投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [9] 核心观点 - 报告看好公司受益于交通条件改善、酒店项目改造等多重利好，实现收入业绩稳增 [2][12] - 全域布局全力推进，科技引领持续发力，2025年黄山AI旅行助手全面接入DeepSeek大模型，在智能交互、场景服务、伴游体验等方面迎来全面升级 [2][12] - 2024年池黄高铁开通，随着天气条件改善，2025年进山客流有望进一步增长；山上山下酒店改造升级，量价有望重攀高峰 [2][12] 2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度，公司实现营业收入5.95亿元，同比增长3.05% [2][6] - 实现归母净利润1.27亿元，同比下滑17.17% [2][6] - 实现扣非归母净利润1.24亿元，同比下滑16.29% [2][6] 2025年前三季度财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入15.35亿元，同比增长8.75% [6] - 实现归母净利润2.53亿元，同比下滑11.02% [6] - 实现扣非归母净利润2.47亿元，同比下滑9.23% [6] 业务运营与项目进展 - 2025年前三季度，黄山景区累计接待进山游客375.72万人，同比增长3.44% [12] - 2025年单三季度接待进山游客149.31万人，同比增长0.02% [12] - 公司三季度投资设立了黄山云趣游乐园服务有限公司，并成功获得1宗国有建设用地使用权，未来有望丰富旅游产品业态 [12] - 北海宾馆环境整治改造项目在三季度已完工，并于9月20日开业，有望带来业绩新增长 [12] 盈利能力分析 - 2025年第三季度，公司毛利率同比下滑4.43个百分点至53.61%，主要受景区资源有偿使用费增加影响 [12] - 第三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率同比分别+1.3/-0.76/+0.06/-0.15个百分点，整体期间费用率同比增长0.45个百分点至18.14% [12] - 综合影响下，公司第三季度净利率同比下滑5.65个百分点至23.13% [12] - 进山游客与收入端同比增长而利润端下滑主要系景区资源有偿使用费增加所致 [12] 行业背景 - 2025年前三季度，国内居民出游人次49.98亿，同比增长18% [12] - 国内居民出游花费4.85万亿元，同比增长11.5%，人次增长强于消费增速，居民文旅消费仍偏谨慎 [12] - 农村居民出游人次同比增长25%，出游花费同比增长24%，增速均显著高于城镇居民 [12] 盈利预测 - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.43/3.82/4.24亿元 [12] - 对应市盈率（PE）分别为24/22/19倍 [12]

投资评级 - 报告对黄山旅游的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司2025年前三季度营收实现稳健增长，业绩符合预期，但归母净利润同比下降，主要原因为景区资源有偿使用费增加及销售费用上升 [6] - 在免票范围显著收窄的背景下，黄山主景区实现量价齐升，客单价同比增长12.2%，进山游客数创历史同期新高，彰显核心吸引力 [6] - 增量业务如新酒店投入运营、东黄山工程推进以及智慧化建设全面提速，为未来增长奠定基础 [6] - 基于资源使用费影响下调盈利预测，但当前估值相比可比公司具备吸引力，目标市值对应上涨空间21% [6] 财务表现与预测 - **2025年前三季度业绩**：实现营业收入15.35亿元，同比增长8.75%；归母净利润2.53亿元，同比下降11.02% [6] - **2025年第三季度业绩**：单季实现营业收入5.95亿元，同比增长3.05% [6] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为2.82亿元、3.23亿元、3.73亿元，对应市盈率分别为29倍、26倍、22倍 [5][6] - **毛利率预测**：预计2025-2027年毛利率分别为44.3%、45.1%、46.5% [5] 业务运营亮点 - **景区客流与客单价**：2025年前三季度进山游客375.72万人，同比增长3.44%；客单价提升至376元，较2024年同期增长12.2% [6] - **境外市场表现**：入境游客达11.17万人，同比增长80.45%，呈现高速增长 [6] - **索道业务**：实现营收6.09亿元，同比增长13.98%，乘坐率稳定在89% [6] - **山上酒店业务**：实现营收2.79亿元，外宾入住占比提升至15%，平均房价维持在1185元/间的高位 [6] - **增量业务进展**：北海宾馆正式投入运营；东黄山景区扩容提质工程稳步推进 [6] 智慧化与创新应用 - 黄山AI旅行助手已全面接入Deepseek，提供智能服务 [6] - 智能外骨骼、机器狗等创新产品在景区测试并走红，部分已实现租赁或销售 [6] - 成功开辟四条无人机物资运输航线，缓解山区物资运输难题 [6]

行业复苏态势 - 2025年旅游行业持续复苏，重要节假日如春节、清明、五一及端午旅游人次均创下新高 [1] - 2025年国内居民出游人次达32.85亿，同比增长20.6%，预计三季度继续保持增长 [2] - 2025年上半年全球国际游客数量达到6.9亿人次，同比增长5%，亚太地区因中国表现强劲保持双位数增速 [2] 节假日表现与预测 - 国庆假期跨省游订单增长超过40%，出境游订单爆火，其中肯尼亚和坦桑尼亚假期订单同比增长130% [1] - 热门演出场馆周边酒店及景点搜索量同比大增1.5倍，乌镇等热门古镇类景点旅游商品预订量同比增长超120% [1] - 中秋与国庆重合形成8天超长假期，出游意愿强烈，预计将实现双位数的增速 [2] 旅游消费结构变化 - 大众旅游消费趋势明显，下沉市场低线城市旅游群体占比提升，第一季度农村旅游人次增速达39.2%，消费增长39.6% [4] - 同程旅行新增付费用户大都以二线及以下城市为主，非一线城市注册用户占比高达87% [4][8] - 旅游结构重塑，周边游成为常态，市场推出高端定制化旅游团及豪华游轮等品质游产品以满足多样化需求 [5] 模式创新与AI赋能 - 通过旅游+影视、旅游+演艺及旅游+教育等模式创新推动产品纵向走深 [5] - AI能力进化赋能全产业链，携程推出旅游平台3.0模式，同程旅行程心AI接入DeepSeek提供实时预订服务，飞猪推出旅行AI"问一问" [5] - 目的地及酒店品牌加大AI投入，如黄山旅游旗下途马科技将AI旅行助手全面接入DeepSeek [5] 资本市场表现与投资机会 - OTA板块率先上涨，携程市值连续三个月升幅超30%，同程旅行市值升幅达20% [1] - 旅游行业复苏及AI+旅游赛道催生投资机遇，OTA平台作为行业风向标率先得到资金布局 [7] - 政策支持力度加大，如国务院印发《关于进一步培育新增长点繁荣文化和旅游消费的若干措施》，各地方持续推出支持政策 [6] 重点公司分析：携程 - 携程上半年住宿预订及交通票务业务均保持双位数增速，收入增速超过20%，酒店住宿预订及国际业务为核心驱动力 [7] - 海外业务势头正盛，在东南亚市场市占率领先，2024年在泰国成立亚洲直播中心，2025年加大与泰国及马来西亚合作 [7] - 财通证券预计公司2025-2027年营收分别为620/712/809亿元，Non-GAAP归母净利润分别为194/224/256亿元 [7] 重点公司分析：同程旅行 - 同程旅行聚焦下沉市场，通过产品创新及AI应用提升用户体验，上半年住宿预订及交通票务业务保持双位数增长 [8] - 国泰海通称其2025年第二季度业绩超预期，酒旅需求维持景气驱动GMV同比恢复正增长，给予目标价27.88港元 [8] - 公司获得MSCI最高的ESG评级AAA，位列全球前五 [8] 产业链其他标的 - 酒店龙头华住集团上半年实现双位数收入增长，截至2025年6月酒店数量及在营客房总数增长均超过18% [8] - 华住集团在产品与生态构建上取得突破，推出汉庭4.0，桔子品牌成为中档第二增长曲线 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][9] 核心观点 - 全域布局与科技升级：黄山AI旅行助手全面接入DeepSeek大模型，智能交互、场景服务及伴游体验全面升级 [2] - 多重利好驱动增长：受益于交通条件改善（池黄高铁开通）、酒店项目改造及天气条件改善，进山客流有望进一步增长，收入业绩预计稳增 [2] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为3.54亿元、3.93亿元、4.36亿元，对应PE分别为25X、22X、20X [2] 财务表现 - 2025H1营业收入9.4亿元，同比增长12.7%；归母净利润1.27亿元，同比下降3.87%；扣非归母净利润1.23亿元，同比下降0.88% [6] - 2025Q2营业收入5.37亿元，同比增长7.91%；归母净利润0.9亿元，同比下降15.53%；扣非归母净利润0.88亿元，同比下降13.34% [6] - 毛利率同比下降4.78个百分点至45.43%，主要受景区资源有偿使用费增长影响；期间费用率同比下降1.33个百分点至21.71% [12] - 净利率同比下降1.98个百分点至15.58% [12] 业务运营 - 游客接待量增长：2025H1黄山景区进山游客226.41万人，同比增长5.82%；索道及缆车运送游客437.60万人次，同比增长3.95% [12] - 分业务收入表现：酒店/索道及缆车/景区/旅游服务/徽菜业务收入同比分别增长8.82%/15.19%/40.61%/17.44%/6.17% [12] - 景区业务高增长原因：门票减免政策收紧导致有效购票人数及平均客单价增加 [12] - 毛利率变动：酒店/索道及缆车/景区/旅游服务/徽菜业务毛利率同比分别-3.39/-14.3/+19.13/-2.47/-10.03个百分点 [12] 项目进展与战略 - 资源整合与产品创新：整合黄山景区及市内资源，推出8款"一站式"高端定制产品，"四趟索道"轻松游系列销售近10万套 [12] - 短期项目：汤泉大酒店改造于2025年6月投入运营，北海宾馆环境整治改造预计2025年9月完工 [12] - 长期项目：花海艺境、黄山旅游CBD、黄山国际大酒店升级改造工程稳步推进 [12] 市场与估值数据 - 当前股价11.98元，总股本7.29亿股，每股净资产6.38元，近12月最高价13.98元，最低价10.14元 [10] - 预测每股收益：2025-2027年分别为0.49元、0.54元、0.60元 [18] - 估值指标：2025-2027年市净率分别为1.79X、1.66X、1.53X，净资产收益率分别为7.2%、7.5%、7.6% [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][11] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营收和扣非归母净利润同比增长 看好公司受益于交通条件改善、酒店项目改造等利好实现收入业绩稳增 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为3.54/3.93/4.36亿元 对应PE分别为24/22/20X [2][11] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年一季度 公司实现营业收入4.03亿元 同比增长19.79% 实现扣非归母净利润0.35亿元 同比增长55.79% [2][6] 事件评论 - 2025年起资源有偿使用费纳入上市公司报表内 影响公司营收与成本 预计试行期内年度利润总额约减少5000万元/年 [11] - 2025年一季度公司毛利率受资源有偿使用费影响同比下降0.23pct至39.24% 期间费用率管控优秀 同比下降1.88pct至21.06% 净利率同比增长1.11pct至9.74% [11] - 2025年一季度黄山景区接待进山游客101.2万人 同比增长22.34% 门票减免政策收紧 景区业务收入提升 叠加费用率下降 利润增长 二季度进山人次环比有望提升 北海宾馆改造项目预计2025年9月完工 有望带来新业绩增量 [11] 盈利预测及投资建议 - 看好公司受益于交通条件改善、酒店项目改造等利好实现收入业绩稳增 2024年池黄高铁开通 未来进山客流有望增长 山上山下酒店改造升级 量价有望提升 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为3.54/3.93/4.36亿元 对应PE分别为24/22/20X 维持“买入”评级 [2][11] 财务报表及预测指标 - 给出了2024A - 2027E年公司利润表、现金流量表、资产负债表等多项财务指标数据 如营业总收入、营业成本、净利润等 [16]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入19.31亿元，归母净利润3.15亿元，经营保持稳健 [1] - 拟向全体股东每10股派发现金红利1.72元（含税），预计派发总额1.25亿元（含税），现金分红比例达39.83% [1] 经营战略 - 公司聚焦"旅游主责主业"，依托"科技"和"文化"双翼，通过文旅融合筑基、科技赋能领航推动高质量发展 [1] - 优化产品供给结构、创新营销渠道网络、策划主题营销活动等多元化举措开拓客源市场 [1] - 全面落实"引客入黄"计划，精准制定优惠政策，持续优化景区收益管理 [2] 客流数据 - 2024年黄山风景区全域累计接待进山游客492.24万人次，同比增长7.60% [2] - 索道及缆车累计运送游客981.49万人次，同比增长3.25% [2] 项目建设 - 加速推进北海宾馆环境整治、汤泉大酒店改造等重点项目 [2] - 推动太平湖景区业态升级，漫心府酒店等项目投入使用，完善水上娱乐产品体系 [2] 数字化转型 - 自主研发黄山AI旅行助手，提供智能客服、购票、多语种讲解等一站式服务 [3] - AI旅行助手接入DeepSeek大模型，打造国内首个"全程AI伴游"景区 [3] - 启动国际化友好景区计划，实现多支付方式畅通，升级官方平台新增智能预约等功能 [3] 文旅融合 - 将黄山自然奇观与徽文化基因深度植入网文、网剧、网游等新赛道 [4] - 参与柏林旅展、伦敦新春庆典等国际平台，运营三大海外社交媒体账号推广"黄山""徽州"IP [4] 未来发展 - 加速推动旅游与科技、IP形象、网文、网剧、网游等新业态融合发展 [5][6] - 持续提升品牌影响力与市场竞争力，为游客带来更多优质体验 [6]