记者丨 崔文静 资本市场再融资的重要配套规则迎来系统性修订。 1月30日，证监会就《关于修改〈证券期货法律适用意见第18号〉的决定（征求意见稿）》 （以下简称《法律适用意见》）向社会公开征求意见。此次修订的核心，是为引入"耐心资 本"开辟制度通道，推动上市公司再融资的战略投资者制度从原则性规定走向精细化、可操作 的新阶段。 此次修订多个调整值得关注： ① 将社保基金、养老保险、企业年金、职业年金、商业保险、公募基金、银行理财等中长 期资金定义为"资本投资者"，与传统"产业投资者"并列，共同构成战略投资者。 编辑丨包芳鸣 视频丨 许婷婷 ② 战略投资者认购上市公司股份原则上不低于5%。 ③ 堵死所有套利漏洞：禁止代持、融券、衍生品交易等变相减持手段，确保"真战略、真 长期"。 ④ 上市公司必须在年报中持续披露战略合作落实情况与实际效果，接受市场长期检验。 ⑤ 中介机构责任进一步压实，保荐机构和发行人律师必须对是否存在利益输送发表独立意 见。 最为关键的变化是确立了5%的持股比例门槛，这意味着战略投资者不能再进行象征性的小额 投资。 5%的比例绝非偶然，它往往 直接关联到提名董事、参与公司治理的实质性权力 ，迫使 ...

证监会： 证监会表示，修改法律适用意见第18号是为了贯彻落实《关于推动中长期资金入市的指导意见》和《关 于推动中长期资金入市工作的实施方案》（下称《实施方案》），进一步完善上市公司再融资战略投资 者制度，积极支持中长期资金入市，建立健全培育长期投资的市场生态，促进资本市场长期稳定发展， 提升资本市场内在稳定性。 征求意见稿从以下五个方面进行了修改： 拟扩大战略投资者类型 明确最低持股比例要求 ◎记者 梁银妍 1月30日，中国证监会就修改后的《〈上市公司证券发行注册管理办法〉第九条、第十条、第十一条、 第十三条、第四十条、第五十七条、第六十条有关规定的适用意见——证券期货法律适用意见第18号》 向社会公开征求意见。征求意见稿扩大了战略投资者类型，并明确了最低持股比例要求。 二是明确最低持股比例要求。坚持战略投资者应当持有上市公司较大比例股份，进一步明确战略投资者 本次认购上市公司股份原则上不低于5%，可以根据持股比例参与上市公司治理。 三是明确资本投资者的基本要求。在长期、较大比例持股和提名董事参与公司治理基础上，资本投资者 应当深入了解上市公司产业发展，能够帮助上市公司引入战略性资源，或者显著改善上市公司治理 ...

政策修订核心目标 - 旨在积极支持中长期资金入市 建立健全培育长期投资的市场生态 促进资本市场长期稳定发展 提升资本市场内在稳定性 [1] 扩大战略投资者范围 - 明确将全国社保基金 基本养老保险基金 企业（职业）年金基金 商业保险资金 公募基金 银行理财等机构投资者纳入可作为战略投资者的类型 [1] - 在规则上将该类投资者界定为资本投资者 将其他实业投资者界定为产业投资者 [1] 明确最低持股比例要求 - 战略投资者本次认购上市公司股份原则上不低于 5% [1] - 可以根据持股比例参与上市公司治理 [1] 明确资本投资者基本要求 - 要求资本投资者应当深入了解上市公司产业发展 [2] - 要求资本投资者能够帮助上市公司引入战略性资源 或者显著改善上市公司治理和内部控制 促进上市公司市场资源整合或者增强核心竞争力 [2] 完善信息披露与监管要求 - 要求上市公司在年报中披露战略资源导入和整合的落实情况和效果 [3] - 强调战略投资者不得通过任何方式规避最低持股比例 股份锁定期要求 避免代持股份 绕道减持等违规行为 [3] 政策背景与目的 - 本次修改是为了贯彻落实2025年1月22日六部门联合印发的《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》的政策文件要求 [3] - 该实施方案提出要允许公募基金 商业保险资金 基本养老保险基金 企（职）业年金基金 银行理财等作为战略投资者参与上市公司向特定对象发行股票 [3]

为贯彻落实《关于推动中长期资金入市的指导意见》和《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》（以下简称《实施方案》），进一步完 善上市公司再融资战略投资者制度，证监会1月30日晚间就《关于修改〈证券期货法律适用意见第18号〉的决定（征求意见稿）》（以下简 称《征求意见稿》）公开征求意见，对上市公司再融资战略投资者制度进行系统性优化。 此前，再融资战投制度虽已落地实施，但存在战略投资者类型界定较窄、持股比例要求不明确等问题，一定程度上制约了中长期资金的入市 积极性，也影响了战略投资对上市公司发展的协同赋能效果。此次修订明确扩大战略投资者类型、设定5%最低持股比例、强化资本投资者履 职要求等六大核心举措，旨在进一步畅通中长期资金入市渠道。 扩大战略投资者类型 界定产业、资本投资者 本次制度修订的核心亮点之一是战略投资者类型的显著扩容。 需要指出的是，此次制度修订并非孤立举措，而是贯彻落实《关于推动中长期资金入市的指导意见》和《实施方案》的关键一步。2025年1 月22日，中央金融办、证监会等六部门联合印发《实施方案》，明确提出允许公募基金、商业保险资金等作为战略投资者参与上市公司定 增，为本次规则修改划定了方向。 从 ...

政策修订核心内容 - 中国证监会为贯彻落实推动中长期资金入市的政策，对《证券期货法律适用意见第18号》进行修改完善，并发布征求意见稿，意见反馈截止时间为2026年3月2日 [1] - 本次修订主要涵盖六大方面：扩大战略投资者类型、明确最低持股比例要求、明确资本投资者基本要求、完善信息披露要求、强化监管要求、完善相关文字表述 [1] 战略投资者类型与界定 - 明确将全国社保基金、基本养老保险基金、企业（职业）年金基金、商业保险资金、公募基金、银行理财等机构投资者纳入战略投资者范畴，并界定为“资本投资者” [2] - 将其他实业投资者界定为“产业投资者” [2] 持股比例与治理参与要求 - 明确战略投资者本次认购上市公司股份原则上不低于5% [2] - 战略投资者可以根据持股比例参与上市公司治理 [2] 资本投资者的核心要求 - 要求资本投资者应深入了解上市公司产业发展，能够帮助上市公司引入战略性资源，或显著改善公司治理和内部控制 [2] - 要求资本投资者应促进上市公司市场资源整合或增强核心竞争力 [2] 信息披露与监管强化 - 要求上市公司在年报中披露战略资源导入和整合的落实情况和效果 [3] - 强调战略投资者不得通过任何方式规避最低持股比例、股份锁定期要求，禁止代持股份、绕道减持等违规行为 [3] 政策背景与目标 - 此次修订旨在贯彻落实《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，该方案提出允许公募基金、商业保险资金、基本养老保险基金等作为战略投资者参与上市公司定向增发 [3] - 修订目的是积极支持中长期资金入市，培育长期投资市场生态，促进资本市场长期稳定发展并提升其内在稳定性 [3]

《证券日报》记者从行业人士处获悉，去年四季度，企（职）业年金基金（以下简称"年金基金"）的长周期考核机制已落 地。接受采访的专家认为，这为基本养老保险基金长周期考核机制提供实操范本，基本养老保险基金长周期考核年内有望顺利 落地，进而推动提高基金权益投资比例，为资本市场提供更多长期资金。 持续扩大委托投资规模 自2016年底启动投资运营以来，基本养老保险基金委托投资规模增长显著。 对此，川财证券研究所所长陈雳在接受《证券日报》记者采访时表示，基本养老保险基金委托投资规模持续增长，一方面 通过保值增值筑牢养老金待遇发放根基、助力养老保险全国统筹，另一方面又为资本市场注入长期"活水"，平抑市场波动并引 导资源服务实体经济。 本报记者 吴晓璐 近日，人力资源和社会保障部介绍2025年工作进展情况，截至2025年底，基本养老保险基金委托投资规模超2.98万亿元。 下一步，委托投资规模还将继续扩大。 基本养老保险是我国多层次养老保障体系的"第一支柱"。扩大基本养老保险基金委托投资规模，提高基金市场化、专业化 运营水平，不仅是实现基金保值增值的关键路径，更将为资本市场夯实长期资金基础，注入稳定发展动力。 为打通中长期资金入 ...

文章核心观点 非银金融板块在春季行情中呈现显著内部分化，保险板块在资负两端重构与政策红利驱动下启动价值重估，并受益于中长期资金入市的流动性支撑 券商板块则面临业绩高增与股价滞涨的背离，其未来核心驱动力在于并购重组主导的行业格局重塑 在春季躁动周期中，非银金融板块存在结构性机遇，保险板块是核心主线，券商板块则需聚焦并购重组主题 [1][8][13] 保险板块：资负两端重构与政策共振驱动价值重估 - **负债端改革优化成本结构，提升新业务价值率**：2025年监管下调普通型人身保险产品预定利率研究值至1.99%，头部险企将传统型产品预定利率从2.5%降至2.0%，分红险保证利率上限从2.0%下调至1.75%，万能险保证利率从1.5%降至1.0%，从根源缓释利差损风险 同时，“报行合一”改革压缩个险费用率，推动行业新单保费增速加快、新业务价值率稳步上行 [2][3] - **资产端收益反转，拓宽利差空间并增厚盈利**：2025年末十年期国债收益率企稳回升至1.84%，改善固收端利差收益 A股上行带来丰厚权益投资回报，截至2025年三季度末，险资直接投资股票规模达3.6万亿元，占资金运用余额比例升至9.7%，较2023年末的6.9%稳步提升 权益投资收益拉动五大上市险企2025年前三季度合计归母净利润达4260亿元，同比增长33.5% [4] - **政策松绑与产品红利共振，夯实估值基础**：监管下调权益投资风险因子，为险资增配权益资产提供政策空间 低利率环境下，分红险保证利率约1.75%（高于银行五年期定存利率1.3%），叠加约3%的实际结算利率，比较优势显著，吸引稳健资金配置，形成“保费增长-利润提升”的良性循环 [5] 保险板块：中长期资金入市提供持续流动性支撑 - **中长期资金规模化入市，高股息资产成配置核心**：2025年初政策推动中长期资金规模化入市，这类资金追求长期稳健收益，与高股息属性的保险板块高度契合 保险板块稳定分红可覆盖中长期资金约1.75%的基准利率成本，实现资负良性匹配 [6] - **居民资金“存款搬家”，形成正向资金循环**：在利率下行背景下，保险产品成为居民资产再配置核心选择 2025年10月，居民新增存款减少1.34万亿元，而非银金融机构新增存款增加1.85万亿元，显著高于过去五年同期0.66万亿元的均值，大量资金从银行体系迁移至保险等非银机构 这些增量资金持续入市，为保险板块提供持续流动性支撑 [7] 券商板块：业绩与股价背离的成因与未来方向 - **业绩高增与股价滞涨形成鲜明反差**：2025年前三季度，42家上市券商合计实现营业收入4195.6亿元，同比增长42.6%；归母净利润1690.5亿元，同比大幅增长62.4% 但自“924行情”启动以来，券商板块未能成为市场领涨主线，股价反应明显滞后 [9] - **背离核心源于监管强化与资金分流双重压制**：2024年《新国九条》后监管趋严，投行业务受影响显著，2024年A股IPO数量同比下降68% 同时，“924行情”后散户增量资金转投ETF，叠加科技主线资金虹吸，券商股被边缘化，机构维持低配 2025年上半年市场成交额大增，但券商经纪手续费增速滞后，呈现“量增价减” [9][10] - **并购重组是国家明确导向，是行业格局重塑的核心路径**：打造航母级券商是明确金融战略，2025年2月证监会发布指引文件提供政策支持 行业已出现多起标杆案例，如国泰君安与海通证券合并、中金公司吸收合并东兴证券与信达证券（落地后有望诞生万亿级券商），旨在释放资源整合与业务协同效应，提升国际竞争力与服务实体经济能力 [11][12] 春季躁动周期中的结构性机遇 - **非银金融板块配置价值凸显**：基本面受权益市场景气度回升提振 公募主动型机构对非银板块的低配比例达-4.67%，配置分位数处于2012年以来24%的相对低位，预留充足估值修复空间 当前非银金融一级行业指数刚突破“924”行情高点，累计涨幅相对有限，或重现2019年春季行情走势 [13] - **券商板块聚焦并购重组主线，估值安全边际较高**：从2025年Q3归母净资产TOP25的券商看，其估值均高于1倍PB，其中6家估值低于近3年50%分位，10家低于近5年50%分位，整体估值安全边际较高 并购重组是板块核心主线，监管层支持政策为结构性反弹提供支撑 [14] - **保险板块是春季核心主线，量价齐升逻辑确定**：负债端，保险产品预定利率（传统险2.0%、分红险1.75%）显著高于工行五年期定存利率1.3%，分红险及万能险实际结算利率稳定在3%左右，吸引力强，预计持续支撑2026年新单保费增长 资产端，受益于权益市场回暖与利率环境改善，险企已提升权益配置比例以增厚收益 [15]

行业周期与市场表现 - 2025年证券行业进入新一轮增长周期 [1] - 2025年券商股票超额收益不佳，主要因缺少独立催化及前两年悲观情绪的延续 [1] - 2026年政策利好有望驱动业绩持续增长，板块有望重新定价 [1] 核心增长逻辑与业务动能 - 当前市场尚未对“服务新质生产力+中长期资金入市+券商国际化机遇”三大核心利好逻辑充分定价 [1] - 上述三大逻辑将驱动投行、资管、国际业务等新动能增长 [1] - 新动能有望在2026年后逐步兑现至行业基本面，为中长期业绩弹性与韧性提供支撑 [1]

A股市场当日表现 - 周四A股市场冲高遇阻、呈现小幅震荡上行走势，早盘高开后沪指在4140点附近遭遇阻力 [1][2][4] - 航天航空、采掘、船舶制造以及通信设备等行业表现较好 [1][2][4] - 电子化学品、保险、电池以及珠宝首饰等行业表现较弱 [1][2][4] - 创业板市场震荡上扬，其成分指数全天表现强于主板市场 [1][4] 市场估值与成交 - 当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为16.88倍和52.98倍，处于近三年中位数平均水平上方 [2][5] - 两市周四成交金额为27166亿元，处于近三年日均成交量中位数区域上方 [2][5] 政策与监管环境 - 央行近期通过结构性工具降息等操作，明确了“今年降准降息还有一定空间”的态度，旨在助力经济转型并提振市场信心 [2][5] - 监管层在鼓励中长期资金入市的同时，也通过调节两融、规范交易等方式维护市场内在稳定性 [2][5] - 监管降温措施的影响正在被市场消化，预计短期调整空间较小 [2][5] 后市展望与投资建议 - 预计上证指数维持小幅震荡上行的可能性较大 [2][5] - 未来市场将再度聚焦业绩与产业趋势，为下一阶段行情积蓄力量 [2][5] - 建议投资者密切关注宏观经济数据、海外流动性变化以及政策动向 [2][5] - 短线建议关注半导体、电子元件、通信设备以及航天航空等行业的投资机会 [2][6]

基金业绩与规模 - 2025年第四季度基金利润为249.87万元，加权平均基金份额本期利润为0.0155元 [3] - 第四季度基金净值增长率为3.66% [3] - 截至2025年四季度末，基金规模为2.06亿元 [3][11] - 截至1月21日，单位净值为1.075元 [3] - 近三个月复权单位净值增长率为3.30%，在同类可比基金中排名507/621 [3] - 近半年复权单位净值增长率为5.90%，在同类可比基金中排名563/621 [3] - 基金成立以来夏普比率为0.1791 [4] - 基金成立以来最大回撤为5.15%，单季度最大回撤出现在2025年四季度，为5.15% [7] 基金投资策略与运作 - 该基金属于偏股混合型基金，坚持红利风格下的主动量化投资方法 [3] - 展望2026年，基金管理人认为在科技创新引领及国家推动中长期资金入市的背景下，A股有望延续结构性较好的表现 [3] - 市场风格预计从估值修复转向盈利驱动，基本面重要性上升，高景气度与业绩改善行业将会有更好表现，如科技成长、高端制造出海、上游有色金属、中游化工等 [3] - 成立以来平均股票仓位为71.83%，低于同类平均的85.83% [10] - 2025年末基金股票仓位达到最高的90.44%，2025年上半年末仓位最低为51.24% [10] 基金持仓 - 截至2025年四季度末，基金十大重仓股分别是冀中能源、四川路桥、沪农商行、上峰水泥、云天化、上海银行、渝农商行、陕西煤业、中远海控、兖矿能源 [14] 基金管理 - 基金经理是苏昌景和孙泽宇，目前共同管理3只基金 [3]