投资评级 - 对安井食品的投资评级为“买入”，且为维持评级 [2] 核心观点 - 报告认为安井食品业绩环比改善，其中商超定制业务表现亮眼 [1][5] - 公司2025年第三季度收入为37.66亿元，同比增长6.61%，归母净利润为2.73亿元，同比增长11.80%，显示出业绩改善势头 [5] - 盈利预测小幅上调，预计2025-2027年归母净利润分别为14.01亿元、15.54亿元、17.06亿元，同比增长率分别为-6%、11%、10% [5] - 随着定制产品放量，公司的盈利中枢有望上修 [5] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入113.71亿元，同比增长2.66%；归母净利润9.49亿元，同比下降9.35% [5] - 分产品看，2025年前三季度速冻调制食品收入56.65亿元（同比+0.72%），菜肴制品收入36.43亿元（同比+9.19%），面米制品收入17.25亿元（同比-5.40%） [5] - 分渠道看，2025年前三季度经销商渠道收入90.03亿元（同比-0.96%），特通直营渠道收入8.72亿元（同比+23.45%），商超渠道收入6.43亿元（同比+6.74%），新零售及电商渠道收入8.53亿元（同比+25.87%） [5] - 2025年第三季度公司毛利率为19.99%，同比提升0.06个百分点；归母净利率为7.31%，同比提升0.35个百分点 [5] 业务发展与亮点 - 公司通过收购江苏鼎味泰70%股权新增烘焙食品业务，2025年前三季度贡献0.32亿元收入 [5] - 产品端，火山石烤肠、蒸煎饺、鱼籽福袋、清水虾、调味虾、小酥肉等大单品预计表现不错 [5] - 渠道端，商超定制、特通、新零售等渠道有效带动规模提升 [5] - 公司与现有客户加深合作并陆续开拓新客户，后续增长空间可观 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年营业收入为157.71亿元（同比增长4%），2026年为166.19亿元（同比增长5%），2027年为175.57亿元（同比增长6%） [5] - 预测公司2025年每股收益为4.20元，对应市盈率17.4倍；2026年每股收益4.66元，对应市盈率15.7倍；2027年每股收益5.12元，对应市盈率14.3倍 [2][5]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价 100 元 [1][6] 报告的核心观点 - 公司 2024 全年及 2025Q1 业绩受需求、高基数等因素影响，营收和盈利有波动，但净利率维持较高水平；经营上务实调整，新品新渠道有望驱动营收恢复，虽利润率有回落压力，但 8％净利率有支撑，伴随收入恢复盈利有望改善；当前市场预期下修，从价值视角可底部布局，紧盯基本面拐点信号 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本 29329.42 万股，已上市流通股 29329.42 万股，总市值 216.16 亿元，流通市值 216.16 亿元，资产负债率 20.71%，每股净资产 43.56 元，12 个月内最高/最低价 102.97/68.93 元 [3] 业绩情况 - 2024 全年收入 151.27 亿元，同比 +7.7%；归母净利润 14.85 亿元，同比 +0.46%；单 Q4 收入 40.50 亿元，同比 +7.3%；归母净利润 4.38 亿元，同比 +22.8%。2025 年 Q1 收入 36.00 亿元，同比 -4.1%；归母净利润 3.95 亿，同比 -10.01% [6] 营收分析 - 分产品：2024 年面米/速冻调制/菜肴/农副产品类同比 -3.1%/+11.4%/+10.7%/-11.7%，米面受竞争和均价下滑拖累，火锅料逆势增长，锁鲜装双位数以上增长，小酥肉等高双位数增长，龙虾尾受价格影响下降 [6] - 分渠道：经销/商超/特通直营/电商/新零售分别同比 +8.9%/-2.4%/-4.5%/-2.3%/+33.0%，特通直营下滑因大客户营业额下滑，新零售拓展效果显著，经销商数目净增 53 家至 2017 家 [6] - 分地区：东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南分别同比 +7.0%/+5.4%/+6.4%/+9.1%/+7.4%/+13.5%/+14.4% [6] - 单季度：24Q4 备货前置收入同比 +7.3%，25Q1 营收同比 -4.1%，24Q4+25Q1 合计同比 +1.6％左右 [6] 盈利分析 - 2024 年毛利率 23.3%，同比 +0.1pcts，管理费用率同比 +0.6pcts，归母净利率 9.8%，同比 -0.7pcts；24Q4 促销费投收缩，单 Q4 归母净利率 10.8% [6] - 2025Q1 毛利率 23.3%，同比 -3.2pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.7%/2.8%/0.5%/-0.1%，同比 -0.7/-0.3/持平/+0.3pcts，归母净利率 11.0%，同比 -0.7pcts [6] 经营策略 - 优化研发思路，B 端高质中价、及时跟进，C 端高质中高价、升级换代；烤肠端优化规格、拓展 C 端，锁鲜装打造迷你化、调状化，流通产品开发系列，虾滑丰富 SKU，米面推出新品 [6] 投资建议 - 调整 25 - 26 年 EPS 预测为 5.19/5.71 元（原预测为 5.00/5.29 元），引入 27 年 EPS 预测为 6.39 元，对应 PE 分别为 14/13/12 倍，维持目标价 100 元，对应 25 年 19.3 倍 PE，维持“强推”评级 [6] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|15127|16368|17765|19282| |同比增速(%)|7.7%|8.2%|8.5%|8.5%| |归母净利润(百万)|1485|1522|1673|1875| |同比增速(%)|0.5%|2.5%|9.9%|12.0%| |每股盈利(元)|5.06|5.19|5.71|6.39| |市盈率(倍)|15|14|13|12| |市净率(倍)|1.7|1.6|1.5|1.4| [7]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价 100 元 [1][6] 报告的核心观点 - 公司 2024 全年及 2025Q1 业绩受需求承压、高基数等因素影响，营收和盈利有波动，但净利率维持较高水平 [6] - 公司经营务实调整，新品新渠道有望驱动营收恢复，虽利润率阶段性有回落压力，但 8％净利率具备支撑，伴随收入端恢复盈利有望改善 [6] - 短期经营有压力，后续基本面有望逐步改善，当前从价值视角底部布局，有股息率且具备增长潜力及盈利恢复空间，紧盯基本面拐点信号 [6] 公司基本数据 - 总股本 29329.42 万股，已上市流通股 29329.42 万股，总市值 216.16 亿元，流通市值 216.16 亿元，资产负债率 20.71%，每股净资产 43.56 元，12 个月内最高/最低价 102.97/68.93 元 [3] 财务指标 营收情况 - 2024 全年收入 151.27 亿元，同比 +7.7%；单 Q4 收入 40.50 亿元，同比 +7.3%；2025 年 Q1 收入 36.00 亿元，同比 -4.1%；24Q4+25Q1 合计同比 +1.6％左右 [6] - 预计 2025 - 2027 年营业总收入分别为 163.68 亿、177.65 亿、192.82 亿元，同比增速分别为 8.2%、8.5%、8.5% [7] 利润情况 - 2024 年归母净利润 14.85 亿元，同比 +0.46%；单 Q4 归母净利润 4.38 亿元，同比 +22.8%；2025 年 Q1 归母净利润 3.95 亿，同比 -10.01% [6] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 15.22 亿、16.73 亿、18.75 亿元，同比增速分别为 2.5%、9.9%、12.0% [7] 其他指标 - 2024 年毛利率 23.3%，同比 +0.1pcts，归母净利率 9.8%，同比 -0.7pcts；2025Q1 毛利率 23.3%，同比 -3.2pct，归母净利率 11.0%，同比 -0.7pcts [6] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 5.19、5.71、6.39 元，对应 PE 分别为 14、13、12 倍 [6][7] 分产品、渠道、地区情况 产品 - 2024 年面米/速冻调制/菜肴/农副产品类同比 -3.1%/+11.4%/+10.7%/-11.7%，米面受竞争和均价下滑拖累，火锅料逆势增长，锁鲜装双位数以上增长，其他大单品表现好，菜肴中小酥肉等高双位数增长，龙虾尾受价格影响下降 [6] 渠道 - 2024 年经销/商超/特通直营/电商/新零售分别同比 +8.9%/-2.4%/-4.5%/-2.3%/+33.0%，特通直营下滑因大客户营业额下滑，新零售拓展效果显著，经销商数目净增 53 家至 2017 家 [6] 地区 - 2024 年东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南分别同比 +7.0%/+5.4%/+6.4%/+9.1%/+7.4%/+13.5%/+14.4% [6] 新品策略 - 优化研发思路，B 端高质中价、及时跟进，C 端高质中高价、升级换代，包括烤肠端优化规格拓展 C 端，锁鲜装打造迷你化、调状化，流通产品开发系列，虾滑丰富 SKU，米面推出新品等 [6]