文章核心观点 - 高端新材料COC/COP是性能优异、高附加值的热塑性工程塑料，其中COP主要用于光学领域，COC主要用于医用耗材及包装领域 [2] - 由于技术壁垒高，全球COC/COP市场由少数日本企业主导，呈现卖方市场格局 [2][5] - 中国市场需求持续增长，但国内产能严重不足，且上游关键原料降冰片烯产能匮乏，核心技术受制于人，产业亟需突破“卡脖子”技术 [2][24][27] 产品定义与性能差异 - COC（环烯烃共聚物）由环烯烃单体与α-烯烃等共聚而成，COP（环烯烃聚合物）由环烯烃单体均聚而成 [3] - COP的光学和机械性能较好，主要用于光学领域；COC的热学性能较佳，主要用于医用耗材及包装领域 [2][4] 全球市场供需格局 - 截至2025年1月，全球COC/COP总产能为9.3万吨/年，其中COP产能5.26万吨/年（占56.6%），COC产能4.04万吨/年（占43.4%）[6] - 全球产能高度集中于日本企业：COP生产商全部来自日本（瑞翁、JSR）；COC主要生产商为日本宝理、三井化学，中国有拓烯科技和鲁华泓锦 [6] - 全球COC/COP年需求量约为9万吨，下游消费结构为：光学领域占38%，生物医药领域占22%，透明工程塑料领域占20% [10] - 中国是全球最大消费国，占全球消费量的36%，其次为西欧和日本，三者合计占83% [10] - 2023年全球市场规模约为51亿美元，预计到2030年将达107亿美元，复合年均增长率为11.2% [10] 全球产能建设与变化 - 全球COC新增投资约41.8亿元，规划新增产能7.808万吨/年，其中5.808万吨来自中国企业，2万吨来自日本宝理 [7] - COP领域暂无新增投资计划 [8] - 待规划产能投产后，全球COC总产能将达到11.848万吨/年，中国在全球COC供应中的占比将从当前的10%大幅提升至52% [8] 产业链核心技术分析 - 产业链核心“卡脖子”技术集中在降冰片烯生产技术和COC/COP生产技术 [2][12] - 降冰片烯是生产关键单体，全球90%以上产能与COC/COP产能配套，主要生产商为日本四家COC/COP企业 [12] - 中国仅山东鲁晶化工拥有500吨/年降冰片烯合成装置，其技术环戊二烯转化率达96%，降冰片烯选择性达95%以上 [12][13] - COP主流生产工艺为开环易位聚合（ROMP），代表企业有瑞翁（产品ZEONEX®、ZEONOR®）和JSR（产品ARTON®）[15][16][20][21] - 瑞翁新开发了基于萘基降冰片烯的COP树脂，折射率达1.609，为市场最高 [21] - 瑞翁于2024年3月建成全球首套COP再生装置，再生树脂质量与原生相当，制造过程可减少约1.2万吨二氧化碳排放 [17][18][19] - COC主流生产工艺为加成聚合，代表企业有宝理（产品TOPAS®）和三井化学（产品APEL™）[22] 中国市场现状与需求 - 截至2025年1月，中国COC产能为0.4万吨/年，规划产能5.808万吨/年，无COP生产装置及投资计划 [2][25] - 中国COC/COP需求预计从2021年的2.1万吨增长至2025年的2.9万吨 [2][25] - 需求结构以光学领域为主：2021年光学领域需求占比53.2%，预计2025年将升至55.4%；包装和医疗领域2021年占比分别为25.3%和15.1% [25][26] - 中国光学元件市场规模从2016年的300亿元增长至2021年的1500亿元，复合年均增长率37.97%，预计2027年将达3095亿元 [26] - 医药包装是COC/COP重要应用领域，2021年中国医药包装市场规模约1359亿元，2023年达1537亿元 [26] - 截至2025年1月，在国家药监局登记的COC/COP药包材公司已达27家 [26] 中国主要参与企业与发展瓶颈 - 主要参与企业包括拓烯科技、鲁华泓锦、阿科力、金发科技和鲁晶化工等 [27] - 拓烯科技和鲁华泓锦已于2023年实现千吨级COC装置投产，合计产能0.4万吨/年 [27] - 阿科力、拓烯科技和鲁华泓锦正在建设万吨级以上COC工业化装置 [25] - 产业发展核心瓶颈在于上游原料：国产降冰片烯产能（仅500吨/年）与COC/COP产能所需原料量相差甚远，严重制约产业发展 [2][27]

公司资质与税收优惠 - 公司旗下三家子公司江北激智、浙江芯智、宁波天圆均已成功通过高新技术企业认定 [1] - 江北激智为原高新技术企业证书有效期满后完成的重新认定，浙江芯智与宁波天圆则为首次获此认定 [1] - 三家子公司自通过认定当年起连续三个会计年度可享受按15%的税率缴纳企业所得税的税收优惠 [1] - 此次认定后，公司及旗下包括上述三家子公司在内的9家子公司已全部获评国家高新技术企业资质 [1] 子公司业务与技术地位 - 江北激智专注于光学增亮膜、量子点膜、复合膜等核心产品的研发与生产，产品应用于光电显示领域 [2] - 江北激智相关产品已成功打破美、日、韩企业在光学膜领域的长期垄断，并切入三星、LG等国际品牌供应链 [2] - 浙江芯智聚焦高性能功能性薄膜，自主开发的普通扩散板、发泡扩散板、量子点扩散板等系列产品已实现量产出货 [2] - 宁波天圆主营触显及全贴合用光学胶膜产品，其自主研发的一系列高性能、差异化OCA产品已实现量产落地 [2] 公司产品布局与市场竞争力 - 公司是国内显示用光学膜领域的先行者，较早实现了扩散膜、增亮膜的量产突破 [3] - 公司是国内少数具备量子点薄膜、COP、复合光学膜稳定量产供货能力的企业之一，产品品质达国际领先水平 [3] - 针对显示产品轻薄化趋势，公司前瞻性布局二合一、三合一复合光学膜等高端产品，系国内少数实现多种光学复合膜研发生产突破的企业之一 [3] - 公司LOP、POP、DOP、DPP等复合膜产品已实现规模量产并稳定供货，成为未来重要的利润增长点 [3] - 在量子点膜、COP等前沿领域，公司核心产品已顺利通过多家下游客户验证，并实现量产出货 [3] 行业前景与公司机遇 - “十五五”规划建议将新材料作为战略性新兴产业之一进行集群发展 [3] - 新材料产业作为国家战略性新兴产业，政策支持力度有望持续加码，尤其是在卡脖子技术领域的国产替代进程将加速推进 [4] - 行业市场空间具备广阔的扩容潜力，叠加国家扩大内需、提振消费的政策导向，下游终端需求增长红利持续释放 [4] - 在国产化替代浪潮持续深化的背景下，公司有望充分把握行业增量市场机遇，进一步巩固市场地位 [3] - 公司有望凭借高端产品矩阵与领先量产能力，进一步提升市场份额与盈利水平 [4]

行业与公司 * 报告由美银证券(BofA Securities)全球研究部发布 专注于全球外汇市场 特别是G10货币和新兴市场(EM)货币的资金流动和仓位状况[7][22][24] * 报告基于美银证券专有的客户资金流数据 涵盖对冲基金 资产管理公司 企业客户和官方机构等不同投资者类型[51][52][53] 核心观点与论据 * **第三季度外汇流动呈现整固态势** 投资者买入美元 瑞郎和新兴市场外汇 同时卖出日元 英镑和加元[1][7] * **美元空头仓位较轻** 美银投资者的美元净空头仓位处于历史较低水平[1][4] * **上周美元净流出有所减少** 资产管理公司对美元施加 modest 压力 但对冲基金已停止卖出美元[8][10] * **英镑需求突出** 过去一个月主要由对冲基金支撑 上周资产管理公司也加入买入行列 英镑是年内从美元供应中获益最少的G10货币[9][11][12] * **新兴市场外汇中拉美需求突出** 第三季度以来拉美外汇需求显著 而亚洲和欧洲中东非洲(EMEA)地区的资金流接近中性[13][14][15][16][17] * **对冲基金对巴西雷亚尔(BRL)的强劲需求持续** 上周再次表现突出 在EMEA地区 对冲基金对匈牙利福林(HUF)的需求是一个亮点 可能源于对乌克兰停火的希望[7][13] 其他重要内容 * **仓位评分卡显示G10货币仓位信号** 欧元(EUR)综合仓位信号为28(最高50) 澳元(AUD)为10 挪威克朗(NOK)为9 日元(JPY)为6 英镑(GBP)为-6 加元(CAD)为-9 瑞典克朗(SEK)为-11 瑞郎(CHF)为-12 美元(USD)为-13 新西兰元(NZD)为-14[24] * **新兴市场外汇仓位信号** 人民币(CNH)综合信号为31 印度卢比(INR)为19 印尼盾(IDR)为19 马来西亚林吉特(MYR)为17 捷克克朗(CZK)为15 匈牙利福林(HUF)为10 智利比索(CLP)为9 土耳其里拉(TRY)为7 墨西哥比索(MXN)为5 人民币(CNY)为3 巴西雷亚尔(BRL)为2 以色列谢克尔(ILS)为0 波兰兹罗提(PLN)为-5 秘鲁索尔(PEN)为-5 泰铢(THB)为-7 哥伦比亚比索(COP)为-10 阿根廷比索(ARS)为-17 韩元(KRW)为-22 南非兰特(ZAR)为-27 新加坡元(SGD)为-33 新台币(TWD)为-35[32] * **期权市场头寸** G10货币期权市场非常做多欧元和澳元 同时非常做空瑞典克朗 美元和英镑 新兴市场外汇期权市场整体做空 特别是泰铢 新台币 波兰兹罗提和土耳其里拉[40][41][45][46] * **期货市场头寸** 在期货市场 资产管理公司对欧元和巴西雷亚尔的多头头寸 以及对英镑 瑞郎 澳元和加元的空头头寸非常突出[38][39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美元价格走势偏向下行，有利于新兴市场，关税相关问题或继续抑制美元，国际结构性头寸下调美国资产配置 [1][13][14] - 美国利率对后端美国国债仍有负面影响，国际实际资金对后端美国国债曲线持谨慎态度 [1][14] - 新兴市场本币债券资金流受内外因素支撑，国际结构性头寸未改变配置偏好，资金流入有望持续 [1][19] - 亚洲外汇定位是新兴市场外汇子资产类别关键指标，亚洲外汇表现与美元有关，而非利差因素 [23][26] - 新兴市场不同地区和国家面临不同经济和政策情况，投资策略需综合考虑各因素 [2][3][70][72][74] 各部分总结 贸易建议 - 外汇交易方面亚洲超配印度卢比、印尼盾，低配人民币；中东欧、中东和非洲地区超配南非兰特；拉丁美洲超配墨西哥比索，低配哥伦比亚比索 [30] - 利率交易方面亚洲印尼增加超配久期，中国和菲律宾维持超配久期；中东欧、中东和非洲地区维持中性；拉丁美洲墨西哥超配久期，巴西现金超配，智利和哥伦比亚现金低配 [29] - 信用交易方面退出做多埃及2051年国债相对美国国债组合 [8] 新兴市场本币债券投资组合 - 模型组合以富时新兴市场政府债券指数为基准，展示各地区和国家现金、久期和外汇配置及对总累计盈亏贡献 [10] - 亚洲、中东欧、中东和非洲地区、拉丁美洲各货币在现金、久期和外汇配置上有不同表现，新兴市场整体累计盈亏表现较好 [10] 各地区分析 亚洲 - 中国人民币兑美元汇率低于中间价，后续中间价是评估政策倾向关键；中国央行引导资金利率下行，市场对资金利率仍谨慎，可布局中国债券超配、1年期大额存单和5年期利率互换接收方 [31][32][70] - 印尼看好印尼盾，通过期权操作；增加新兴市场债券投资组合久期超配 [37] - 菲律宾国债表现不佳可能是短期现象，收益率有望逐渐下降 [42] CEEMEA - 以色列终端定价高于基本面，预计通胀8月回到目标区间，财政状况改善，但政治和地缘政治背景复杂 [48][58][59] 拉丁美洲 - 哥伦比亚总统计划暂停财政规则、推动劳工改革，宏观数据有韧性，维持现金低配和哥伦比亚比索外汇空头敞口 [63][64][66] 短期展望 亚洲 - 中国利率看涨，外汇相对价值看跌；香港外汇看跌；印度利率中性，外汇看涨；印尼利率看涨，外汇谨慎看涨；韩国利率和外汇中性；马来西亚利率和外汇中性；菲律宾利率看涨，外汇中性；新加坡利率中性，外汇看跌；台湾利率看涨，外汇中性；泰国利率中性，外汇战术性中性 [70][71] CEEMEA - 南非利率市场权重，外汇超配，信用超配；土耳其利率市场权重，外汇市场权重，信用关闭超配；波兰利率市场权重，外汇走势较强，信用削减超配；捷克共和国利率市场权重，外汇受欧元影响；匈牙利利率市场权重，外汇经济情况要求前端利率降低；罗马尼亚利率市场权重，外汇政治选举后有缓解迹象，信用关闭低配 [72][73] 拉丁美洲 - 巴西利率现金超配，外汇做多巴西雷亚尔，信用超配；墨西哥利率超配久期，外汇做多墨西哥比索，信用市场权重；阿根廷利率现金超配，外汇做多阿根廷比索，信用超配；智利利率现金低配，外汇中性；哥伦比亚利率现金低配，外汇中性，信用超配；秘鲁利率现金低配，外汇中性；乌拉圭利率和外汇中性；厄瓜多尔信用超配；周边地区信用低配 [74][75] 交易想法 - 亚洲利率交易有做多1年期大额存单、2年1年台湾无本金交割利率互换接收方等；CEEMEA利率交易有做多肯尼亚IFB 2030年债券等；拉丁美洲利率交易有接收离岸利率互换等 [77] - 亚洲外汇交易有做空美元兑印尼盾看跌期权价差等；CEEMEA外汇交易有做空美元兑南非兰特等；拉丁美洲外汇交易有做空1个月美元兑巴西雷亚尔无本金交割远期等 [77] - 新兴市场主权信用交易有做多秘鲁2050年国债相对智利2050年国债等；新兴市场企业信用交易有做多ECOPET 2031年债券等 [78] 已关闭交易 - 展示自2024年6月以来亚洲、CEEMEA、拉丁美洲等地区外汇、利率、企业信用、主权/准主权信用交易的入场和出场日期、水平及盈亏情况 [81] 投资组合相关 - 新兴市场本币模型投资组合目标是跑赢基准并控制跟踪误差，有现金、久期和外汇风险暴露，通过自由裁量过程选择超配和低配 [87][94] - 组合有不允许现金、无杠杆等约束条件，每月底重新平衡以与基准同步 [91][94]

核心项目聚焦高端光学材料 - 募投项目总投资7 4亿元 建设周期3年 聚焦高端光学材料领域 新增偏光片保护膜 OLED制程保护膜及OCA光学胶膜等产能 [3] - 项目达产后预计年营收13 92亿元 将成为公司未来业绩增长关键动力 [3] - 公司已在光电显示模组材料领域实现进口替代 客户包括三星 京东方等头部企业 此次项目布局旨在进一步开拓高端市场 [3] - 计划通过上海紫竹高新区创新中心项目加速技术研发与人才集聚 提升核心竞争力 [3] 业绩高增验证战略成效 - 2024年营收同比增长55%至7 95亿元 净利润达2 8亿元 同比增长44% [4] - 高性能光学材料业务收入同比激增超4倍至2 18亿元 功能性电子材料业务保持22%稳健增长 [4] - 2025年一季度营收与净利润分别同比增长92%和111% 创历史新高 [4] 技术攻坚与风险应对并行 - OLED制程保护膜和OCA光学胶膜处于客户认证阶段 存在不确定性 [5] - 项目达产后每年新增4239万元折旧摊销费用 若订单不及预期可能影响净利润 [5] - 2024年研发费用占比达6 32% 持续加大技术攻坚力度 [5] - 计划使用8 8亿元闲置资金进行现金管理 优化资金效率 降低财务风险 [5] 锚定进口替代 打造材料生态链 - 公司将依托新建项目与上海创新中心 深化与高校及产业链伙伴合作 突破美日韩企业在高端材料领域的技术壁垒 [6] - 未来计划拓展功能性粘接剂等上游领域 构建覆盖消费电子 新能源汽车等多场景的材料解决方案 [6] - 目标打造完善的材料生态链 提升在光学膜行业及功能性材料领域的市场地位与影响力 [6] 中国光学膜行业现状 - 电子光学用聚酯薄膜业务营收同比增长71 27% 产量和销量分别增长90 28% 84 34% 受益于下游电子显示 光伏等领域需求增长 [7] - 高端复合光学膜需求旺盛 量子点膜 复合膜及COP等产品销售额达8 71亿元 同比增长42 78% [7] - 行业供需缺口显著 国内企业虽通过技术升级与产能扩张提升产量 但仍难以满足液晶显示 新能源汽车 光伏等多领域旺盛需求 进口依赖问题突出 [7] 行业竞争格局 - 本土企业如双星新材 激智科技在中低端光学膜市场占据一定份额 但在高端领域面临日本东丽 三菱化学等技术壁垒和市场垄断 [8] - 长阳科技反射膜性能达国际领先水平 打破国外厂商垄断 推动行业技术进步 [8] - 高端光学膜及核心原材料如偏光片 TAC膜等仍需大量进口 出口产品多集中在中低端领域 高端竞争力有待提升 [8] 公司背景 - 苏州世华新材料科技股份有限公司成立于2010年 为国家高新技术企业 2020年9月登陆科创板 [11] - 业务涵盖电子复合功能材料 光电显示模组材料和精密制程应用材料 应用于消费电子 可穿戴设备 新能源 智能汽车 医疗电子 新型显示等行业 [11] - 在深圳 苏州 上海 香港 美国设有全资子公司 [11]