投资评级 - 特步国际的投资评级为“买入”，目标价为 HK$6.95，较当前股价 HK$5.51 有 26% 的上行空间 [1][2] 核心观点 - 特步国际预计 2024 年营收同比增长 1.5%，归母净利润同比增长 21.3%，同口径下营收同比增长 7.3% [5][8] - 2025 年营收预计同比增长 2.5%，归母净利润同比增长 11.5%，同口径下营收同比增长 9.2% [6][8] - 特步品牌 2024 年流水预计高单位数增长，Saucony 品牌 2024 年流水增长超 60%，专业运动分部营收同比增长 55% [5] - 2025 年特步品牌流水中至高单位数增长，Saucony 品牌营收预计同比增长 35% [6] - 特步国际 2024-26 年营收预计分别同比增长 1.5%/2.5%/8.8%，归母净利润预计分别同比增长 21.3%/11.5%/12.7% [7][8] 财务数据 - 2024E 营业收入预计为 145.6 亿元，2025E 为 149.2 亿元，2026E 为 162.4 亿元 [7][8] - 2024E 归母净利润预计为 12.5 亿元，2025E 为 13.9 亿元，2026E 为 15.7 亿元 [7][8] - 2024E 每股收益预计为 0.47 元，2025E 为 0.53 元，2026E 为 0.59 元 [7][8] - 2024E 市盈率为 9.0 倍，2025E 为 9.5 倍，2026E 为 8.4 倍 [8][11] 业务策略 - 特步品牌将继续关小开大的渠道策略，逐步升级剩余 30%+ 的老店为九代店，丰富性价比跑鞋供应 [6] - Saucony 品牌将推动品类多元化扩张，拓展门店面积，逐步收回经销门店，未来以直营模式运营 [6] 估值与盈利预测 - 特步国际维持 12 倍 2025 年 P/E 估值，目标价 6.95 港元不变 [7][8] - 2024-26 年营收 CAGR 为 4.2%，归母净利润 CAGR 为 14.9% [7][8]

投资评级 - 东阿阿胶股份有限公司的投资评级为"买入"，目标价为RMB83.78，当前股价为RMB60.85，股价上行空间为+38% [2] 核心观点 - 东阿阿胶股份有限公司通过推出阿胶粉、阿胶糕和皇家围场1619系列等产品，预计将成为近期和长期收入增长的驱动力，预计2023-26E的收入CAGR将达到20% [6] - 公司股权激励计划有助于激发管理团队活力，实现净利润增速CAGR不低于15%的经营目标 [5][9] - 公司维持"买入"评级，目标价83.78元，对应2025年31x PE估值，比行业平均23x PE估值溢价35% [6][9] 财务数据 - 2022年营业收入为RMB4,042百万，2023年为RMB4,715百万，预计2024年、2025年和2026年分别为RMB5,635百万、RMB6,828百万和RMB8,178百万 [8] - 2022年归母净利润为RMB780百万，2023年为RMB1,151百万，预计2024年、2025年和2026年分别为RMB1,453百万、RMB1,768百万和RMB2,142百万 [8] - 2022年每股收益为RMB1.19，2023年为RMB1.79，预计2024年、2025年和2026年分别为RMB2.26、RMB2.75和RMB3.33 [8] 股权激励计划 - 公司拟授予不超过124.72万股限制性股票，占公司总股本0.19%，首次授予99.80万股给予179人，首次授予价格为37.22元/股 [5] - 股权激励计划解除限售时间为5年，分为3个时间节点，分别为第2年、第3年和第4年，解除限售条件为2025/2026/2027年净资产收益率分别不低于11.5%/12.0%/12.5%，且归母净利润CAGR不低于15% [5] 行业与公司前景 - 公司在中药行业具有领先地位，知名品牌效应和OTC市场产品销售优势，预计未来将继续保持稳健发展 [6] - 公司通过不断扩大的产品组合和客户群体，预计市场份额将进一步增长 [6]

行业投资评级 - 报告对医药行业持积极态度，看好中国医疗服务行业发展前景 [2][3] 核心观点 - 医保基金即时结算改革缓解了医疗机构的资金垫付压力，赋能可持续发展 [1][3] - 医保基金即时结算有望改善全行业的现金流水平 [2][3] - 预计随着医保即时结算制度的建立，中国医药服务行业有望加速回款，实现经营效率的提升 [2] 行业分析 - 医保基金即时结算改革前，医保基金对医疗机构的结算实行"后付制"，资金从患者出院到拨付至医院账户通常需要60天 [1] - 改革后，医保基金的拨付实现由原来的60天左右缩短至1天，大大缩短了医疗机构的回款周期 [1] - 即时结算依托统一的医保信息平台，打通了医保、医院、银行三方信息平台，实行"当天发生、自动归集、即时汇结、次日到账"的模式 [1] 公司推荐 - 推荐海吉亚（603939CH，买入评级，目标价RMB44.96元） [2] - 推荐锦欣生殖（1951 HK，买入评级，目标价HK$4.78） [2] - 推荐固生堂（2273 HK，买入评级，目标价HK$73.95） [2]

投资评级 - 报告对美光科技的投资评级为"买入"，目标价为118美元 [2][23][25] 核心观点 - 报告看好美光科技在2HFY25的HBM放量和传统DRAM业务恢复带来的超预期机会，预计2HFY25实际收入表现有望超出市场预期 [8][25] - 报告认为当前股价已充分反映了2QFY25收入和毛利率指引低于市场预期的影响，尤其是NAND收入和利润疲软对FY25业绩的影响 [8][12] - 报告预计随着HBM和数据中心收入占比提升，结合2HFY25消费和PC需求边际改善，公司收入有望超出市场预期 [8][25] 盈利预测 - 报告下调了美光科技2025-2027财年的收入预测，分别下调约8%/2%/5% [11] - 报告下调了2025-2027财年的EPS预测，分别为7.05/11.27/10.03美元，较原值分别下调16%/8%/8% [5][14] - 报告预计2QFY25期间NAND位元出货量和DRAM位元出货量分别环比下降25%和7%，NAND价格环比下跌6%，但传统DRAM价格有望环比低单位数上涨 [11] 业务分析 - 报告指出NAND业务疲软已反映至股价，预计NAND价格下行将持续使公司毛利率承压，但HBM收入占比提升有望抵消部分压力 [13][22] - 报告预计DRAM出货量和价格有望在3QFY25企稳，主要受益于下游PC和手机客户补库存，以及HBM和数据中心客户下达订单 [11][12] - 报告提到美光科技已为第二家HBM客户大规模出货，并有望在1Q25期间为第三家HBM客户出货，HBM4出货量将在2026年显著爬坡 [12][25] 财务数据 - 报告预计美光科技2025-2027财年营业收入分别为35564/43960/43089百万美元，同比增长42%/24%/-2% [15][28] - 报告预计2025-2027财年净利润分别为7915/12643/11255百万美元，同比增长917%/60%/-11% [15][28] - 报告预计2025-2027财年毛利率分别为38.9%/45.5%/42.1% [15][28] 估值分析 - 报告采用SOTP法对美光科技进行估值，基于10倍2026财年市盈率对DRAM业务估值为1195.28亿美元，基于5.0倍2026财年市盈率对NAND业务估值为33.69亿美元，加上净现金57.37亿美元，公司总估值为1286.65亿美元 [25][43]

行业投资评级 - 半导体行业评级为"中性" [51] - 中微公司评级为"买入"，目标价上调至人民币276元 [61][68][70] - 北方华创评级为"买入"，目标价上调至人民币491元 [35][37][51] - 芯源微评级为"持有"，目标价下调至人民币95元 [13][51] 核心观点 - 2025年北方华创收入增长可预见性较强，主要受益于在手订单和国产替代趋势 [1][35] - 中微公司2025-2026年收入和利润增长潜力强劲，主要受益于刻蚀设备和LPCVD新品 [56][68][70] - 芯源微短期毛利率提升，但净利受研发和股权激励费用影响，经营仍处调整期 [14][13] 财务数据 - 北方华创2023年收入为220.79亿元，同比增长50% [3] - 中微公司2023年收入为62.64亿元，同比增长32% [57] - 芯源微2023年收入为17.17亿元，同比增长24% [17] 行业趋势 - 美国对中国半导体行业限制加剧，涵盖设备、材料、软件等多个方面 [80][92][100] - 中国从美国、荷兰进口的半导体设备金额下跌，转向日本和新加坡等国 [79][102] - 国内半导体设备国产化进程加快，2023年国产化率达到11.7% [127] 公司表现 - 北方华创2025年多款设备或大规模放量，包括ICP、CCP和CVD设备 [36] - 中微公司2024年前九个月新增订单同比增长52%，合同负债增长至29.9亿元 [56][69] - 芯源微2024年三季度毛利率达46.2%，但净利同比下跌63% [14] 估值与预测 - 北方华创2025年市盈率为26.8倍，市净率为5.6倍 [38] - 中微公司2025年市盈率为45.8倍，市净率为5.7倍 [71] - 芯源微2025年市盈率为46.1倍，市净率为6.9倍 [62]

投资评级 - 报告对速腾聚创的投资评级为"买入"，目标价为38.18港元，当前股价为25.65港元，上行空间为49% [2][3] 核心观点 - MX产品将加速ADAS激光雷达在下沉市场的拓展，成为2025年公司增长的主要动力 [6] - 机器人业务有望成为激光雷达业务的第二增长曲线，预计2025年出货量达到100,000颗 [6] - 速腾聚创在2024年前三季度共销售38.19万颗激光雷达，预计全年销量接近59万颗，同比增长127.2% [9] - 预计2025年MX雷达销量占比达到全年总销量的1/3，激光雷达平均售价下降至2,000元，2026年进一步降至1,800元 [9] 公司表现与预测 - 2024年1-10月激光雷达装机量突破100万颗，速腾聚创以401,940颗位居榜首 [7] - 2024年1-10月国内新能源车零售销量为833.1万辆，激光雷达渗透率为12.0%，未来仍有较大增长空间 [7] - 预计2024-26年速腾聚创的激光雷达销量为589,900/852,370/1,025,413颗，收入预测为17.2/23.0/28.8亿元 [18] - 预计2024-26年毛利率将持续改善至16.3%/24.1%/28.0%，归母净利润亏损将在2024/25年收窄，2026年实现转正至0.6亿元 [18] 估值 - 采用P/S相对估值法，给予速腾聚创7倍P/S倍数，目标价为38.18港元 [22] - 速腾聚创享有更高估值的原因包括行业龙头溢价、毛利率快速改善以及机器人行业的潜在催化作用 [22] 行业对比 - 速腾聚创的P/S倍数高于可比公司禾赛科技、Luminar和Innoviz，分别为7.2/5.4/4.3倍 [24]

行业投资评级 - 汽车汽配行业评级为"超配" [3] 报告的核心观点 - "报废+置换"补贴刺激政策效果显著，新能源车销量维持高速增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 销量与产量 - 11月乘用车零售/批发量同比增长16.5%/15.3%，新能源车销量同环比分别增长50.5%/5.9%，车厂提升产量以应对年末年初销量高峰 [3][6] - 11月新能源车零售销量达126.8万辆，同环比增长50.5%/5.9%，渗透率为52.3%（环比持平） [6] - 1-11月国内累计新能源车零售和批发销量分别达到959.8万/1,064.6万辆，同比分别增长41.2%/37.3%，累计渗透率（零售口径）为47.2% [6] - 11月新能源车厂商生产能力大幅释放，当月产量达到148.1万辆，高于零售量21.3万辆 [6] 动力电池 - 11月动力电池销量和装机量环比增长10.9%/13.5%，当月单车带电量为45.3KWh [4][7] - 11月动力和储能电池合计销量为118.3GWh，同环比增长40.1%/7.2% [7] - 11月动力电池装车量为67.2GWh，同环比增长49.7%/13.5% [7] - 11月新能源车平均单车带电量45.3KWh，环比增长2.7% [7] 补贴政策 - "报废+置换"补贴申请超过500万份，预计12月销量维持高增态势 [5][8] - 截至12月9日，全国汽车报废更新和置换更新补贴申请分别达到244万份和259万份，合计超过500万份 [8] 出口 - 11月乘用车出口39.6万辆，同比增长5.0%，前11月累计出口438.7万辆，同比增长27.0% [6] - 11月新能源乘用车出口8.0万辆，同环比下降6.3%/33.3%，前11月累计出口116.8万辆，同比增长24.6% [6] - 前11个月我国动力和储能电池累计出口达167.9GWh，累计同比增长26.1% [7] 车型销量排行 - 11月销量排名前10的车型包括海鸥、Model Y、五菱宏光Mini EV等，具体销量数据见图表 [22] 动力电池装机量排行 - 11月动力电池装机量排行前10的企业包括CATL、比亚迪、中创新航等，具体装机量数据见图表 [28] 行业政策与公司新闻 - 2024年11月至今，新能源车行业重点政策包括财政部提前下达2025年节能减排补助资金预算、商务部消费促进司提前谋划明年的汽车以旧换新接续政策等 [29] - 2024年11-12月主要新能源车公司新闻包括吉利/极氪/领克优化股权结构、特斯拉计划推出Model Q新车型、小鹏P7+完成10,000台交付等 [30]

行业投资评级 - 医药行业评级为超配 [2] 核心观点 - 《生物安全法案》纳入NDAA失败，短期内扰动CXO行业估值的负面因素消除 [2][3] - 展望2025年，CXO行业融资端与需求端有望持续好转 [3] - 看好龙头CRO的发展前景，建议关注药明康德A、药明康德H和药明生物 [3][4] 行业分析 - 《生物安全法案》对CXO行业估值扰动暂告一段落，2024年该法案成为影响中国生物医药产业和CXO行业估值的重要外部因素 [3] - 美国联邦储备委员会将联邦基金利率目标区间下调25个基点到4.50%至4.75%之间，预计医药投融资环境有望在2025年改善 [4] - 以GLP-1为代表的多肽药物快速放量和ADC市场的持续扩容，为全球CXO行业带来新的业务增量 [4] 公司推荐 - 药明康德A（603259 CH，买入评级，目标价RMB66.31元） [4] - 药明康德H（2359 HK，买入评级，目标价HK$73.00） [4] - 药明生物（2269 HK，买入评级，目标价HK$26.12） [4]

报告公司投资评级 - 美团 (3690 HK) 获得 "买入" 评级, 目标价为 HK$240.00 [2] 报告的核心观点 - 美团在2024年第三季度实现了平稳且可持续的利润增长 [2] - 即时配送收入和营业利润增速持续超过订单量增长 [6] - 到店酒旅的收入和营业利润同比增速均维持在健康水平 [7] - 新业务板块亏损进一步收窄 [10] - 重申 "买入" 评级, SOTP 目标价从 193.00 港元上调至 240.00 港元 [8][10] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 目标价: HK$240.00, 当前股价: HK$172.20, 股价上行/下行空间: +39% [3] - 52周最高/最低价: 217.00/61.10 港元 [3] - 市值: 137,976 百万美元 [3] - 当前发行数量: 6,237 百万股 [3] - 三个月平均日交易额: 968 百万美元 [3] - 主要股东: 腾讯控股 (18%), 红杉资本 Qihui Holdings Ltd. (7%) [3] 财务数据 - 2024E 营收: 334,516 百万人民币 (+1% vs 市场预测) [5] - 2025E 营收: 388,452 百万人民币 (+0% vs 市场预测) [5] - 2024E EPS: 6.49 人民币 (+15% vs 市场预测) [5] - 2025E EPS: 8.50 人民币 (+8% vs 市场预测) [5] 即时配送板块 - 3Q24 订单量同比增长 14.5%, 闪购订单量增长幅度接近餐饮外卖的 3 倍 [8] - 管理层认为闪购业务长期来看能够占到中国电商市场的 10% 份额 [8] - 美团持续扩张闪电仓覆盖广度, 预计 2027 年可触达 10 万家店铺, 总 GTV 超过人民币 2,000 亿元 [8] - 4Q24 即时配送总收入增速将再次超过订单量增速, 分别同比增长 16%/13% [9] - 预计 4Q24 即时配送利润同比增长 51% [9] 到店、酒店及旅游业务 - 3Q24 板块订单量同比增加 50%, 收入同比增长 25% [9] - 经营利润率稳定在 33-34%, 稍低于 2Q24 [9] - 4Q24 到店酒旅收入/营业利润同比增长 25%/37.4%, 经营利润率为 31% [9] 新业务 - 3Q24 板块亏损进一步收窄至人民币 10 亿元 [10] - 4Q24 板块营业亏损预计为 22 亿元 [10] 估值 - 采用 15 倍 2025 年 P/E 对餐饮外卖业务估值, 得到 780 亿美元 [18] - 采用 15 倍 2025 年 P/E 对到店、酒店及旅游业务估值, 得到 490 亿美元 [18] - 采用 0.8 倍 2025 年 P/GMV 对社区电商和同城零售业务估值, 得到 630 亿美元 [18] 财务数据摘要 - 2022A 营业收入: 219,955 百万人民币 [11] - 2023A 营业收入: 276,745 百万人民币 [11] - 2024E 营业收入: 336,900 百万人民币 [11] - 2025E 营业收入: 390,108 百万人民币 [11] - 2026E 营业收入: 440,234 百万人民币 [11] - 2022A 归母净利润: 2,827 百万人民币 [11] - 2023A 归母净利润: 23,253 百万人民币 [11] - 2024E 归母净利润: 47,348 百万人民币 [11] - 2025E 归母净利润: 58,109 百万人民币 [11] - 2026E 归母净利润: 70,426 百万人民币 [11]

报告公司投资评级 - 持有, 目标价: US$4.80 [2] 报告的核心观点 - 3Q24 亏损仍难改善, 新品牌车型毛利率面临挑战 [2] - 维持"持有"评级和目标价 4.80 美元 [2] 根据相关目录分别进行总结 3Q24 业绩概述 - 营业收入为人民币 186.7 亿元, 其中汽车销售收入为人民币 19.8 亿元, 分别同比下降 2.1%/4.1% [2] - 交付量创历史新高达 61,861 辆, 但单车收入下降至约人民币 27.0 万元 [2] - 综合毛利率环比改善 1 个百分点至 10.7%, 推动毛利润环比增长 18.9%至人民币 20.1 亿元 [2] - 营运费用支出共计人民币 74.3 亿元, 同比增长 11.7%/6.5% [2] - 归母净亏损仍维持在人民币 51.4 亿元的较高水平 [2] - non-GAAP 归母净亏损为人民币 44.0 亿元, 环比小幅收窄 1.3 亿元 [2] 10 月销量及新车型 - 10 月交付新车 20,976 辆, 环比 9 月下降 205 辆 [2] - 管理层解释主要由于蔚来在 10 月主动缩减约 1.5 万元的补贴所致 [2] - 乐道 L60 于 9 月正式开启交付, 10 月交付量为 4,319 辆 [2] - "萤火虫"品牌第一款车将于 2025 年上半年上市, 预计售价将低于人民币 20 万元 [2] 财务预测调整 - 下调 2024 年交付量预测至 22 万辆左右 [2] - 下调 2024-26 年的收入预测 4.7%~14.4% [2] - 上调同期毛利率预测 0.1~2.2 个百分点 [2] - 同期 non-GAAP 归母净亏损预期收窄 6.4%~17.9% [2] - 采用 0.8 倍 2025 年 P/S 倍数对蔚来估值, 得到目标价仍为 4.80 美元 [2] 估值方法 - 采用 P/S 估值法对蔚来进行估值, 将估值倍数上调至 0.8 倍 2025 年 P/S [14] - 目标价仍维持在 4.80 美元不变, 维持"持有"评级 [14] 财务数据摘要 - 2022A 营业收入 49,269 百万元, 2023A 55,618 百万元, 2024E 67,787 百万元, 2025E 88,922 百万元, 2026E 102,070 百万元 [19] - 2022A 归母净利润 -11,984 百万元, 2023A -18,475 百万元, 2024E -18,837 百万元, 2025E -18,714 百万元, 2026E -17,824 百万元 [19] - 2022A 每股收益 -7.32 元, 2023A -10.87 元, 2024E -11.21 元, 2025E -11.14 元, 2026E -10.61 元 [19] 盈利预测 - 基于蔚来汽车 3Q24 业绩和管理层指引, 下调公司 2024 年交付辆 4.6% 至 220,887 辆 [9] - 下调 2025-2026 年交付量 6.6%/6.5%至 318,300/365,300 辆 [9] - 进一步将 2024-2026 年营业收入下调 4.7%/9.6%/14.4% [9] - 上调同期毛利率预测以反映销量规模增长和单车物料成本的持续下降 [9] - 调整公司 2024-2026 年 non-GAAP 归母净利润调整至人民币-188.4/-187.1/-178.2 亿元 [9]