财务业绩表现 - 公司第三季度收入同比上升14%至121.63亿港元，恢复至2019年同期水平的96% [1] - 公司第三季度经调整EBITDA同比上升14%至33.41亿港元，恢复至2019年同期水平的81%，符合市场预期的33.21亿港元 [1] 业绩驱动因素与预测调整 - 公司业绩受到市场竞争加剧导致经营开支增加以及贵宾厅赢率正常化的影响 [1] - 基于经营开支增加的预期，公司今年经调整EBITDA预测被下调1%至140.31亿港元 [1] - 基于经营开支增加的预期，公司明年经调整EBITDA预测被下调3%至149.23亿港元 [1] 投资评级与目标 - 公司被维持“跑赢行业”的投资评级 [1] - 公司目标价被设定为44.8港元 [1]

财务业绩表现 - 第三季度收入同比上升14%至12163亿港元 达到2019年同期水平的96% [1] - 第三季度经调整EBITDA同比上升14%至3341亿港元 达到2019年同期水平的81% [1] - 第三季度经调整EBITDA符合市场预期的3321亿港元 [1] 业绩驱动因素与预测调整 - 公司业绩受到市场竞争加剧导致经营开支增加以及贵宾厅赢率正常化的影响 [1] - 基于经营开支增加的预期 公司下调对今年经调整EBITDA预测1%至14031亿港元 [1] - 基于经营开支增加的预期 公司下调对明年经调整EBITDA预测3%至14923亿港元 [1] 投资评级与目标价 - 公司维持对银娱的"跑赢行业"评级 [1] - 公司设定的目标价为448港元 [1]

公司业绩表现 - 第三季度收入同比增长14%至121.63亿港元，恢复至2019年同期水平的96% [1] - 第三季度经调整EBITDA同比增长14%至33.41亿港元，恢复至2019年同期水平的81% [1] - 第三季度经调整EBITDA符合市场预期的33.21亿港元 [1] 业绩影响因素 - 业绩受到市场竞争加剧导致经营开支增加的影响 [1] - 业绩受到正常化的贵宾厅赢率影响 [1] 盈利预测与评级 - 基于经营开支增加，下调公司今年经调整EBITDA预测1%至140.31亿港元 [1] - 基于经营开支增加，下调公司明年经调整EBITDA预测3%至149.23亿港元 [1] - 维持对公司“跑赢行业”的评级，目标价为44.8港元 [1]

英皇宫殿赌场关闭事件 - 澳门知名赌场英皇宫殿于10月30日正式停止营业，其外部招牌及内部大屏幕已更换为酒店宣传内容[5][6] - 该赌场位于澳门老城区，距离地标新葡京仅400米，其皇冠招牌与香港电影片头标志相似[6] - 赌场在正式关闭前约1个月已悄然撤掉赌桌，仅保留角子机（老虎机）运作，进入关闭倒计时[8][9] 英皇宫殿经营业绩 - 在截至2025年3月31日的财年中，角子机收入仅为1983万港币，而赌桌收入高达4.86亿港币，显示赌桌是核心收入来源[9] - 疫情前，该赌场每年能贡献约3亿港币净利润，毛利率常年保持在60%以上，是稳定的利润来源[12] - 受疫情影响，赌场连续3个财年亏损，仅在2021-2022财年就净亏损4.285亿港币，并于2022年一度宣布暂时关闭[14] 卫星赌场政策背景 - 澳门修订后的"博彩法"规定，卫星赌场需在2025年底前停止运营或被博彩公司收购[19] - 包括英皇宫殿在内的11家卫星赌场将于2024年底结束运营，目前已有君怡、骏龙、摩卡广发及银河娱乐旗下的华都赌场陆续关闭[19][20][21] - 卫星赌场模式起源于上世纪八九十年代，高峰期澳门曾有20多家此类赌场[19] 英皇系财务状况 - 英皇系拥有7家上市公司，其中英皇钟表珠宝是少数盈利公司，2024年营收48.43亿港币，归母净利润2.377亿港币[12] - 地产板块上市公司英皇国际亏损严重，截至2025年3月31日的财年亏损高达43.77亿港币[15] - 德勤会计师事务所对英皇国际2024财年财报"不发表意见"，原因是公司有166.05亿港元的银行借贷逾期或违反贷款条款，持续经营能力存疑[16] 澳门博彩业整体趋势 - 尽管卫星赌场关闭，澳门博彩业正"蓬勃发展"，10月博彩收入预计达230亿至241亿港币，可能创下71个月或近六年新高[22] - 超强台风"桦加沙"曾导致澳门所有赌场关闭33小时，造成博彩业收入减少约10亿至14亿港币[9]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但建议重点关注云厂商和超预期标的 [3] 报告核心观点 - 市场对AI科技类公司存在分歧，一方面相信科技迭代能力，另一方面担心估值泡沫，但报告认为科技龙头估值尚未出现明显溢价，产业投入尚处于中期阶段，AI基建依然不足且下游应用正在开启 [3] - 微软、Google、Meta等资本开支大厂的自由现金流依旧强劲，静态估值和现金流没有压力，建议重点关注云厂商作为基建和应用的前景表现 [3] - 建议关注腾讯、京东、百度、阿里等中概龙头陆续的三季报 [3] - 对PDD、博彩行业持续配置价值看高，二梯队互联网垂直赛道注重成长性和良好市场格局，建议关注互联网医疗平台 [3] - 对耀才等交易平台资产持续看多，关注Coinbase的超级应用逻辑，对瑞幸咖啡的看多逻辑不变 [3] - 加密货币和虚拟资产在全球流动性压力和四年周期尾声冲击下短期难涨，但注意回调后的抄底机会，其稀缺逻辑和传统金融配置逻辑中长期是重大支持 [3] 行业情况跟踪总结 教育 - 行业景气略有承压，中国教育指数在2025年11月3日-11月7日期间下跌3.59% [11] - 维持行业供需关系重新平衡，中小机构供给增加，龙头阿尔法能力趋稳的判断，但机构表现存在分化，好未来成长性凸显 [5] - 粉笔股价上涨8.57%，新东方股价下跌10.36% [11] 奢侈品与博彩 - 景气度与宏观经济高度挂钩，澳门业务好于预期，银河娱乐、新濠、永利披露的Q3业绩均超预期 [5] - 国务院公布2026年放假安排，春节放假调休共9天，为史上最长春节连休，澳门旅游或将受益 [5] - 标普全球高端消费品指数跌0.63%，MSCI欧洲奢侈品和服装纺织指数跌2.27%，中华博彩指数涨1.40% [19] - 金沙中国美高梅中国股价上涨6.18% [19] 咖啡茶饮 - 咖啡行业高景气维持，具备β性红利，人均咖啡消费量仍有提升潜力 [5] - 茶饮行业略有承压，短期外卖平台活动补贴力度下滑，行业迎来淡季，供给呈净增加状态，行业竞争激烈 [5] - 对于星巴克中国新增战略伙伴，报告认为并未改变产品/门店成本/运营模式等本质 [5] - 瑞幸咖啡周度新开门店257家，其中一二线城市开店占83%，三线及以下城市开店占17% [40] 电商与互联网 - 行业略有承压，双十一大促周期表现平淡，头部平台加码近场电商即时零售 [5] - 10月以来，平台外卖补贴大幅收缩，外卖订单量已有所下滑 [5] - 恒生互联网科技业指数累计涨跌幅-1.90% [35] - 唯品会股价上涨6.69%，腾讯控股上涨0.79%，拼多多上涨0.67% [35] 流媒体平台 - 音乐流媒体平台为内需驱动的优质互联网资产，高性价比悦己消费，规模效应驱动盈利杠杆释放，建议持续关注音乐订阅平台 [5] - Spotify发布Q3财报，业绩超预期，总营收42.7亿欧元，同比增长7%，归母净利润近9亿欧元，同比增长200% [42] - 月活跃用户MAU达7.13亿，同比增长11%，其中高级订阅者2.81亿，同比增长12% [42] 虚拟资产与互联网券商 - 无增量叙事，叠加Balancer被盗，币价波动 [5] - 截至11月7日，全球加密货币市值为34615亿美元，较上期下跌6.95% [43] - 比特币和以太币价格分别达到103396美元和3434.35美元，分别较上期末下跌5.6%和10.7% [43] - Robinhood发布Q3财报，业绩超预期，总营收12.7亿美元，同比增长100%，净利润5.6亿美元，同比增长271% [60] 汽车服务 - 2025年10月汽车后市场产值同比下滑4%，环比下滑3%，进厂台次同比下滑2%，环比增长3% [61] - 传统燃油车进厂台次同比下滑4%，环比增长3%，新能源车进厂台次同比增长24%，环比增长4% [61] O2O与互联网医疗 - 蚂蚁集团原"数字医疗健康事业部"正式升级为"健康事业群"，加速推动医疗健康业务成为战略支柱板块，建议关注互联网医疗 [5] - 京东健康与西北纪念医院、南加州大学凯克医学达成合作，深化"直联直送"一站式服务模式 [68] AI与云 - 海外AI概念股过去一年累计涨幅巨大，市场担忧AI估值泡沫及投入回报，海外头部AI云厂商表现出现分化，关注国内云厂商三季报表现 [5] - 阿里巴巴CEO吴泳铭表示正在建设超大规模AI基础设施，加大投入打造超级AI云 [72] - 月之暗面发布并开源Kimi k2 thinking模型，具备通用Agentic能力和推理能力 [72] - 谷歌宣布将在未来几周全面上市其最强AI芯片Ironwood，与TPU v5p相比峰值性能提升至10倍 [72] 传媒与游戏 - 游戏需求依然旺盛，短期缺乏新游释放，关注重点游戏测试及上线进展及因此带动的相关公司流水增长 [3] - 申万一级传媒指数微涨0.1570%，影视院线板块涨幅最大，数字媒体板块跌幅最大 [73] - 巨人网络股价上涨2.85%，心动公司上涨2.82%，网易-S上涨0.92% [73] - 《逆水寒手游》国际服在海外正式上线，在日本、泰国、马来西亚等国问鼎免费榜首 [78] - 《我的世界》全球销量达到3.5亿份，在一年半的时间里卖出5000万份 [81]

Maintain Buy. We like the resilience of the gaming business, and Galaxy's long-term growth potential. We maintain target price of HK$50, and maintain a Buy rating. 3Q25 results. The company's rolling chip volume raised 46% YoY, mass gaming revenue was up 13% YoY, and slot revenue up 14% YoY. Total gross gaming revenue,mass market revenue, slot machine revenue, and VIP rolling chip volume recovered to 90%, 138%, 125% and 41% of 3Q19 level, respectively. EBITDA recovered to 81% of the 2019 level. Risks: Lower ...

2025年三季度业绩表现 - 公司收入为121.63亿港元，同比增长14%，环比增长1%，恢复至2019年同期水平的96% [1] - 公司经调整EBITDA为33.41亿港元，同比增长14%，环比下降6%，恢复至2019年同期水平的81%，与市场预期基本一致 [1] - 业绩表现主要受竞争加剧导致运营支出增加以及贵宾业务赢率正常化影响 [1] 运营与市场趋势 - 公司总博彩收入市场份额目标维持在20%至22%之间 [1] - 2025年10月得益于较高的贵宾业务赢率，公司市场表现非常出色 [1] - 2025年10月末至11月需求有所改善，预计2025年四季度整体表现将强劲收尾 [1] - 暑假期间娱乐项目带来的一次性营销费用导致利润率环比下滑300基点，但日均固定运营成本与二季度持平 [1] 战略发展与合作伙伴关系 - 公司致力于在中国澳门举办大型演唱会及体育赛事，并与UFC、腾讯、大麦签署了多项长期合作伙伴协议 [1] - 计划将部分博彩桌从澳门银河移至星际酒店，预计星际酒店将在2025年底卫星娱乐场停业后受益于现有客户需求 [1] - 银河4期预计将于2027年完工，百老汇地块可能作为未来银河5期扩建项目的土地储备 [1] - 尽管泰国博彩合法化被推迟，公司仍有兴趣在泰国进行投资 [1] 盈利预测与估值 - 考虑到运营支出增加，2025年和2026年经调整EBITDA预测分别下调1%和3%至140.31亿港元和149.23亿港元 [2] - 公司目前股价对应9倍2026年EV/经调整EBITDA [2] - 维持"跑赢行业"评级及目标价44.80港元，该目标价对应11倍2026年EV/经调整EBITDA，较现价存在16%上行空间 [2]

公司财务表现 - 第三季EBITDA约33亿元，同比上升14%，但按季下跌6% [1] - 若调整贵宾厅赢率影响，EBITDA同样为33亿元，符合市场及该行预期 [1] - 经运气调整的EBITDA利润率（不含建筑业务）维持约27.5%水平 [1] 业务分部表现 - 中场博彩收入按季上升6%，主要受中场赌桌赢率正常化推动 [1] - 中场业务增长跑赢行业，行业整体按季增长约2%至3% [1] - 贵宾厅博彩收入按季增长约17%，但因赢率仅约3.1%，导致贵宾厅博彩收入在高基数下按季下跌15% [1] 成本与运营 - 嘉佩乐酒店营运推高成本，日均经营开支按季增加9% [1] - 公司再投资率按季增加110个基点 [1]

核心观点 - 瑞银维持银河娱乐买入评级 目标价46.9港元 [1] - 公司第三季EBITDA为33亿元 同比增长14% 环比下降6% [1] - 经调整后EBITDA符合该行及市场预期 [1] 财务表现 - 中场博彩收入环比增长6% 主要受中场赌桌赢率正常化推动 [1] - 中场博彩收入增长跑赢行业约2至3个百分点 [1] - 贵宾厅博彩收入环比增长约17% 但因赢率仅约3.1% 导致收入在高基数下环比下跌15% [1] - 日均经营开支及再投资率分别环比增加9%及110个基点 [1] - 经运气调整的EBITDA利润率（不含建筑业务）维持约27.5%水平 [1] 运营状况 - 嘉佩乐酒店营运渐上轨道推高成本 [1]

公司业绩表现 - 2025年第三季度正常化调整后EBITDA实现按季增长5% [1] - 台风桦加沙导致当季EBITDA减少1.4亿元 [1] - 公司在10月凭借稳健客流量及贵宾赌台异常高胜率交出亮眼业绩 此势头延续至11月 [1] 未来展望 - 管理层预期2025年第四季表现将略高于常规季节性波动 [1] - 业绩展望主要受惠于高端中场及贵宾厅业务的支撑 [1] 投资评级与目标价 - 维持对公司的"买入"评级 [1] - 目标价由49港元下调至47港元 [1]