文章核心观点 - 在美股AI科技板块下跌拖累A股整体市场的背景下，非银金融板块（尤其是保险和券商）因近期多项重磅利好政策刺激而逆势上涨，成为市场关注焦点 [1][3] - 政策引导长线资金入市以提振资本市场估值的顶层设计持续发力，险资与券商作为重要参与者，其业务空间、盈利能力及估值水平均迎来积极变化 [12][19][20] - 保险与券商行业在强劲的业绩增长支撑下，当前估值仍处于历史低位，具备较高的安全边际和长期配置价值，资金已持续流入相关板块 [25][26][29] 市场表现与背离原因 - **市场整体回调**：受前周五美股AI科技巨头集体暴跌连锁反应影响，A股三大指数收跌，沪深创指数分别跌0.55%、1.1%、1.77%，全市场成交额1.79万亿元，较前一交易日缩量3246亿元，超2900股下跌 [1] - **非银金融逆势上涨**：保险股大涨，证券保险ETF(512070)单日涨2.02%，近7日涨7.18%，食品饮料、零售等大消费板块亦逆势上涨 [1] - **背离原因**：股市下跌主因外部冲击拖累算力产业链，而券商保险板块则受国内强力利好政策支撑，形成背离 [4][5] 券商板块核心利好 - **政策松绑拓宽空间**：12月6日，证监会主席明确提出对优质券商适度拓宽资本空间与杠杆上限，提升资本利用效率，为两融、自营、国际业务等重资本业务打开空间 [6][7] - **提升ROE预期**：当前券商行业杠杆率仅4.42倍，政策松绑后市场对重资本业务规模扩张及行业ROE中枢上移预期乐观 [7] - **行业生态优化**：监管鼓励头部券商并购重组提升国际影响力，中小券商打造“小而美”模式，推动行业从价格竞争转向价值竞争 [7] 保险板块核心利好 - **投资风险因子下调**：12月5日，金融监管总局发布通知，下调险资投资风险因子，对长期持有沪深300及中证红利低波动100成分股（超3年）的风险因子从0.3降至0.27，对长期持有科创板股票（超2年）的风险因子从0.4降至0.36，降幅均为10% [9] - **释放增量资金**：风险因子降低相当于减少投资所需的“资本保证金”，在数千亿级权益投资规模下，释放资金规模显著。中泰证券测算，若释放资本全部增配沪深300股票，可带来1086亿元增量资金 [9][11] - **政策引导信号明确**：政策再次表明国家引导险资入场、提升资本市场估值的决心，A股保险板块在消息发布后单日放量大涨5.8%，创近一年新高 [12][16] 行业基本面与业绩表现 - **险资配置持续提升**：截至上半年，上市险企投资资产合计达21.85万亿元，股票配置比例较2024年末的7.98%提高1.44个百分点 [22] - **举牌活跃度创新高**：今年以来险资举牌达31次，创2015年有记录以来新高，显示投资渠道不断拓宽 [24] - **保费收入高速增长**：2025年前三季度，A股上市险企寿险原保费合计1.66万亿元，同比增长12.20% [24] - **净利润大幅增长**：2025年前三季度，上市险企归母净利润合计4260.39亿元，在去年同期高基数下同比增33.54%；其中Q3单季归母净利润合计2478.47亿元，同比增68.34% [25] - **投资收益强劲**：前三季度，五大险企总投资收益合计8875亿元，同比增35.64%。其中国寿总投资收益3685.51亿元，同比增超41%，总投资收益率6.42%，同比提升104个基点；新华保险总投资收益率达8.6%，居首 [25] - **券商业绩V型反转**：2025年前三季度，A股42家独立上市券商营业收入（净额法）、归母净利润合计分别达4164.81亿元、1690.49亿元，同比分别增44.12%、62.38% [29] 估值水平与资金流向 - **保险估值处于洼地**：截至2025年12月，保险行业平均PEV仅0.60-0.95倍，PB为1.15-2.06倍，较历史均值折价超40%，对比其他金融板块也处于低位 [26] - **相关ETF估值吸引力**：证券保险ETF(512070)标的指数当前市净率为1.48倍，对应上市以来历史分位数25.71%，最新股息率2.11% [26] - **资金持续流入**：证券保险ETF(512070)年内获资金净流入72.02亿元，最新规模达162.02亿元，显示市场已在布局 [29] - **券商估值处于低位**：券商板块在剔除个别负值后，估值依旧处于近5年期的低位 [32] 长期驱动逻辑与配置方向 - **政策导向不变**：国家顶层设计持续引导长线资金入市提振资本市场，低利率环境（长期国债利率跌破2%）促使“存款搬家”入市成为趋势 [34] - **高股息资产受关注**：银行、保险等优质高股息资产是潜在长线资金的重点关注对象 [35] - **估值与业绩匹配**：保险、券商行业在强劲业绩回升下估值仍显便宜，有望在股市景气增长预期下释放上涨潜力 [35] - **资产配置结构优化**：险资持仓中，TMT、科创板、制造业等已超越金融、红利成为重仓行业，为未来权益投资回报增长带来更大潜力空间 [37][38] - **ETF工具**：证券保险ETF(512070)是全市场唯一跟踪沪深300非银行金融指数的ETF，指数中证券占比61.4%，保险占比37.7%，前十大成份股权重超78%，涵盖中国平安、东方财富、中信证券等行业龙头 [41][42]

市场整体表现 - 2025年12月15日，受前周五美股AI科技板块重挫影响，A股市场回调，沪深创三大指数分别收跌0.55%、1.1%、1.77% [1] - 全市场成交额1.79万亿元，较前一交易日缩量3246亿元，超2900股下跌 [1] - 食品饮料、零售等大消费板块及保险板块逆势上涨，其中保险股大涨，证券保险ETF(512070)当日涨2.02%，近7日涨7.18% [1] 券商板块逆势上涨原因 - 市场下跌主因是美股AI科技巨头暴跌引发连锁反应，拖累A股算力产业链及指数 [4] - 券商板块逆势走强的核心催化剂是近期迎来强力政策利好 [3] - 2024年12月6日，证监会主席明确提出对优质券商适度拓宽资本空间与杠杆上限，提升资本利用效率，为两融、自营、国际业务等重资本业务打开空间 [5][6] - 当前券商行业杠杆率仅4.42倍，政策松绑后市场对重资本业务规模扩张及行业ROE中枢上移预期乐观 [6] - 监管强调推动行业从价格竞争转向价值竞争，鼓励头部券商并购重组，中小券商打造小而美模式，行业生态优化预期升温 [6] 保险板块逆势上涨原因 - 2024年12月5日，金融监管总局发布通知，下调险资投资相关风险因子 [7] - 对于股票投资，若险企持有沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股超3年，风险因子从0.3降至0.27；持有科创板上市普通股超2年，风险因子从0.4降至0.36，降幅均为10% [8] - 保险公司出口信用保险业务和海外投资保险业务的保费风险因子从0.467下调至0.42，准备金风险因子从0.605下调至0.545，降幅也均为10% [8] - 风险因子降低相当于减少投资所需预留的资本金，在数千亿级权益投资规模下，释放的资金规模显著 [8] - 中泰证券测算，若释放的资本全部增配沪深300股票，能给股市带来1086亿元增量资金 [10] - 政策表明国家引导险资入场、提升资本市场估值的态度，消息发布后A股保险板块单日放量大涨5.8%，创近一年新高 [11][15] 政策引导与长线资金入市效果 - 近年来国家政策引导长线资金入市以提振资本市场估值，效果开始兑现 [18] - 政策持续支持举措包括调降股票风险因子、调整保险资金权益类资产监管比例、实施长期投资试点、建立长周期考核机制、取消财务性股权投资行业限制等 [19] - 在一系列政策支持下，险资权益资产配置规模和比例持续提高 [20] - 截至2025年上半年，上市险企投资资产合计达21.85万亿元，股票配置比例较2024年末的7.98%提高1.44个百分点 [21] - 2025年以来险资举牌已达31次，创2015年有记录以来新高，印证投资渠道拓宽 [23] 保险行业业绩与估值表现 - 营收方面，2025年前三季度A股上市险企寿险原保费合计1.66万亿元，同比增长12.20% [23] - 利润方面，2025年前三季度上市险企归母净利润合计4260.39亿元，同比增长33.54%；其中第三季度归母净利润合计2478.47亿元，同比增长68.34% [24] - 权益类投资收益是第三季度业绩增长核心引擎，沪深300指数前三季度累计上涨约18% [24] - 2025年前三季度，五大险企总投资收益合计8875亿元，同比增长35.64% [24] - 具体公司表现：中国人寿总投资收益3685.51亿元，同比增长超41%，总投资收益率6.42%，同比提升104个基点；新华保险总投资收益992亿元，同比增长44.1%，总投资收益率8.6%；中国人保总投资收益862.5亿元，同比增长35.3%，总投资收益率5.4% [24] - 估值方面，截至2025年12月，保险行业平均PEV仅0.60-0.95倍，PB为1.15-2.06倍，较历史均值折价超40%，处于估值洼地 [25] - 证券保险ETF(512070)标的指数当前市净率为1.48倍，对应上市以来历史分位数25.71%，最新股息率2.11% [25] 券商行业业绩与市场表现 - 券商板块受益于资本市场改革，市场交投情绪修复，最近四个季度营收、盈利增速持续V型反转 [28] - 2025年前三季度，A股42家独立上市券商营业收入合计4164.81亿元，同比增长44.12%；归母净利润合计1690.49亿元，同比增长62.38% [28] - 券商板块估值在剔除个别负值后，仍处于近5年低位 [31] - 资金持续流入非银金融板块，证券保险ETF(512070)年内获资金净流入72.02亿元，最新规模达162.02亿元 [28] 未来展望与投资逻辑 - 展望2026年，A股非银金融板块表现仍值得关注，主要有三方面逻辑驱动 [31][32] - 逻辑一：国家顶层设计引导长线资金入市的态度和力度未变，且当前低利率环境下（长期国债利率跌破2%），存款搬家入市成为趋势，高股息率的银行、保险等优质资产是资金重点关注对象 [32] - 逻辑二：保险、券商行业在强劲业绩回升下，估值仍显便宜，在未来股市景气增长预期下，上涨潜力明确 [32] - 逻辑三：险资与券商入市增持的资产具备增长潜力，险资持仓中，TMT、科创板、制造业等已超越金融、红利成为重仓行业，为未来权益投资回报带来更大潜力空间 [33][34][35] - 过去3年银行板块持续大涨验证了红利资产估值回升叙事，作为大金融同类，保险行业表现预期不差 [38] 相关投资工具 - 证券保险ETF(512070)是全市场唯一跟踪沪深300非银行金融指数的ETF，该指数证券含量61.4%，保险占比37.7% [38] - 指数权重股包括中国平安、东方财富、中信证券等行业龙头，前十大成份股合计权重超78% [38] - 该ETF设有联接基金(A类代码000950，C类代码007882) [39]

市场表现 - 非银金融板块在连续上涨三日后出现回调，银行板块则维持窄幅震荡格局 [1] - 中证银行指数下跌0.1%，中证全指证券公司指数下跌1.2%，沪深300非银行金融指数下跌1.4%，香港证券指数下跌2.0% [1] 政策影响 - 国家金融监督管理总局发布通知，下调了沪深300、红利低波和科创板等长期持仓资产的风险因子 [1] - 该政策有助于培育耐心资本并支持科技创新，有望持续推动中长期资金入市，提升保险资金的权益配置能力 [1] 相关指数构成 - 中证银行指数由流动性好的42只A股银行业股票组成，反映A股银行业整体表现 [4] - 沪深300非银行金融指数由沪深300指数中归属于资本市场、其他金融、保险行业的27只股票组成，其中证券Ⅱ行业占比近65%，是保险行业占比最高的指数之一 [4] - 中证香港证券投资主题指数由港股通范围内属于资产管理与托管银行、投资银行业与经纪业的股票以及港交所作为样本，反映港股通范围内证券行业表现 [5][6]

市场表现 - 沪深300非银行金融指数上涨2.2% [1] - 中证全指证券公司指数上涨2.0% [1] - 香港证券指数上涨1.8% [1] - 中证银行指数微涨0.03% [1] 政策影响 - 国家金融监督管理总局发布通知，下调了沪深300、红利低波和科创板等长期持仓资产的风险因子 [1] - 该政策有助于培育耐心资本并支持科技创新 [1] - 政策实施有望持续推动中长期资金入市，提升保险资金的权益配置能力 [1] 相关指数与ETF - 中证银行指数由流动性好的42只银行业股票组成，反映A股银行业整体表现 [3] - 沪深300非银行金融指数由27只股票组成，证券Ⅱ行业占比近65%，是保险行业占比最高的指数之一 [3] - 证券保险ETF跟踪沪深300非银行金融指数 [3] - 香港证券ETF跟踪中证香港证券投资主题指数，该指数由港股通范围内属于资产管理与托管银行、投资银行业与经纪业的股票以及港交所组成 [4][5]

合并事件概述 - 中金公司通过发行股份方式吸收合并东兴证券和信达证券，并于11月20日起集体停牌 [1] - 此次“一举并购两家”在中国证券业发展史上为首例，传递行业深度洗牌信号 [3] - 合并消息带动香港证券ETF(513090)年内上涨42.51%，大幅跑赢A股证券指数 [2][27] 合并背景与战略意义 - 合并是响应监管层建设“航母级券商”以应对国际竞争的战略举措 [5][6] - 国内券商与国际投行巨头在资本实力、业务多元化和全球网络存在差距 [6] - 证券行业存在“大市场、小券商”格局，同质化竞争严重，ROE波动大且中枢偏低 [6] 合并预期效益 - 减少内耗，整合重叠营业网点和业务线，降低运营成本 [7] - 优势互补：中金投行和财富管理优势与东兴、信达区域资源协同 [7] - 提升定价权，在资产获取、产品发行和人才吸引上拥有更强话语权 [7] - 整合AMC系券商资源，结合不良资产处置与投行能力，开辟困境资产投资新市场 [8] 历史案例借鉴 - 申银万国与宏源证券2015年合并为“强强联合”，合并后新公司跻身行业第一梯队 [10] - 中信证券2019年并购广州证券，补强华南经纪网络，整合后实现成本优化和客户价值提升 [11] - 成功案例核心逻辑围绕业务互补、区域扩张和成本节约 [12] - 短期股价受市场情绪驱动，长期价值随整合成效释放 [13][14] 行业影响与趋势 - 加速行业头部化进程，迫使第二、三梯队券商重新思考战略定位 [15][16] - 行业并购整合案例可能增多，牌照数量精简，集中度(CR5/CR10)快速提升 [16] - 合并后新实体收入结构更均衡，抗风险能力增强，ROE中枢提升 [17] - 若头部券商证明盈利稳定性，市场可能给予更高估值溢价 [18] 板块估值与市场表现 - 2025年前三季度上市券商归母净利润同比增长62.4% [18] - 沪深300非银行金融指数年内涨幅仅5.81%，远低于上证指数(17.28%)和创业板指(42.06%) [20] - 沪深300非银金融指数市净率(LF)为1.47倍，处于23.87%历史分位点 [21] - 券商板块公募持仓占比0.90%，低于标配3.99%，保险板块持仓1.06%，低于标配1.55% [24] 港股与A股券商对比 - 香港证券ETF(513090)年内净流入216.52亿元，规模316.89亿元，近6月日均成交额140亿元 [30] - 港股券商受益于南向资金年内净流入超1.3万亿元、政策红利及估值折价约30% [29] - 中金公司在香港证券ETF中权重9.14%，为全市场最高含量 [30] - A股证券保险ETF(512070)自11月以来资金净流入19.86亿元，年内净流入80.92亿元 [32]

板块市场表现 - 上证指数于4000点关键关口整固，非银金融板块表现强劲，300非银指数上涨1.71%，证券公司指数上涨1.81%，保险指数上涨1.79% [1] - 证券板块受益于成交量改善（量增），保险板块受益于市场上涨（价增），均具备中长期配置机会 [1] 业绩催化因素 - 保险板块龙头中国平安Q3归母净利润同比增加45.4%，剔除一次性影响后增加82%，寿险NBV单季同比增加58.3% [1] - 券商板块进入三季报业绩披露期，中金公司、湘财股份等成份股业绩高增预期有望兑现 [1] 资金面与基本面支撑 - 公募基金三季报显示当前基金持仓对证券、保险板块仍处于低配状态，权益市场改善或带来增量资金增配 [1] - 第三季度A股主板成交额同比大幅增长191%，市场交投活跃度显著提升 [1] - 权益市场"量价齐升"驱动保险资产端投资收益弹性释放，券商经纪、自营业务营收预期同步改善 [1] 相关投资产品 - 证券保险ETF（512070）最新规模138亿元，保险占比35%，证券占比64% [2] - 证券ETF易方达（512570）最新规模21亿元，聚焦纯证券赛道，在市场交投活跃度提升阶段具备高弹性特征 [2] - 香港证券ETF（513090）最新规模336亿元，近一月日均成交额223亿元，估值修复弹性突出 [2]