鉴于第三季度业绩符合预期，中银国际基本维持2025年预测不变，但由于第一至第八批全国集采续存在 不确定性，以及新产品销售增长速度可能低于预期，该行将石药集团2026及2027年营收预测分别下调 5.8%和8.5%。 中银国际发布研报称，石药集团(01093)2025年第三季度营收按季增长6%至66亿元人民币，主要得益于 传统肿瘤产品受到的负面影响已基本消化。所有核心治疗领域的销售额均实现增长。然而，净利润按季 下降10%至9.64亿元人民币，主要原因是运营费用大幅增加。将目标价下调至8.5港元，维持"持有"评 级。该目标价对应2026年市盈率20倍。 石药集团管理层维持对2025年下半年业绩较上半年实现中单位数复苏的指引，但由于即将实施的全国集 采续约以及医保基金支出持续严格控制带来的不确定性，尽管2026年上半年将推出创新产品(例如，白 紫II，KN026)以及生物类似药(例如奥马珠单抗、帕妥珠单抗)的销售增长，管理层仍对2026年国内市场 前景持谨慎态度。管理层强调，为应对国内的不确定性，国际化是关键战略重点。同时预计2026年研发 费用将同比增长15%至20%。 ...

鉴于第三季度业绩符合预期，中银国际基本维持2025年预测不变，但由于第一至第八批全国集采续存在 不确定性，以及新产品销售增长速度可能低于预期，该行将石药集团2026及2027年营收预测分别下调 5.8%和8.5%。 智通财经APP获悉，中银国际发布研报称，石药集团(01093)2025年第三季度营收按季增长6%至66亿元 人民币，主要得益于传统肿瘤产品受到的负面影响已基本消化。所有核心治疗领域的销售额均实现增 长。然而，净利润按季下降10%至9.64亿元人民币，主要原因是运营费用大幅增加。将目标价下调至8.5 港元，维持"持有"评级。该目标价对应2026年市盈率20倍。 石药集团管理层维持对2025年下半年业绩较上半年实现中单位数复苏的指引，但由于即将实施的全国集 采续约以及医保基金支出持续严格控制带来的不确定性，尽管2026年上半年将推出创新产品(例如，白 紫II，KN026)以及生物类似药(例如奥马珠单抗、帕妥珠单抗)的销售增长，管理层仍对2026年国内市场 前景持谨慎态度。管理层强调，为应对国内的不确定性，国际化是关键战略重点。同时预计2026年研发 费用将同比增长15%至20%。 ...

公司第三季度业绩表现 - 第三季度营收按季增长6%至66亿元，所有核心治疗领域销售额均实现增长 [1] - 传统肿瘤产品受到的负面影响已基本消化 [1] - 净利润按季下降10%至9.64亿元，主要原因是运营费用大幅增加 [1] 公司未来业绩指引与前景 - 管理层维持对2025年下半年业绩较上半年实现中单位数复苏的指引 [1] - 管理层对2026年国内市场前景持谨慎态度，尽管2026年上半年将推出创新产品及生物类似药 [1] - 即将实施的全国集采续约以及医保基金支出持续严格控制带来不确定性 [1] 机构预测与评级调整 - 机构基本维持2025年预测不变 [1] - 由于全国集采续约存在不确定性及新产品销售增长可能低于预期，将2026及2027年营收预测分别下调5.8%和8.5% [1] - 目标价下调至8.5港元，维持"持有"评级 [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 8.26 港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 2024 年公司收入和归母净利润下滑，主因肿瘤药集采、成药库存压力和原料药价格下行；2025 年多美素集采影响落地，创新药新品准入加速驱动放量，内生利润规模有望企稳，考虑潜在 BD 收入贡献，看好净利润快速增长 [1] 根据相关目录分别进行总结 成药业务 - 2024 年成药板块收入 237 亿元，同比降 7.4%，主因肿瘤线区域集采、NBP 院内用量受限及玄宁受竞品集采影响处方受限；2025 年有望企稳，神经线 NBP 收入稳健增长，明复乐有望实现 10 亿元收入，心血管线企稳 [2] 肿瘤线 - 2024 年肿瘤线收入 44 亿元，同比降 28.3%，主因多美素/津优力集中受区域联盟集采影响；预计 2025 年收入同比持续下降，2026 年回归增长，2025 年新药边际贡献超 15 亿元增量 [3] 对外 BD - 管线重磅产品包括 EGFR ADC、乳腺癌治疗聚焦 HER2、GLP - 1 相关品种；2024 年底至今已落地三笔 BD，年内仍有望落地 2 - 3 笔，BD 成果或为常态化收入 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司 2025/2026/2027 年 EPS 为 0.49/0.50/0.50 元，给予 2025 年 15.5 倍 PE，目标价 8.26 港币，维持“买入” [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|31,450|29,009|29,594|32,174|33,476| |+/-%|1.66|(7.76)|2.01|8.72|4.05| |归属母公司净利润(人民币百万)|5,873|4,328|5,644|5,777|5,806| |+/-%|(3.58)|(26.31)|30.41|2.35|0.50| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.49|0.37|0.49|0.50|0.50| |ROE(%)|18.53|13.22|16.75|15.72|14.47| |PE(倍)|9.43|12.80|9.82|9.59|9.54| |P/B(倍)|1.67|1.72|1.58|1.44|1.32| |EV/EBITDA(倍)|5.52|7.49|5.83|5.37|4.91|[7] 可比公司估值表 |公司代码|公司简称|收盘价(港币)|总市值(十亿港币)|EPS(港币)|PE(x)| |----|----|----|----|----|----| |||2025/3/28| |2024|2025E|2026E|2024|2025E|2026E| |002422 CH|科伦药业|32.47|51.89|1.88|2.09|2.38|17|16|14| |2096 HK|先声药业|8.03|19.97|0.29|0.45|0.55|28|18|15| |3692 HK|翰森制药|23.60|140.08|0.73|0.73|0.79|32|32|30| |平均值| | | | | | |26|22|19|[13] 盈利预测 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多方面数据预测，如 2025E 营业收入 29,594 百万元，归母净利润 5,644 百万元等 [18]