公司业务与市场 - 公司业务近百分之百来自海外市场 [2] - 2025年度公司相继斩获南美FPSO大额订单 [2] - 公司在手订单规模充足 各新签订单及存量订单执行顺利 [2] 公司运营与信息披露 - 公司表示截至目前无应披露未披露事项 [2] - 公司业绩如触及相关标准 将按照监管要求披露业绩预告 [2] - 2025年度最终业绩情况请以定期报告为准 [2]

报告行业投资评级 - 石油化工行业评级为“增持” [5] 报告核心观点 - 地缘政治动荡加剧了全球对深海战略资源的争夺，凸显了深海资源的长期战略价值 [1][25][27] - 中国已将“深海科技”列为战略性新兴产业，政策体系化布局推动产业高质量发展，深海经济市场规模有望快速增长 [2][28][29][33] - 中国海油集团作为中国海洋资源开发的领军企业，在“十五五”期间将持续做强油气主业，并探索开发海洋特色矿产资源，致力于打造具有鲜明海洋特色的世界一流能源集团 [3][35][39] 根据相关目录分别总结 1、 深海经济成为国家战略，地缘动荡提升全球深海资源价值 1.1 全球海洋资源利用深化，地缘格局动荡加剧海洋资源争夺 - 21世纪以来，人类对海洋资源（食物、材料、空间）的利用急速增加，被称为“蓝色加速” [14] - 经合组织预测，2010-2030年海洋经济年化增加值增长率达3.45%，其中海上风电、渔业加工、水产养殖等资源利用型产业增速最快，海上风电复合增速高达24.52% [17][18] - 全球浮式生产储卸油装置市场进入景气周期，预计2025年市场规模为130.6亿美元，到2030年将达196.5亿美元，期间复合年增长率为8.51% [22] - 2022年以来地缘政治紧张，深海成为战略资源争夺前沿，2025年4月美国发布行政命令加速深海采矿，截至2026年1月正加快审批国际水域采矿许可证 [1][25] - 国际海底管理局截至2025年8月仅颁发31份勘探合同，国际法规制定因环保分歧陷入停滞，但长期看深海资源有望成为大国战略资产 [26][27] 1.2 海洋强国建设加速，政策多维度布局深海科技产业 - 2025年政府工作报告首次将“深海科技”列为战略性新兴产业重点领域，标志着其正式上升为国家战略 [2][28] - 国家层面政策体系化，国务院、工信部、发改委等多部门出台政策，覆盖科研、制造、金融与制度创新，构建立体支撑体系 [29][30] - 中国海洋油气资源丰富，南海石油资源量约248亿吨，天然气约42万亿立方米，约一半在深海，开发潜力巨大 [32] - 深海矿产资源（如多金属结核）富含钴、镍、锰等战略金属，是陆地储量的数倍至数十倍，对绿色能源转型和尖端科技产业至关重要 [33] - 中国正处于从“海洋大国”向“海洋强国”转变的关键阶段，深海经济蕴含巨大历史机遇 [33] 2、 中国海油集团：引领深海资源开发，打造具有鲜明海洋特色的世界一流能源集团 - 中国海油集团在2026年工作会议中部署“十五五”目标，强调“做强做优做大油气主业基本盘”和“探索开发海洋特色矿产资源” [3][35] - 集团成立四十余年，已建成涵盖常规油气、深水油气、LNG、海上风电的完整海洋能源开发体系，是中国海洋能源开发的绝对主力 [3][36] - 中国海油拥有中国95%以上海域的油气开发专营权，截至2020年末在中国海域拥有油气探矿权239个，面积约130万平方公里 [37] - 集团科技创新成果显著：“深海一号”实现1500米超深水开发跨越；“海基一号”、“海基二号”填补300米水深开发空白；旋转导向与随钻测井系统使中国成为全球第二个掌握该技术的国家 [38] 3、 投资建议 - 建议关注中国海油集团及其下属公司：中国海油（海上油气勘探开发巨头）、中海油服（油服全产业链巨头）、海油工程（海洋石油工程总承包商）、海油发展（油气生产阶段服务商） [3][39]

核心观点 - BW Offshore在2025年第三季度实现稳健运营，BW Opal FPSO成功达到就绪启动状态，标志着巴罗萨液化天然气项目从建设阶段过渡到运营阶段，并开始产生现金流 [4] - 公司财务状况健康，净现金头寸为正，可用流动性充裕，并通过新的信贷额度增强了财务灵活性 [8][9] - 公司在传统FPSO项目和新兴能源转型解决方案（如浮式风电、浮式海水淡化）方面均取得进展，展现了多元化的增长战略 [14][15][16][17] 财务表现 - 第三季度EBITDA为4390万美元，低于第二季度的5710万美元，主要因第二季度确认了与Repsol项目相关的一次性收入 [5] - 第三季度EBIT为2250万美元，高于第二季度的2120万美元 [5] - 净财务项目为正收益670万美元，主要受巴罗萨项目相关金融负债的公允价值收益推动 [6] - 第三季度净利润为2330万美元，略低于第二季度的2460万美元 [7] - 截至2025年9月30日，公司净现金头寸为1.866亿美元，总权益为12.739亿美元，权益比率为30.5% [7][8] - 可用流动性为6.243亿美元，其中包括新获得的2.2亿美元循环信贷额度 [9] - 公司将2025年全年EBITDA指引范围收窄至2.4亿至2.5亿美元 [10][23] 运营更新 - FPSO船队加权平均正常运行时间为98.7%，略低于第二季度的99.9% [10][11] - BW Catcher和BW Adolo在分别进行了14天和17天的计划年度维护期间，仍保持了较高的商业正常运行时间 [11] - 截至2025年9月30日，公司确定及潜在订单储备（按预期运营现金流计算）为21亿美元 [13] 重点项目进展 - BW Opal FPSO于9月16日达到就绪启动状态，触发了合同日费率60%的支付 [2] - 巴罗萨项目下一里程碑为中期性能测试，届时日费率将提升至85%，预计在2026年第一季度达到实际完工，并开始为期15年的固定合同期，实现100%日费率支付和收入确认 [12] - 与Equinor就Bay du Nord FPSO项目签署了主要协议，作为首选投标人，前端工程设计阶段预计于2026年初开始，合同授予预计在2026年底前 [14] 能源转型与增长计划 - 公司与BW集团成立了对半持股的合资企业BW Elara，旨在设计和建造采用BW Water技术的浮式海水淡化装置 [16] - 公司持有浮式风电技术领导者BW Ideol 64%的股份，其在苏格兰的1 GW Buchan海上风电项目以及法国的Eolmed浮式风电试点项目均取得进展 [17] - BW Ideol在法国福斯的海上浮式基础结构生产线项目获得欧盟创新基金高达7400万欧元的资助 [18] - 行业对具有长生产周期、低盈亏平衡成本和低排放的FPSO开发兴趣持续增长，公司专注于天然气和恶劣环境下的FPSO，以及成本更低、交付周期更短的再部署项目 [19] - 公司预计其参与的多个FPSO项目将在未来12至36个月内达成最终投资决定 [21]

行业宏观发展 - 海洋经济已跃升为与航空航天、深海探测并重的战略性新兴产业 [2] - 2024年中国海洋生产总值达10万亿元人民币，同比增长5.9%，其中海洋制造业产值为3万亿元人民币 [2] - 现代海洋经济呈现出鲜明的“深远海化”特征，正经历从量的积累到质的飞跃 [2] - 政策持续赋能，中国海工装备在“十四五”期间于制造业增加值、出口额及新承接订单方面稳居世界第一 [2] 行业发展挑战 - 行业面临核心技术垄断尚未完全解决、产业“大而散”格局制约发展效率的挑战 [2] - 深远海开发需应对极端环境与生态保护的双重压力 [2] - 在FPSO领域，中国企业虽解决了有无问题，但核心市场仍在海外，品牌认可度和产业链竞争力仍需努力 [3] 公司发展战略与路径 - 公司提出以“集成化、智能化、模块化、低碳化”的“四化”融合为核心，重塑海洋高端装备制造产业发展逻辑 [2] - 公司认为必须向“微笑曲线”两端延伸，加强前端设计与基础研发，提升后端品牌价值与服务水平 [3] - 公司目标是推动产业链价值链整体跃升，将海洋高端装备制造打造成建设海洋强国的国之利器 [3] 公司业务进展与成果 - 在FLNG领域，公司交付了中国首条全流程自主的FLNG，其长链条整合能力使其在全球新建FLNG平台市场中占据约30%份额 [3] - 公司已与意大利ENI、马来西亚国家石油公司、马来西亚云顶集团、土耳其国家石油公司、阿根廷国家石油公司等国际能源企业建立长期稳定合作 [3] - 通过高标准交付，公司从单个项目参与者成长为国际能源生态共建者，在全球市场编织能力网络 [3]

行业宏观背景 - 海洋经济已成为与航空航天、深海探测并重的战略性新兴产业 [2] - 2024年中国海洋生产总值达10万亿元人民币，同比增长5.9%，其中海洋制造业产值为3万亿元人民币 [2] - 行业呈现从量的积累到质的飞跃，并具有鲜明的“深远海化”特征 [2] - 政策持续赋能，党的二十大报告要求加快建设海洋强国，“十四五”期间中国海工装备在制造业增加值、出口额及新承接订单方面稳居世界第一 [2] 行业发展挑战 - 行业面临核心技术垄断尚未完全解决、产业“大而散”格局制约发展效率等挑战 [2] - 深远海开发需应对极端环境与生态保护的双重压力 [2] - 在FPSO（浮式生产储卸油装置）领域，中国企业虽解决了有无问题，但在品牌认可度和产业链竞争力上仍需努力，核心市场仍在海外 [3] 公司发展战略与实践 - 公司提出以“集成化、智能化、模块化、低碳化”的“四化”融合之路，重塑海洋高端装备制造产业发展逻辑 [1][2] - 在FLNG（浮式液化天然气装置）领域实现重大突破，交付中国首条全流程自主的FLNG，使其在全球新建FLNG平台市场中占据约30%份额 [3] - 公司已与意大利ENI、马来西亚国家石油公司、土耳其国家石油公司等国际能源企业建立长期稳定合作，从单个项目参与者成长为国际能源生态共建者 [3] 未来发展方向 - 中国企业不能满足于单纯制造，必须向“微笑曲线”两端延伸，即加强前端设计与基础研发，提升后端品牌价值与服务水平 [3] - 需坚持创新驱动，推动产业链价值链整体跃升，将海洋高端装备制造打造成建设海洋强国的国之利器 [3]

行业宏观趋势 - 海洋经济已成为与航空航天、深海探测并重的战略性新兴产业[1] - 2024年中国海洋生产总值达10万亿元人民币，同比增长5.9%，其中海洋制造业产值3万亿元人民币[1] - 行业正经历从量的积累到质的飞跃，呈现出鲜明的“深远海化”特征[1] - 政策持续赋能，党的二十大报告明确要求加快建设海洋强国，“十四五”期间中国海工装备在制造业增加值、出口额及新承接订单方面稳居世界第一[1] 行业发展挑战 - 行业面临核心技术垄断尚未完全解决、产业“大而散”格局制约发展效率的挑战[1] - 深远海开发需应对极端环境与生态保护的双重压力[1] - 在FPSO领域，中国企业虽解决了有无问题，但核心市场仍在海外，品牌认可度和产业链竞争力仍需努力[2] 公司发展战略与路径 - 公司提出以“集成化、智能化、模块化、低碳化”的“四化”融合之路破局海洋经济与高端装备协同发展[1][2] - 公司认为必须跳出“单点技术突破”的传统思维，以“四化”融合重塑产业发展逻辑[2] - 公司战略方向是向“微笑曲线”两端延伸，加强前端设计与基础研发，提升后端品牌价值与服务水平[3] 公司业务进展与成果 - “四化”理念已在公司三大核心产品上取得显著成效[2] - 在FLNG领域，公司交付了中国首条全流程自主的FLNG，其长链条整合能力使其在全球新建FLNG平台市场中占据约30%份额[2] - 公司凭借高标准交付，已与意大利ENI、马来西亚国家石油公司等多家国际能源企业建立长期稳定合作，从单个项目参与者成长为国际能源生态共建者[2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖海油发展，给予“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 海油发展是中国海洋能源综合服务商，具备一体化服务能力，通过数字化升级提升运营效率，加大绿色低碳数字化业务转型，前瞻布局深海科技，推动经营业绩稳步增长。未来随着海洋油气产量提升和绿色低碳业务发展，公司盈利能力有望提升，看好“油气 + 新能源”双轮驱动战略及深海科技前景 [4] - 随着海洋深水油气田开发提速及低碳数字化业务规模化落地，公司低碳转型与核心油气业务协同效应凸显，预测 2025 - 2027 年归母净利润分别为 42.39/48.35/54.69 亿元，对应当前市值，PE 分别为 9.3/8.2/7.2 倍，市净率分别为 1.3/1.2/1.1 倍 [6] 各章节总结 第一章 深耕海洋能源服务行业，业务规模持续提升 - 公司由中国海洋石油集团有限公司控股，2019 年上市，主营业务涵盖能源技术服务、能源物流服务、节能环保与数字化三大板块，具备一体化服务能力，推行“油气 + 新能源”双轮驱动战略 [19][21] - 2016 - 2024 年，公司营业收入从 193.76 亿元增长至 525.17 亿元，复合增长率达 13.27%，归母净利润从 6.22 亿元增长至 36.56 亿元，复合增长率达 24.78%。2025 年第一季度营收 100.74 亿元，同比增长 9.42%，归母净利润 5.94 亿元，同比增长 18.48% [25] - 2024 年国内市场收入 518.74 亿元，占比 98.78%，在国内海洋油气生产环节承担重要服务职能；国外市场收入 6.43 亿元，占比 1.22%，明确将“海外市场开发”列为未来重点战略方向 [31][32] - 公司坚持成本领先战略，2017 - 2024 年四费率下降，2024 年为 5.66%，ROE（年化）从 6.45%提升至 14.12%。采用轻资产运营模式，2024 年经营活动现金流量净额 55.55 亿元，固定资产占总资产比例 21.33%，研发投入 15.37 亿元，同比增长 14.7% [33][35] - 2024 年分红总额 13.72 亿元、同比增长 22.70%，2019 - 2024 年分红金额 CAGR 达 29.54%；2024 年股利支付率 37.53%，股息率 3.16% [40] 第二章 海洋油气开采朝气蓬勃，能源服务行业发展可期 - 2024 年我国原油自给保障率 27.8%、较 2023 年提升 1.1pct，天然气自给率 58.4%、较 2023 年下降 2.0pct。中国海洋石油产量持续增长，2024 年海洋原油产量超 6550 万吨，海洋天然气产量达 262 亿立方米。预计 2025 年海洋石油产量 6800 万吨，海洋天然气有望突破 290 亿立方米 [44] - 中国海油 2024 年净产量 726.8 百万桶油当量，同比增长 7.2%，2025/2026/2027 年净产量目标为 760 - 780/780 - 800/810 - 830 百万桶油当量。2024 年资本支出 1302.15 亿元，同比增长 2.35%，2025 年预计资本支出 1250 - 1350 亿元 [52][53] - 2024 年全球海洋勘探发现 78 个，新增探明储量 55.3 亿桶油当量，海洋油气是全球油气新增探明储量主力，占比约 80%。2025 年预计海洋油气新增储量占比超 50% [57] - 2024 年全球海洋油气勘探开发投资约 2096 亿美元，同比增长 2.5%，占油气总投资 34.5%。2024 年海洋油气新建投产项目 78 个，同比增长 13%，开发投资预计 878.8 亿美元，同比上涨 26.9%。2025 年预计新建投产项目增至 86 个，开发投资超 900 亿美元，勘探开发投资约 2200 亿美元，同比增长 5% [65][66] - 2024 年全球海洋石油产量 28.62 百万桶/天，预计 2025 年为 29.7 百万桶/天，同比增长 3.6%；2024 年全球海洋天然气产量 1.19 万亿立方米，预计 2025 年达 1.22 万亿立方米，同比增长 1.7% [68][69] - 海洋油气技术进步，水平钻井等技术降低勘探开发成本，2024 年全球海洋油气发现成本为 3.27 美元/桶油当量，比 2023 年同期降低 12.3%，获批项目单位开发成本同比下降 30.8% [81] - 数字化转型和低碳技术应用加速，国际油气公司和油服公司传统业务领域数字化渗透率 2023 年达 60%，水下生产技术和关键设备电气化发展为深水油气开发提供新动能 [83] 全方位海洋能源服务商，助力传统能源与新能源融合发展 - 能源技术服务为油气公司提供全方位技术服务，截至 2024 年 12 月，公司拥有 7 艘在役 FPSO，规模位列亚洲第二、全球第四。2018 - 2024 年持续加码 LNG 一体化业务。2024 年营收 217.33 亿元、同比增长 15.12%，2019 - 2024 年复合增长率达 14.34%，毛利率 17.64%，较 2023 年上涨 2.17pct [88][95][96] - 能源物流服务为海洋石油行业生产和中下游提供支持服务，2019 - 2024 年营收复合增长率达 5.63%，2024 年营收 232.10 亿元、同比上升 0.60%，毛利率 9.31%、较 2023 年上涨 0.47pct [97][99] - 低碳环保与数字化产业重点发展多项技术服务，加速培育海上风电运维一体化服务能力。2024 年渤海油田投用 39 座海上无固定人员值守平台，10 月中国海油发布人工智能模型“海能” [102][103]