报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，目标价 57.05 元/股 [1][6][81] 报告的核心观点 - 毕得医药深耕分子砌块多年，为新药研发机构提供产品及服务，采用“横向扩品种 + 纵向做深优势产品线”模式，服务于新药研发产业链前端 [4] - 分子砌块市场规模不断扩容，国产替代持续进行，公司海外收入占比提升，盈利能力有望改善，且品牌体系完善，客户类型多元 [5][6] - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入和归母净利润均实现增长，给予 2025 年预测归母净利 35 倍 PE，对应目标市值 51.8 亿元 [6][75][81] 根据相关目录分别进行总结 分子砌块专家，收入快速增长 - 毕得医药成立于 2007 年，聚焦新药研发产业链前端，形成核心技术体系和产品库，业务涵盖分子砌块和科学试剂 [14][15] - 截至 2025 年 3 月 31 日，公司控股股东为戴岚、戴龙，合计持股 47.06%，2024 年出台股权激励计划绑定核心人才 [17] - 2019 - 2024 年公司营业收入 CAGR 为 34.69%，2020 - 2024 年归母净利润 CAGR 为 18.78%，2025 年 Q1 营收和归母净利润同比分别增长 12.83%、17.71% [19] - 2019 - 2023 年公司毛利率下滑，2024 年和 2025 年 Q1 企稳回升，各项费用率基本稳定 [26] 分子砌块赋能新药研发，公司横向发展扩充品类 - 分子砌块用于新药研发早期，可降本增效加速研发，经过合理设计和优化的分子砌块可提高成药性 [31] - 药物分子砌块行业有横向和纵向两个发展方向，毕得医药对标 Sigma - Aldrich 横向发展，提升分子砌块产品种类和现货量 [35] - 分子砌块库种类数量是横向发展竞争力核心指标，毕得医药对标 Sigma - Aldrich 扩充品类数，2019 - 2024 年末分子砌块种类从 4.46 万种升至 11.7 万种 [41] - 下游客户需求多元，毕得医药在全球布局区域中心，通过产品设计部门储备产品，生产执行部门完成生产环节 [42] - 公司拥有专家团队助力研发，确保产品高质量，满足客户多元需求 [46] 投资亮点 - 全球医药研发投入规模从 2017 年的 1651 亿美元增长至 2021 年的 2241 亿美元，预计 2030 年将达 4177 亿美元；中国医药研发投入从 2017 年的 143 亿美元增长至 2021 年的 290 亿美元，预计 2030 年达 766 亿美元 [51] - 新药研发过程复杂，分子砌块市场规模不断扩容，2012 - 2024 年全球分子砌块市场规模从 319 亿美元增长到 519 亿美元，预计 2026 年将达 546 亿美元 [56] - 主流科研试剂市场外资占超 90%高端份额，国产试剂因供货周期短、研发投入加大和价格优势，有望实现国产替代 [59] - 毕得医药加速全球化布局，完善供应链体系，已形成覆盖境内外重点区域的产业布局 [64] - 2019 - 2024 年公司海外收入占比从 41.12%提升至 55.89%，海外业务毛利率维持在 50%左右，未来公司整体盈利能力或改善 [67] - 公司销售采取内销和外销两种方式，内销由母公司负责，外销由子公司执行，业务采用“线上 + 线下”模式销售 [72] - 公司客户类型多元，包括跨国医药企业、境内医药企业、国内外 CRO 机构、科研院所和高等院校等 [73] 盈利预测与投资建议 - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入分别为 13.42/16.38/20.01 亿元，同比增长 21.81%/22.01%/22.16%；归母净利润为 1.48/1.85/2.33 亿元，同比增长 26.20%/24.71%/26.17% [6][75] - 考虑公司业务稀缺性和成长性，参考可比公司平均市盈率，给予公司 2025 年预测归母净利 35 倍 PE，对应目标市值 51.8 亿元，目标价 57.05 元/股，给予“买入”评级 [81]

毕得医药核心业务与竞争力 - 公司成立于2007年，专注于为新药研发机构提供药物分子砌块及科学试剂产品，覆盖从药物靶点发现到临床候选药物选择的全流程服务[3] - 坚持"多、快、好、省"核心优势，采用"横向扩品种+纵向做深优势产品线"的发展模式[3] - 现有13万种常备现货种类，可提供超过50万种药物分子砌块，满足高技术、多品类、微小剂量需求[6][82] - 主要产品包括药物分子砌块（杂环类、苯环类、脂肪族类）和科学试剂（活性小分子化合物、催化剂及配体）[7] - 终端客户覆盖跨国药企（罗氏、默克等）、国内药企（恒瑞、百济神州等）、CRO机构（康龙化成等）及科研院所[9][10] Sigma-Aldrich发展启示 - 产品数量持续增长：1993-2014年从7.1万种增至25万种，2014年8.4万种自产产品贡献60%业绩[30] - 重视外延并购：通过收购Fluka、Supelco等企业整合资源，奠定行业龙头地位[32][34] - 全球布局与高效供应链：覆盖37个国家，ERP系统实现库存周转率1.95次[35] 行业发展趋势 - 国内市场需求复苏：2024年全国R&D经费达36130亿元，同比增长8.3%，国产替代需求迫切[57][72] - 海外需求回暖：美国生物医药投融资自23H2改善，创新药研发外包渗透率达50%[74][77] - 行业集中度提升：中小公司资金链断裂，头部公司员工人数和CAPEX下降，并购活动增多[61][64][67] 公司财务与战略布局 - 业绩增长：2018-2024年收入CAGR 37.51%，扣非净利润CAGR 53.34%，2024年海外收入6.16亿元占比55.9%[17][92] - 研发投入：2018-2024年研发费用CAGR 27.37%，部分产品价格仅为Sigma-Aldrich的1/5至1/10[86][90] - 全球布局：2023年完成德国、印度仓库改扩建，规划美国仓库智能化升级[92] - 股权激励：2024年推出255万股限制性股票计划，2025-2027年营收/净利润增长目标10%-30%[13][14]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][12][130] 报告的核心观点 - 行业持续向好，上游需求活跃，海外投融资向好，国内科研端科研经费仍有增长，投融资复苏抬头 [10] - 公司多维度追求高质量发展，业绩拐点已现，现货品种、研发、全球布局等方面表现良好，近1年转型成效显现，后续收入有望重回高增长，利润弹性大 [8][10] - 调整公司25 - 27年收入和归母净利润预测，根据可比公司估值法，给予25年30倍PE，目标价约48.11元 [12][130] 根据相关目录分别进行总结 一、毕得医药：国内公斤级以下分子砌块龙头 - 国内公斤级以下分子砌块龙头，具备“多、快、好、省”四大核心竞争力，为新药研发机构提供产品及服务，采用特定模式服务于新药研发产业链前端，主要产品有药物分子砌块和科学试剂 [16][17] - 股权结构清晰，戴岚与戴龙为控股股东、实际控制人，合计控制52.52%股份，2024年出台股权激励计划草案，激励对象65人，设定营收和净利润增长率目标 [24][25] - 收入端稳步增长，2018 - 2024年收入CAGR为37.51%，扣非净利润CAGR为53.34%，2022年以来利润端承压，2025Q1业绩大幅改善，药物分子砌块业务为基本盘，2024年占总收入比重84.94% [27][30][32] 二、他山之石：海外巨头Sigma - Aldrich的成长历程和启示 - 成长历程：源于1975年合并，2015年被默克集团收购，专注提供高品质试剂，形成三大商业模块，被收购前业绩稳健增长，收入CAGR为4.00%，扣非净利润CAGR为7.71% [37][38][41] - 启示一：产品数量保持持续增长，1993 - 2014年产品从7.1万种增至25万种，2014年8.4万种自产产品贡献60%业绩 [47] - 启示二：重视外延并购，成立后通过一系列并购扩大产品线和市场覆盖范围，整合资源奠定科学产品龙头地位 [48] - 启示三：推进全球布局，并通过ERP系统实现高效率供应链管理，全球供应链网络覆盖37个国家，支持160多个市场，2014年库存周转率达1.95次 [53][54] 三、行业端：周期见底，国产替代需求急迫，海外市场亟待突破 - 国内市场需求复苏，国产替代需求迫切：新冠后生命科学服务板块产能扩张致需求下滑、产业内卷，当下需求端向好，行业增速有望加快，国内正处产能出清阶段，行业集中度有望上升，中高端市场由外资垄断，多方国产替代诉求提升 [56][70][90] - 海外需求回暖，市场亟待突破：海外尤其是美国生物医药投融资金额自23H2以来改善，生命科学服务板块海外工业端需求增加，全球分子砌块市场规模达218亿美元，主要由外资垄断，国内企业成长空间巨大 [94][95][97] 四、公司层面：多维度追求高质量发展，业绩拐点已现 - 现货品种种类、数量持续拓展，现有13万种常备现货种类，可提供超50万种药物分子砌块 [106] - 持续加码研发，部分产品达到国际先进水平且兼具价格优势，2018 - 2024年研发费用CAGR达27.37%，部分常用试剂价格仅为Sigma - Aldrich的1/5至1/10 [110][114] - 积极推进全球布局，海外业绩逐年高增，2024年海外收入6.16亿元，2018 - 2024年CAGR达43.52%，2024年海外毛利率50.40%，2023年完成德印仓库改扩建 [116] - 业绩拐点已至，利润弹性大，近1年提升精细化管理水平成效显现，后续收入有望重回高增长，随着高价值产品和客户收入占比提升，毛利率和净利率有望提升 [122] 五、盈利预测与投资评级 - 关键假设：药物分子砌块业务25 - 27年收入预计分别为11.34、13.58、16.10亿元，增速分别为19.0%、19.7%、18.6%；科学试剂25 - 27年收入预计分别为2.03、2.46、2.99亿元，增速分别为36.5%、21.2%、21.4%；各项费用率有望稳步下降 [128][129] - 盈利预测：调整公司25 - 27年收入预测分别为13.37、16.04、19.09亿元，同比增长21.4%、20.0%、19.0%，归母净利润预测分别为1.46、1.79、2.14亿元，同比增长24.1%、22.9%、19.6%，EPS分别为1.60、1.97、2.36元，当前股价对应PE分别为25、21、17倍，给予25年30倍PE，目标价约48.11元，维持“推荐”评级 [130]

报告公司投资评级 - 目标价48.11元，维持“推荐”评级 [4][12][130] 报告的核心观点 - 行业持续向好，上游需求活跃，海外投融资向好，国内科研端科研经费仍有增长，投融资复苏抬头 [10] - 公司多维度追求高质量发展，业绩拐点已现，现货品种、研发、全球布局等方面表现良好，近1年转型成效显现，后续收入有望重回高增长，利润弹性大 [8][10][122] - 调整公司25 - 27年收入和归母净利润预测，根据可比公司估值法给予目标价并维持“推荐”评级 [8][12][130] 根据相关目录分别进行总结 一、毕得医药：国内公斤级以下分子砌块龙头 - 国内公斤级以下分子砌块龙头，具备“多、快、好、省”核心竞争力，为新药研发机构提供产品及服务，产品包括药物分子砌块和科学试剂，终端客户广泛 [16][17][21] - 股权结构清晰，戴岚与戴龙为控股股东、实际控制人，2024年出台股权激励计划草案 [24][25] - 收入端稳步增长，2018 - 2024年收入CAGR为37.51%，利润端短期承压，2022年以来受多种因素影响，2025Q1业绩大幅改善，药物分子砌块业务为基本盘 [27][30][32] 二、他山之石：海外巨头Sigma - Aldrich的成长历程和启示 - 成长历程：源于1975年合并，2015年被默克集团收购，业务涵盖科研、应用与商业化生产，被收购前业绩稳健增长，收入和扣非净利润CAGR分别为4.00%、7.71% [37][38][41] - 启示一：产品数量保持持续增长，动态迭代产品组合，1993 - 2014年产品从7.1万种增至25万种，2014年8.4万种自产产品贡献60%业绩 [47] - 启示二：重视外延并购，成立后通过一系列并购扩大产品线和市场覆盖范围，奠定科学产品龙头地位 [48] - 启示三：推进全球布局，并通过ERP系统实现高效率供应链管理，全球供应链网络覆盖37个国家，支持160多个市场，2014年库存周转率达1.95次 [53][54] 三、行业端：周期见底，国产替代需求急迫，海外市场亟待突破 - 国内市场需求复苏，国产替代需求迫切：新冠后生命科学服务板块产能扩张致需求下滑、产业内卷，当下需求端向好，行业增速有望加快，国内正处产能出清阶段，行业集中度有望上升，中高端市场由外资垄断，多方国产替代诉求提升 [56][70][90] - 海外需求回暖，市场亟待突破：海外尤其是美国生物医药投融资金额自23H2以来改善，生命科学服务板块海外工业端需求增加，国际市场由外资垄断，国内企业成长空间巨大 [94][97][100] 四、公司层面：多维度追求高质量发展，业绩拐点已现 - 现货品种种类、数量持续拓展，现有13万种常备现货种类，可提供超50万种药物分子砌块 [106] - 持续加码研发，2018 - 2024年研发费用CAGR达27.37%，部分产品达国际先进水平且兼具价格优势 [110][114] - 积极推进全球布局，海外业绩逐年高增，2024年海外收入6.16亿元，2018 - 2024年CAGR达43.52%，2024年海外毛利率50.40%，公司推进仓库扩建升级 [116] - 业绩拐点已至，利润弹性大，近1年提升精细化管理水平成效显现，后续收入有望重回高增长，毛利率和净利率有望提升 [122] 五、盈利预测与投资评级 - 关键假设：药物分子砌块业务25 - 27年收入预计分别为11.34、13.58、16.10亿元，科学试剂业务预计分别为2.03、2.46、2.99亿元，各项费用率有望下降 [128][129] - 盈利预测：调整公司25 - 27年收入预测分别为13.37、16.04、19.09亿元，归母净利润预测分别为1.46、1.79、2.14亿元，给予25年30倍PE，目标价约48.11元，维持“推荐”评级 [130]