公司基本情况 - 公司成立于1993年8月6日，于2011年9月20日在深圳证券交易所上市 [1] - 公司是国内领先的环保新能源企业，在生物质热电联产、生活垃圾发电等领域具有技术和规模优势 [1] - 公司主营业务涵盖生物质热电联产、生活垃圾发电和工业园区燃煤集中供热三大板块 [1] 经营业绩 - 2025年三季度营业收入达27.23亿元，行业排名第一 [2] - 2025年三季度净利润为2.03亿元，位居行业第一 [2] - 主营业务中，电力收入10.95亿元，占比58.48%；热力收入7.35亿元，占比39.27%；其他收入4210.27万元，占比2.25% [2] - 2025年上半年营业收入18.73亿元，同比下降1.74%，但归母净利润1.21亿元，同比增长46.23% [5][6] - 2025年上半年扣非归母净利润同比大增150% [5] 盈利能力与效率 - 2025年三季度毛利率为22.92%，较去年同期的20.13%有所提升 [3] - 2025年上半年综合毛利率23.04%，同比提升2.63个百分点 [5] - 2025年上半年费用率小幅下降 [5] 财务健康状况 - 2025年三季度资产负债率为71.72%，较去年同期的74.03%有所下降 [3] - 经营性现金流承压，但首次进行中期分红，分红率达92.3% [5] 业务运营亮点 - 生物质热电联产机组运行时间和发电量、售电量同步增长 [6] - 燃煤集中供热拓客取得成效，采购成本因煤价下降而改善 [6] - 生活垃圾发电节能降耗成效显著 [6] - 公司在手生物质装机容量超446MW，位列全国第三 [5] - 与中科系合作进一步打开未来想象空间 [6] 股东与公司治理 - 公司控股股东和实际控制人均为何启强、麦正辉 [4] - 董事长何启强2024年薪酬120万元，与2023年持平 [4] - 总裁麦正辉2024年薪酬120万元，与2023年持平 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为2.18万，较上期减少12.26% [5] - 户均持有流通A股数量为2.21万，较上期增加16.53% [5] 机构观点与展望 - 国信证券预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.12/3.55/3.88亿元，维持“优于大市”评级 [5] - 华创证券预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.3/3.7/4.2亿元，给予25年17x PE，对应目标价7.6元，维持“推荐”评级 [6] - CCER（国家核证自愿减排量）带来潜在利润增量 [5]

股价表现与公司基本面 - 8月28日股价下跌5.2%至6.38元/股，成交额2.29亿元，换手率7.45%，总市值47.34亿元 [1] - 公司主营业务为生物质热电联产、生活垃圾发电和工业园区燃煤集中供热，电力业务占比53.81%，热力业务占比43.62% [1] - 公司成立于1993年8月，2011年9月上市，注册地址位于广东省中山市 [1] 基金持仓情况 - 东证资管旗下东方红中证优势成长指数发起A（018920）二季度持有97.82万股，占基金净值比例3.44%，位列第四大重仓股 [2] - 该基金当日浮亏约34.24万元，基金规模9163.42万元，今年以来收益25.94%，近一年收益51.61% [2] - 基金成立于2023年9月19日，成立以来收益率46.74% [2] 基金经理信息 - 基金经理徐习佳任职6年31天，管理规模75.45亿元，任职最佳回报46.74%，最差回报-0.04% [3] - 另一位基金经理戎逸洲任职5年275天，管理规模6.42亿元，任职最佳回报46.74%，最差回报-0.04% [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][6][10][106] 报告的核心观点 - 河北火电项目盈利能力强且存在预期差，煤价下跌或释放盈利空间 [6][7] - 生物质项目或迎来扭亏机遇，行业提质扩容，公司领先但机组曾承压，后续有催化 [6][8] - 与中科系合作进一步打开未来想象空间，优化股东结构并达成战略合作 [6][9] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润同比增长，给予25年目标市值和目标价 [6][10] 根据相关目录分别进行总结 一、长青集团：聚焦生物质综合应用及电力热力生产 - 公司沿革：1985年成立前身，2011年上市，2021年剥离燃气具业务，聚焦三大领域，2024年末总装机70.5万千瓦 [14][15] - 股权结构：实际控制人为何启强与麦正辉，合计直接及间接持股62.4% [18] - 财务分析：2024年营收承压，业绩逐步回升，盈利能力有望改善，现金流有韧性 [21][22][30] - 业务梳理：聚焦三大板块，2024年燃煤供热盈利强，生物质有压力或扭亏，垃圾发电稳定 [31][42][43] 二、我们认为河北火电项目存在预期差 - 火电机组高盈利性：历史上公司利润与煤价负相关，火电以售热为主，下游为园区企业，河北项目ROE高，能源需求强 [44][50][54] - 后市展望：近期煤价或下行，带动火电超额利润，公司单季度业绩稳定，若煤价跌盈利将释放 [67][74][79] 三、我们预计生物质项目或迎来扭亏预期 - 项目概况：行业提质扩容，公司15个项目中13个纳入补贴目录，布局于农业大省，多项目向热电联产转型 [80][83] - 过去困境：补贴结算不及时致应收账款提升，原材料价格高企使成本承压 [87][90] - 后续催化：煤价下行或使项目扭亏，补贴收回预期强，有望优化财务结构 [91][96] 四、与中科系合作进一步打开未来想象空间 - 引入新股东：拟转让5%股份给中科泓源，优化股东结构 [97] - 战略合作：收购中科信控大数据49%股权，达成合作推动数字化转型 [97] 五、投资建议 - 盈利预测：预计2025 - 2027年归母净利润3.3/3.5/3.9亿元，同比+52.4%/+6.6%/+12.1% [6][10][103] - 估值：给予25年17x PE，对应目标市值56亿元，目标价7.6元 [6][10][106]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：垃圾发电行业、水务行业、农林生物质发电和危废处理行业 - 公司：光大环境 纪要提到的核心观点和论据 垃圾发电行业 - **2024年表现**：自由现金流首次转正，从2023年的 -4亿元提升至6亿元；营业收入同比下降1.6%，归母净利润减少2%，但分红比例提升至34%，同比增加7个百分点；行业整体资产质量和股票流动性有所改善，自由现金流回升弹性显著[3] - **长期发展前景**：具有跑马圈地性质，提前抢占优质区位可享受高标杆电价收益；补贴取消后，东部及南部地区标杆电价和人均垃圾产生量较高，为长期盈利提供保障；湖南地区未来将成布局重点，占比9%[10] 光大环境 - **行业地位**：国内最大的垃圾发电运营商，2023年市场份额约16%；环保能源板块是核心业务，2024年贡献公司52%的收入、96%的EBITDA和97%的净利润；长期自由现金流估算约20亿港币，高于2024年分红总额，不考虑补贴也能覆盖未来分红[2][4] - **主要业务板块**：包括环保能源（生活垃圾发电和餐厨处置）、光大水务（市政污水处理）和绿色环保（农林生物质及危废处置）[5] - **市场表现**：垃圾发电领域市场份额约16%，污水处理市场份额约3%，农林生物质发电市场份额为6%，各业务板块均有较强盈利能力与市场竞争力[6] - **产能扩张**：2010 - 2020年产能增长率达30%，2016 - 2022年通过PPP模式扩张；垃圾发电产能主要集中在山东、江苏等东部沿海经济发达省份[7] - **经营效率**：单项目产能约900吨/日，高于行业平均；吨发电量330千瓦时/吨，处于行业中等偏上水平，反映较高经营效率与技术优势[9] - **运营收入及现金流**：2024年运营收入占整体收入比例提升至64%；整体运营现金流约89亿港币，国补回收20亿元，纯现金流约70亿元；垃圾焚烧发电贡献最多现金流[14] - **长期自由现金流及分红**：长期自由现金流估算约20亿港币，高于2024年分红总额，能覆盖未来分红；管理层保持分红绝对值上升[15] - **估值变化**：垃圾焚烧发电行业十二五期间估值高，十三五期间因扩张导致估值下降，2022年以来处于底部；光大环境作为行业龙头，自由现金流修复，长期盈利和估值有望提升[16] - **持仓情况**：公募重仓持仓比例EQ24提升、EQ25下降，南向资金持仓不断提升；一年期PE约6.8，对应股息率6.5%，具备较强长期投资价值[17][18] 水务业务 - **发展前景**：有保底水量支撑，表现平稳；毛利率约42%，接近行业平均；地方财政压力减轻和居民水价提升有望带来毛利率边际改善[11] 农林生物质发电和危废处理板块 - **行业现状及挑战**：农林生物质发电依赖秸秆等燃料，产能集中在安徽，国补退坡后盈利预期下降，2022年后在建项目减少；危废处理业务下游产废需求不足，处置量和价格下降，2024年绿色环保板块建设收入同比减少近70%，计提约10亿港币减值，净亏损3亿港币；2025年上半年危废处置价格环比企稳[12][13] 其他重要但可能被忽略的内容 - 垃圾发电行业补贴取消后，各省燃煤标杆电价决定长期收益，东部及南部地区标杆电价较高且人均垃圾产生量多，为盈利提供保障[10] - 垃圾焚烧发电因政府支付处置费，每度电可增加两毛钱，相当于6毛钱左右的火电资产且无燃料成本，每度电可获2 - 3毛钱经营性现金流[14] - 公募重仓持仓比例EQ25下降是因资金轮动从高股息、电力环保撤出转向科技主题，南向资金持仓提升可能是长线资金买入，对成长风格不敏感[17]