报告投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [1] - 目标价为人民币17.75元 [1][8] 核心观点总结 - 2025年是公司“十四五”规划收官之年，经营业绩实现强势突破，营收、利润等主要经济指标创历史新高 [5] - 改革带动公司升级与利润表现亮眼，核心逻辑持续兑现，利润率明显提升 [1][7] - 大单品U8势能依旧，持续引领结构升级，高端化进程有望由新品A10接棒推进 [6] - 基于结构升级与费用精简带来的利润率显著提升，报告上调了公司盈利预测，并给予高于可比公司均值的估值溢价 [8] 经营业绩与财务表现 - **2025年业绩概览**：2025年实现营业收入153.33亿元，同比增长4.54%；归属母公司净利润16.79亿元，同比大幅增长59.06% [4][5] - **盈利能力提升**：2025年毛利率同比提升2.8个百分点至43.6%，归母净利率同比提升3.8个百分点至11.0% [5][7] - **成本与费用控制**：2025年吨酒成本同比下降4.9%，销售费用率同比微增0.3个百分点至11.1%，管理费用率同比下降0.9个百分点至9.8% [6][7] - **2026年第一季度业绩预告**：预计归母净利润2.6-2.7亿元，同比增长55%-65%；扣非归母净利润2.5-2.7亿元，同比增长65%-75% [8] 业务运营与产品结构 - **销量与吨价**：2025年啤酒销量405.3万千升，同比增长1.2%；吨酒价同比增长1.3% [5][6] - **产品结构升级**：中高档产品营收92.6亿元，同比增长4.5%；普通产品营收43.0亿元，同比下降1.4% [6] - **大单品表现**：核心产品U8销量达90.0万千升，同比大幅增长29.3% [5][6] - **饮料业务**：茶饮料/矿泉水/其他产品收入分别同比增长36.0%/19.5%/30.1% [6] - **区域市场表现**：华北、华东、华南、华中、西北地区营收分别同比增长5.3%、2.5%、0.9%、7.5%、18.5%，其中西北区域表现尤为亮眼 [6] 盈利预测与估值 - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归属母公司净利润分别为19.94亿元、22.46亿元、24.88亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.71元、0.80元、0.88元 [4][8] - **增长预期**：预计2025-2027年公司净利润复合年增长率（CAGR）为29%，显著高于可比公司8%的均值 [8][10] - **估值方法**：参考2026年可比公司平均18倍市盈率（PE），鉴于公司更高的增长预期，给予公司2026年25倍PE，从而得出目标价 [8] - **关键估值指标**：基于2026年预测，报告给出PE为18.84倍，PB为2.19倍，EV/EBITDA为9.51倍 [4]

投资评级与核心观点 - 投资评级：增持（维持）[5] - 核心观点：公司2025年业绩超预期，改革红利持续释放，核心大单品势能强劲，产品结构升级路径清晰，盈利能力大幅提升[5][7] 公司基本数据 - 收盘价：13.33元[3] - 总市值：37,571.13百万元[3] - 流通市值：33,453.06百万元[3] - 总股本：2,818.54百万股[3] - 资产负债率：32.55%[3] - 每股净资产：5.62元/股[3] 2025年业绩表现 - 营业收入：153.33亿元，同比增长4.54%[5] - 归母净利润：16.79亿元，同比大幅增长59.06%[5] - 扣非归母净利润：15.22亿元，同比增长46.30%[5] - 2025年Q4营收19亿元，归母净利润亏损0.91亿元，扣非归母净利润亏损1.63亿元，对比2024年同期均实现减亏[5] - 2025年非经常性损益主要为土地收储实现约1.39亿元收益[5] 业务与产品分析 - 啤酒业务收入：135.68亿元，同比增长2.55%[7] - 啤酒销量：405.3万吨，同比增长1.21%，在行业整体承压下实现逆势增长[7] - 吨酒价格：3,347.65元/吨，同比增长1.32%[7] - 核心大单品“U8”销量：90万吨，同比增长29.31%，销量占比提升4.8个百分点至22.2%[7] - 中高档产品收入占比：提升1.26个百分点至68.27%[7] - 2026年3月推出高端新品“A10”，与“V10”共同发力10元以上价格带[7] - 公司吨价水平对比行业龙头仍有较大提升空间[7] 盈利能力与费用分析 - 啤酒业务吨酒成本：同比下降4.89%[7] - 整体毛利率：提升2.84个百分点至43.56%[7] - 销售费用率：提升0.27个百分点至11.09%[7] - 毛销差：提升2.57个百分点至32.47%[7] - 管理费用率：下降0.92个百分点至9.78%[7] - 研发费用率：上升0.01个百分点至1.6%[7] - 财务费用率：上升0.05个百分点至-1.3%[7] - 归母净利率：提升3.75个百分点至11%[7] - 公司秉持“二次创业、复兴燕京”战略，“十四五”圆满收官[7] - 公司净利率对标国内龙头啤酒企业仍有提升空间[7] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为20.36亿元、23.4亿元、25.68亿元，同比增速分别为21.28%、14.93%、9.7%[6][7] - 预计2026-2028年营业收入分别为160.84亿元、167.57亿元、173.57亿元，同比增速分别为4.90%、4.19%、3.58%[6] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.72元、0.83元、0.91元[6] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为12.40%、13.45%、13.99%[6] - 当前股价对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为18倍、16倍、15倍[6][7]

证 券 研 究 报 告 燕京啤酒（000729）2025 年报点评 强推（维持） 盈利持续改善，十五五再启航 事项： 公司发布 2025 年报，实现营收 153.33 亿元，同比+4.54%；实现归母净利润 16.79 亿元，同比+59.06%；实现扣非归母净利润 15.22 亿元，同比+46.30%。 单 Q4 公司实现营收 19.00 亿元，同比+4.35%；实现归母净利润-0.9 亿元，去 年同期为-2.3 亿元；实现扣非归母净利-1.63 亿元，去年同期为-2.21 亿。分红 方面，公司 25 年度累计每 10 股派发现金红利 3.0 元（含税），共计约 8.46 亿 元，同比增长 57.89%，分红率 50.36 %。 评论： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 15,333 | 16,124 | 16,684 | 17,142 | | 同比增速(%) | 4.5% | 5.2% | 3.5% | 2.7% | | ...

投资评级与核心观点 - 报告维持对燕京啤酒的“买入”评级，目标价为人民币17.75元 [1] - 报告核心观点认为，公司2025年经营业绩实现强势突破，营收、利润等主要经济指标创历史新高，改革逻辑持续兑现，利润率明显提升，大单品U8势能依旧，持续引领结构升级 [5][6][7] 2025年财务业绩表现 - 2025年营业收入为153.33亿元人民币，同比增长4.54% [4][5] - 2025年归属母公司净利润为16.79亿元人民币，同比大幅增长59.06% [4][5] - 2025年扣除非经常性损益后的净利润为15.2亿元人民币，同比增长46.3% [5] - 2025年第四季度归母净利/扣非净利分别为-0.9亿/-1.6亿元人民币，较2024年同期（-2.3亿/-2.2亿元）显著减亏 [5] - 2025年毛利率同比提升2.8个百分点至43.6%，归母净利率同比提升3.8个百分点至11.0% [5][7] - 2025年啤酒销量为405.3万千升，同比增长1.2%，吨酒价同比增长1.3% [6] 产品结构与市场表现 - 大单品U8销量达90.0万千升，同比大幅增长29.3%，是拉动公司量价表现优于行业的主要动力 [5][6] - 2025年啤酒业务收入同比增长2.6%，其中中高档产品营收92.6亿元（同比+4.5%），普通产品营收43.0亿元（同比-1.4%），结构升级延续 [6] - 茶饮料、矿泉水及其他产品收入分别同比增长36.0%、19.5%和30.1%，饮料业务收入高增 [6] - 分区域看，华北、华东、华南、华中、西北地区营收分别同比增长5.3%、2.5%、0.9%、7.5%和18.5%，华北基地市场稳健增长，西北区域表现亮眼 [6] - 新产品A10试销火爆，有望接棒U8拉动高端化进程 [6] 盈利能力提升与改革成效 - 2025年吨酒成本同比下降4.9%，成本红利与结构升级共同推动毛利率提升 [7] - 2025年销售费用率同比微增0.3个百分点至11.1%，管理费用率同比下降0.9个百分点至9.8%，渠道运作效率提升及减员增效成果显现 [7] - 2025年第四季度毛利率同比大幅提升8.0个百分点，归母净利率同比提升8.0个百分点 [7] - 公司所得税率同比下降0.5个百分点至15.3% [7] - 2025年非经常性损益主要来自子公司土地收储款，增厚了利润 [5] 未来业绩预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为161.35亿、168.41亿、173.99亿元人民币，同比增长5.23%、4.38%、3.31% [4] - 报告预测公司2026-2028年归属母公司净利润分别为19.94亿、22.46亿、24.88亿元人民币，同比增长18.77%、12.61%、10.81% [4] - 报告预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.71元、0.80元、0.88元 [4] - 基于公司2025-2027年净利润复合年增长率（CAGR）达29%，显著高于可比公司均值（8%），报告给予公司2026年25倍市盈率（PE）估值，得出目标价 [8] - 可比公司2026年平均市盈率约为18倍 [10] - 公司2026年第一季度业绩预告显示，归母净利润预计为2.6-2.7亿元，同比增长55-65%；扣非归母净利润预计为2.5-2.7亿元，同比增长65-75% [8]

核心观点 - 美国对进口专利药和制药成分加征100%关税的政策，短期内可能影响国内药品出口，但长期看不会改变海外制药大厂对中国创新药BD授权的投资增长趋势 [2] - 存储器芯片价格飙涨已开始严重影响智能手机市场需求，联发科与高通大幅削减4纳米手机芯片出货量，预计全球手机销量同比下降3%，但AI和汽车辅助驾驶需求将支撑电子产业链景气度 [3] - 2026年3月中国重卡市场销售超13万辆，创近五年同期历史最高，环比增长近80%，同比增长约17%，叠加部分城市二手房市场回暖，国内宏观经济增速筑底回升概率较高，看好重卡产业链增长 [3] - 燕京啤酒2025年业绩显著改善，净利润高增长，产品结构升级、内部改革和降本增效共同驱动，公司已进入利润释放阶段，未来看点集中在高端化提速和利润率持续抬升 [6] 产业综合组 - **医药行业**：美国依据《1962年贸易扩展法》第232条款，对进口专利药和制药成分加征100%关税，旨在迫使制药企业与白宫就药品价格和产业回流达成协议 [2] - **医药行业**：国内创新药的主要增长逻辑在于授权和出口海外，美国加征关税政策大概率会对国内药品出口造成短期影响 [2] - **医药行业**：长期来看，国内创新药研发效率显著高于欧美，且欧美大药厂大量高销售额专利药将在未来2~3年到期，药品毛利率较高，因此该政策大概率不会改变海外制药大厂对中国创新药BD授权的投资增长趋势 [2] - **电子行业**：近期存储器芯片价格飙涨已开始严重影响智能手机市场需求，联发科与高通正大幅削减4纳米手机芯片出货量，预估减少约1500万~2000万颗，相当于2万~3万片晶圆 [3] - **电子行业**：由于联发科和高通占据全球主要的手机市场份额，其芯片减产代表制造商对今年手机销量预计指引大概同比下降3% [3] - **电子行业**：尽管手机销量预计下滑，但由于AI需求和汽车辅助驾驶的快速升级，手机销量的下滑大概率不会影响电子产业链的景气度提升趋势 [3] - **汽车/宏观经济**：2026年3月，中国重卡市场共计销售超13万辆（批发口径），环比今年2月大幅增长近80%，比上年同期的11.1万辆上涨约17%，创最近五年来3月份销量的历史最高点 [3] - **汽车/宏观经济**：2026年1-3月，中国重卡行业累计销量约30.9万辆，同比增长约17% [3] - **汽车/宏观经济**：叠加一季度国内包括上海在内部分城市二手房市场回暖，国内宏观经济增速今年筑底回升的概率较高，因此看好今年重卡产业链的国内销售和出口增长 [3] 消费组 - **燕京啤酒**：2025年实现营收153.3亿元，同比增长4.5%，归母净利润16.8亿元，同比增长59.1% [6] - **燕京啤酒**：2025年扣非净利润同比增长47.3%，全年销量同比增长1.2% [6] - **燕京啤酒**：核心大单品U8 2025年销量达到90万吨，同比高增29.3%，成为利润弹性释放的核心抓手 [6] - **燕京啤酒**：2026年第一季度预计实现归母净利润2.56-2.73亿元，同比增长55%-65%；预计扣非归母净利润2.53-2.68亿元，同比增长65%-75% [6] - **燕京啤酒**：2025年第四季度收入仍保持小幅增长，利润端则明显减亏，除了U8持续放量、结构升级带动盈利改善之外，成本费用管控和部分非经常性收益也形成了支撑 [6] - **燕京啤酒**：公司业绩改善是产品升级、内部改革和降本增效共同兑现的结果，净利率已提升至10%左右，但对标行业龙头仍有进一步上行空间 [6] - **燕京啤酒**：未来看点包括：U8全国化仍在推进，叠加V10、A10等新品向更高价格带延伸，啤酒主业的结构升级逻辑将继续演绎；纳豆和饮料等第二增长曲线开始提供新增量，未来有望增强公司业绩韧性 [6] - **燕京啤酒**：公司已从过去偏规模导向逐步切换到利润释放阶段，后续看点将更多集中在高端化提速、利润率持续抬升以及股东回报增强 [6]