调研基本情况 - 调研对象为飞科电器，所属行业是家电行业，接待时间为2025年6月18日，上市公司接待人员有董事长兼总裁李丐腾、独立董事林振兴、财务总监胡莹、董事会秘书郭加广 [17] 详细调研机构 - 机构相关人员接待对象类型为投资者和其它 [20] 主要内容资料 - 投资者询问公司有无稳定的高比例分红规划，李丐腾称公司自上市以来执行稳定积极的现金分红政策，在满足经营需求前提下保证分红连续性 [24][25] - 投资者询问制造外包轻资产模式对研发与核心技术的负面影响，李丐腾表示2024年产品外包生产数量占总产量的比例为36.97% [25] - 投资者询问公司销售结构和新产品销售占比，胡莹称2024年度中高端产品销售占比达60.78%，较去年提升9.83个百分点 [26] - 投资者询问制约飞科出海的难点和海外市场重点地区布局，李丐腾称2024年积极推进海外市场布局，完成整体规划和管理架构搭建，目前布局围绕“一带一路”战略，聚焦东南亚、非洲、中东等新兴市场，还会推进外延式发展战略 [26] - 投资者询问公司本期财务盈利表现，李丐腾称2024年度业绩承压较大，2025年第一季度毛利率为56.21%，净利率为15.64%，环比明显提升 [26] - 投资者询问飞科如何维护产品竞争力及进一步举措，李丐腾称个人护理电器市场潜力大，公司近年提高产品创新水平，优化品牌运营和营销管理能力，通过研发创新推出优秀产品，后续将围绕研发创新驱动的品牌升级战略努力提升竞争力和公司价值 [27] - 投资者询问2024年单季营收和净利润下滑原因及应对措施，李丐腾称2024年度业绩承压是因双品牌结构战略调整和消费环境变化，今年第一季度已有所修复，后续会提高产品创新水平，优化品牌运营和营销管理能力提升业绩 [28]

业绩表现 - 公司2024年营业收入41.47亿元，同比下降18.03%，归属于上市公司股东的净利润4.58亿元，同比下降55.10%，创近十年新低 [4][8] - 2024年四季度收入同比下滑22.47%，首次出现单季度利润亏损，2025年一季度收入同比略微下滑1.5% [10] - 个护电器业务营收39.56亿元，同比下滑17.05%，毛利率55.35%，同比减少1.81个百分点，占公司营收比重高 [8] 业务结构 - 公司聚焦剃须刀、高速电吹风和电动牙刷等个护电器核心品类，生活电器及其他业务下滑超三成，其中生活电器营收6083万元，同比下滑38.74% [8][9] - 公司2020年入股纯米科技布局厨房小家电，持股比例由15%降至13.79%，2024年减资产生754万元投资收益 [9] - 公司推动"同心多元化"战略，但生活电器营收不及2020年的1.45亿元，业务贡献有限 [9] 品牌战略 - 公司形成"飞科"（中高端）和"博锐"（性价比）双品牌体系，"博锐"2024年营收8.82亿元，同比增长1.55%，但双品牌承接不及预期 [11][12] - "飞科"品牌电动剃须刀线上市场份额从2017年的54.7%降至2020年的不足44%，2024年线上电动剃须刀零售额同比降低8.1% [12] - 公司产品售价走高，毛利率从2018年的38.99%上升至2024年的54.48%，难觅150元以下产品 [13] 研发与营销 - 公司2024年研发投入9642万元，占营收比例2.32%，广告宣传费用11.85亿元，是研发费用的10余倍 [14] - 公司将生产环节外包比例从2018年的71%降至2024年的36.97% [14] - 行业竞争加剧导致销售费用率提升，投放效率降低 [14] 股权与分红 - 公司实控人李丐腾直接和间接合计持有近90%股权，2024年现金分红2.18亿元，占归母净利润47.57% [15] - 2022-2023年现金分红占归母净利润比例分别为105.86%、98.26% [15] - 李丐腾家族财富从2022年的305亿元缩水至2024年的155亿元 [15] 行业趋势 - 电动剃须刀市场趋于饱和，线上面临竞争加剧、流量红利消退，2024年线上零售量同比下滑9.5% [12] - 公司认为危机是机会，强调能力决定猎人与猎物的角色转换 [16]

报告公司投资评级 - 给予飞科电器“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 飞科电动剃须刀中高端占比提升，高速电吹风迭代驱动结构升级，24 年受飞科主动收缩主品牌低价格带产品、博锐子品牌成长不及预期影响，25Q1 收入止跌企稳，盈利水平有所恢复，预计随着新品上市、规模效应显现，业绩有望实现困境反转 [1] - 公司去年 Q4 起加大费用投入进一步提升高速电吹风市场份额，短期盈利或有承压，但中长期持续看好公司发展 [6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本 436 百万股，已上市流通股 436 百万股，总市值 161 亿元，流通市值 161 亿元，每股净资产 7.4 元，ROE（TTM）为 14.3，资产负债率 16.5%，主要股东为上海飞科投资有限公司，持股比例 80.99% [2] 股价表现 - 1m、6m、12m 绝对表现分别为 5%、 - 10%、 - 18%，相对表现分别为 1%、 - 4%、 - 23% [4] 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 41.47 亿元，同比 - 18.03%，归母净利润 4.58 亿元，同比 - 55.10%，扣非归母净利润 3.58 亿元，同比 - 59.55%；Q4 收入 8.26 亿元，同比 - 22.47%，归母净利润 - 673.56 万元，首次单季度利润亏损；2025Q1 公司收入同比基本止跌略微下滑 1.5%，业绩同比微增 0.5%；公司拟年报分红 2.18 亿元，分红比例 48% [5] 产品情况 - 分品牌看，飞科主品牌 24 年收入下降 22%，博锐子品牌收入增长 1.55%；分产品看，电动剃须刀 24 年收入 26.87 亿元，同比 - 18.1%，销量下滑 15%、均价下降 3%，电吹风收入 7.71 亿元，同比 - 7.3%，销量大幅下滑 42%，高速电吹风新品迭代推动均价提升 61%，电动牙刷收入 1.63 亿元，同比 - 28.2%；分销售模式看，24 年直销收入 21.64 亿元，同比 - 16.8%，经销收入 19.68 亿元，同比 - 19.6%，直销占比达 52.4%较上年提升 0.9 个百分点 [5] 战略成效 - 产品端以技术创新驱动高端化升级，推出差异化新品，中高端产品销售占比达 60.78%，同比提升 9.83 个百分点；渠道端线下推进区域分销网格化管理，升级形象体验店，结合平台实现新零售引流，线上优化自营电商矩阵，加强社交电商运营，直销模式毛利率达 64.17%；营销端在平台建立常态化品牌直播体系，投放精准内容，打造节日营销与 IP 文化推广；子品牌战略方面，博锐全年营收 8.82 亿元（同比 + 1.55%），销售额占比提升至 21.36% [5] 盈利情况 - 24Q4/25Q1 毛利率分别为 49%/56%，同比 - 5.9/-0.9pcts；24Q4 销售/研发/财务费用率分别同比提升 7.3/2.1/0.5pcts 拖累盈利表现，归母净利率同比 - 18.89pct；25Q1 期间费用率同比下降 0.5pct，销售/管理费用率分别下降 0.6/0.3pct，25Q1 净利率同比改善 0.3pct 至 15.6%；24Q4 - 25Q1 合同负债持续环比回升 [5] 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年实现归母净利润 6.6/8.4/10.0 亿元，较前次有所下调，分别对应 PE 估值为 24/19/16 倍 [6] 财务数据 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|5060|4147|5002|5784|6587| |同比增长|9%|-18%|21%|16%|14%| |营业利润(百万元)|1131|489|732|943|1132| |同比增长|8%|-57%|50%|29%|20%| |归母净利润(百万元)|1020|458|660|839|997| |同比增长|24%|-55%|44%|27%|19%| |每股收益(元)|2.34|1.05|1.52|1.93|2.29| |PE|15.8|35.2|24.4|19.2|16.2| |PB|4.5|5.3|4.6|4.0|3.5|[6] 财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |年成长率| | | | | | |营业总收入|9%|-18%|21%|16%|14%| |营业利润|8%|-57%|50%|29%|20%| |归母净利润|24%|-55%|44%|27%|19%| |获利能力| | | | | | |毛利率|57.1%|54.6%|55.3%|55.9%|56.9%| |净利率|20.2%|11.0%|13.2%|14.5%|15.1%| |ROE|29.1%|13.9%|20.3%|22.5%|23.3%| |ROIC|26.0%|11.9%|18.2%|20.5%|21.4%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|19.8%|19.7%|19.1%|18.4%|17.5%| |净负债比率|0.4%|0.2%|0.0%|0.0%|0.0%| |流动比率|3.5|3.2|3.7|4.1|4.6| |速动比率|2.9|2.3|2.7|3.1|3.5| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|1.1|1.0|1.2|1.3|1.3| |存货周转率|3.9|3.4|3.2|3.2|3.1| |应收账款周转率|19.5|16.5|17.4|17.0|16.9| |应付账款周转率|4.5|4.6|5.4|5.3|5.2| |每股资料(元)| | | | | | |EPS|2.34|1.05|1.52|1.93|2.29| |每股经营净现金|3.01|0.68|1.43|1.85|2.20| |每股净资产|8.21|6.96|7.98|9.15|10.47| |每股股利|2.30|0.50|0.76|0.96|1.14| |估值比率| | | | | | |PE|15.8|35.2|24.4|19.2|16.2| |PB|4.5|5.3|4.6|4.0|3.5| |EV/EBITDA|13.3|27.7|19.2|15.5|13.2|[14]

技术复利战略 - 公司提出"技术无界、场景无界、品质无界、文明无界"四大无界架构 其中技术无界强调通过长期研发沉淀可复用核心技术模块 实现跨场景跨品类的生态性复利 [3] - 截至2024年 公司全球累计申请专利达6379件 已获授权专利3155件 体现技术积累优势 [3] 核心技术模块化复用 - 自主研发的高速数字马达技术成功应用于吸尘器、扫地机器人、洗地机等多品类产品 实现"一技多用"策略 降低研发成本并提升产品性能 [5] - 技术复利积累使公司能快速将核心技术迁移至不同品类 例如流体力学、智能算法等技术从智能清洁领域延伸至空调等大家电领域 [9] 研发投入与人才结构 - 公司研发人员占比达60% 研发投入占收入比例超过7% 显著领先行业平均水平 [7] - 以高速数字马达、智能算法、运动控制技术为核心 形成高端消费电子及智能制造的技术壁垒 [7] 产品布局与市场影响 - 通过扫地机器人、洗地机、空气净化器等产品构建多场景穿透的智能家居解决方案 重新定义高端智能生活标准 [7] - 进军空调、冰箱、洗衣机等大家电领域 加剧行业竞争 推动传统企业优化产品与服务 促进市场格局重塑 [9] 技术应用成果 - AI算法与尖端硬件深度融合 实现扫地机器人精准导航避障、无线吸尘器高效清洁等性能突破 [7] - 技术能力向家电全产业链延伸 例如将智能清洁领域积累的技术优势迁移至空调产品开发 [9]