财务数据和关键指标变化 - 2025年全年总收入接近180亿美元，同比增长8.8% [5][21] - 2025年全年调整后每股收益为15.64美元，同比增长33% [5][9][21] - 2025年全年调整后EBITDA超过70亿美元，同比增长17.6% [21] - 2025年全年产生64亿美元经营现金流，并返还20亿美元给股东 [5][21] - 2025年第四季度净收益率增长2.5%，调整后每股收益为2.80美元，超出指引 [9][20][21] - 2025年第四季度总收入同比增长13% [21] - 2025年第四季度净邮轮成本（不含燃料）按固定汇率计算下降6.3% [21] - 自2019年以来，总乘客数增长45%，总收入增长64%，调整后EBITDA增长94%，净收入翻倍，经营现金流增长75% [22] - 2026年全年净收益率预计增长1.5%-3.5%，调整后每股收益预计在17.70-18.10美元之间，同比增长14% [13][14][29] - 2026年全年调整后EBITDA预计接近80亿美元，同比增长13%，调整后EBITDA利润率略高于40% [29] - 2026年全年经营现金流预计超过70亿美元 [14] - 2026年第一季度净收益率预计增长1%-1.5%，调整后每股收益预计在3.18-3.28美元之间 [30][31] - 2026年第一季度净邮轮成本（不含燃料）预计增长0.9%-1.4% [31] - 2026年全年净邮轮成本（不含燃料）预计持平至增长1% [28] - 2026年全年燃料费用预计约为11.7亿美元，60%的预计燃料消耗已进行对冲 [28] - 公司流动性为72亿美元，杠杆率低于3倍 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年全年交付了创纪录的940万人次难忘假期 [5] - 客户满意度得分保持高位，净推荐值表现强劲 [21][41] - 名人河轮业务宣布新增10艘船舶订单，到2031年船队将扩大至20艘 [7][16] - 皇家加勒比品牌宣布推出新的“发现级”船舶，包括2艘确定订单和4艘可选订单 [8][15] - 忠诚度计划升级为“积分自选”，允许客人在三个度假品牌中赚取和兑换积分 [8] - 第四季度应用程序活跃用户同比增长25%，2025年全年电子商务流量同比增长10% [16] - 加勒比航线占2026年总运力的57%，运力同比增长8% [24] - 自2019年以来，加勒比航线收益率增长35%，预计2026年将继续增长 [24] - 欧洲航线占2026年总运力的15%，运力同比增长5% [25] - 阿拉斯加航线占2026年总运力的5%，运力同比增长3% [25] - 超过70%乘坐皇家加勒比品牌特定航线的客人今年将访问私人目的地，到2028年这一比例将增至90% [25] 各个市场数据和关键指标变化 - 加勒比地区是消费者最渴望的邮轮目的地，公司凭借领先品牌、最佳硬件和专属目的地在该地区表现出色 [24] - 欧洲航线表现良好，美国和欧洲消费者需求强劲 [25] - 亚太地区占第一季度运力的16% [30] - 中国市场航线调整对第一季度净收益率产生约30个基点的影响 [31] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是通过持续加强生态系统，为客人创造“一生的假期” [14] - 通过差异化的体验、世界级品牌、专属目的地、行业领先的忠诚度计划以及减少摩擦的技术投资来拓宽竞争护城河 [14] - 扩大河轮业务被视为一个增长机会，可以增加度假选择并加深品牌忠诚度 [16] - 人工智能和颠覆性技术成为基础优势，用于改善客户体验、加强商业引擎和更智能地运营业务 [16][17] - 公司专注于从价值2万亿美元的休闲旅游市场中获取更多份额，而非仅仅关注邮轮竞争对手 [38][39] - 通过个性化、产品创新和目的地投资来缩小与陆地全包度假等体验的价格差距 [40][42] - 行业定价行为被描述为理性且具有价格完整性，促销活动与历史水平相似 [85][86] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是出色的一年，需求强劲，执行严格，财务表现稳健 [5] - 2026年开局势头强劲，预订量创公司历史最佳，全年约三分之二的库存已以更高价格预订 [11][23] - 消费者感到财务安全，40%的人计划在未来一年增加休闲旅游支出 [12] - 邮轮的价值主张因其优质设施、价值和便利性而持续受到认可 [12] - 2026年的模式是：适度的运力增长（中个位数）、适度的收益率增长和严格的成本控制 [13] - 公司有望在2027年实现其财务目标 [10] - 皇家天堂岛海滩俱乐部于12月开业，开局良好，客人反馈非常积极 [15][61] - 燃料效率持续改善，每可用乘客舱天数的燃料消耗预计较2025年减少约4% [28] - 欧盟排放交易体系范围将在2026年扩大，覆盖欧洲航线100%的排放 [29] 其他重要信息 - 2026年运力预计同比增长6.7% [23] - 2026年可用乘客舱天数预计第一季度和第三季度增长8.5%，第二季度和第四季度增长5% [23] - 干船坞的数量和时机（特别是第二季度更多）以及更多高端硬件进坞，将影响季度收益率比较 [23][27][68] - 私人目的地组合的启动带来了约200个基点的成本阻力 [28] - 2026年预计约10%的燃料消耗来自液化天然气和生物燃料混合物，高于2025年的8% [28] - 2026年资本投资预计为50亿美元，其中18亿美元为非船舶资本，主要用于私人目的地组合和船队现代化 [30] - 公司拥有六艘绿洲级船舶和三艘标志级船舶，在加勒比市场拥有最佳硬件 [24] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年加速势头和公司投资组合在2万亿美元度假市场中的差异化 [37] - 公司业务正在增长，2026年运力增长6.7%，自黑色星期五以来需求加速，超过了新增运力 [38] - 忠诚度计划（积分自选）带来了更多高质量需求，公司专注于从2万亿美元休闲市场获取份额，通过提升产品吸引力和消除预订摩擦来提高利润率 [38][39] - 公司通过倾听客人需求、投资新船和现代化改造、提升目的地体验（如圣托里尼）来缩小与更广泛度假体验的差距 [40][41] - 通过扩展产品供应（如河轮）来抢占市场份额，并试图缩小与陆地全包度假（其每日乘客收入高出至少15%）的差距 [42] - 公司正在同时实现运力和收益率的增长，这使其在度假市场中差异化，有利于从2万亿美元市场中赢得份额 [44][45] 问题: 关于加勒比地区运力、定价担忧以及2026年收益率指引是否属于“适度增长”范畴 [48][49] - 公司拥有最好的船舶、目的地和品牌忠诚度，加勒比地区的需求趋势与世界其他地区相似，所有三个品牌需求都很高 [51] - 加勒比地区的定价高于去年，需求强劲 [52] - 2026年有一些意外因素，如中国航线重新部署导致部分运力转向收益率较低的地区，但这并不意味着利润率或利润更低 [52] - 公司运力增长6.7%，总收入实现两位数增长，收益率增长通常在2%-4%之间，当前指引在此范围内，若非中国因素可能会更好 [53] - 客人愿意支付比去年更高的价格，并在船上花费更多，需求量超过运力增长 [53] - 2026年加勒比地区的总收入也将实现两位数增长 [54] 问题: 关于有机与无机增长贡献，以及加勒比地区老旧船舶面临的竞争环境 [56][57] - 2026年收益率增长约一半来自新硬件，另一半来自同硬件增长 [58] - 同硬件收益率增长也包括加勒比地区 [59] - 皇家天堂岛海滩俱乐部开局遵循典型模式，先缓慢起步以确保体验完美，目前已成为拿骚评分第一的体验，满意度接近完美之日，需求正在上升 [59][61][62] - 收益率只是等式的一部分，新船的效率和规模以及运营优化也推动利润率和盈利增长 [63][64] 问题: 关于2026年净收益率增长轨迹的考量，特别是第二季度 [66][67] - 收益率增长轨迹受几个因素驱动：干船坞时机（数量更多且更多大船/高收益船进坞，影响同比比较）、皇家天堂岛海滩俱乐部的启动速度、新船交付时机以及部署组合变化 [27][68][69] 问题: 关于新“发现级”船舶订单的细节以及低净邮轮成本增长的可持续性 [71][73] - 发现级船舶是游戏规则改变者，公司对其创新和产品感到兴奋，但暂不透露更多细节，目前社交媒体上的许多猜测不准确 [74][75] - 公司遵循收益率增长与成本增长之间存在利差的公式 [76] - 成本管理不损害产品质量，公司致力于提供最佳度假体验 [77] - 6.7%的运力增长带来了规模经济效应 [78] - 人工智能等颠覆性技术被注入日常运营，帮助更智能、更可持续地运营业务，找到更好的运营方式 [78][79] - 人工智能被视为增强体验、赋能员工和创造新价值驱动更高利润的工具，而非单纯减少人员 [80][81][82] 问题: 关于行业参与者对加勒比运力增加的反应是否理性 [84] - 行业比过去理性得多，注重价格完整性，市场促销活动与往年相似 [85] - 旅游合作伙伴在产生高质量需求方面做得非常出色，整个行业活动理性 [86] - 由于与陆地度假的价格差距，邮轮业在一定程度上 insulated，但公司正努力缩小这一差距 [86] 问题: 关于短程航线（3-4天）预订趋势及其对收益率的影响 [88][89] - 过去几年，公司优先增加短程产品以满足部分客人对更短、更频繁假期的需求 [90] - 短程业务预订窗口更近，但公司已达到一定规模，增长不再是从个位数到显著水平 [91] - 基于人工智能的收益管理模型已经能够很好地把握临近预订需求，第四季度需求虽好，但不会像以前季度那样对收益率产生相同影响 [91][92] - 短程产品体验卓越，是吸引新邮轮客人的重要渠道，能带来更多重复消费，实现“一生的假期”目标 [92][93] - 皇家加勒比有两艘绿洲级船舶运营短程航线，每周运送约24000名客人前往完美之日和皇家海滩俱乐部，该产品利润可观，预订便捷，需求正在加速 [94][95][96] 问题: 关于增加河轮业务承诺的依据，以及吸引现有客户与从现有河轮公司夺取市场份额的预期 [98][99] - 河轮业务不是业余爱好，公司基于对客户信任、忠诚度影响以及他们对高端河轮体验的渴望进行了大量研究 [100] - 公司拥有每年超过1000万客人的庞大数据库和忠诚客户，产生高质量需求的能力很强 [101] - 开放预订后，需求（包括量和价）超出预期，增强了公司信心 [103] - 约80%的预订者是现有客户，但从未体验过河轮，这表明公司有机会吸引新河轮游客并扩大市场 [103][104]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年销售额为38亿美元，较2024年略有增长 [9] - 2025年全年每股收益为385美元，较2024年调整后的373美元增长6%，创下历史记录 [4][5] - 2025年全年自由现金流为546亿美元，较2024年增长15%，自由现金流转换率为100% [12] - 2025年第四季度销售额为913亿美元，与去年同期持平 [10] - 2025年第四季度每股收益为090美元，较2024年同期调整后的085美元增长6% [11] - 公司2025年通过股息和股票回购向股东返还了597亿美元资本 [5] - 截至2025年12月底，公司现金余额为193亿美元，净现金头寸为38亿美元，总债务与总资本比率为77% [13] - 2026年每股收益指引范围为385美元至415美元，中点较2025年增长4% [14] - 2026年资本支出预计在7000万至8000万美元之间 [15] - 2026年自由现金流预计在525亿至575亿美元之间 [15] - 2026年利息支出预计在3000万至4000万美元之间，主要因收购Leonard Valve新增了47亿美元债务 [15] - 2026年有效税率预计在24%至245%之间 [16] - 2026年预计回购约2亿美元股票，已获授权新增500万股回购额度 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 - **北美热水器业务**：2025年销售额增长1%，定价优势和商用销量增长抵消了批发住宅销量下滑 [6] - **北美锅炉业务**：2025年销售额增长8%，得益于商用和住宅锅炉销量增长以及定价优势 [7] - **北美水处理业务**：2025年销售额下降2%，因战略性地减少了低利润的零售货架渠道销售 [7] - 北美水处理业务在优先经销商、直接面向消费者和电子商务渠道的销售额在2025年增长了10% [8] - 北美水处理业务2025年运营利润率扩大了400个基点至近13%，预计2026年将再改善200个基点 [8] - **中国业务**：2025年第三方销售额以当地货币计算下降了12%，主要受经济疲软和消费需求疲软影响，特别是下半年政府补贴计划终止后 [8] - 尽管销售额下降，但2024年末的重组行动和费用管理使中国业务利润率提高了130个基点 [8] - **印度业务**：2025年有机销售额以当地货币计算增长了18% [12] - Pureit业务在2025年贡献了5400万美元销售额，第四季度贡献了800万美元 [10][12] 各个市场数据和关键指标变化 - **北美市场**：2025年全年销售额为30亿美元，较2024年略有增长 [9] - 北美市场2025年全年部门收益为728亿美元，较2024年调整后收益增长2% [9] - 北美市场2025年全年部门利润率为244%，较上年提升20个基点 [9] - 北美市场2025年第四季度销售额为714亿美元，同比增长3% [11] - 北美市场2025年第四季度部门收益为165亿美元，同比增长7% [11] - 北美市场2025年第四季度部门利润率为231%，较上年同期调整后利润率提升70个基点 [11] - **世界其他市场**：2025年全年销售额为88亿美元，同比下降4%，主要受中国销售下滑拖累，但被印度业务13%的增长部分抵消 [10] - 世界其他市场2025年全年部门收益为76亿美元，与2024年调整后收益持平 [10] - 世界其他市场2025年全年部门运营利润率为87%，较2024年调整后利润率提升40个基点 [10] - 世界其他市场2025年第四季度销售额为206亿美元，同比下降13% [11] - 世界其他市场2025年第四季度部门收益为16亿美元，部门利润率为78%，而2024年同期调整后收益为19亿美元，利润率为81% [12] - **中国市场展望**：预计2026年销售额将同比下降中个位数百分比，上半年将尤其困难，下半年有望恢复增长 [19][20] - **印度市场展望**：预计2026年（含Pureit）销售额将增长约10% [20] - **行业需求**：预计2025年全年住宅行业单位销量与2024年大致持平，商用热水器行业销量增长约5% [6] - 预计2026年美国住宅行业单位销量将与2025年持平或略有下降 [17] - 预计2026年美国商用热水器行业销量将增长中个位数百分比，主要因2026年10月法规变化前对低效非冷凝商用燃气产品的提前购买 [18] - 预计2026年商用电力行业销量将与2025年持平 [18] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司确定了三个关键战略价值创造杠杆：投资组合管理、创新和运营卓越 [21] - 正在进行中国业务战略评估，旨在为未来更具竞争力的定位和利用市场复苏做准备，并与多个潜在合作伙伴进行了高质量讨论 [21][22] - 持续评估加强北美核心热水器和锅炉业务领导地位的机会，包括投资于燃气即热式、热泵和商用冷凝燃气产品的开发和制造能力 [22] - 采取措施扩大北美水处理业务的规模并提高其盈利能力，包括优先发展高利润渠道和进一步整合业务以创造协同效应 [22][23] - 通过收购Leonard Valve，公司战略性地扩展至水管理市场，进入水移动、控制和混合的更广泛生态系统 [23][24] - Leonard Valve业务与公司核心业务高度协同，拥有成熟的优质品牌，其联网产品（约占销售额30%）扩展了公司的数字平台能力 [25] - 预计Leonard Valve在2026年将贡献约7000万美元销售额 [26] - 在批发住宅渠道面临竞争加剧压力，主要由于新建筑放缓以及零售商向专业服务领域扩张的举措 [6][42] - 公司作为行业领导者，在零售和批发渠道均有强大影响力，并利用数据、分析和广泛的客户关系来应对市场变化 [6][42] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2025年商用市场和零售住宅渠道的表现感到满意，但在批发住宅渠道面临挑战 [6] - 预计美国新住宅建设不足的情况将持续，新建筑的疲软将延续至2026年 [17] - 紧急更换需求具有弹性且可预测，预计将持续；主动更换需求在过去五六年保持高位，预计也将保持韧性 [35] - 中国市场持续面临消费者信心低迷、政府补贴计划终止以及竞争激烈的逆风 [19] - 公司在中国谨慎管理可自由支配成本，以保护盈利能力并为市场动态改善时的复苏做好战略定位 [20] - 2026年指导假设钢材价格将比2025年平均上涨约10%，其他材料和货运成本（包括关税的后续影响）也将上升 [14] - 指导假设当前关税水平不变，但公司会密切关注局势 [15] - 公司将继续投资燃气即热式产品，作为市场领导者，提供一流产品很重要，预计对北美利润率的影响将很小 [15] - 基于对各业务线的展望，公司预计2026年整体销售额将增长约2%至5% [20] - 预计2026年北美部门利润率在24%至245%之间，世界其他部门利润率在8%至9%之间 [21] 其他重要信息 - 公司于2025年第四季度宣布并完成了对Leonard Valve的收购 [5] - 2025年公司回购了约590万股普通股，总价值401亿美元 [14] - 过去两年，公司通过股息和股票回购向股东返还了近11亿美元 [14] - 董事会已批准下一季度每股036美元的股息，公司已连续30多年增加股息 [13] - 公司将于本季度在花旗、Northcoast和摩根大通的会议上进行演讲 [106] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于住宅业务展望，为何疲软态势比以往更持久 [33] - 管理层认为，紧急更换和主动更换需求依然坚韧，主要压力来自新屋建设（多户型和独栋住宅）的疲软，若无低利率刺激或新房销售加速，将对住宅销量造成压力 [35][36] 问题: 关于中国市场下半年恢复增长的信心来源 [37] - 管理层表示，上半年需要消化去年政府补贴带来的高基数，增长恢复将部分由翻新改造需求驱动，部分由公司内部聚焦增长领域的行动驱动 [37] 问题: 关于批发渠道竞争加剧的具体影响及对整体市场的净影响 [41] - 管理层解释，竞争加剧源于新建筑活动低迷以及零售商向专业领域渗透，这加剧了渠道压力，但竞争主要来自现有参与者而非新进入者 [42] - 公司凭借在零售和批发渠道的双重优势，能够应对市场动态，并将重点放在改善批发市场的表现上 [42][44] 问题: 关于2026年收入和收益的季节性分布 [45] - 管理层指出，2024和2025年因提价导致销量前移，上半年占比约53%，预计2026年将更趋正常化，接近50/50或51/49 [46] - 上半年将面临艰难的比较基数，同时钢材成本预计上涨约10%，关税等成本也将带来压力 [46][47] - 中国市场因补贴终止，上半年将持续承压，预计下半年恢复增长，一季度因春节和补贴终止影响将更为明显 [47][48] 问题: 关于Leonard Valve的终端市场、增长策略及预期增长率 [52] - 管理层表示，Leonard Valve在商用市场实力强劲，其Heat-Timer控制业务与公司Lochinvar业务模式相似，渠道重叠度高，是紧密相邻的产品扩展 [53] - 该业务过去以约10%的速度增长，主要驱动力是其数字产品部分 [54] 问题: 关于2026年价格与成本关系的趋势 [55] - 管理层承认存在竞争压力和遗留定价优势，但强调公司历来擅长保护价格成本关系，将致力于保持客户竞争力，同时也会关注可能出现的价格衰减 [55] 问题: 关于水管理平台的总市场扩展潜力及未来并购策略 [59] - 管理层对水管理市场机会感到兴奋，认为这打开了更大的市场空间，并拥有健康的潜在并购管道 [61] - 公司在行业内的声誉有助于吸引高质量公司，未来将保持进取但纪律严明的并购态度 [62] 问题: 关于中国战略评估的最新进展及与当前业务调整的关联 [63] - 管理层表示正在紧迫而审慎地推进评估，目标是使业务在未来更具竞争力，目前讨论质量很高，但尚未缩小潜在选项范围，有进展会及时更新 [64][65] 问题: 关于水处理业务利润率改善的构成及未来多年增长展望 [69][70] - 管理层解释，利润率改善源于聚焦高利润市场、整合收购业务以及拉动协同效应杠杆 [71] - 公司对该市场长期机会感到兴奋，预计在扩大规模和整合业务的过程中，既能推动增长也能继续扩大利润率 [72] - 目前水处理业务运营利润率约为13%，预计2026年将再提升200个基点至15% [74] 问题: 关于水处理业务消费者需求趋势及其对2026年指引的影响 [75] - 管理层观察到消费者存在一定的谨慎情绪，因为部分产品属于可自由支配支出，但整体仍看好品类增长、渗透率提升以及经销商网络扩张带来的机会 [75] 问题: 关于批发渠道的竞争是全局性还是局部于高端产品 [77] - 管理层澄清，竞争动态并非“跳球”式，而是行业长期存在的渠道和品牌合作模式在发挥作用，当前因市场增长乏力而强度有所增加 [78][79] 问题: 关于水管理领域的并购管道建设情况 [81] - 管理层表示，该领域的潜在目标公司管道一直可见，因为行业参与者彼此熟悉，渠道重叠度高，当前是加大了关注和投入，但这并非放弃水处理业务，而是寻求更多增长机会 [82][83] 问题: 关于印度业务的长期扩展路线图及潜在并购 [86] - 管理层当前重点是利用Pureit与A O Smith业务的整合，通过快速创新实现有机增长，未来是否会进行更多并购尚待观察 [86][87] 问题: 关于国际业务（印度和中国）的长期利润率展望 [88] - 管理层（CFO）表示，印度仍处于投资增长阶段，中国利润率改善尚需时日，两者利润率的提升都需要更长时间来实现，取决于中国经济的恢复和印度规模的扩大 [88] 问题: 关于钢材价格上涨10%的具体含义及是否需要进一步提价 [94] - 管理层澄清，10%的涨幅是指2026年全年平均价格较2025年全年平均价格的上涨，同时也意味着季度环比上涨 [94] - 关于价格成本关系，公司依赖其历史能力来维持和保护利润率 [94] 问题: 关于Leonard Valve长期增长中销量与价格的贡献 [95] - 管理层指出，其过去增长的主要驱动力是混合阀产品的数字化升级，而非单纯的成本转嫁，数字互联产品约占其收入的30%，且这一趋势仍有动力 [96][97] 问题: 关于若中国市场复苏不及预期，是否还有进一步重组空间以维持利润率 [101] - 管理层表示，从长远看，不能仅靠持续重组，当前采取必要措施保护业务，同时通过战略评估探索未来路径，是否会进一步重组将视情况评估 [102][103] 问题: 关于锅炉业务强劲表现是源于市场整体健康还是公司高效产品优势 [104] - 管理层认为两者兼有，市场表现良好，同时公司的Lochinvar品牌作为高端品牌，凭借出色的高效产品组合表现优异，甚至可能夺取了市场份额 [104]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度房屋交付量为3,755套，房屋交付收入为14亿美元，同比下降12%，主要由于交付量下降7%和交付均价下降5%至375,000美元/套 [9][23] - 第四季度调整后房屋交付毛利率为19.3%，调整后稀释每股收益为1.67美元，均符合公司指引范围 [9] - 第四季度订单均价为374,000美元，同比下降6%，主要由于激励措施和折扣增加以及地域组合变化 [17] - 2025年全年房屋交付收入为58亿美元，同比下降9% [30] - 2025年全年调整后毛利率为20.8%，同比下降420个基点，主要由于激励措施使用增加、地块成本上升和杠杆率下降 [31] - 2025年全年调整后稀释每股收益为7.05美元，低于2024年的10.79美元 [31] - 2025年第四季度有效所得税率为18.5%，低于2024年同期的22.1%，部分原因是购买了低于市场价的45Z可转让清洁燃料生产税收抵免 [28] - 公司每股账面价值同比增长7% [9] - 第四季度订单取消率上升至14%，但仍略低于历史平均水平 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - **销售与订单**：第四季度销售订单总计3,224套，同比下降2% [8][15]。平均社区吸纳率为每月3.2套净销售，同比下降18% [8][15]。2025年全年销售量为14,650套，与上年基本持平 [9] - **社区数量**：2025年第四季度末社区数量为336个，创历史新高，同比增长15%，环比增长1% [9][15]。2025年全年新开设超过160个社区 [15] - **在建库存与积压订单**：第四季度末在建库存（spec）约为5,800套，同比下降17%，环比下降8% [20]。在建和积压订单合计约为7,000套，低于2024年末的约8,600套 [20]。积压订单同比下降24%，从约1,500套降至约1,200套 [19]。积压转化率达到221%的历史新高 [8][19] - **土地储备**：截至2025年12月31日，公司拥有或控制约77,600个地块，相当于过去12个月交付量的5.2年供应量 [35]。本季度净减少约500个地块，主要因终止了约3,400个地块的控制权 [35]。约72%的地块库存为自有，28%为期权 [35] 各个市场数据和关键指标变化 - **区域表现**：需求模式高度本地化，达拉斯、休斯顿、北卡罗来纳州和南卡罗来纳州等市场因当地经济状况坚韧而保持强劲的吸纳速度 [17]。奥斯汀、圣安东尼奥、佛罗里达州部分地区、北加州和科罗拉多州则面临需求疲软和激烈的本地竞争，公司选择在这些市场坚守阵地，接受较低的销售量 [18] - **西区**：作为平均售价最高的区域，在第四季度交付量中占比较小，影响了整体交付均价 [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **核心战略**：公司定位为专注于全现房（spec）建造的前五大建筑商之一，拥有多元化的地理布局、精简的运营、60天交付保证以及与房地产经纪人的紧密合作，这些构成了其清晰的竞争优势 [38] - **资本配置**：采取平衡的资本配置方法，战略性地终止了部分土地交易，将资本重新配置于股票回购和收购能提升长期投资组合的新土地 [11][12]。2025年第四季度完成了1.5亿美元的股票回购，本季度通过回购和股息向股东返还了近1.8亿美元资本 [9] - **土地投资组合优化**：在需求放缓的环境下，公司抓住机会在特定子市场提升土地投资组合质量，观察到土地交易回归市场，有时位于更战略性的位置且结构更有利 [12]。本季度终止了部分现有土地合同，将资本重新分配到股票回购和新的土地交易中 [12][25] - **成本与效率**：基于多年的技术自动化举措，提高了后台生产力，旨在保持高效率并提升运营杠杆 [13]。第四季度直接成本同比下降近4%每平方英尺 [26]。建设周期保持在110天以下，同比有所改善 [27] - **股票回购**：公司承诺在2026年重新部署4亿美元用于股票回购，表明其认为股票价值被显著低估 [13]。2025年第四季度以平均较2025年末每股账面价值折让12%的价格回购了约220万股 [13]。2025年全年回购了6%的流通股 [13] - **长期目标**：长期毛利率目标为22.5%-23.5%，长期SG&A目标为9.5%，长期积压转化率目标为175%-200%，长期平均社区吸纳率目标为每月4套净销售 [16][19][27][28] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **近期市场环境**：预计短期内市场将继续受到抵押贷款利率高企、工作保障担忧以及更大的宏观经济和地缘政治不确定性的影响 [10]。第四季度市场状况比预期疲软，负担能力挑战持续，买家信心恶化 [8] - **长期住房需求**：长期住房需求仍受到有利的人口结构和美国经济适用房供应不足的支持 [10] - **春季销售季展望**：虽然尚不清楚春季销售季将如何展开，但对1月份相比12月份有所改善的销售条件感到鼓舞 [17]。希望较低的抵押贷款利率能缓解现有房主升级换代的锁定效应 [17]。管理层对春季销售季持乐观态度，预计将比第四季度更好，但不确定是否会好于去年的春季销售季 [68][69] - **2026年指引**：基于当前市场条件，预计2026年全年交付量和房屋交付收入将与2025年表现持平 [36]。预计2026年第一季度交付量在3,000至3,300套之间，房屋交付收入在11.3亿至12.4亿美元之间，毛利率在18%至19%之间，有效税率约为24%，稀释每股收益在0.87至1.13美元之间 [36] - **社区增长**：预计2026年社区数量将再增长5%至10% [15] - **土地支出**：鉴于当前市场状况，预计2026年土地收购和开发支出将高达20亿美元 [32] - **激励措施与利润率**：预计激励措施水平在短期内仍将保持高位，尽管融资激励的成本开始缓和 [24]。一旦激励水平回归历史平均水平且市场条件正常化，公司预计将达到其长期毛利率目标 [27] - **消费者信心与竞争**：消费者信心是目前比负担能力更大的阻力 [61]。公司观察到第四季度许多建筑商在清理老旧库存，导致激励措施增加，公司选择不追逐额外销售，以略慢的速度运营 [42][43] 其他重要信息 - **非经常性费用**：第四季度产生了4,290万美元的非经常性费用，包括2,790万美元的土地交易终止放弃费用、780万美元的房地产库存减值以及320万美元的遣散费 [24][30]。2025年全年非经常性费用为6,020万美元，2024年为670万美元 [31] - **资产负债表**：截至2025年12月31日，现金为7.75亿美元，信贷额度未动用，净负债与资本比率为16.9% [32] - **股东回报**：2025年第四季度通过回购和股息向股东返还了1.79亿美元资本，高于去年同期的6,700万美元 [33]。2025年全年通过回购和股息向股东返还了4.16亿美元资本，占今年总收益的92% [34]。自2018年中启动回购计划以来，已累计通过回购和股息向股东返还超过11亿美元资本 [34] - **股息**：2025年季度股息同比增长15%至每股0.43美元 [34]。2026年季度现金股息金额将于下月评估并公布 [34] - **客户信用指标**：第四季度客户FICO评分、债务收入比和贷款价值比与历史平均水平基本一致 [31] - **房地产经纪人合作**：公司通过房地产经纪人成交的百分比保持在90%以上的高位，据信处于或接近同行最高水平 [28]。40%的销售量来自重复业务，凸显了与经纪人关系的强度 [118] - **能源税收抵免**：由于《通胀削减法案》要求更高的建筑门槛，2025年符合能源税收抵免条件的房屋减少 [29]。预计到2026年6月30日能源税收抵免完全取消的影响微乎其微，因为2025年公司在大多数市场都没有资格获得此类抵免 [30] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年吸纳率目标和当前运营水平的提问 [41] - 管理层解释，第四季度选择暂时更关注利润率而非追逐激励措施，因为看到许多建筑商在清理库存，导致激励措施高企 [42][43]。目标仍然是平均每月每社区4套净销售，2025年全年为3.9套，接近目标 [45]。目前采取谨慎态度，等待观察春季销售季的表现，但目标是在全年实现每月4套 [43] 问题: 关于在建库存水平和完工库存目标的提问 [47] - 管理层表示，当前每社区17套的在建库存接近目标，可能根据市场情况略有下降，但为春季销售季通常会多准备一些 [48]。完工库存占比约为50%，高于约三分之一的目标，计划在春季销售季降低这一比例 [48] 问题: 关于社区数量增长指引基数的澄清 [53] - 管理层澄清，2026年社区数量5%至10%的增长是基于当前年末数量，而非平均数量，因此不是持平 [53] 问题: 关于第一季度利润率指引及季节性的提问 [55] - 管理层确认，第一季度利润率指引考虑了典型的季节性因素，即由于交付量减少可能带来高达100个基点的杠杆损失 [56]。考虑到第四季度的激励环境和12月的波动，当前趋势保持稳定，并对春季销售季抱有希望 [58] 问题: 关于2026年剩余时间潜在顺风与逆风的讨论 [60] - 顺风包括：1) 利率锁定成本开始缓和，若趋势持续可能改善利润率 [63]；2) 直接成本已实现同比下降4%，随着新建房屋交付，未来将体现成本节约 [63]；3) 若春季销售季好于预期、激励环境缓和、竞争稳定，将是利好 [61]。逆风包括：1) 较高的抵押贷款利率，尤其影响首次购房者 [61]；2) 特定区域（如佛罗里达州、西部）需要更好的表现 [61]；3) 最大的逆风是消费者信心 [61] 问题: 关于一月份需求趋势和春季销售季展望的提问 [67] - 管理层表示，“更好”是指比第四季度好，但不一定比去年春季销售季好 [68]。对一月感到鼓舞的原因包括：销售漏斗前景改善、房地产经纪人反馈看房客户增多、一月初几周情况远好于十一、十二月，以及激励措施使用似乎开始缓和、建筑商折扣减少 [69]。但尚不确定这是结构性改善还是暂时性的，因为第四季度很多人退出市场，一季度重新进入 [69] 问题: 关于政府对股票回购评论的看法及2026年更高回购计划的提问 [71] - 管理层表示认真对待联邦政府，希望合作，公司战略核心是负担能力 [72]。同时认为回购是平衡资本配置的一部分，当股票交易价格显著低于内在价值时，为股东做的最佳投资就是以折扣价购买现有企业 [73]。只要没有意外的负面影响，公司将继续这样做，并与政府保持沟通 [73][74] 问题: 关于2026年交付量展望和季度增长模式的提问 [78] - 管理层解释，2026年展望与2025年的挑战在于年初起点不同：积压订单减少，且刚经历疲软的第四季度，因此对第一季度持更保守态度 [79]。春季销售季的健康销售量将主要转化为第二季度和第三季度的交付量 [81] 问题: 关于新开社区吸纳率是否高于现有社区的提问 [83] - 管理层表示，新社区吸纳率提升幅度较为温和，未达到在消费者信心稳定、负担能力合理的传统住房环境中通常看到的水平 [84]。因此，在2026年对新社区开盘的建模中，没有假设初始阶段会有更高的吸纳率 [85] 问题: 关于第四季度成本削减带来的年度化SG&A节约的提问 [88] - 管理层未提供具体的年度化节约数字，指出部分取决于2026年业绩 [88]。节省来自遣散费、技术投入带来的后台效率提升以及削减可自由支配开支 [89]。即使收入指引相近，公司仍预计2026年全年SG&A杠杆会有所改善，但未提供具体指引 [89] 问题: 关于长期净负债与资本比率目标及表外融资机会的提问 [91] - 管理层对长期净负债与资本比率目标在20%出头感到满意，目前未考虑超过该阈值 [91]。公司正寻求增加使用表外融资工具，目标是自有地块和期权地块比例约为60%/40% [35][91]。本季度因终止了3,400个表外控制地块，比例暂时偏向自有，但计划在2026年加大表外合作，该比例应会上升 [92][93] 问题: 关于吸纳率低于目标对利润率影响的量化估算 [97] - 管理层表示没有简单的经验法则，因为许多社区共享管理人员，存在杠杆空间 [99]。小幅下降（如从4.0降至3.5）如果持续全年，影响可能不超过20-40个基点，但影响不大 [99] 问题: 关于现房策略在二手房库存恢复正常时是否仍具吸引力的提问 [101] - 管理层表示，该策略并非基于过去几年的“锁定效应”，而是旨在当二手房市场回归时，提供一个有竞争力的新房选择，因为新房在价值、保险、保修、居住体验和能效方面具有优势 [102][103]。策略是与房地产经纪人合作，影响其客户的购买决策，使其考虑新房而非二手房 [105] 问题: 关于抵押贷款利率下降时建筑商如何调整抵押贷款买断激励的提问 [108] - 管理层观察到，随着利率小幅下降，利率买断成本已适度缩减 [108]。一些建筑商选择进一步降低利率，一些维持原买断水平从而降低成本，还有一些将激励资金重新分配到其他激励措施上 [108]。如果消费者信心回归，建筑商可能会将节省的成本用于提高利润率或让利给客户，这取决于具体社区和市场 [108]。目前同行发布的利润率指引显示，多数并未将节省用于提高利润率，而是维持现状直至需求稳定 [110][111] 问题: 关于第四季度其他收入增长驱动因素的提问 [112] - 其他收入增长是由于现金余额高于预期、赚取利息时间较长以及一些法律和解收入，该科目难以预测 [114] 问题: 关于房地产经纪人佣金结构和激励的提问 [116] - 公司支付市场水平的佣金，并根据销售量设有少量递增的忠诚度计划 [117]。房地产经纪人合作率高的原因主要是：1) 60天交付保证能满足客户时间线；2) 价格透明，感觉像在与二手房市场打交道 [119][120] 问题: 关于第四季度激励措施占平均售价比例的提问 [122] - 作为100%现房建筑商，公司不提供激励细节，因为房屋是完整出售，只有一个总价 [122]。但公司评论称，激励水平比历史平均水平高出200多个基点，因此有信心一旦市场恢复正常，达到长期毛利率目标是非常现实的 [122]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度房屋交付收入为14亿美元，同比下降12%，主要由于交付量下降7%和平均售价下降5%至每套375,000美元 [23] - 第四季度调整后房屋交付毛利率为19.3%，符合指引范围，但低于去年同期的23.3% [9][24] - 第四季度调整后稀释每股收益为1.67美元，同比下降30%，去年同期为2.39美元 [9][30] - 第四季度订单量为3,224套，同比下降2%，主要由于平均吸收率下降18%，但被平均社区数量增长18%部分抵消 [15] - 第四季度订单取消率上升至14%，但仍略低于历史平均水平 [15] - 第四季度末社区数量达到336个的历史新高，同比增长15% [15] - 2025财年总销售额为14,650套，与上年基本持平，但社区数量增长15% [9] - 2025财年房屋交付收入为58亿美元，同比下降9% [30] - 2025财年调整后毛利率为20.8%，同比下降420个基点，主要由于激励措施使用增加、地块成本上升和杠杆损失 [31] - 2025财年调整后稀释每股收益为7.05美元，去年同期为10.79美元 [31] - 第四季度末现金为7.75亿美元，信贷额度未动用，净债务与资本比率为16.9% [32] - 第四季度向股东返还资本1.79亿美元，包括回购和股息，去年同期为6700万美元 [9][33] - 2025财年总计向股东返还资本4.16亿美元，占全年总收益的92% [34] - 第四季度季度股息同比增长15%至每股0.43美元 [34] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度房屋交付量为3,755套 [9] - 第四季度平均吸收速度为每月3.2套净销售，去年同期为3.9套 [8][16] - 公司长期目标是平均每月4套净销售，但在当前需求环境下愿意暂时略低于此目标 [16] - 第四季度订单平均售价为374,000美元，同比下降6%，主要由于激励措施和折扣使用增加以及地理组合变化 [17] - 第四季度末在建库存（spec）约为5,800套，同比下降17%，环比下降8% [20] - 第四季度末在建库存中已完成部分占50%，高于约三分之一的目标水平 [21] - 第四季度末积压订单约为1,200套，同比下降24% [19] - 第四季度积压转换率达到221%的历史新高，受益于60天交付保证 [8][19] - 第四季度新开工约2,700套，同比下降24%，环比下降12% [18] - 第四季度末在建库存和积压订单合计约7,000套，去年同期约8,600套 [20] - 第四季度末拥有或控制的地块总数约77,600块，相当于过去12个月交付量的5.2年供应量 [35] - 第四季度净地块活动减少约500块，因终止了约3,400块地块的控制权 [34][35] - 第四季度土地支出为4.16亿美元，同比下降40% [32] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度需求模式高度本地化，全国销售环境普遍更为严峻 [17] - 达拉斯、休斯顿、北卡罗来纳和南卡罗来纳等最有利的市场保持了强劲的吸收速度，得益于有韧性的当地经济状况 [17] - 奥斯汀、圣安东尼奥、佛罗里达部分地区、北加州和科罗拉多等市场面临较低的需求和激烈的本地竞争 [18] - 西区（平均售价最高）在本季度交付量中占比较小，影响了整体平均售价 [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于可随时入住的全部在建库存建设、精简运营、多元化的地理布局，以及通过60天交付保证和与房地产经纪人的紧密合作来与二手房市场竞争的差异化能力 [38] - 公司采取平衡的资本配置方法，战略性地终止了某些土地交易，将资本重新配置用于回购更多股份和收购能增强长期投资组合的新土地 [11] - 公司致力于在2026年重新部署4亿美元用于股票回购，表明其认为股票价值仍被显著低估 [13] - 公司基于多年的技术计划，专注于自动化和流程效率，以提高后台生产力，与其可随时入住的全部在建库存战略保持一致 [13] - 公司计划在2026年实现社区数量5%-10%的增长 [15] - 公司长期毛利率目标为22.5%-23.5%，预计在激励水平回归历史平均值且市场状况正常化后达到 [27] - 公司长期销售、一般及管理费用率目标为9.5%，预计在更高的交付量下实现 [28] - 公司长期积压转换率目标为175%-200% [19] - 公司目标地块组合为约60%自有和40%期权地块，但会平衡此类举措的利润率和内部收益率 [35] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第四季度结束了比预期疲软得多的市场状况的一年，负担能力挑战持续存在，买家信心恶化 [8] - 预计短期内市场状况将继续受到抵押贷款利率高企、工作保障担忧以及更大的宏观经济地缘政治不确定性的影响 [10] - 长期住房需求仍受到有利的人口结构和美国经济适用房供应不足的支持 [10] - 公司相信其战略使其能够有效地与现有房屋销售竞争，这将继续成为其市场差异化因素 [10] - 近期需求放缓的环境为在特定细分市场增强土地投资组合提供了机会，观察到土地交易重新回到市场，有时地理位置更具战略性，结构更有利 [12] - 虽然土地价格没有显著下降，但相信这些替代方案将对未来几年的长期盈利能力产生积极影响 [12] - 公司对2026年春季销售季持乐观态度，一月份的销售条件相比十二月份有所改善 [17][68] - 希望较低的抵押贷款利率能缓解一些现有房主希望换房的锁定效应 [17] - 消费者信心是目前比负担能力更大的问题，希望消费者情绪能随着时间推移而改善 [61] - 公司预计2026年土地收购和开发支出高达20亿美元 [32] - 2026年第一季度指引：房屋交付量3,000-3,300套，房屋交付收入11.3-12.4亿美元，房屋交付毛利率18%-19%，有效税率约24%，稀释每股收益0.87-1.13美元 [36] - 2026年全年指引：交付量和房屋交付收入与2025年表现一致，假设市场条件不变 [36] 其他重要信息 - 第四季度调整后毛利率排除了2,790万美元的终止土地交易放弃费用、780万美元的房地产库存减值以及320万美元的遣散费 [24] - 第四季度销售、一般及管理费用包括240万美元的遣散费，去年同期无类似费用 [28] - 第四季度有效所得税率为18.5%，去年同期为22.1%，反映了购买低于市场价的45Z可转让清洁燃料生产税收抵免 [28] - 2025年税收抵免影响较小，因为大多数市场不符合《通胀削减法案》下更高的建筑门槛要求 [29] - 2026年6月30日后能源税收抵免的完全取消预计影响最小，因为2025年大多数市场已无资格获得此类抵免 [30] - 客户信用指标（FICO分数、债务收入比、贷款价值比）与历史平均水平基本一致 [31] - 第四季度每平方英尺直接成本同比下降近4% [26] - 建筑周期时间保持在110天以下，与第三季度一致，但较去年同期有所改善 [27] - 公司预计从2027年底开始，锁仓成本占平均售价的比例应开始回归历史平均水平，并将受益于重新谈判的土地开发成本和未来几个季度预期能够以更低土地基础收购的地块 [26] - 公司预计2026年销售、一般及管理费用率将因遣散费节省和技术支出效益而有所改善 [89] - 公司长期净债务与资本比率目标为20%左右，并寻求增加表外融资工具的使用 [91][92] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年吸收速度目标和当前环境下的临时调整 [41] - 管理层解释，第四季度选择暂时不追逐额外销售，以平衡利润率和销售速度，因为看到许多建筑商在清理库存，导致激励措施增加 [42][43] - 目标仍然是平均每月4套净销售，2025年全年为3.9套，接近目标，但会根据建筑商竞争和春季销售季的表现进行微调 [43][45] - 公司未设定新的临时目标，决策基于社区和每周情况 [44][45] 问题: 关于在建库存水平和完成库存比例目标 [46][47] - 公司认为在建库存水平（每社区17套）已接近目标，可能会根据市场情况略有下降，但为春季销售季会保持略高水平 [48] - 目前完成或接近完成的库存约占50%，高于约三分之一的目标，计划在春季销售季降低此比例 [48] 问题: 关于社区数量增长指引是基于年末数还是年平均数 [53] - 社区数量5%-10%的增长指引是基于当前年末数量（336个）的增长，而非持平 [53] 问题: 关于第一季度利润率指引的季节性影响和全年展望 [55][56][60] - 第一季度利润率指引包含了因交付量环比下降导致的约100个基点的杠杆损失，符合典型的季节性模式 [56] - 全年利润率未提供具体指引，但潜在利好包括锁仓成本可能缓和以及新开工房屋直接成本降低带来的节省 [63][64] - 主要挑战包括起始积压订单较低、利率高企影响入门级买家、特定区域表现疲软以及消费者信心不足 [60][61] 问题: 关于一月份需求改善迹象和春季销售季展望 [67][68] - 管理层对春季销售季持乐观态度，认为会好于第四季度，但不确定是否会好于去年春季 [68] - 乐观原因包括：第四季度基数低，一月份潜在客户渠道改善，房地产经纪人反馈买家增多，以及激励措施使用似乎开始缓和 [69] 问题: 关于政府对股票回购的评论及公司的回购计划 [71][72] - 公司重视与联邦政府的合作，其战略围绕可负担性 [72] - 公司认为回购是其平衡资本配置的一部分，当股票交易价格显著低于内在价值时，回购是对股东最有利的投资 [73] - 只要没有意外的负面影响，公司计划继续执行回购计划 [73] 问题: 关于2026年交付量展望和季度分布 [78][79] - 全年交付量指引基本持平，第一季度同比下降约8%，意味着后续季度需实现同比增长 [78] - 增长能否实现取决于激励环境是否稳定，以及公司能否以盈利方式达到每月4套的目标 [79] - 春季销售季的销售通常会在第二和第三季度转化为交付量 [81] 问题: 关于新开社区的吸收速度是否优于现有社区 [83] - 新开社区的吸收速度优势比传统稳定市场环境下要温和得多 [83][84] - 2026年新社区规划未假设开业初期有显著提升的吸收速度 [85] 问题: 关于第四季度费用削减带来的年度化节省 [88] - 公司未提供具体的年度化节省数字，节省效果部分取决于2026年业绩 [88] - 节省来自遣散费、技术支出效益以及削减可自由支配开支，预计将对2026年销售、一般及管理费用率产生积极影响 [89] 问题: 关于长期净债务与资本比率目标和表外融资机会 [91][92] - 长期净债务与资本比率目标在20%左右，目前无意超过此阈值 [91] - 公司正积极寻求增加表外融资工具的使用，预计2026年期权地块比例将增加 [92][93] - 第四季度因终止大量期权地块，导致年末自有地块比例暂时偏高 [93] 问题: 关于吸收速度低于目标对利润率的量化影响 [97] - 管理层表示没有简单的经验法则，小幅下降影响不大 [98][99] - 如果从每月4套持续降至3.5套，全年可能对利润率产生20-40个基点的影响 [99] 问题: 关于可随时入住战略在二手房库存正常化后的有效性 [100][101] - 该战略并非基于近几年的二手房锁定效应，而是基于新房相对于二手房的价值主张（保险、保修、能效、居住体验） [102][103] - 该战略旨在当二手房市场回归时，提供一个有竞争力的、无需妥协的新房选择 [103][104] - 与房地产经纪人的合作是关键，旨在影响其推荐决策 [105] 问题: 关于抵押贷款利率下降时建筑商对抵押贷款补贴的调整 [108] - 随着利率小幅下降，锁仓成本已适度减少 [108] - 建筑商反应不一：有的进一步降低利率，有的维持原补贴水平从而降低成本，有的将节省的资金重新配置到其他激励措施上 [108] - 在需求稳定之前，行业普遍倾向于维持现状而非立即提升利润率 [110][111] 问题: 关于第四季度其他收入较高的原因 [112] - 主要由于现金余额高于预期、赚取利息时间较长，以及一些法律和解收益 [114] 问题: 关于房地产经纪人佣金结构和合作率高的原因 [116][117][119] - 公司支付市场水平的佣金，并有针对多次成交经纪人的小额忠诚度计划 [117] - 合作率（Co-Broke）高达90%以上，40%的成交量来自重复业务，表明与经纪人关系牢固 [118][119] - 反馈显示，主要原因包括60天交付保证能满足客户时间要求，以及价格透明、感觉物有所值 [120][121] 问题: 关于激励措施占平均售价的百分比 [122] - 作为100%在建库存建筑商，公司不提供激励细节，因为房屋以全包价出售 [122] - 激励水平比历史平均水平高出200多个基点，这增强了管理层对毛利率目标可达成的信心 [122]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净销售额增长3.3%至39亿美元，可比门店销售额增长0.3%，主要由平均客单价小幅增长驱动 [10] - 第四季度摊薄后每股收益为0.43美元，反映了销售增长温和、促销活动增加以及持续投资战略举措的综合影响 [10] - 全年净销售额增长4.3%至155亿美元，由新店增长、收购Allivet以及1.2%的可比门店销售额增长驱动 [12] - 全年摊薄后每股收益为2.06美元，反映了纪律严明的执行和持续的战略投资 [13] - 第四季度毛利率同比下降约10个基点，成本管理被增加的关税、高企的促销活动以及更高的配送相关运输成本所抵消 [19][20] - 全年毛利率扩张16个基点，凸显了其毛利率结构的基本实力 [20] - 第四季度销售、一般及行政费用（含折旧摊销）增加约70个基点至销售额的27.5%，主要由计划内投资和可比销售额增长较低导致的固定成本去杠杆化驱动 [20] - 第四季度营业利润同比下降6.5%，反映了销售增长温和、毛利率表现以及支持关键战略举措的投资的综合影响 [21] - 第四季度有效税率改善约250个基点至19%，主要反映了某些税务规划举措的时间安排 [21] - 单店平均库存增长约5%，其中约三分之一源于关税影响，其余部分为支持2026年客户需求和库存水平的主动行动 [22] - 2026年业绩指引：预计总销售额增长4%-6%，可比门店销售额增长1%-3%，摊薄后每股收益在2.13-2.23美元之间，营业利润率在9.3%-9.6%之间 [22][23][24] - 2026年净资本支出预计在6.75亿至7.25亿美元之间，主要用于增长计划 [24] - 2026年预计股票回购金额在3.75亿至4.5亿美元之间，约占流通股的1%-1.5% [25] 各条业务线数据和关键指标变化 - 数字业务在第四季度实现了高个位数增长，全年也实现了高个位数增长 [10][14] - 第四季度，消耗品、可用品和食品类别表现强劲，实现了低至中个位数的可比增长，其中以牲畜、马匹、家禽和野生动物用品为首 [11] - 第四季度，冬季季节性品类实现了温和的可比增长，寒冷天气条件基本保持中性 [11] - 第四季度，大件商品和应急响应类别合计下降了高个位数，抵消了其他品类的强势表现 [11] - 宠物和动物处方药业务（Allivet）在2025年全年实现了约1亿美元的销售额 [16] - 直接销售业务在12月销售额超过200万美元，并出现了月度环比增长 [64] - 直接销售业务在12月出现了首位销售额达100万美元的销售专员 [65] - 2026年直接销售业务的目标销售额约为5000万美元 [66] - 宠物食品类别未出现份额流失迹象，宠物兽医诊所销售额在相关门店增长了20%以上 [97][98] - 活体植物是去年表现最好的品类之一 [76] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度，公司15个区域中有11个实现了可比销售额正增长，但南大西洋地区的两个区域出现了中个位数下降，主要原因是去年同期有风暴活动 [11] - 风暴活动（去年飓风受益 vs 今年平静季节）对可比销售额造成了约100个基点的阻力，在南大西洋地区最为明显 [8][9] - 客户基础保持稳固，第四季度已识别客户数量增长约2%，客户消费额略有缓和 [11] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司继续推进“Life Out Here 2030”战略，专注于加强核心优势并扩大新举措 [15] - 门店方面，继续在新店和改造店中嵌入本地化元素，截至年底已有160家门店实现本地化 [15] - 近60%的门店采用Project Fusion形式，改造计划带来了有吸引力的经济效益和更高的客户相关性 [15] - 推进“最后一英里”配送计划，降低了在线订单的服务成本，并扩大了履行更大、更复杂订单的能力 [15] - 2025年，“最后一英里”配送中心超过210个，覆盖近25%的门店基础 [16] - 2026年计划新增超过150个配送中心，总数达到约375个，覆盖超过50%的门店，服务超过1200家门店和1500万客户 [36] - 直接销售业务在年底覆盖约375家门店，拥有约50名销售专员 [16] - 2026年计划将销售专员数量翻倍 [35][66] - 在技术方面，扩大了人工智能在企业中的应用，包括扩大与OpenAI的合作，以改善预测、库存流和团队成员生产力 [14] - 2025年开设了99家Tractor Supply门店，新店早期生产力表现强劲 [14] - 2026年计划开设100家新店，其中约50%为自行开发，以提供成本效率、改善选址质量和更有利的长期经济效益 [25] - 分销中心全年实现了中个位数的生产力改进 [14] - 2025年开设了第一个大宗商品分销中心，并在爱达荷州破土动工建设第11个分销中心 [15] - 公司正在应对一个约2250亿美元的总可寻址市场 [37] - 公司认为其需求驱动型模式具有弹性，并在高度分散的市场中持续获得份额 [37] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第四季度业绩低于预期，反映了消费者支出的转变：必需品类别保持韧性，而可自由支配需求放缓，且缺乏去年的应急响应需求 [8] - 业绩的三个主要驱动因素：1) 去年飓风恢复的收益高于最初估计，而2025年是历史上平静的风暴季节；2) 大件商品（不包括应急响应）需求出现下降，客户选择性更强；3) 特定假日期间和季节性品类表现低于预期，反映了高度促销的假日环境和疲软需求 [8][9] - 这些动态被认为是特定于品类和季度的，与零售业整体情况基本一致 [9] - 2025年是在充满挑战且不均衡的零售环境中稳步前进的一年 [12] - 为2026年规划时，公司正在为广泛的需求结果做准备，预计环境仍不确定，消费者信号好坏参半 [17] - 公司认为其需求驱动型模式、强大的客户相关性、规模和纪律严明的执行使其处于有利地位 [17] - 2026年被视为业务正常化的一年 [22] - 第一季度开局面临艰难的比较，但最近的冬季天气支撑了核心品类的需求 [28] - 三月占第一季度销售额的40%以上，随着春季条件出现，后续几周的影响越来越大 [28] - 公司对2026年的开局感到乐观，并对强劲的春季和税收返还季节的潜力持乐观态度 [104] - 公司相信能够实现长期3%-5%的可比门店销售额增长，当增长实现时，经营杠杆自然会随之而来 [29] - 模型显示，可比销售额在低2%范围内是一个拐点，超过该点后，营业利润率预计每年改善约5-20个基点 [30] 其他重要信息 - 客户服务评分再创新高，Neighbors Club会员销售额占比超过80% [13] - 团队成员敬业度保持高位，流失率接近历史低位，尤其是门店经理级别 [14] - 第一季度（2026年）财报将于4月21日（周二）发布 [39] - 公司预计2026年第一季度每股收益与去年同期相当，因为承担了更高的销售、一般及行政费用负担 [29] - 公司预计第二季度和第四季度每股收益增长会更强劲 [29] - 新的爱达荷州分销中心预计将在2026年增加约1000万美元的增量费用，大部分在下半年 [29] - 公司自行开发新店的模式节省了高个位数（约10%）的总建造成本和材料采购成本 [80][81] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年毛利率展望和促销活动是否持续 - 管理层预计2026年毛利率将继续扩张，基本面依然稳固，下半年扩张机会更强，但上半年不会出现毛利率收缩 [42] - 第四季度的促销压力是暂时性的，与当时的运营环境有关，预计不会持续到2026年 [42] 问题: 第一季度至今的可比销售趋势 - 第一季度开局面临艰难比较，但冬季风暴费恩带来了超额需求，季度至今表现高于计划 [44][46] - 一月销售额约占季度30%，三月约占40%，后续表现取决于天气转暖和税收返还季节 [46] - 管理层对第一季度剩余时间感到乐观 [47] 问题: 第四季度可自由支配品类疲软的原因和展望 - 管理层认为第四季度的疲软是暂时性的，主要与应急响应（特定于该季度）、季节性假日品类（如玩具、节日装饰）以及12月整体零售销售（尤其是大件商品）的放缓有关 [52][54] - 对2026年的大件商品计划感到满意，认为第四季度的下滑是一次性的 [53] 问题: 关税成本的滚动影响和定价管理 - 关税影响在2026年上半年与2025年下半年相比变化不大，团队管理良好，保持了利润率 [56][57] - 关税是平均客单价增长（通胀）的关键驱动因素之一 [56] 问题: 恢复3%-5%可比销售增长的条件和时间框架 - 公司仍致力于其长期算法，并相信拥有实现该增长的全套工具，包括核心飞轮投资和新战略举措 [61] - 对恢复长期增长路径充满信心 [62] 问题: 直接销售模式的盈利能力和扩张计划 - 直接销售业务表现良好，销售额、平均交易价值等指标均在增长，12月销售额超过200万美元 [64] - 销售专员中75%为外部招聘，平均拥有11年行业经验，12月出现了首位百万美元销售专员 [65] - 2026年计划将销售专员数量翻倍，目标销售额约5000万美元 [66][67] 问题: 通胀（商品）展望和花园中心计划 - 2026年指引中预计平均零售价有1%-2%的增长（通胀），以推动可比销售，商品价格（如玉米）在可管理范围内 [73] - 花园中心业务模式持续演进，有不同规模的解决方案，2026年将有超过1000家门店以花园中心或临时帐篷形式开展该业务 [75][76] - 对活体植物业务感到满意，去年表现优异 [76] 问题: 售后回租收益的比较和自有开发模式效益 - 售后回租对营业利润的贡献预计在2026年将同比持平 [80] - 自有开发新店模式节省了高个位数（约10%）的总建造成本和材料成本，带来了显著节约和高回报率 [80][81] 问题: 过去投资的杠杆时机和盈亏平衡点 - 可比销售额在低2%左右是营业利润率的拐点，这在零售业中表现良好 [86] - “最后一英里”配送计划在2026年没有增量运营费用，去年的收益将支付今年的推广费用，并预计通过降低货运成本实现约1000万美元的节约 [86][87][88] - 直接销售和“最后一英里”计划在2026年不会产生额外的利润率稀释，这使得公司能够在略高于2%的可比销售额下达到盈亏平衡 [88][89] 问题: 新举措对可比销售的贡献时间表和规模 - 预计新举措（直接销售、宠物处方药）将在2026年为可比销售带来实质性贡献，去年已有名义贡献 [92] - 直接销售业务今年可能对可比销售产生约40个基点的积极影响 [93] - 宠物处方药业务随着规模扩大也将增加贡献 [93] 问题: 第四季度宠物食品类别表现和2026年展望 - 宠物食品类别无需过度增长即可实现整体可比销售目标，公司是多品类零售商 [97] - 没有迹象表明在宠物类别中失去份额，数据表明公司保持了份额和客流量 [97][98] - 对前景感到兴奋，包括扩大新鲜/冷冻食品、本地化分类和品牌振兴 [98][99] 问题: 核心业务表现和促销活动是否会延续至2026年 - 对2026年感到兴奋，但认为存在广泛的可能性结果 [103] - 截至目前，第四季度的促销活动并未延续到2026年 [103] - 对2026年的开局感到乐观，团队敬业，供应链和门店运营处于最佳状态 [104]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度归属于瓦莱罗股东的净利润为11亿美元，每股收益3.73美元，而2024年第四季度为2.81亿美元，每股收益0.88美元 [8] - 第四季度调整后归属于瓦莱罗股东的净利润为12亿美元，每股收益3.82美元，而2024年第四季度为2.07亿美元，每股收益0.64美元 [8] - 2025年全年归属于瓦莱罗股东的净利润为23亿美元，每股收益7.57美元，而2024年为28亿美元，每股收益8.58美元 [8] - 2025年全年调整后归属于瓦莱罗股东的净利润为33亿美元，每股收益10.61美元，而2024年为27亿美元，每股收益8.48美元 [8] - 第四季度经营活动产生的净现金流为21亿美元，全年为58亿美元 [10][11] - 第四季度调整后经营活动产生的净现金流为21亿美元，全年为60亿美元 [11] - 第四季度资本投资为4.12亿美元，其中3.68亿美元用于维持业务 [12] - 2025年归属于瓦莱罗的资本投资为18亿美元 [12] - 第四季度股东现金回报总额为14亿美元，派息率为66%；全年股东现金回报总额为40亿美元，派息率为67% [13] - 截至季度末，流通股为2.99亿股，年内减少5%，自2014年以来减少42% [14] - 董事会批准季度现金股息增加6% [14] - 季度末总债务83亿美元，融资租赁义务24亿美元，现金及现金等价物47亿美元 [14] - 扣除现金后的债务资本化比率为18% [14] - 可用流动性（不包括现金）为53亿美元 [14] - 第四季度一般及行政费用为3.15亿美元，全年为10亿美元 [10] - 第四季度折旧及摊销费用为8.17亿美元，其中约1亿美元增量折旧与贝尼西亚炼油厂停产计划相关 [10] - 第四季度净利息支出为1.39亿美元，所得税费用为3.55亿美元 [10] - 2025年有效税率为25% [10] 各条业务线数据和关键指标变化 - 炼油板块第四季度营业利润为17亿美元，而2024年第四季度为4.37亿美元；调整后营业利润为17亿美元，而2024年第四季度为4.41亿美元 [9] - 第四季度炼油加工量平均为310万桶/天，产能利用率为98%，创下季度和全年记录 [5][9] - 第四季度炼油现金运营费用为每桶5.03美元 [9] - 可再生柴油板块第四季度营业利润为9200万美元，而2024年第四季度为1.7亿美元 [9] - 第四季度可再生柴油板块销量平均为310万加仑/天 [9] - 乙醇板块第四季度营业利润为1.17亿美元，而2024年第四季度为2000万美元 [10] - 第四季度乙醇产量平均为480万加仑/天，创下季度和全年记录 [5][10] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度汽油销量同比持平，馏分油销量同比增长13% [21] - 第四季度出口量环比和同比均有所增长 [21] - 第四季度PADD 3地区轻质产品库存大幅增加，从低于五年平均水平升至高于五年平均水平 [21][22] - 12月炼油厂利用率达到95.4%，处于高位 [22] - 2026年第一季度炼油加工量指导范围：墨西哥湾沿岸169.5-174.5万桶/天，中大陆43-45万桶/天，西海岸16-18万桶/天，北大西洋48.5-50.5万桶/天 [15] - 第一季度可再生柴油销量预计约为2.6亿加仑，运营费用预计为每加仑0.72美元 [15] - 第一季度乙醇产量预计为460万加仑/天，运营费用预计平均为每加仑0.49美元 [15] - 第一季度净利息支出预计约为1.4亿美元，折旧及摊销费用预计约为8.35亿美元 [16] - 2026年一般及行政费用预计约为9.6亿美元 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 继续推进圣查尔斯炼油厂FCC装置优化项目，投资2.3亿美元，预计2026年下半年投产，旨在提高高价值产品（如烷基化油）收率 [7] - 2026年归属于瓦莱罗的资本投资预计约为17亿美元，其中约14亿美元用于维持业务，其余用于增长项目 [14][15] - 增长项目主要集中于短周期优化投资，以增强炼油系统的原油和产品灵活性，以及乙醇工厂的效率和产能扩张项目 [15] - 计划停止贝尼西亚炼油厂的炼油业务，相关增量折旧影响第一季度每股收益约0.25美元 [10][16] - 资本配置框架保持不变：承诺周期内最低年度派息率为调整后经营现金流的40%-50%，长期目标净债务资本比率为20%-30%，最低现金余额为40-50亿美元，所有超额自由现金流用于股东回报 [17] - 公司认为炼油基本面将因持续的需求增长和有限的产能增加导致的供应紧张环境而得到支撑 [7] - 酸质原油价差预计将受益于加拿大原油产量增加以及更多委内瑞拉原油供应进入美国 [7] - 公司对2026年供需前景的看法比咨询机构数据更为乐观，认为执行风险较高 [24] - 在可再生柴油领域，公司是首批（可能也是唯一）完全掌握并获取生产税收抵免（PTC）的公司，这使其在竞争中具有优势 [49] - 公司认为2026年可再生柴油政策可能成为顺风，预计该板块表现将强于2025年 [50] - 公司对CITGO资产的拍卖持观望态度，主要因流程不确定性，但始终对可能出现的资产机会保持关注 [120] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是公司人员安全和环境绩效最好的一年，创下炼油加工量和乙醇生产记录 [5] - 第四季度业绩受益于有利的炼油毛利，受强劲的产品裂解价差和酸质原油折扣扩大驱动 [5][6] - 11月和12月轻质产品库存大幅增加，主要因炼油厂高开工率，特别是PADD 3地区 [21][22] - 展望2026年，咨询数据显示供需平衡与去年相似，但假设炼油厂利用率回归正常水平，公司认同此观点 [23] - 公司数据显示净产能增加约40万桶/天，而轻质产品总需求增长约50万桶/天，市场看起来紧张 [23] - 年初至今市场受天气影响难以判断，1月前几周国内需求疲软，随后有所恢复，但冬季风暴再次造成影响 [24] - 目前出口需求良好，柴油出口至欧洲和拉丁美洲套利窗口开放，汽油出口至拉丁美洲需求良好 [25] - 委内瑞拉原油供应回归对公司系统有利，因其适合公司配置，历史上公司曾是委内瑞拉重质原油的最大购买者 [27] - 随着2023年亚瑟港新焦化项目投产，公司处理重质原油（包括委内瑞拉原油）的能力已大幅提升 [28] - 多个因素使酸质原油折扣对复杂炼油厂更为有利，包括OPEC+增产、美国海湾地区酸质原油产量增长、基尔库克出口恢复、加拿大产量增长以及运费上涨 [29][30] - 目前加拿大重质原油在墨西哥湾沿岸交易价格较布伦特原油低11-11.50美元/桶，比第四季度平均水平便宜约4美元；Mars原油折扣约为5美元/桶，比第四季度便宜约1美元 [30] - 西海岸炼油业务第四季度捕获率较低，原因包括汽油相对于柴油疲软，以及一条管道追溯性关税调整 [75] - 关于贝尼西亚炼油厂停产，公司正在按计划安全闲置工艺装置，2月份将进行停产，同时将继续履行供应合同，并可能进口汽油或调和组分以满足湾区供应承诺 [76][77] - 北大西洋地区捕获率近期表现优异，部分原因是欧洲市场因炼厂关闭而紧张，公司批发量增长 [123][124] - 对于加州市场，公司倾向于水运供应以保持灵活性，但对能更有效供应凤凰城市场的管道项目持开放态度 [125] - 乙醇板块表现强劲，驱动因素包括玉米原料成本低廉、出口需求增长以及乙醇作为低碳解决方案的认可度提高 [111] - 公司乙醇工厂已为获取PTC做好准备，正在等待最终政策指引 [129] - 燃料油市场目前疲软，原因包括重质原油供应增加、委内瑞拉燃料油可能进入美国、墨西哥炼厂开工率提高以及运费高企 [115][116] - 欧盟对俄罗斯柴油的制裁导致部分市场转向美国海湾地区，支撑了美国海湾市场 [119] - 原油品质折扣走阔的原因包括OPEC+增产、美国海湾酸质原油产量增加、基尔库克出口恢复、加拿大产量增长以及运费上涨，其中运费上涨可能因对“影子船队”的执法加强而持续 [29][30][134] - 2026年维持性资本支出下降，主要原因是贝尼西亚炼油厂停产 [135] 其他重要信息 - 公司预计2026年第一季度炼油现金运营费用约为每桶5.17美元 [15] - 公司预计第一季度可再生柴油运营费用为每加仑0.72美元，其中0.35美元为非现金成本（如折旧摊销） [15] - 公司预计第一季度乙醇运营费用平均为每加仑0.49美元，其中0.05美元为非现金成本 [15] - 与贝尼西亚炼油厂停产相关的增量折旧将在第一季度和4月份的折旧摊销费用中体现 [16] - 公司资本配置框架始于资产负债表，目前净债务资本比率低于长期目标，现金余额处于目标区间高端，没有迫切的偿债或增持现金需求 [35] - 在自由现金流的自由裁量用途上，公司将优先考虑满足最低回报门槛的增长项目和具有明确协同效应的收购，否则将继续进行股票回购 [36][37] - 股票回购包括满足最低派息承诺的常规部分，以及在股价相对行业表现疲弱时更积极回购的机会 [37][38] - 过去十年，公司股票回购的回报率超过15% [38] - 公司正在评估乙醇板块获取45Z PTC的可能性，并已做好相关准备 [128][129] - 为增加委内瑞拉原油加工，公司正在替换多种替代原料，包括燃料油、拉美重质原油和加拿大重质原油 [130] - 公司认为，由于政府设定的2026-2027年可再生燃料义务远高于国内生产能力，加上对国外原料和进口产品的限制，D4 RIN价格有可能上涨 [60] 问答环节所有的提问和回答 问题: 鉴于库存增加、高开工率以及亚洲新产能上线，如何看待轻质产品供需动态和裂解价差前景？ [19] - 回答: 第四季度轻质产品库存大幅增加，主要因炼油厂高开工率，特别是PADD 3地区，但产品需求良好，汽油销量同比持平，馏分油销量增长13%，出口环比和同比均增长 [21][22]。展望2026年，咨询数据显示供需平衡类似去年，但假设炼油厂利用率回归正常，公司认同此观点，并认为需求增长将超过供应增长，市场紧张，且公司看法比咨询数据更乐观，因执行风险高 [23][24]。年初受天气影响需求波动，但出口需求良好 [24][25]。 问题: 委内瑞拉原油转向墨西哥湾沿岸，公司能吸收多少？这对价差有何影响？对墨西哥湾沿岸和中大陆的轻重质价差有何影响？ [26] - 回答: 委内瑞拉原油供应回归对公司有利，因其适合公司配置，公司历史上是最大购买者，处理能力因新焦化项目已大幅提升 [27][28]。价差方面，多个因素使酸质原油折扣对复杂炼油厂更有利，包括OPEC+增产、美国海湾产量增长、基尔库克出口恢复、加拿大产量增长和运费上涨 [29]。目前加拿大重质原油折扣比第四季度平均水平便宜约4美元，Mars原油折扣便宜约1美元 [30]。 问题: 关于资本回报，随着股价走高，股票回购的积极性如何？ [34] - 回答: 通过股票回购向股东返还超额自由现金流是资本配置框架的核心原则，过去十年已减少超过40%的流通股 [35]。公司资产负债表处于行业领先地位，净债务资本比率低于长期目标，现金余额处于目标区间高端，没有迫切的偿债或增持现金需求 [35]。在自由现金流的自由裁量用途上，将优先考虑满足最低回报门槛的增长项目和具有明确协同效应的收购，否则将继续进行股票回购 [36][37]。股票回购包括满足最低派息承诺的常规部分，以及在股价相对疲弱时更积极回购的机会 [37][38]。过去十年股票回购回报率超过15% [38]。 问题: 关于重质原油折扣，特别是西加拿大原油，以及委内瑞拉原油的定价竞争？ [39] - 回答: 公司正在评估委内瑞拉原油，会将其与其他替代原料进行比较，只有在优于替代方案时才会购买 [40]。公司已与三家授权销售商接洽并从所有三家购买，预计委内瑞拉原油将在2月和3月成为重质原料的重要组成部分 [40]。 问题: 与几年前相比，在相同炼油毛利下，公司现金流生成能力更强，原因是什么？ [43] - 回答: 这源于良好的运营、资本投资纪律和强大的资产负债表 [44]。具体包括：运营上控制成本并提高可靠性，创下加工量和机械可用性记录；资本投资上坚持最低回报门槛，确保回报高于资本成本；近年来资本支出趋势略有下降，释放了更多自由现金流；资产负债表强劲，债务更低、现金更高，降低了利息支出并增加了利息收入，同时为股东回报提供了更大灵活性；每股基础上的股票回购也帮助很大 [44][46][47]。 问题: 可再生柴油板块在2026年是否会比2025年表现更好？主要是由于政策更清晰吗？ [48] - 回答: 公司仍在等待RVO和PTC的最终政策指引 [49]。2025年上半年是向PTC过渡期，公司是首批完全掌握PTC的公司；下半年实现了全面的PTC获取和SAF商业化，加之行业毛利收紧，使公司能够超越许多竞争对手 [49]。进入2026年，大量产能离线，许多参与者等待最终指引，导致原料价格趋稳甚至下降 [49][50]。预计政策将成为顺风，2026年开局将类似于2025年下半年，意味着更强的一年 [50]。但关税和最高法院裁决仍是潜在阻力 [50]。 问题: 关于墨西哥、TMX和委内瑞拉原油动态，公司焦化装置利用率和重质原油加工量能达到什么水平？ [53] - 回答: 随着更多委内瑞拉和加拿大原油供应，公司将用这些原油填满焦化装置 [55]。根据增量原油的经济性，可能会增加或降低原油加工率 [56]。公司通常不公开焦化装置利用率，但会通过购买外部或内部渣油原料来确保焦化装置基本满负荷运行 [57]。 问题: 在当前的RIN价格下，如何考虑DGD的中期收益或自由现金流能力？ [58] - 回答: 在PTC新框架下，很难简单定义RINs的中期水平 [59]。政府为2026-2027年设定的义务量远高于国内生产能力，加上对国外原料和进口产品的限制，这都可能导致D4 RIN价格上涨，同时消耗库存 [60]。关键问题是原料价格是否会跟随上涨，还是低CI值和处理废弃油脂的能力在新PTC框架下仍具优势 [61]。总体而言，2026年该板块可能比2025年更好，尤其对于能向加拿大、欧洲等优势市场出口、在墨西哥湾沿岸高效运营并能处理废弃油脂的厂商 [61]。 问题: 哪些炼油厂受USW劳工合同谈判影响？产能占比多少？以及，考虑到运营改善，最大开工率是否比历史水平有所提升？ [66] - 回答: 公司不会具体披露哪些工厂受工会合同影响，但指出其工会化程度总体上低于许多同行 [67]。关于开工率，去年创下机械可用性记录，理论上应能带来更高的炼油厂利用率，但难以量化 [68]。第四季度的高开工率部分源于强劲的毛利和温和的天气，这不可持续，但行业都在努力提高机械可用性 [69]。 问题: 冬季风暴是否导致明显的停工？ [71] - 回答: 公司较好地应对了冬季风暴，只有一些小的加热器跳闸，没有重大影响。大部分问题是外部因素，如氢气和蒸汽供应中断，或产品储存限制。根据业绩指引，风暴对季度业绩没有实质性影响 [72]。 问题: 西海岸炼油业务第四季度盈利能力较弱的原因？贝尼西亚炼油厂停产时间线？对2026年西海岸动态的看法？ [75] - 回答: 西海岸捕获率较低的原因：汽油相对于柴油疲软，影响了以汽油收率高的贝尼西亚炼油厂；以及一条管道的追溯性关税调整在第四季度入账 [75]。关于贝尼西亚停产，正在按计划安全闲置工艺装置，2月份将进行停产以进行强制检查，同时将继续生产燃料直至库存耗尽，并可能进口汽油或调和组分以满足湾区供应承诺，与州官员保持合作 [76][77]。威尔明顿炼油厂正常运营，将继续供应加州市场 [77]。 问题: 关于RVO，在时间、SREs、重新分配、国外原料或产品处罚方面有何进展？ [78] - 回答: EPA在SREs问题上采用了过时且有缺陷的DOE流程，该流程未考虑页岩革命，导致问题复杂化 [81]。目前有一项得到API、农业利益团体、零售贸易商和大多数炼油厂支持的立法妥协提案，旨在纠正此问题并支持RFS，但少数所谓的小型炼油商因此获得暴利，阻碍了进程 [82]。 问题: 当前油价突破70美元，是否与“影子船队”受制裁有关？风暴对石油需求侧的影响如何？ [89] - 回答: 油价上涨受地缘政治风险（伊朗）、冬季风暴导致页岩区减产，以及哈萨克斯坦CPC和Tengiz油田问题导致的短期供应紧张共同影响 [91]。在取暖油需求方面，公司在波士顿等

财务数据和关键指标变化 - 第四季度合并销售额实现中个位数百分比增长，其中Suvinil收购贡献了低个位数增长 [5] - 第四季度报告毛利率同比持平，但若剔除Suvinil收购的稀释影响，则实现扩张 [5] - 第四季度SG&A占销售额的百分比同比下降，反映了持续的成本控制措施 [6] - 第四季度调整后稀释每股收益增长6.7% [6] - 第四季度调整后EBITDA增长13.4%，利润率扩大100个基点至销售额的17.7% [6] - 第四季度自由现金流转换率为90.1% [6] - 2025年全年净经营现金流增长9.4%至35亿美元，占销售额的14.6% [11] - 2025年全年自由现金流为27亿美元，自由现金流转换率为59% [12] - 2025年全年调整后稀释每股收益创历史新高 [11] - 2025年全年调整后EBITDA金额和利润率均实现扩张 [11] - 2025年底净债务与调整后EBITDA比率为2.3倍 [14] - 2026年全年指引：预计合并销售额增长低至中个位数百分比，稀释每股收益预计在10.70-11.10美元之间 [25] - 2026年调整后稀释每股收益（剔除约0.80美元的收购相关摊销费用）预计在11.50-11.90美元之间，中值同比增长2.4% [26] - 2026年预计GAAP SG&A金额将增长低个位数百分比，其中Suvinil贡献低个位数增长 [27] - 2026年利息支出将增加，包括约4000万美元的新全球总部租赁付款、约3500万美元与11亿美元延迟提款定期贷款相关的利息，以及约1500万美元因再融资利率上升产生的利息 [28] - 2026年预计年底债务与EBITDA杠杆率将维持在2-2.5倍的长期目标范围内 [29] 各条业务线数据和关键指标变化 **Paint Stores Group** - 第四季度销售额增长符合预期，由防护和船舶涂料的高个位数增长引领，该业务去年同期也为高个位数增长 [7] - 第四季度住宅重涂业务保持稳健，增长略低于中个位数范围，去年同期也为高个位数增长 [7] - 第四季度集团销售额包含低个位数正价格组合，部分被低个位数销量下降所抵消 [7] - 第四季度分部利润率扩大90个基点至20.8% [7] - 2025年全年销售额增长低个位数百分比 [14] - 2025年全年防护和船舶涂料增长高个位数 [14] - 2025年全年住宅重涂增长中个位数，连续第三年显著跑赢市场 [14] - 2025年全年商业业务低个位数增长，反映了市场份额增长和超越市场的表现 [14] - 2025年全年物业维护和新住宅业务在低迷市场中持平，但实现了份额增长 [14] - 2025年全年分部利润率因运营杠杆和投资回报而增加 [14] - 2025年全年净新增80家门店和87个销售区域 [15] - 2026年1月1日Paint Stores Group实施了7%的价格上涨，考虑到市场动态和细分市场组合，预计实现率在低个位数范围内 [26] **Consumer Brands Group** - 第四季度销售额超出预期，Suvinil收购和低个位数正外汇影响部分被价格组合和销量（均下降不到一个百分点）所抵消 [7] - 第四季度剔除Suvinil的基础业务销售额基本持平，优于预期并推动了营收超预期 [7] - 第四季度调整后分部利润率下降，包括Suvinil及相关交易结束成本和购买会计项目的负面影响；剔除这些影响后，调整后分部利润率上升 [8] - 2025年全年销售额增长低个位数百分比，由Suvinil收购驱动，基础销售额因北美DIY需求疲软和不利外汇而下降低个位数 [15] - 2025年全年调整后分部利润率下降，包括Suvinil的负面影响，以及为匹配疲软需求而降低生产导致的固定成本吸收减少 [15] - 2026年第一季度Consumer Brands Group销售额预计增长低至中双位数百分比，全年预计增长高个位数至低双位数百分比 [77] - 2026年全年Consumer Brands Group销售额预计因外汇（主要是拉美）影响而下降低个位数百分比 [80] **Performance Coatings Group** - 第四季度销售额达到预期高端，由包装和汽车修补漆业务强劲表现引领 [8] - 第四季度调整后分部利润率改善150个基点至19%，得益于新业务获胜以及SG&A的良好控制（SG&A下降中个位数） [8] - 2025年全年销售额总体持平，跑赢了极具挑战性的工业需求背景 [15] - 2025年全年收购贡献低个位数百分比增长，外汇略有顺风，但被不利的价格组合所抵消 [15] - 2025年全年包装涂料增长达到高个位数的高端，汽车修补漆全年持平，但下半年份额增长更为明显（销售额增长中个位数） [16] - 2025年全年卷材涂料销售额下降低个位数，工业木器和通用工业各下降低个位数 [16] - 2025年全年调整后分部利润率保持在高双位数目标范围内，但受到不利地域组合的影响（欧洲增长中个位数，其他地区下降低个位数） [16] - 2026年预计Performance Coatings Group核心业务将持平，但凭借新业务获胜和正价格组合，销售额将实现低个位数增长 [23] **行政及其他** - 第四季度行政SG&A下降低个位数百分比，包括约200万美元的一次性重组成本 [8] - 剔除重组成本和非年度化的新大楼运营成本后，第四季度行政SG&A下降低双位数百分比，较第三季度（下降低双位数）有所改善 [8] - 2025年公司实现了约4000万美元的成本节约 [41] - 2026年预计成本节约将扩大至约4600万美元 [42] 各个市场数据和关键指标变化 **北美市场** - 北美DIY需求持续疲软 [15] - 美国制造业PMI在12月以年内最低点收官，此前已连续十个月收缩 [23] - 新住宅市场预计2026年将至少下降中个位数范围，原因是2025年下半年单户住宅开工为负，且许多预测者预计2026年将进一步疲软 [21] - 全美住宅建筑商协会信心指数在2025年底显著为负，抵押贷款利率保持在6%以上 [21] - 商业建筑领域，建筑账单指数持续呈现负值读数 [21] - 多户住宅开工在2025年下半年大部分时间为正，但转化为完工和涂装要等到2026年底及2027年 [22] - 物业维护资本支出似乎仍处于停滞状态 [22] **国际市场** - 巴西和欧元区PMI也处于收缩状态 [23] - 中国PMI仍低于历史平均水平，乐观情绪正在缓解 [23] - 欧洲包装涂料市场受欧洲食品安全局对BPA的禁令（第二季度生效）推动，将继续驱动客户转换 [64] - 亚洲和拉美地区在包装涂料向非BPA转换方面仍有很大空间 [65] - 拉美外汇预计在2026年下半年对Consumer Brands Group构成逆风 [80] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略保持稳定，专注于以客户为先的既定策略，控制可控因素，将波动转化为机遇 [31] - 核心战略包括：不懈追求新客户和钱包份额、产品内外创新、在回报明确的领域投资、保持价格-成本纪律、推进企业优先事项、确保完美执行的责任制 [31] - 在挑战性需求环境中（第五年），公司通过赢得新业务、夺取市场份额以及简化业务复杂性来保持竞争力 [34] - 公司专注于帮助现有客户成长，同时赢得新业务并转化份额增长，预计将连续第三年跑赢市场并实现销售和每股收益增长 [24] - 公司对Suvinil收购的整合进展感到兴奋，正在运用Valspar整合经验，致力于展示品牌和团队合力优势 [81] - 公司将继续评估符合并加速其战略的收购机会 [29] - 面对行业潜在的并购活动带来的干扰，公司视其为机遇，并将保持战略稳定性和执行力 [100][101] - 在防护和船舶涂料领域，公司凭借全面的解决方案，在人工智能基础设施（如数据中心）建设热潮中处于非常有利的地位 [94] - 公司通过推出零VOC植物基室内涂料等创新产品，继续投资于创新以转换市场份额 [86] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年运营环境是公司经历过更具挑战性的环境之一，终端市场需求没有实质性改善 [10] - 2026年需求环境感觉与一年前相似，“更长时间疲软”的动态依然存在 [18] - 尽管一些条件逐渐趋于稳定，但许多跟踪指标以及谨慎的消费者情绪，目前对任何广泛或加速的复苏支持甚少 [18] - 这种环境可能会持续到2026年很长一段时间 [18] - 住宅重涂仍然是最大的增长机会，公司已并将继续进行投资以赢得该市场 [19] - 住宅重涂需求难以预测，现有房屋销售行业预测范围从略有下降到增长双位数不等 [19] - 抵押贷款利率锁定效应依然存在，哈佛大学LIRA指数预测增长非常温和 [19] - 消费者情绪仍然低迷，预示着DIY市场可能面临又一个充满挑战的年份 [20] - 工业领域，2026年核心业务预计最多持平，但新客户获胜和正价格组合将推动Performance Coatings Group低个位数销售增长 [23] - 汽车修补漆行业预计将持平或下降，但公司预计通过份额增长和价格组合实现温和增长 [23] - 卷材涂料市场因钢铁关税压力预计将持平 [23] - 包装涂料面临艰难的双位数同比基数，但份额增长和行业领先的非BPA涂料应推动销售持平 [23] - 工业木器和通用工业部门核心需求仍然非常疲软，但新客户获胜预计将推动低个位数增长 [24] - 公司提供的2026年指引是基于当前背景认为非常现实的，但如果市场好于目前所见，公司有信心跑赢该指引 [24][30] - 公司预计2026年原材料市场篮子将因关税和部分商品通胀而上涨低个位数百分比 [27] - 公司预计将通过2026年增量定价和加速供应链简化工作来克服原材料阻力，实现全年毛利率扩张 [27] 其他重要信息 - 公司将于2026年迎来160周年庆典 [10] - 公司完成了对Suvinil的收购，并于第四季度首次实现完整季度并表 [5] - 新的全球总部和全球技术中心在年底开业，搬迁进展顺利 [12][13] - 公司宣布自2月1日起恢复对美国符合条件的员工的401(k)匹配计划，并将在第一季度末补发自去年10月1日以来暂停的匹配供款 [16][17] - 恢复401(k)匹配的决定部分得益于一些风险（如部分关税影响的延迟实现）未如预期般严重或未发生 [18] - 公司计划在2026年在美国和加拿大净新增80-100家门店 [29] - 公司将继续增加销售代表和区域，加速创新并扩展数字能力 [29] - 公司将在下个月的董事会会议上建议将年度股息提高1.3%至每股3.20美元，若获批准，这将是连续第48年增加股息 [29] - 公司计划继续进行机会主义的股票回购 [29] - 公司将于2026年9月24日在克利夫兰举行金融界 presentation，展示新全球总部和全球技术中心 [161] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: Performance Coatings 部门第四季度利润率超预期，驱动因素是什么？ [34] - 主要归因于严格的成本控制、对SG&A的关注以及业务简化努力 [34] - 团队在充满挑战的需求环境中表现出色，专注于赢得新业务和夺取市场份额 [34] - 上半年因选举后新政策影响，运营利润率承压（约倒退100个基点），下半年调整后运营利润率改善20个基点 [35] - 第四季度利润率跃升至19%，体现了良好的SG&A控制，是运营利润率（而非仅毛利率）增长的例证 [36] 问题: 2026年SG&A展望如何？考虑到市场投资和401(k)匹配恢复 [39] - 401(k)匹配的恢复和补发使得2025年与2024年数据可比，季度和年度比较中将没有401(k)影响 [40] - 2026年整体SG&A预计增长低个位数，其中包括Suvinil的低个位数贡献 [40] - 核心SG&A增长反映了持续的成本控制，2025年实现了约4000万美元节约，2026年预计节约将扩大至约4600万美元 [41][42] - 公司致力于根据业务量来“赚取”SG&A，保持支出纪律 [43] 问题: 2026年毛利率指引背后的假设是什么？包括原材料、劳动力成本等 [46] - 预计2026年原材料市场篮子将上涨低个位数百分比，主要受关税和部分商品（如包装相关材料、非钛白粉颜料、填料、树脂）通胀驱动 [47] - 在SG&A方面，预计2026年行政支出增长中约一半来自利息支出增加，另一半是其他非运营成本的正常化及一般SG&A [48] - 医疗成本面临双位数上涨压力，但公司正采取措施减轻对员工的影响 [48] - 核心行政SG&A已成功控制在低双位数下降，展示了公司在低销量环境下的成本控制能力 [49] 问题: 第四季度价格组合约为3%-3.5%，1月1日提价7%后，为何第一季度价格组合预期不会更高？ [52] - 当前竞争环境被描述为“跳球”环境，公司将在追逐销量和维持定价纪律之间保持平衡 [53] - 团队经验丰富，知道如何把握平衡，并致力于通过提供价值将客户升级到更高端产品 [54] - 在此环境下，公司优先考虑销量，不会为了提价而牺牲销量，这可能导致价格实现与以往不同 [55] - 尽管如此，公司对实现全年毛利率目标仍有信心 [57] 问题: 恶劣冬季天气对当前需求趋势有何影响？是否会导致第一季度每股收益同比下降？ [60] - 天气每个季度都会产生影响，公司每年此时都会应对，目前没有特别的担忧 [61] - 东南和西南分部的团队每年此时都处理天气问题，已习以为常 [61] 问题: 包装涂料表现强劲，是否已恢复至新高？行业转换还有多少空间？ [64] - 公司已基本收复了此前暂时失去的份额，但对现状并不满足，仍有很大增长空间 [64] - 凭借领先技术，公司持续获胜并展示价值，欧洲食品安全局对BPA的禁令（第二季度生效）将继续推动更多客户转换 [64] - 在亚洲和拉美地区，向非BPA涂料的转换仍有相当长的路要走 [65] 问题: 公司今年更注重销量而非价格，竞争环境有何不同？是否竞争对手无法承受低价而让出份额？ [67] - 管理层澄清并非将销量置于价格之上，而是采取非常平衡的策略 [68] - 当前是“跳球”竞争环境，有大量市场份额可供争夺，公司不会失去理智或方向，在定价上保持纪律，同时授权一线团队争取新的大客户 [68] - 从长期看，销量是运营利润率的第一驱动力，获得更广泛的业务基础和钱包份额是实现中长期目标的关键 [69] - 当公司将承包商客户引入后，有信心通过提供高端产品帮助他们赚更多钱（人工成本占其总成本的85%-87%），从而提升价格组合 [70] 问题: 住宅重涂销售额增长低个位数，但价格涨幅可能更高，销量是持平还是下降？是否在年内有所减速？ [73] - 第四季度住宅重涂面临去年同期高个位数增长的高基数对比 [73] - 公司对该板块仍充满信心，这是最大的份额增长机会，并进行了大量投资，对定价实现感到满意 [73] - 该板块持续跑赢市场，过去两年因专注于获取Kelly-Moore份额而出现激增，这部分已成为历史 [74] - 市场上可获取的份额仍然非常巨大，公司将继续追逐 [74] 问题: Consumer Brands Group从第四季度增长约25%（含Suvinil）到2026年第一季度及全年指引的过渡如何理解？基础业务和外汇假设如何？ [77] - 从第四季度到2026年，Suvinil的年度化效应（将在第三季度完成年度化）将产生重大影响 [78] - 基础业务（北美DIY市场）仍面临挑战，预计在住房催化剂真正发挥作用前不会成为超额贡献者 [78] - 所有业务部门在2026年指引中都嵌入了某种程度的定价，Consumer Brands和Performance Coatings Group将实施有针对性的提价 [79] - 2026年全年，Consumer Brands Group预计因外汇（主要是拉美）影响而下降低个位数百分比 [80] - 对Suvinil收购进展感到兴奋，正运用Valspar整合经验，致力于展示品牌和团队合力优势 [81] 问题: 综合宏观假设，是否意味着Paint Stores Group市场预计下降约1%-2%？公司指引持平，加上约1%的门店增长，是否意味着表现与市场持平而非超越？ [84] - 管理层不同意此说法，认为市场下降幅度可能更大 [86] - 公司指引为下降个位数至增长个位数，其中可控因素（如住宅重涂）将继续夺取份额 [86] - 公司持续投资（如每四天开一家新店、增加销售代表、创新产品），对转换份额能力有信心 [86] - 即使在销量挑战环境中，通过良好的成本控制，Paint Stores Group仍能产生可观的增量利润率（第四季度近50%，全年近40%） [88][89] 问题: 哪些政策可能有助于刺激涂料需求复苏？防护和船舶涂料增长是否主要来自防护侧，是否涉及数据中心？潜力如何？ [92] - 需求复苏需要家庭收入、利率和 affordability 三方面共同改善 [93] - 公司与大型建筑商有稳固的独家合作关系，能够帮助他们进行规划 [93] - 防护和船舶涂料增长确实更多来自防护侧，公司凭借全面的解决方案在AI基础设施（如数据中心）建设热潮中处于非常有利的地位 [94] - 公司近期在高性能 flooring 领域的收购使其处于市场领导地位，未来将非常积极 [95] - 如果政策调整改善经济指标，公司业绩预计也会随之改善 [

财务数据和关键指标变化 - 公司2026年资本支出计划呈现前重后轻的分布，上半年预计占全年总额的约60% [9] - 公司2026年产量指引预计全年保持平稳 [9] - 公司预计在2026年下半年，若条件允许，可能增加压裂活动以加速生产 [9] - 公司预计其可再生天然气业务在现行生产水平下，基于初步指导方针，每年可产生约3000万美元的收益 [11] - 公司2027年天然气套期保值的目标加权平均纽约商品交易所价格约为每百万英热单位4美元 [32] - 公司目前已对2027年预计产量的60%以上进行了套期保值 [33][34]，并计划在该年份开始时将套期保值比例提升至约80% [35] 各条业务线数据和关键指标变化 - **勘探与生产业务**：公司2026年在马塞勒斯页岩的核心区西南宾夕法尼亚州计划有3口井，在尤蒂卡页岩计划有3口井 [45] - **可再生天然气业务**：宾夕法尼亚州一级可再生能源证书市场自2025年春季以来保持稳定，但在新政府上台后略有软化，当前价格接近在PJM市场开发新太阳能和风能项目的边际成本 [10] - **可再生天然气业务**：长期看，若电网可再生能源贡献比例的要求提高，该市场价格有望上涨 [10] - **可再生天然气业务**：煤炭甲烷气年产量较去年略有下降，约减少0.5亿立方英尺，从17.5亿立方英尺的水平下滑 [30] - **可再生天然气业务**：煤炭甲烷气产量主要取决于对应煤矿的开采活动，该矿为弗吉尼亚州的冶金煤矿，剩余开采寿命超过20年，产量波动与长壁开采进度有关 [30] - **技术业务**：公司已将AutoStep技术内部化并用于自身的返排作业，带来了显著的成本节约及环境和安全效益 [21] - **技术业务**：公司已将AutoStep技术的非运营部分外包给一家油田服务公司，该技术正在阿巴拉契亚地区推广，预计2026年应用可能增加，但目前对财务业绩尚无实质性贡献 [21] 各个市场数据和关键指标变化 - **天然气市场**：在2月合约之后，远期价格曲线显示价格大幅下跌，目前的价格走势尚不足以激励公司在2026年下半年增加压裂活动 [25] - **基础设施与需求**：阿巴拉契亚地区长期维持产量平稳，主要受限于监管机构不愿批准新的管道建设 [39] - **基础设施与需求**：新的电力需求和人工智能需求相关的项目周期较长，仍需数年时间才能落地 [39] - **基础设施与需求**：向西输送天然气的管道项目，大部分容易实施的部分在上一个十年已完成，目前有一些通往中西部地区的项目提案，但尚未获批，成本也面临挑战 [42] - **基础设施与需求**：行业正在等待人工智能领域需求前景的最终明确，以便为其提供燃料供应 [42] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **资本配置灵活性**：公司将资本支出集中于上半年，为下半年根据市场条件灵活调整压裂活动提供了空间 [9] - **产量增长策略**：公司不会追逐短期现货价格波动来增加产量，而是关注与新建基础设施、发电厂等相关的长期需求信号，这些信号能推动2027、2028、2029年的远期价格上涨 [26] - **产量增长策略**：任何年度产量上下5%的调整决策，都需要在规划周期内对价格有较好的可见性，并可能通过套期保值来锁定收益 [40] - **库存管理**：公司通过管理投产井数量和已钻未完井数量来保持运营灵活性 [40] - **核心资产开发**：公司对深部尤蒂卡页岩项目充满信心，2026年将完成约5口尤蒂卡水平井 [17] - **核心资产开发**：公司在西南宾夕法尼亚州马塞勒斯页岩核心区剩余约4万至5万英亩土地，按2026年活动水平可支持开发至本年代末期 [46] - **技术应用与推广**：公司积极推动内部研发的AutoStep等技术在行业内的应用 [21] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层表彰了团队及整个天然气行业在极端寒冷天气期间为保障美国供暖和供电所做的努力 [3] - 公司团队已为极端天气事件准备数周，现场运行良好，本次发布的业绩数据已包含任何预期的运营中断影响 [19] - 公司认为，要做出增产决策，需要能够较好地预见价格在产量上线时不会下滑，并可通过套期保值管理风险 [40] - 公司期待看到需求侧的实际增长，作为长期战略调整的依据 [40] - 目前市场上的一些小型管道扩建或改造项目，不足以使行业脱离维持性生产模式 [42] 其他重要信息 - 公司2025年第四季度财报电话会议仅设问答环节，准备好的评论已提前发布在投资者关系网站 [2] - 公司提醒本次通话内容包含受各种风险和不确定性影响的前瞻性陈述 [3] - 公司正在进行尤蒂卡页岩的井间距评估测试，包括1300英尺和1500英尺两种间距 [27] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年前重后轻的资本支出计划如何转化为全年平稳的产量，以及更详细的季度投产计划 - 上半年资本支出约占全年60%，产量全年基本平稳，这种资本配置为下半年根据条件可能加速压裂活动提供了灵活性 [9] 问题: 关于可再生天然气业务中AEC价格前景，以及能否恢复到6500万或7500万美元的年化运行率，另关于45Z税收抵免前景及是否与甲烷气量稳定挂钩 - 宾夕法尼亚州一级可再生能源证书市场近期稳定但略有软化，长期价格上涨需等待可再生能源贡献比例标准提高 [10] - 45Z税收抵免方面，基于当前产量和初步指导，年化收益约3000万美元，最终将视正式指南而定 [11] 问题: 关于2026年尤蒂卡页岩项目仅计划3口投产井，规模小于预期，是否与时间安排有关 - 尤蒂卡项目规模较小仅是时间安排问题，因去年有多口井将在今年投产，且公司计划开采西南宾州部分经济性高的库存，下半年将恢复尤蒂卡井的压裂作业，2026年实际将完成约5口尤蒂卡水平井 [16][17] 问题: 极端寒冷天气是否会对第一季度运营或产量造成影响 - 公司团队准备充分，现场运行良好，已发布的业绩数据包含了任何预期的中断影响，因此预计没有影响 [19] 问题: 关于新技术业务（如AutoStep）的进展，以及压缩天然气/液化天然气的长期规划 - AutoStep技术已内部化应用，带来成本、环境及安全效益，其非运营部分已外包并在阿巴拉契亚推广，2026年应用可能增加，但目前对财务无实质贡献 [21] - 其他技术业务暂无实质性更新 [21] 问题: 关于公司提及会对气价重大变化做出响应，考虑在2026年下半年增加压裂队伍，这是否已包含在资本支出指引的2000万美元浮动区间内 - 任何活动增加都不包含在基础指引范围内，目前远期价格曲线在2月合约后大幅下跌，尚不足以激励公司在2026年下半年增加活动 [25] - 公司不会追逐短期现货价格，增产决策需与长期基础设施或需求（如新发电厂）挂钩，以推动远期价格曲线 [26] 问题: 关于第四季度3口深部尤蒂卡投产井的成本和初期生产情况 - 尤蒂卡井平均成本约为每英尺1700美元，性能符合预期，公司正在进行1300英尺和1500英尺两种井间距的评估测试 [27] 问题: 关于煤炭甲烷气产量同比下降约0.5亿立方英尺的原因、活动背景及未来可见性 - 产量下降主要源于对应煤矿的开采活动节奏，该矿为弗吉尼亚州冶金煤矿，剩余寿命20年以上，产量波动与长壁开采进度相关，预计未来产量将维持在该范围附近 [30] 问题: 关于套期保值策略，何时完成2027年的套期保值 - 公司目标在2027年开始时套保比例达80%，目前已完成60%以上，加权平均价格约每百万英热单位4美元，公司将更机会主义地完成剩余部分 [32][33][34][35] 问题: 关于在什么条件下公司会从维持性生产转向增产，是否需观察冬季后库存水平 - 长期维持产量源于阿巴拉契亚管道限制及新需求项目周期长 [39] - 短期任何增产决策需基于对价格的良好可见性，并可通过套期保值管理，同时管理投产井和已钻未完井数量以保持灵活性 [40] 问题: 关于增量天然气外输能力，特别是向西、向南输送的管道项目进展 - 向西输送的管道易实施项目已在上个十年完成，现有提案成本较高且尚未获批，行业在等待人工智能需求明确以配套燃料供应，目前暂无足以改变行业维持性生产模式的大型项目 [42] 问题: 关于2026年计划在马塞勒斯页岩CPA区域钻探3口井的产能预期 - 该区域属于多层合采开发，先开发尤蒂卡层，再在其上方钻探马塞勒斯层，这些马塞勒斯井的初始产能预计略低于2.0 [45] 问题: 关于西南宾州核心马塞勒斯页岩区按2026年活动水平的剩余库存年限 - 该区域剩余约4万至5万英亩土地，按当前活动水平可支持开发至本年代末期 [46]

财务数据和关键指标变化 - 公司2026年资本支出计划呈现前重后轻的特点，上半年资本支出约占全年总额的60% [10] - 公司2026年产量预计全年保持平稳 [10] - 公司预计2026年煤炭甲烷气产量约为17.5亿立方英尺，较上年略有下降约0.5亿立方英尺 [29] - 公司2027年天然气套期保值的目标覆盖率为80%，加权平均纽约商品交易所价格为每百万英热单位4美元，目前已覆盖超过60% [30][32][33] 各条业务线数据和关键指标变化 - 可再生能源业务中，宾夕法尼亚州一级可再生能源证书市场自去年春季以来保持稳定，但特朗普政府上台后价格略有疲软，长期价格上行需等待可再生能源并网比例要求的提高 [11] - 45Z税收抵免业务方面，根据初步指导，公司当前产量水平下年化收益约为3000万美元，最终金额需待最终指导文件出台 [12] - 深部尤蒂卡地层钻井成本约为每英尺1700美元，与公司此前指引一致 [26] - 尤蒂卡地层新井的产量表现符合公司预期，目前正在进行井距评估测试，包括1300英尺和1500英尺两种间距 [26] - 西南宾夕法尼亚州马塞勒斯核心区的剩余库存约为4万至5万英亩，按2026年活动水平可支持开发至本年代末期 [45] - 在核心区之外，公司计划在中央宾夕法尼亚地区进行马塞勒斯地层的堆叠开发，这些井的初始产量预计略低于每日2000万立方英尺 [44] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司认为近期天然气价格走势（2月合约之后远期曲线大幅下跌）尚不足以激励公司在2026年下半年增加压裂活动 [24] - 阿巴拉契亚地区的管道外输能力受限，监管机构不愿批准新管道，导致行业过去六年基本维持产量 [38] - 面向中西部的新管道项目提案尚未获批，成本面临挑战，行业在等待人工智能等新需求明确后再进行大规模投资 [40] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司资本支出前重后轻的安排为下半年预留了灵活性，若条件允许可考虑加速压裂活动 [10] - 公司不会追逐短期现货价格波动来调整产量，增加活动需与新的基础设施或发电厂等长期需求挂钩，以推动2027-2029年远期价格上涨 [24] - 公司长期战略是等待需求侧实质性增长，而非进行短期产量微调 [39] - 公司正在评估尤蒂卡地层的井距，以优化开发方案 [26] - 公司已将AutoStep技术内部化并用于自身的气井返排作业，实现了成本节约及环境安全效益，并已授权给一家油田服务公司在阿巴拉契亚地区推广，预计2026年该技术采用率可能上升，但目前对财务尚无实质性贡献 [21] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层赞扬了团队及天然气行业在极端寒冷天气期间保障能源供应的努力 [4] - 公司已为寒冷天气做好准备，团队出色地维持了现场运营，本次公布的业绩数据已包含任何预期的天气中断影响 [19] - 煤炭甲烷气产量主要取决于特定矿山的采矿活动，该矿为弗吉尼亚州的一座冶金煤矿，剩余寿命超过20年，产量波动主要与长壁开采进度和需处理的瓦斯量有关 [29] - 公司对深部尤蒂卡项目充满信心，2026年计划完成5口尤蒂卡水平井，目前较少的投产数量仅是时间安排问题 [16][17] - 公司认为人工智能等新电力需求项目是长期机会，但仍需数年时间才能落地 [38] - 行业正在关注向西（俄亥俄州）和向南输送天然气的棕色地带扩建等小型项目，以服务数据中心增长，但目前尚无足以改变行业维持产量现状的重大项目 [40] 其他重要信息 - 公司计划在第一季度末更新土地面积数据 [45] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年前重后轻的资本支出计划如何转化为全年平稳的产量，以及分季度的投产计划 - 上半年资本支出约占全年60%，产量全年平稳，此安排为下半年预留了灵活性，可在条件允许时加速压裂活动 [10] 问题: 关于可再生能源业务中AEC价格前景，以及45Z税收抵免的展望 - 宾夕法尼亚州一级可再生能源证书市场近期稳定但略有疲软，长期价格上行需依赖可再生能源并网比例要求提高 [11] - 45Z税收抵免根据初步指导年化收益约3000万美元，最终金额待定 [12] 问题: 关于2026年尤蒂卡项目仅计划投产3口井，规模小于预期的原因 - 这只是时间安排问题，去年完成的井将在今年投产，且公司计划今年完成5口尤蒂卡井，公司对尤蒂卡项目信心未变 [16][17] 问题: 极端寒冷天气是否会对第一季度运营或产量造成影响 - 公司已提前准备，团队保持现场运行，公布的业绩已包含任何预期的中断影响 [19] 问题: 关于新技术业务（如AutoStep、CNG/LNG）的进展 - AutoStep技术已内部化并带来效益，正通过合作伙伴推广，预计2026年采用率可能上升，但目前对财务无实质贡献；其他技术业务暂无重大更新 [21] 问题: 关于响应气价变化增加压裂活动的计划是否已纳入资本支出指引，以及相关细节 - 任何活动增加均未包含在基础指引范围内，当前远期气价尚不足以激励公司在2026年下半年增加活动，公司不会追逐短期价格波动 [24] 问题: 关于第四季度投产的3口深部尤蒂卡井的成本和产量情况 - 尤蒂卡井成本约为每英尺1700美元，符合指引；产量表现符合预期；公司正在进行1300英尺和1500英尺的井距测试 [26] 问题: 关于煤炭甲烷气产量同比下降的原因及未来可见度 - 产量波动主要取决于矿山采矿活动，该矿剩余寿命20年以上，预计未来产量将维持在当前范围附近 [29] 问题: 关于2027年的套期保值策略及完成时间 - 目标是在进入2027年时达到约80%的套期保值覆盖率，加权平均价格为每百万英热单位4美元，目前已覆盖超过60% [30][32][33] 问题: 关于在何种条件下会考虑将产量从维持水平提高 - 长期提高产量需等待管道限制解除或新需求落地；短期微调需基于对价格可持续性的可见度，并可能通过套期保值锁定利润 [38][39] 问题: 关于阿巴拉契亚地区增量天然气外输能力的现状 - 早期西向输送的低成本机会已被占用，新的中西部项目提案尚未获批且成本较高，行业在等待人工智能需求明确 [40] 问题: 关于2026年在中央宾州马塞勒斯地层3口井的产量预期，以及西南宾州核心区马塞勒斯地层的剩余库存 - 中央宾州马塞勒斯井的初始产量预计略低于每日2000万立方英尺 [44] - 西南宾州核心区剩余库存约4万至5万英亩，按2026年活动水平可支持至本年代末 [45]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年总收入接近180亿美元，同比增长8.8% [4][18] - 2025年全年调整后每股收益为15.64美元，同比增长33% [4][19] - 2025年全年调整后EBITDA超过70亿美元，同比增长17.6% [19] - 2025年全年产生64亿美元经营现金流，并向股东返还20亿美元资本 [4][19] - 2025年第四季度净收益率增长2.5%，调整后每股收益为2.80美元，超出指引 [8][17] - 2025年第四季度总收入同比增长13% [18] - 2025年第四季度净邮轮成本（不含燃料）按固定汇率计算下降6.3% [18] - 2026年全年调整后每股收益指引为17.70-18.10美元，按中点计算同比增长14% [13][25] - 2026年全年净收益率增长指引为1.5%-3.5% [12][23] - 2026年全年调整后EBITDA预计接近80亿美元，同比增长13%，调整后EBITDA利润率略高于40% [25] - 2026年全年经营现金流预计超过70亿美元 [13] - 2026年第一季度净收益率预计增长1%-1.5%，调整后每股收益指引为3.18-3.28美元 [27][28] - 2026年第一季度净邮轮成本（不含燃料）预计增长0.9%-1.4% [28] - 公司自2019年以来总收入增长64%，调整后EBITDA增长94%，净收入翻倍，经营现金流增长75% [19] - 公司自2019年以来总客人数增长45%，千禧一代及更年轻客群数量几乎翻倍 [19] - 公司杠杆率低于3倍，拥有72亿美元流动性，保持投资级指标 [28] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年公司旗下品牌共交付940万人次难忘的假期体验 [4] - 公司宣布进一步扩大名人河轮业务，承诺新增10艘船舶，到2031年将名人河轮船队扩大至20艘 [5][15] - 公司宣布皇家加勒比品牌将推出新的“发现级”船舶，已与船厂签订2艘确认订单及4艘选择权 [6][14] - 公司推出忠诚度计划升级“积分自选”，允许客人在旗下三个度假品牌中赚取和兑换积分 [6] - 新船“海洋之星号”和“名人Xcel号”表现超出预期 [11] - 公司旗下与途易邮轮的合资企业交付了“我的放松号”，这是其新级别中的首艘船，也是其船队中最大的船 [9] - 名人河轮业务预订需求超出预期，约80%的预订者是现有客户但从未体验过河轮 [67] - 皇家海滩俱乐部天堂岛于2025年12月开业，开局表现强劲，已成为拿骚地区评分最高的体验 [14][45] 各个市场数据和关键指标变化 - 2026年运力预计同比增长6.7% [20][23] - 加勒比地区占2026年总运力的57%，运力同比增长8% [21] - 加勒比地区收益率自2019年以来已增长35%，预计2026年将继续增长 [21] - 加勒比地区2026年总收入预计实现两位数增长 [41] - 欧洲地区占2026年总运力的15%，运力同比增长5% [22] - 阿拉斯加地区占2026年总运力的5%，运力同比增长3% [22] - 2026年第一季度，超过70%的运力部署在加勒比地区，16%在亚太地区 [27] - 由于中国航线调整和部署变化，对第一季度净收益率分别造成约30个基点和50个基点的负面影响 [28] - 2026年欧洲航线将完全纳入欧盟排放交易体系，覆盖100%的排放 [25] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是通过持续加强生态系统，为客人创造“一生的假期” [13] - 公司通过差异化体验、世界级品牌、专属目的地、行业领先的忠诚度计划以及减少摩擦、实现个性化的技术投资来拓宽竞争护城河 [13] - 公司专注于从价值超过2万亿美元的休闲旅游市场中获取更多份额，而非仅仅关注邮轮竞争对手 [31][35] - 公司的发展模式是：适度的运力增长、适度的收益率增长和严格的成本控制，三者结合实现有意义的利润率扩张、现金流增长和资产负债表强化 [12] - 公司正投资于人工智能和颠覆性技术，将其作为基础优势，以改善客户体验、加强商业引擎并更智能地运营业务 [15][16] - 专属目的地组合是公司战略的基石，包括已开业的天堂岛皇家海滩俱乐部，以及正在建设中的科苏梅尔海滩俱乐部、完美一日墨西哥和圣托里尼海滩俱乐部 [13][26] - 公司认为行业定价行为比过去更加理性，价格完整性更高 [58][59] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2026年预订季开局创纪录，自上次财报会以来经历了公司历史上最好的7个预订周，目前全年约三分之二的库存已被预订，预订负载率处于历史范围内的创纪录水平 [10][21] - 消费者感到财务安全，并继续优先考虑体验式消费，40%的消费者计划在未来一年增加休闲旅游支出 [11] - 邮轮的价值主张因其优质的设施、价值和便利性而持续引起共鸣 [11] - 所有商业渠道都产生了高质量的需求，其中直销渠道表现尤为出色 [10] - 加勒比地区仍然是消费者最渴望的邮轮目的地，而皇家加勒比集团是体验加勒比地区的最佳方式 [21] - 尽管该地区运力增长较高，但公司凭借投资实现了差异化并加强了领导地位 [12] - 公司预计2026年下半年净收益率增长将高于上半年，主要受干船坞时间、皇家海滩俱乐部天堂岛运营爬坡、新船交付时间和部署组合变化的影响 [23] - 公司预计2026年燃料费用约为11.7亿美元，60%的预计燃料消耗已进行对冲，约10%的燃料消耗预计来自液化天然气和生物燃料混合物 [24] - 公司预计2026年非船舶资本支出为18亿美元，主要用于专属目的地组合和船队现代化计划 [26] - 公司有望在2027年实现其财务目标 [9] 其他重要信息 - 2025年第四季度，应用程序活跃用户同比增长25%，2025年全年电子商务流量同比增长10% [15] - 2026年可用乘客邮轮天数预计在第一和第三季度增长8.5%，在第二和第四季度增长5% [20] - 2026年全年净邮轮成本（不含燃料）预计持平至增长1%，其中存在约200个基点的成本逆风，主要与专属目的地组合的运营爬坡有关 [24] - 公司预计2026年燃料消耗每可用乘客邮轮天数将比2025年减少约4% [24] - 在皇家加勒比品牌航行的加勒比航线客人中，超过70%今年将访问私人目的地，随着科苏梅尔海滩俱乐部和完美一日墨西哥的开业，这一比例到2028年将增至90% [22] - 公司正在利用人工智能改善从供应链预测到能源管理和海上运营的效率和执行 [16] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 能否详细阐述2026年的加速增长势头？以及相对于2万亿美元的总度假市场，公司的产品组合如何差异化以获取更多份额？ [29] - 公司业务正在增长，2026年运力增长6.7%，并且观察到需求加速，足以匹配新增运力，消费者被其品牌和体验所吸引 [30] - 忠诚度计划（积分自选）带来了额外助力，忠诚客户比例增加，推动了高质量需求 [30] - 公司专注于从2万亿美元以上的休闲市场获取份额，通过提供更具吸引力的产品来提高利润率 [31] - 商业上，公司致力于个性化推荐和减少预订摩擦；产品上，紧密倾听客户需求并升级船舶和体验；目的地方面，投资提升客户体验（如圣托里尼） [32][33] - 通过扩展产品供应（如河轮业务）来获取市场份额，并努力缩小与陆地全包度假等在每日人均消费上至少高出15%的产品的差距 [34] - 公司通过同时实现运力和收益率增长，在度假市场中形成差异化，从而能够从2万亿美元市场中赢得更多份额 [35] 问题: 目前加勒比地区的运力情况如何？按品牌/航线/产品细分，哪些表现好，哪些滞后？鉴于行业运力增加，公司是否对近期定价采取保守态度？另外，2026年2.5%的收益率增长指引是否符合“适度增长”的定位？ [36][37] - 加勒比地区需求趋势与世界其他地区相似，公司拥有最好的船舶、目的地和品牌忠诚度，所有三个品牌在加勒比地区都看到了高需求 [38] - 加勒比地区的预订量和价格均高于去年 [39] - 2026年指引考虑了来自中国航线重新部署等意外因素，导致部分运力部署在收益率较低但利润未必低的航线 [39] - 公司容量增长6.7%，总收入实现两位数增长，消费者愿意支付比去年更高的价格，并在船上消费更多，预订量增长超过运力增长 [40] - 适度的收益率增长通常被认为是2%-4%，当前指引在此范围内，加勒比地区总收入在2026年也将实现两位数增长 [40][41] 问题: 如何区分业务的有机构成与无机构成？考虑到新船和海滩俱乐部的影响，应如何考虑加勒比地区原有运力的有机增长？ [42][43] - 2026年的收益率增长约一半来自新硬件（船舶），另一半来自同质硬件（原有船舶） [43] - 皇家海滩俱乐部等新目的地产品起步较慢，以确保体验完美，然后再扩大规模，天堂岛皇家海滩俱乐部开局强劲，已成为拿骚评分最高的体验 [44][45] - 同质硬件收益率增长也包括加勒比地区 [44] - 公司不仅关注收益率增长，也关注船舶盈利能力和利润率增长，新船的效率、规模以及运营优化都能带来更好的利润率 [47] 问题: 能否详细说明2026年净收益率的季度变化趋势，特别是第二季度？ [47][48] - 净收益率变化趋势主要由几个因素驱动：干船坞时间安排（今年干船坞更多、船舶更大且收益率更高，对同比比较影响较大，尤其在第二季度）、皇家海滩俱乐部的运营爬坡、新船交付时间以及部署组合变化 [48][49][50] 问题: 关于新“发现级”船舶订单，行业猜测其尺寸远小于图标级和绿洲级，这是否意味着可以部署在高收益率目的地？成本与定价如何权衡？另外，净邮轮成本连续两年处于极低水平，这是否可持续？ [51] - 关于“发现级”，公司暂不透露细节，但表示这将是一个改变游戏规则的产品，目前社交媒体上关于其尺寸、容量的猜测大多不准确 [52][53] - 关于成本，公司遵循收益率增长高于成本增长的公式 [54] - 成本管理得益于业务规模增长（2026年运力增6.7%）带来的规模经济，以及人工智能等颠覆性技术的应用，帮助更智能、可持续地运营业务 [55] - 人工智能被视为提升客户体验、员工价值和商业效益的工具，而非单纯减少人力，它能创造新的价值驱动点并提升利润率 [56][57] 问题: 从历史经验看，当前行业参与者对加勒比地区运力增长的反应是否理性？ [58] - 与十年前相比，当前行业行为更加理性，价格完整性更高，市场促销活动与往年相似，旅游合作伙伴在产生高质量需求方面做得非常出色 [58][59] 问题: 关于近期预订趋势，公司短程航线（3-4天）占比在2025年约为20%，这对2026年及以后意味着什么？短期产品是否对收益率有更大影响？ [60] - 过去几年公司优先增加了短期产品，以满足部分客户对更频繁、更短假期的需求，目前这部分业务已形成一定规模 [60][61] - 基于人工智能的收益管理模型能够学习并适应近期预订模式，因此近期需求改善不一定导致与过去季度相同的收益率影响，公司对近期预订已有较好的把握 [61][62] - 短期产品体验出色，是吸引新邮轮客户的重要渠道，能增加客户出游频率，助力实现“一生的假期”战略 [62][63] - 短期产品（如从卡纳维拉尔港和迈阿密出发的两艘绿洲级船舶）结合完美一日可可岛和皇家海滩俱乐部，提供了极具吸引力的价值主张，需求加速，利润率显著 [64] - 预订流程的简化和前期沟通的加强，使得产品更易购买，也可能导致部分客户预订时间更靠近出发日期 [65] 问题: 是什么信息或数据驱动公司增加对河轮业务的投入？公司能在多大程度上吸引现有客户尝试河轮，而非从现有河轮公司夺取份额？ [65] - 公司对河轮业务感到兴奋，并视其为严肃业务而非业余爱好 [65] - 前期调研显示，公司拥有的庞大客户群和忠诚度计划为产生高质量河轮需求提供了强大基础 [66] - 预售情况超出预期，包括预订量和价格，这增强了公司的信心 [67] - 约80%的预订者是现有客户但从未体验过河轮，这表明公司既能吸引其他河轮游客，也能扩大整个河轮市场 [67]