核心观点 - 多邻国2025年第二季度业绩显示，尽管MAU环比下滑1900万至1.28亿，但存量用户粘性高（DAU/MAU达37%），付费转化率提升至8.7%，流水超预期 [1][4][7] - AI负面舆论导致获客受影响，公司减少北美营销活动，但中国地区因瑞幸联名表现亮眼 [2][3][4] - 公司上调全年收入指引，隐含下半年增速28%，较上半年40%有所放缓 [9][10] - 二季度自由现金流8632万美元，占总收入34%，体现轻资产高现金流商业模式优势 [11] 用户指标 - MAU环比下降1900万至1.28亿，主要因"Dead Duo"活动后自然流失及北美营销收缩 [4] - DAU达4770万，DAU/MAU提升至37%，媲美社交平台，反映用户高粘性 [4] - 中国地区获客亮眼，主要得益于与瑞幸联名合作 [4] - 国际象棋课程上线后DAU超100万（仅iOS端），年内将推广至Android平台 [5] 付费与商业化 - 付费率提升至8.7%，MAX订阅渗透率8%（上季度7%），低于市场预期的9% [7] - 一季度涨价10%-15%效果显现，人均付费同比增速5.5% [7] - 公司预计人均付费将保持低个位数增长，重点引导用户升级付费 [8] - 中国地区尚未推出MAX功能，人均付费低于成熟北美市场 [7] 财务表现 - 二季度总收入2.523亿美元（同比+41.5%），超市场预期4.84% [12] - 毛利率72.4%，环比提升1pct，受益AI算力成本下降 [10] - 调整后EBITDA 7870万美元（利润率31.2%），超预期29.22% [12] - 自由现金流8632万美元，占总收入34% [11] 运营策略 - "Energy"方案延长用户兴趣衰减时点，增强粘性，下半年将扩大至更多地区 [4][5] - 苹果第三方支付引入中，预计Q4开始贡献收入，但短期存在转化摩擦 [10][11] - 公司减少社媒夸张营销，转向温和交互以修复品牌形象 [3][13] 市场反应 - 财报后股价上涨13%，市值回升至178亿美元，反映利空出尽 [13][14] - 当前估值对应2026年EV/EBITDA约42倍，仍体现高景气平台溢价 [14] - 中性到乐观估值区间160-255亿美元（DCF模型，折现率12.5%） [15]

MAX应用概述 - MAX是由VK互联网公司研发的国产跨平台即时通信应用程序，集国家服务、数字身份与人工智能于一体，致力于打造新一代多功能平台 [1] - 该应用将从2023年9月起在俄罗斯新销售的电子设备上进行预安装 [1] 功能特点 - 具备即时通信软件核心功能，包括发送私信、创建群聊、分享多媒体内容 [3] - 未来将深度整合国家服务系统，支持点餐、打车、缴税、缴罚款、数字身份识别等电子政务操作 [3] - 数据完全存储在俄罗斯境内，强调遵守俄罗斯规范 [3] 发展背景 - 项目最早于2025年3月由VK官方宣布，旨在满足俄罗斯市场替换外国通信软件、整合日常事务的需求 [3] - 2023年6月俄罗斯总统普京签署创建国家即时通信软件的法律，为MAX推广提供政策支持 [3] - 俄罗斯数字发展部长表示国家虽不是MAX倡议者，但会全力支持其争夺用户群体 [3] 市场定位 - 作为Telegram和WhatsApp的替代方案，聚焦俄罗斯国内服务 [3] - 主打合法、安全且便捷的日常交流工具，旨在成为本土服务体系不可或缺的一部分 [3] - 专家分析MAX将形成俄罗斯自己的数字通信生态系统，降低对外部互联网IT巨头的依赖 [3] 战略意义 - 是俄罗斯应对西方制裁与限制的重要举措 [3] - 将在俄罗斯数字发展战略中扮演关键角色 [3] - 特别适合需要法律保护和信息控制确定性的企业用户 [3]

公司概况 - 公司上市4年股价上涨近40倍，年利润超过40亿美元，净收入同比增长超过300% [2] - 公司不是传统明星企业，没有轰动性产品发布会或AI奇迹，但在全球广告市场已成为低调的盈利机器 [2] - 公司核心业务是通过自研广告引擎系统Axon运营移动广告投放平台，服务全球数百万App开发者和广告主 [2] - 公司定位为深嵌系统的商业基础设施，通过技术重构广告主、开发者和平台之间的协作方式 [2] 商业模式创新 - 2023年AXON 2.0上线后广告联盟业务收入占比提升至总营收70%，完成从自有App变现向平台服务的转型 [5] - 公司改变行业从"人调策略"到"系统自动化"的运作模式，专注提升广告投放精准度和ROAS（广告支出回报率） [6][7] - 公司ROAS模型精度接近真实值（≈1），显著优于行业平均水平 [7] - 采用28天回收期窗口（行业标准7天），更好捕捉高价值用户行为 [9] - 系统冷启动速度快，仅需基础信息即可完成建模与投放 [9] 技术优势 - AXON广告引擎被CEO称为"全球最好的广告人工智能模型" [14] - 技术路径不追逐潮流算法，而是构建"每一层都不出错"的工程体系 [19] - 坚持自有训练流程和归因逻辑，不照搬行业既有工程套路 [19] - 模型设计注重因果关系还原，保持"因果率不破"原则 [19] - 专注LLM和生成式AI的实际应用而非基础研究 [20] 市场定位 - 服务大量中小开发者，使其无需自建模型能力即可实现广告变现 [10] - 整合长尾流量（小游戏、实用工具等），形成"暗网"流量池 [10] - 不挑战Meta和Google的流量规模，而是提升碎片化市场投放效率 [10][11] - 2024年市值达千亿美元，进入纳斯达克100指数 [32] 企业文化 - 技术团队响应速度快，问题处理不依赖KPI驱动 [25] - 内部管理扁平化，决策基于独立判断而非流程 [25] - 技术领导层仍保持一线编码习惯 [25] - 文化强调"把事情做出来形成共识"而非讨论 [26] - 发展路径从流量中间商逐步转向掌握全链路技术系统 [28][29] 发展历程 - 2012年成立初期定位为手游流量分发中间商 [28] - 2015年战略转型，收购游戏工作室并自建广告竞价平台MAX [28] - 2021年上市后收购Adjust和MoPub，整合广告资源 [31] - 2023年AXON 2.0发布成为行业标准制定者 [32] - 2024年实现年利润40亿美元，完成基础设施级进化 [32]

配售融资情况 - 公司拟配售最多1.38亿股新股份，占扩大后已发行股本约5.62%，每股配售价3.78港元，较上一交易日收市价折让约9.35%，预计筹集总额约5.22亿港元 [1] - 配售获市场积极响应，实现3至4倍超额认购，反映出投资者对公司基本面及发展前景的坚定信心 [2] - 配售大部分份额由海外专业机构投资者认购，以欧美长线资金为主，优化了股东基础并降低短期波动风险 [2][3] 资金用途与战略布局 - 配售资金将重点投向AIGC业务研发及债务偿还，直接优化财务成本并对利润产生正面影响 [3] - 公司明确将融资用于AI技术研发与财务结构优化，与"技术驱动、轻装上阵"战略高度契合 [4] - 通过偿还债务进一步降低财务成本，优化资产负债表配置，获得更大财务灵活性 [5] AI业务进展与技术优势 - 全球生成式人工智能市场规模预计2027年达1500亿美元，复合增长率85.7%，公司融资将保持全球竞争优势 [4] - 公司AI产品MAX与Dreammaker进入关键落地阶段，整合超过四个开源大模型，并通过收购PEX增强音频内容识别能力 [4] - AI产品在美国市场进行小范围测试并计划于高校推广，与英伟达深化战略合作提供AIGC商业化解决方案 [4][5] 财务与运营表现 - 2025年第一季度收入同比增长23%，中国区与美国区分别增长21%与25% [5] - 每月持续收入(MRR)同比增长30%，客户粘性增强且收入结构稳定，为AI研发提供持续性资金支持 [5] - 公司盈利水平与去年四季度保持一致并延续增长趋势，对未来盈利能力持续性保持信心 [6] 市场定位与长期展望 - 公司在海外市场深耕积累，结合AI领域战略布局，获得技术驱动型企业的海外机构偏好 [3] - 本次配售是AI战略推进的关键里程碑，短期疑虑将随业绩兑现消散，长期AI战略或成估值跃升核心催化剂 [6] - 充足的资金保证公司在全球人工智能高速发展背景下持续保持市场竞争力 [6]

财务数据和关键指标变化 - 过去十二个月公司流媒体业务新增超2200万订阅用户，第一季度新增超500万订阅用户，实现3.39亿美元EBITDA [9][10] - 公司有望在2025年实现至少13亿美元EBITDA，较2024年增长85%，并在明年年底前超越1.5亿订阅用户目标 [10] 各条业务线数据和关键指标变化 流媒体业务 - 过去十二个月新增超2200万订阅用户，第一季度新增超500万订阅用户，第一季度实现3.39亿美元EBITDA [9][10] 工作室业务 - 公司正朝着3亿美元EBITDA目标迈进并实现增长，得益于华纳兄弟电视业务和电影业务的发展 [11] 游戏业务 - 去年因失误受到影响，JB实施了重大业务重组，有望成为长期增长驱动力 [97] 各个市场数据和关键指标变化 - 在欧洲市场，公司流媒体业务和AdLite产品的增长弥补了传统业务的下滑，实现了净增长；在国际市场，订阅用户和广告收入的增长超过了传统业务的下滑，实现了净增长，但美国市场尚未实现这一目标 [67] 公司战略和发展方向和行业竞争 战略方向 - 坚持“质量至上”策略，专注于高质量内容创作，发挥HBO优质内容的优势，结合本地语言内容和本地体育，提升全球影响力 [10][11] - 优化资本结构，通过内部重组提高透明度和灵活性，把握潜在机会 [17][18] - 探索不同的体育业务模式，平衡成本与收益，寻找盈利的商业模式 [27][28][29] - 增加ARPU的策略包括评估分销合作的终身价值、拓展广告支持SKU、打击密码共享、调整价格、体育业务增值销售、提升产品参与度等 [62][63][64] - 利用全球IP打造资产价值，同时将部分内容授权给第三方，实现IP的多元化利用 [73][74][75] - 通过全球化、市场渗透、ARPU增长、内容优化、产品改进和捆绑销售等多方面举措推动流媒体业务增长 [87][88][89] 行业竞争 - 公司凭借高质量内容和独特的业务模式在行业中具有差异化竞争优势，能够吸引观众并实现商业价值 [6][7][8] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对高质量内容的专注取得了成效，文化影响力和商业价值不断提升，对实现长期可持续增长和股东价值充满信心 [6][7][13] - 宏观环境方面，目前未受到重大影响，但广告业务可能面临一定风险，公司将采取措施管理成本，确保财务表现 [48][49][50] - 未来，公司将继续推进各项战略举措，通过多方面的努力实现业务增长和价值创造 [87][89][90] 其他重要信息 - 公司拥有全球领先的独立电视工作室和电影制作业务，具备强大的内容创作和生产能力 [12] - 公司的DC Studios有一系列项目正在推进，包括7月推出《超人》，《超级少女》即将杀青，《灯笼侠》正在制作中，旨在重振DC品牌全球影响力 [13] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：全球线性网络的资本结构和杠杆比率，以及MAX在美国的额外会员机会和对EBITDA的影响 - 管理层认为目前推测潜在资本结构没有价值，公司通过内部重组提高了透明度和灵活性，为未来发展提供了更多选择 [17][18][19] - JB表示2025年将看到额外会员业务的一些收益，该业务将在12 - 18个月内逐步推进，随着密码共享打击措施的加强，将对订阅用户和ARPU增长产生积极影响 [22][23] 问题2：MAX的体育战略，是否有机会获得新的IP授权 - 公司在不同市场采取不同的体育业务模式，在美国进行了多种实验，平衡成本与收益，继续探索盈利的商业模式，同时认为有机会利用强大的体育版权 [27][28][29] - 公司认为体育业务是租赁业务，未来将更注重打造自有IP，如DC、哈利·波特等，以实现长期价值 [30][31] 问题3：HBO能够持续推出热门作品的原因，MAX在不同年龄段的反响，以及美国与其他市场用户使用时长的比较 - 公司拥有优秀的创意团队，以质量为导向的创作模式，注重故事讲述和观众体验，使HBO成为高质量内容的代表 [35][36][37] - MAX在美国年轻用户中很受欢迎，因为其内容具有话题性和社交性；在不同市场中，拉丁美洲的用户参与度最高，美国和欧洲次之，亚太地区相对较低 [40][41][42] 问题4：宏观环境对广告业务的影响，以及公司EBITDA改善的原因和可持续性 - 目前宏观环境对公司业务没有重大影响，广告业务Q2与Q1基本持平，但今年的前期广告讨论可能会放缓，不过强劲的分散广告业务将起到一定的抵消作用 [48][49][50] - 公司第一季度EBITDA的改善得益于多种因素，预计全年公司成本将同比下降 [50][51] 问题5：NBA业务对Q1和Q2财务数据的影响 - 没有NBA业务，Q1和Q2的财务数据将显著下降，但2026年NBA业务退出后，公司财务状况将明显改善 [55][56][57] 问题6：直接面向消费者业务增加ARPU的驱动因素，以及流媒体业务的扩展机会和前期广告策略 - 增加ARPU的策略包括评估分销合作的终身价值、拓展广告支持SKU、打击密码共享、调整价格、体育业务增值销售、提升产品参与度等 [62][63][64] - 公司将在前期广告中强调MAX的流媒体库存，因其内容质量高、受关注度高，具有很大的市场需求 [68][69] 问题7：转向高质量内容策略后，公司内容支出的变化，以及内容授权和原创内容的平衡 - 从财务角度看，转向高质量内容策略不会导致内容支出大幅增加，未来几年内容支出将适度增长 [78] - 公司将利用全球IP打造资产价值，同时将部分内容授权给第三方，实现IP的多元化利用 [73][74][75] 问题8：流媒体业务的长期增长驱动因素，以及工作室业务实现3亿美元EBITDA目标的节奏 - 流媒体业务的增长驱动因素包括全球化、市场渗透、ARPU增长、内容优化、产品改进和捆绑销售等 [87][88][89] - 工作室业务有望通过电视业务转型、电影业务组合策略、游戏业务重组以及公司整体变革等方面实现3亿美元EBITDA目标，短期来看，第二季度将有出色表现 [95][96][97]

财务数据和关键指标变化 - 过去12个月，公司流媒体业务新增超2200万订阅用户，第一季度新增超500万订阅用户，实现3.39亿美元EBITDA [8][9] - 公司有望在2025年实现至少13亿美元EBITDA，较2024年增长85%，并在明年年底前超越1.5亿订阅用户目标 [9] 各条业务线数据和关键指标变化 流媒体业务 - 过去12个月新增超2200万订阅用户，第一季度新增超500万订阅用户，实现3.39亿美元EBITDA，有望在2025年实现至少13亿美元EBITDA，较2024年增长85%，并在明年年底前超越1.5亿订阅用户目标 [8][9] 工作室业务 - 公司正朝着3亿美元EBITDA目标迈进并实现增长，得益于华纳兄弟电视业务和电影业务的发展 [10] 各个市场数据和关键指标变化 - 在欧洲，公司流媒体业务和广告轻量产品共同推动业务实现净增长，国际市场整体上传统业务的下滑被订阅用户和广告收入的增长所抵消，实现净增长 [67] - 拉丁美洲在用户参与度方面领先，美国和欧洲稍落后，亚太地区因内容以美国好莱坞为主，参与度相对较低 [41][42] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于高质量内容创作，以优质故事、本地语言内容、本地体育和全球布局为增长驱动力，提升个性化和用户参与度 [6][9][10] - 工作室业务通过华纳兄弟电视和电影业务的发展，朝着3亿美元EBITDA目标迈进，同时推动DC品牌全球复兴和长期系列价值提升 [10][13] - 公司在体育业务上采取不同策略，在全球不同市场有不同模式，同时会继续尝试新的商业模式，以实现盈利 [26][28] - 公司通过与第三方合作、推出广告支持套餐、打击密码共享、提高价格、增加体育附加服务等方式提升ARPU [62][64][65] - 公司将继续专注于高质量内容，同时通过全球化、提高渗透率、提升ARPU、优化内容、改进产品和加强捆绑销售等方式推动流媒体业务增长 [87][89][90] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对高质量内容的关注取得了回报，全球流媒体服务和工作室业务的结合，以及全球线性网络的持续现金生成，使公司有信心实现长期可持续增长和股东价值 [13] - 目前宏观环境对公司业务暂无实质性影响，但广告业务可能面临一定风险，公司将采取措施管理成本，确保财务表现 [48][50] 其他重要信息 - 公司宣布了《指环王》电影的上映日期 [74] - 公司计划在明年年初将德国、英国和意大利等市场纳入服务范围 [88] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 全球线性网络的资本结构和杠杆比率，以及MAX在美国的额外会员机会 - 公司认为目前讨论资本结构为时尚早，内部重组已完成，结构合理且具有透明度和选择权 [17][18] - MAX在美国的额外会员机会将在2025年开始显现，未来12 - 18个月随着密码共享打击措施的加强和全球推广，机会将增加 [21][22] 问题: MAX的体育战略和未来授权新IP的机会 - 公司在全球不同市场采取不同体育战略，美国市场正在尝试不同模式，国际市场体育业务模式多样，未来将继续尝试新的商业模式以实现盈利 [26][28] 问题: HBO持续推出热门作品的秘诀，MAX在美国不同年龄段的受欢迎程度，以及美国与其他市场用户在MAX上的使用时间对比 - HBO拥有优秀的创意团队和质量模式，注重讲述优质故事，与优秀创意人员合作，打造文化体验，因此能够持续推出热门作品 [35][36][38] - MAX在美国年轻用户中受欢迎，有许多吸引该群体的系列作品，拉丁美洲用户参与度领先，美国和欧洲稍落后，亚太地区因内容以美国好莱坞为主，参与度相对较低 [40][41][42] 问题: 宏观环境对广告渠道的影响，以及公司EBITDA改善的原因和可持续性 - 目前宏观环境对公司业务暂无实质性影响，广告业务虽可能面临风险，但公司有多元化业务组合，同时会采取措施管理成本，确保财务表现 [48][50] - 公司第一季度公司成本下降，预计全年公司成本将同比下降 [50][51] 问题: Q1和Q2去除NBA广告收入和成本后的情况 - 2025年公司体育版权业务受新旧版权重叠影响，成本预计增加约3亿美元，Q2受影响较大，Q3有一定逆风，Q4开始转为顺风，2026年NBA版权退出后，体育版权费用将大幅下降 [56][57] 问题: 直接面向消费者业务提高ARPU的驱动因素，以及流媒体整合的机会和广告策略 - 公司通过与第三方合作、推出广告支持套餐、打击密码共享、提高价格、增加体育附加服务等方式提升ARPU [62][64][65] - 公司在欧洲和国际市场看到了增长机会，在广告预售中将强调MAX的流媒体库存 [67][68] 问题: 专注高质量内容对内容支出的影响，以及授权内容和原创内容的平衡 - 公司内容支出将适度增加，不会有显著变化，会将更多内容用于内部使用，以构建资产价值 [77][78] - 公司将全球标志性IP用于内部资产建设，同时将部分IP授权给第三方，实现双赢 [73][74][75] 问题: 流媒体业务的长期驱动因素，以及工作室业务实现3亿美元EBITDA目标的节奏 - 流媒体业务的长期驱动因素包括全球化、渗透率提高、ARPU增长、内容优化、产品改进和捆绑销售 [87][89][90] - 工作室业务有望在今年朝着3亿美元EBITDA目标迈出重要一步，长期来看，各业务单元都有增长机会，公司的转型变革将带来持久影响 [96][98][100]

核心观点 - AppLovin通过"广告平台+游戏发行"双轮驱动模式完成关键转型，利用第一方数据构建技术壁垒[3] - AXON 2.0 AI广告引擎整合多维度数据实现精准投放，成为公司核心竞争力[3] - 公司突破游戏广告市场边界，将目标扩展至千亿美元规模的数字广告领域[3] - 2024年股价大涨718%，市值突破千亿美元，主要受益于电商广告进展及AXON 2.0优化[16][17] 业务模式 - 软件平台贡献70%营收，包含三大产品：AppDiscovery(65-70%平台收入)、MAX(20-25%平台收入)、Adjust(10%平台收入)[7][9][10] - 应用业务占30%营收，旗下11家工作室开发休闲类游戏，70%收入来自应用内购买[10] - MAX平台占据细分市场60%份额，向广告商收取5%服务费[9][10] 战略演变 - 2018-2021年通过收购游戏工作室获取第一方数据，IPO时游戏收入占比超80%[11] - 2022年整合MoPub中介平台，客户留存率达90%，强化MAX数据优势[11] - 同年剥离应用业务，工作室数量从20家缩减至11家，专注平台发展[11] - 2023年推出AXON 2.0，推动平台收入同比增长88%，应用业务恢复增长[12][15] 技术优势 - AXON引擎整合广告网络、游戏用户及MAX平台数据，实现非线性算法效率提升[7][16] - 2024年AXON 2.0驱动电商广告流量增量接近100%，EBITDA利润率达60.1%[16][17] 市场前景 - 目标市场从2023年82亿美元游戏广告扩展至2028年1756亿美元数字广告[16] - 全球数字广告CAGR达6.5%，显著高于游戏广告细分领域增速[16] 财务表现 - 2024Q3营收11.9亿美元(同比+38.3%)，每股收益1.25美元(同比+316.6%)[17] - 股价自2022年低点累计上涨3300%，2024年内涨幅达718%[4][17]