长主要归因于自产品销量增长及销售价格上涨 [1][3] - 公司本期收购亚太矿业，其中40%股权按照公允价值重新计量产生收益 [3] - 黄金价格延续上涨，主要产品整体产销量及金属市场价格上涨形成双重利好 [2] 历史业绩回顾 - 公司在2022年和2023年连续两年业绩下降后，于2024年开始盈利能力大幅回暖 [2] - 2024年全年营业收入16.14亿元，同比增长85.27%；净利润2.53亿元，同比增长242.85% [2] 国际市场拓展 - 国外业务收入从2022年的2777万元增长至2024年的8.22亿元，两年增长28.6倍 [4] - 国外业务营收占比从2022年的4.92%提升至2024年的50.92% [4] - 公司拥有塔金生产型矿山项目及埃塞俄比亚采矿权项目，完成多个海外项目股权收购 [4] - 海外投资重点为国家"一带一路"政策沿线的贵金属矿山项目 [4][5] 资源储备与战略 - 公司主营产品包括铅、锌、铜、锑、银、黄金等 [4] - 国内拥有扎西康、拉屋和泥堡3座生产型矿山 [4] - 公司将持续在国内外寻找矿业项目投资机会，海外项目如塔铝金业已进入生产运营阶段 [4][5] 市场表现 - 2025年10月29日公司股价报收30.45元/股，当日涨幅为8.09% [1][5] - 2025年以来公司股价累计上涨142.05%，总市值达249.68亿元 [1][5]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，并维持该评级 [7] 核心观点 - 9月美联储降息后，后续需关注海外主要资源国的地缘政治与出口政策变化及国内下游需求复苏力度 [5] - 建议重点关注“资源+成长”双主线的投资机会 [5] 行情回顾 - 近2周（2025年10月13日至10月24日），申万有色金属行业指数下降1.97%，跑输沪深300指数，在31个申万一级行业中排名第23 [2][13] - 细分领域指数均有下降：能源金属下降1.15%，工业金属下降0.72%，金属新材料下降1.75%，小金属下降2.88%，均为小幅下降；贵金属大幅下跌7.89% [2][13] 贵金属 - COMEX黄金收盘价为4,126.90美元/盎司，近1周下跌3.30%，年初至今上涨54.50% [3][22] - COMEX白银收盘价为48.41美元/盎司，近1周下跌4.38%，年初至今上涨61.42% [3][22] - 近一周黄金价格大幅下跌，主要可能源于俄乌冲突停火预期升温及中美经贸摩擦缓和 [23] - 白银价格近一周大幅下跌，10月21日伦敦现货白银单日暴跌7.11%，但其中长期金融与工业双重属性仍构成支撑 [26] 工业金属 - LME铜现货结算价为10,807.00美元/吨，近2周上涨0.67%，年初至今上涨24.43%；国内铜均价为87,040元/吨，近2周上涨0.85% [3][30] - 铜价近两周整体震荡偏强，主要得益于印尼格拉斯伯格铜矿事故导致的供应扰动以及美联储降息带来的宏观氛围转暖 [30] - LME铝现货结算价为2,853美元/吨，近2周上涨1.91%，年初至今上涨12.50% [33] - 铝价上涨受新能源产业爆发式增长及在部分领域对铜的替代需求驱动 [34] 小金属 - 黑钨精矿（≥65%）价格为279,000元/吨，近2周上涨3.72%，年初至今大幅上涨95.10% [3][38] - LME锡价格为35,650美元/吨，近2周上涨0.85%，年初至今上涨25.26%；沪锡价格为284,242元/吨，近2周下跌0.77% [38] - 锑锭（99.65%）报价159,500元/吨，近2周下跌4.78%，年初至今上涨13.73% [38] - 钨价上涨受资源稀缺性及光伏钨丝需求爆发支撑；锡价受矿端供应偏紧支撑但需求改善不明显；锑价下跌但供应收紧及季节性需求回升形成支撑 [38][39] 稀土 - 中国稀土价格指数报197.72，近2周下降8.22%，年初至今上涨20.72% [3][51] - 轻稀土方面，镨钕氧化物收盘价为50.05万元/吨，近2周下降10.22%；中重稀土方面，氧化镝收盘价为1,535元/千克，近2周下跌5.25%，氧化铽收盘价为6,740元/千克，近2周下降4.06% [3][51] - 稀土市场整体下降，中国商务部发布出口管制公告进一步规范市场，海外供应存在缩减预期，但下游企业新增订单有限 [51] 能源金属 - 电解钴均价为407,500元/吨，近2周上涨16.60%，年初至今大幅上涨184.97%；硫酸钴（≥20.5%）均价为89,850元/吨，近2周上涨18.22%，年初至今上涨229.12% [3][57] - 碳酸锂（99.5%电池级）均价为75,400元/吨，近2周上涨2.52%；三元材料（523/单晶动力型）均价为136,700元/吨，近2周上涨9.89%；钴酸锂（60%）均价为343,500元/吨，近2周上涨15.27% [3][59] 重大事件 - 商务部、海关总署联合发布公告，决定对部分稀土、锂电池等物项实施出口管制，自2025年11月8日起实施 [61] - 10月23日，我国新发现一处大型锶矿床，矿石推断资源量达545.55千吨，矿物量达265.40千吨，平均品位48.65% [4][62] - 重点公司公告：北方铜业2025年第三季度归母净利润同比增加133.57%；天山铝业归母净利润同比增加24.30%；洛阳钼业归母净利润同比增加96.40% [66][67][68]

投资交易核心 - 摩根大通通过其新战略投资基金向矿业公司Perpetua Resources投资7500万美元，这是其总额100亿美元基金的首笔投资[1] - 投资以Perpetua Resources在纳斯达克的收盘价23.30美元购买普通股，公司还获得认股权证，有权在未来三年内以溢价购买近120万股额外股份[2] - 加拿大黄金生产商Agnico Eagle Mines作为合作伙伴同期投入1.8亿美元，摩根大通的投资银行部门在此次交易中担任了Perpetua的顾问[3] 投资标的分析 - 投资核心标的Perpetua Resources是一家总部位于爱达荷州的矿业公司，近期启动一个包含黄金和锑的矿产项目，公司市值约为25亿美元[1][2] - 锑是一种关键矿物，被广泛用于军事（如硬化子弹）、半导体和电池制造等领域，其供应链地位备受关注[1] - Perpetua Resources首席执行官表示，此次投资是对其斯蒂布尼特（Stibnite）金矿项目以及美国关键矿产战略的信任投票[2] 战略背景与商业逻辑 - 摩根大通计划通过一个总额高达100亿美元的基金，对美国关键安全领域的公司进行股权投资，这对于一家公开交易的银行而言是不同寻常的举动[2] - 该基金旨在通过直接持有股权的方式，为美国关键战略领域提供支持，重点行业是对国家安全和美国韧性至关重要的行业[1][2] - 尽管基金带有战略色彩，但摩根大通首席执行官强调所有投资决策将是"100%商业化的"，基于严格的商业回报考量[1][2]

融资协议概述 - Perpetua Resources公司通过股权投资筹集2.55亿美元 [1] - 摩根大通投资7500万美元，收购Perpetua近3%的股份 [1] - Agnico Eagle公司投资1.8亿美元，取得Perpetua公司6.5%股权 [2] 摩根大通投资细节 - 摩根大通的投资是其1.5万亿美元“安全与韧性倡议”计划的首个投资项目 [1] - 该倡议计划在未来十年内对稀土、机器人、核能、人工智能等核心产业提供资金支持 [1] - 摩根大通将获得Perpetua的认股权证，若所有认股权证在交易完成后三年内行使，投资额最高可达4200万美元 [2] - 投资旨在支持对国家安全和韧性至关重要的产业 [2] Perpetua Resources项目情况 - Perpetua公司位于爱达荷州中部的辉锑矿黄金项目已破土动工 [1] - 该项目预计将产出美国唯一的关键锑矿，并成为美国品位最高的露天金矿之一 [1] - 项目的锑储量为1.48亿磅（约6.7万吨），是美国发现的唯一大型锑矿，也是世界最大锑矿之一 [1] - 项目投入生产后，在其运营的前六年内可供应约35%的美国锑需求 [1] 锑的战略重要性 - 金属锑对军事工业供应链至关重要，用于穿甲弹、爆炸物、核武器及夜视镜等军事装备的生产 [1] - 目前美国境内没有现成的锑矿来源 [1]