公司概况 * 公司为默克 (Merck) [1] * 公司正处于转型期 执行其战略 为未来的成功做好了准备 [3] * 公司拥有多样化的后期管线 目前正在进行80项三期研究 [3] * 公司已成功推出第一波新的增长驱动产品 并通过业务拓展进行补充 [4] * 公司预计到2030年代中期 其商业机会的可见度超过700亿美元 [4] * 公司对前景充满信心 并预计在未来两年内从临床角度显著降低这些机会的风险 [4] 近期成就与进展 (2025年) **重要获批与上市** * 第三季度获批了QLEX 即Keytruda的皮下注射剂型 注射时间可短至一分钟 [5] * 获批了Clesrovimab 这是针对婴儿的RSV疫苗 是唯一一款无论体重如何均可单剂量给药的疫苗 [5] * 动物健康业务推出了新产品Numelvy 这是一款用于动物特应性皮炎的下一代JAK抑制剂 已在欧洲获批 预计2026年初在美国获批 [5] * 完成了对Verona的收购 获得了用于COPD治疗的首创PDE3/PDE4药物Ohtuvayre 这是该领域20多年来首个新的维持性吸入疗法 [10][11] * 完成了对Cidara的收购 获得了潜在首创、每季一次、不分毒株的抗病毒药物MK1406 (原CD388) 用于帮助高风险患者应对流感的严重后果 [11] **关键临床数据读出** * 口服PCSK9药物Enlicitide在2025年读出了三项临床研究数据 [6] * 在传染病领域 HIV暴露前预防 (PrEP) 和治疗药物Islatravir方面获得了重要数据读出 [7] * 预计今年4月将获得Islatravir/Doravirine每日一次疗法的首次批准 [7] **重要后期临床试验启动** * TROP2抗体药物偶联物 (ADC) sacituzumab tirumotecan 目前正在进行16项三期研究 其中11项有潜力成为首创 [7] * 免疫学药物Tulisokibart正在进行重要的2b期研究 探索超越溃疡性结肠炎和克罗恩病的不同机会 目前有6项研究 (4项二期 2项三期) [8] * 眼科药物MK-3000和MK-8748正在进行重要研究 其中MK-8748的三期研究即将启动 相比收购EyeBio时显著加速 [8][9][18] 业务拓展与管线建设 * 自2021年以来 公司在业务拓展上已投资超过600亿美元 [12] * 业务拓展遵循科学信念 聚焦于存在未满足需求的领域 并与公司战略和价值创造路径一致 [12][26][27] * 重点关注的领域包括肿瘤学 心脏代谢 (现扩展至心肺) 和免疫学 [27] * 交易标的的开发阶段涵盖一期至三期 随着Keytruda专利到期临近 更侧重于后期阶段 [28] * 交易规模通常在150亿美元以下 但公司有能力且愿意进行更大规模的交易 前提是遵循相同的逻辑和纪律 [29] * 公司资产负债表实力雄厚 有能力进行数百亿美元规模的交易 限制因素更多在于战略机会而非资金 [30] 未来增长驱动与机会 **总体机会** * 公司预计到2030年代中期有超过700亿美元的商业机会可见度 这比一年前增加了200亿美元 得益于业务拓展和对内部资产信心的增强 [13][14] * 公司现在相信到2030年代早期就能实现500亿美元的目标 [14] * 这700亿美元的机会中 70% (即约490亿美元) 来自10个关键项目 这些项目都有成为重磅药物的潜力 且几乎都是首创分子 [14][15] * 这10个项目中 4个已经上市或拥有积极的三期数据 其余项目将在未来12-18个月内获得重要的三期数据读出 [15] * Enlicitide和sacituzumab tirumotecan已获得美国FDA的局长国家优先审评券 (CNPV) [15] **风险降低时间表** * 到2026年底 公司预计将通过积极的三期数据读出 从临床角度降低700亿美元机会中350亿美元的风险 [16] * 到2027年底 通过sacituzumab tirumotecan MK1406和I-DXd的数据 将基本覆盖全部700亿美元机会的风险降低 [16] **动物健康与早期管线** * 700亿美元的机会预测不包括动物健康业务 该业务预计从2024年到2030年代中期将增长超过一倍 [23] * 也不包括早期一期管线 公司有大量重要的一期或后期一期项目将从今年开始读出数据 并可能在2028-2035年的时间窗口产生影响 [23][24] 关键产品管线详情 **肿瘤学** * **Sacituzumab Tirumotecan (TROP2 ADC)**: 被定位为“主力”ADC 正在进行16项三期研究 其中11项是其他公司尚未进入的适应症 (如妇科肿瘤领域) 有望获得先发优势 [31][34] 在竞争激烈的肺癌和乳腺癌领域 合作伙伴科伦 (Kelun) 在中国展示的数据具有说服力且显示出差异化 [32][34] 最近从15项研究增加到16项 新增了一项与QLEX联合用药的研究 [35] * **I-DXd (B7-H3 ADC)**: 正在多种肿瘤类型中进行研究 首个三期数据读出将针对小细胞肺癌 这是一个存在显著未满足需求的领域 [20] * **Keytruda 生命周期管理 (QLEX)**: QLEX于去年第三季度末获批 [35] 公司有信心在未来18-24个月内实现30%-40%的采用率 [36] 主要采用场景将是单药治疗或与口服药物 (如Lynparza Welireg) 联合治疗 以及许多早期适应症 (目前有11个早期适应症 其中5个有总生存期数据) [36] 公司计划通过定价策略来维持市场份额并尽可能延长Keytruda专利到期后的销售尾期 目标是实现平缓过渡而非断崖式下跌 [37][38] **传染病** * **MK1406 (原CD388/Cidara)**: 一种长效抗病毒药物 单次给药可提供全季保护 且不分毒株 [39] 目标人群是高风险或免疫功能低下患者 (约8500万人) 以及65岁以上人群 (约2500万人) 总计约1.1亿人 [42] 公司将其视为一个超过50亿美元的机会 [43] 三期研究主要完成日期预计在2027年1月 [19] 目前已完成北半球入组 将开放南半球入组 并有可能进行中期分析 [43] * **Islatravir (HIV)**: 有望成为HIV领域的下一个支柱药物 [7] 与Lenacapavir联合的每周一次口服疗法三期研究正在进行中 有望成为首个每周口服疗法 [18] **心脏代谢** * **Enlicitide (口服PCSK9)**: 目标是成为有史以来最有效的口服LDL胆固醇降低药 其作用方式与注射抗体类似 [44][46] 临床数据显示97%的依从性 不良反应与安慰剂无异 [45] 公司计划通过可负担的定价来推动普及 [6] 长期机会巨大 在美国 欧洲和日本有8000万接受降脂治疗但未达标的患者 其中美国有3000万 [50] 公司将首先瞄准二级预防市场 然后逐步扩展到一级预防市场 [50] 公司已开始与瑞舒伐他汀的复方制剂研究 并计划与口服Lp(a)小分子药物进行联合治疗研究 [51] 该药物也拥有CNPV 可能于今年或明年初上市 [45] **免疫学** * **Tulisokibart**: 首个三期研究 (溃疡性结肠炎) 将于2026年8月读出数据 [19] **眼科** * **MK-3000**: 针对糖尿病黄斑水肿 具有20年来该领域首个新作用机制 三期研究预计于2026年9月进行 [18] * **MK-8748**: 三期研究即将启动 项目进展显著加速 [9] 商业化与竞争准备 * 公司相信其产品具有真正的差异化优势 这是成功的关键 [52] * 公司通过多年优化计划 重新分配了30亿美元支出 以加速对这些增长驱动项目的投资 [53] * 公司已通过内外部分析 识别并正在弥补商业化能力和人才方面的差距 [54] 成熟产品动态 * **Gardasil**: 公司强调其作为抗癌疫苗的重要性 [55] 但已不再是公司的关键增长驱动因素 预计2026年销售保持稳定 增长温和 [56] 针对美国CDC建议改为单剂接种的影响 公司进行了分析: 2025年前九个月美国销售额为22亿美元 其中三分之二 (约14.7亿美元) 来自青少年市场 [57] 目前平均完成剂量为1.6剂 最坏情况降至1剂 但公司认为实际可能在1.2-1.3剂左右 因为保险仍覆盖两剂方案且医生可能继续推荐 [58] 公司认为这对2026年财务影响不显著 更关注其卫生政策影响 [59] 财务展望与Keytruda专利到期 * 公司对平稳度过Keytruda专利到期期 (2029年至2030年代初) 且不出现盈利显著下滑充满信心 [22] * 信心来源于700亿美元的机会可见度 以及在2027年底前通过临床数据降低大部分风险的计划 [23] * 公司的预测基于风险调整后的行业标准技术成功概率 而过去3-5年的实际表现优于该标准 因此存在上行潜力 [24] * 公司目标是实现平缓下滑并在几年内恢复增长 甚至渴望在专利到期期间实现增长 [21][29]

文章核心观点 - 呼吸道合胞病毒（RSV）预防市场，特别是针对婴幼儿的预防性单克隆抗体药物，正经历需求爆发式增长，导致以赛诺菲的尼塞韦单抗为代表的药物在全球范围内供不应求 [1][6][8] - 尼塞韦单抗的成功（上市两年销售额即达18.29亿美元）以及默沙东新药Clesrovimab的快速上市，验证了婴幼儿RSV预防市场的巨大商业潜力，并吸引了更多参与者 [7][8][10] - 与针对成人的RSV疫苗（如GSK的Arexvy和辉瑞的Abrysvo）相比，针对婴幼儿的预防性单抗市场表现更稳定且增长强劲，而成人疫苗市场则受政策调整影响出现波动 [11][12][13] - 尽管中国市场前景可观，但国产婴幼儿RSV预防性单抗的研发进展相对缓慢，仅有少数几款进入临床后期，预计最早2027年才能上市，显示出该领域的高研发壁垒与市场机会并存 [14][15][16] 一针难求的重磅炸弹 - RSV是导致婴幼儿下呼吸道重症感染的首要原因，3月龄及以下婴儿感染后的住院率可达10%～20% [2] - 在尼塞韦单抗上市前，市场长期由阿斯利康的帕利珠单抗垄断，但其适用人群狭窄，仅限特定早产儿或患病儿童 [2] - 帕利珠单抗曾创造可观商业价值，2008年销售额突破12亿美元，2009年达13.5亿美元，即便在2024年受冲击后仍有5.01亿美元销售额 [3] - 尼塞韦单抗的核心优势在于可适用于包括健康婴幼儿在内的更广泛人群，覆盖即将进入或出生在第一个RSV感染季的新生儿和婴儿 [3] - 尼塞韦单抗在欧美上市后即出现供不应求，美国疾控中心曾发布健康警报限制使用优先级以应对短缺 [6] - 2024年RSV流行季，美国约有240万婴儿符合尼塞韦单抗用药条件，需求远超赛诺菲的供应计划 [6] 产品商业表现与市场动态 - **尼塞韦单抗销售业绩**：2023年销售收入约5.98亿美元，2024年爆发至18.29亿美元，上市两年即成为重磅炸弹药物 [7] - **尼塞韦单抗近期增长**：2025年前三季度销售额约8.6亿美元，同比增长19.8%，其中欧美以外市场呈现526.7%的爆发式增长 [7] - **产能与供应**：为应对持续紧张的需求，赛诺菲在2025年将尼塞韦单抗产能提升至上市初期的3倍，并提前配发了与2024年全年持平的剂量，但全球需求仍难满足 [8] - **新竞品上市**：默沙东开发的Clesrovimab于2025年6月在美国获批上市，用于婴幼儿RSV预防，上市后也迅速面临供应压力，医疗机构订购可能被要求同时订购尼塞韦单抗 [8][10] - **产品对比**：Clesrovimab与尼塞韦单抗在适应症、防护效果上接近，主要区别在于尼塞韦单抗扩展用于8-19月龄（欧盟放宽至2周岁）儿童的第二个RSV流行季防护，且不良反应发生率更低 [9][10] - **定价信息**：尼塞韦单抗在美国定价为556.13美元/剂，在中国50mg规格为1869元/支，100mg规格为3177元/支；Clesrovimab定价为556美元/剂 [10] 成人RSV疫苗市场的波动 - **明星产品上市**：GSK的Arexvy和辉瑞的Abrysvo于2023年5月前后在美国获批，成为全球首批针对老年人的RSV疫苗 [11] - **初期销售表现**：上市首年（2023年），Arexvy销售额达15.43亿美元，远超Abrysvo的8.9亿美元 [11][13] - **政策冲击**：2024年6月，美国疾控中心调整接种指南，将推荐人群缩窄至75岁及以上及60-74岁高风险人群，导致两款疫苗销售额在2024年大幅下降，Arexvy销售额跌去超过一半 [11][12] - **市场分化与转折**：2024年8月，Abrysvo获批用于妊娠32-36周的孕妇以保护新生儿，使其重获增长动力；2025年第二季度，Abrysvo销售额同比增长155%，并反超Arexvy [12][13] - **销售数据对比**：2025年前三季度，Arexvy销售额约4.44亿美元，Abrysvo约5.53亿美元，而尼塞韦单抗约9.42亿美元，显示婴幼儿预防市场的稳定性与增长性 [13] 国内研发进展与市场空白 - **研发管线稀少**：国内在研的婴幼儿RSV预防性单抗仅有4款，属于冷门赛道 [14] - **领先项目**： - 泰诺麦博的TNM-001进展最快，已进入Ⅲ期临床试验，其IIb期数据显示对需就医的RSV感染保护效力达66.2%，对需住院的保护效力达82.3% [15] - 瑞阳生物的RB0026也已进入Ⅲ期临床试验，并计划投资7.85亿元建设年产160万支的生产线，预计2026年3月投产 [16] - **上市时间预期**：国产RSV预防性单抗预计最快在2027年的RSV流行季才能上市 [15][16] - **研发挑战**：婴幼儿RSV预防性单抗开发难度大、周期长，靶点蛋白稳定性差、生产工艺复杂，且婴幼儿临床试验样本、安全性要求高 [16] - **市场热度差异**：相较于预防性单抗，国内资本更倾向于投向RSV疫苗和小分子药物，国内在研的RSV疫苗超10款，但多数以成人为目标人群 [17]

科创板第五套标准IPO破冰 - 上交所受理珠海泰诺麦博制药股份有限公司以第五套标准申报科创板IPO 距离上次受理同类项目已超2年 [1] - 这是继6月证监会出台《关于在科创板设置科创成长层 增强制度包容性适应性的意见》后 首单获受理的第五套标准IPO项目 [8][9] - 此前由于市场质疑 同类项目进程曾停摆 部分创新药企转战港股 [7][8] 公司财务与产品管线 - 2022-2024年收入分别为433.98万元、0万元、1505.59万元 同期净亏损分别为4.29亿元、4.46亿元和5.15亿元 合计亏损超14亿元 [2] - 核心产品新替妥(重组抗破伤风毒素单抗)已获批上市 TNM001(抗呼吸道合胞病毒单抗)处于3期临床 [2][3][10] - 计划募资15亿元用于新药研发、抗体生产基地扩建及补充流动资金 [6] 新替妥商业化进展 - 全球首款重组抗破伤风毒素单抗药物 可降低对人血制品的依赖 [11][12] - 2025年3月销售收入仅16.93万元 终端定价798元/针 但竞品集采价已降至148元/支(降幅55%) [13] - 正推动进入医保目录 最快2026年纳入 拟通过"以价换量"策略应对竞争 [13] - 2025年一季度销售费用达2400万元 其中职工薪酬1668.24万元(占比近70%) 销售团队350人(占员工总数50%) [14] TNM001市场前景 - 预防婴幼儿RSV下呼吸道疾病的长效单抗 全球RSV市场规模预计2030年达128亿美元 [15] - 面临尼塞韦单抗(国内已上市 价格1869-3177元/支)和辉瑞Abrysvo疫苗等竞品 [15][16][17] - 进展快于上市标准要求(需至少1项核心产品进入2期临床) 商业化确定性较高 [18] 行业政策与申报策略 - 第五套标准要求核心产品至少进入2期临床 但多数企业选择在2期后申报以降低风险 [18] - 泰诺麦博作为管线进展较快的案例 或为后续申报者提供参考 [18] - 股东包括高瓴资本、中银投资、康哲创投等知名机构 [5]

产品进展 - 默沙东的Clesrovimab注射液上市申请拟纳入优先审评 适应症为预防新生儿和婴儿RSV下呼吸道感染 [1] - Clesrovimab是首个也是唯一一个针对婴儿的单剂量RSV单抗 无论患者体重如何 [1] - 该产品6月9日刚获得美国FDA批准上市 [1] 临床试验数据 - CLEVER研究显示 Clesrovimab将需要就医的RSV相关下呼吸道感染发生率降低60.5% [2] - 同一研究显示 Clesrovimab将RSV相关住院率降低84.3% [2] - SMART研究显示 Clesrovimab与帕利珠单抗在RSV相关MALRI发生率和住院率方面效果相当 [2] 市场竞争格局 - 国内目前仅有阿斯利康/赛诺菲的尼塞维单抗获批 [3] - 默沙东的Clesrovimab已报上市 [3] - 另有泰诺麦博的TNM001和瑞阳生物的RB0026两款RSV单抗进入Ⅲ期临床 [3]