报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 24Q4各地区品牌环比提速，25Q1预计欧洲和印度领增，全年新秀丽稳健增长，TUMI因高端消费疲软微降，24年拓店下库存及费用管控良好，调整自由现金流增加，预计2025/2026净利润增长，给予公司2025年PE估值区间对应合理价值区间，维持“优于大市”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月14日收盘价为19.10港元，52周股价波动为16.78 - 31.60港元，总股本为1462百万股，总市值为27930百万港元 [2] 主要财务数据及预测 |年份|营业收入(百万美元)|营业收入YoY(%)|净利润(百万美元)|净利润YoY(%)|全面摊薄EPS(美元)|毛利率(%)|净资产收益率(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|3682|27.9|417|33.4|0.29|59.3|28.8| |2024|3589|-2.5|346|-17.1|0.24|60.0|23.4| |2025E|3743|4.3|382|10.6|0.26|60.0|20.6| |2026E|3928|4.9|413|8.1|0.28|60.1|18.2| |2027E|4118|4.8|440|6.4|0.30|60.2|16.22| [6] 各季度及全年业务表现 - 24Q4收入同比降0.1%至9.4亿美元，汇率中性增1%，毛利率提升0.3pct至60.2%，调整EBITDA margin提升1.6pct至20.7%，各地区及品牌收入环比提速；24全年收入同比降2.5%至35.9亿美元，汇率中性降0.2%，毛利率提升0.7pct至60%，调整EBITDA margin降0.3pct至19%，归母净利润降12.9%至3.5亿美元，归母净利率降1.1pct至9.6% [7] - 25Q1整体收入预计中至低单位数下降，印度增速转正，Q2起收入增速逐渐提升 [7] 品牌表现 - 24Q4新秀丽/TUMI/美旅收入同比变动+4.6%/+4.4%/-6.9%，均环比提速；24全年新秀丽/TUMI/美旅收入同比+3.3%/-0.8%/-6.1%，TUMI收入下降主因高端消费信心不振和客流下降 [7] 店铺及现金流情况 - 24年期末店铺数同比增长6.4%，净开店67家，以亚洲和欧洲为主，分销/营销/管理费用率同比变动+1.7/-0.3/-0.4pct，期末库存额同比下降6.4%，调整自由现金流同比增9.3%至3.1亿美元，年内分红/回购共1.5/1.6亿美元，2亿美元回购计划余约4240万美元额度，净负债基本持平，净杠杆率1.58x，全年股息总额持平于1.5亿美元，每股0.11美元，派息率43.4% [7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|总市值（亿元）|股价（元/股）|净利润（百万元）（2024/2025E/2026E/2027E）|市盈率（X）（2024/2025E/2026E/2027E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |Prada|1913.HK|1482|57.90|7081/8145/9078/9598|20.92/18.19/16.32/15.44| |Burberry|BRBY.L|36|1000|-43/90/159/257|-83.98/39.99/22.58/13.94| |Hugo Boss|BOSS.DY|26|37.09|213/255/297/327|12.02/10.03/8.62/7.84| |平均| - | - | - | - | -17.01/22.74/12.47/12.40| [8] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面指标在2024A、2025E、2026E、2027E的情况，以及利润表、资产负债表、现金流量表的预测数据 [11]

Samsonite Group (01910) Q4 2024 Earnings Call March 13, 2025 08:00 AM ET Company Participants William Yue - Senior Director of Investor RelationsKyle Gendreau - CEO & Executive DirectorReza Taleghani - CFO, Executive VP & TreasurerErwan Rambourg - Managing Director, Global Head of Consumer and Retail Equity Research Conference Call Participants None - AnalystDustin Wei - Analyst Operator Good morning, good afternoon, and good evening, ladies and gentlemen. Welcome to the Samsonite Group twenty twenty four a ...

公司基本信息 - 公司为卢森堡注册成立的有限公司，股份代号为1910，发布截至2024年12月31日止年度末期业绩公告[2] - 2025年1月，公司名称由新秀丽国际有限公司更改为新秀丽集团有限公司[38] 财务计量工具说明 - 公司呈列非IFRS财务计量工具，以助相关方了解经营表现，但该工具存在局限性，不可替代按IFRS会计准则呈报的财务业绩分析[4] 前瞻性陈述及风险 - 文件包含前瞻性陈述，涉及公司对2025年第一季度及全年财务和经营业绩等多方面预期[5] - 实际事件或结果可能与前瞻性陈述不同，存在消费者支出、旅游行业、品牌影响力等多方面风险[6] 财务报告编制基础 - 公司公布截至2024年12月31日止年度综合末期业绩及2023年同期比较数字，财务资料按IFRS会计准则编制[11] 整体财务数据关键指标变化 - 2024年销售净额35.886亿美元，较2023年的36.824亿美元减少2.5%[12] - 2024年毛利21.522亿美元，较2023年的21.828亿美元减少1.4%[12] - 2024年毛利率60.0%，2023年为59.3%[12] - 2024年经营溢利6.293亿美元，较2023年的7.437亿美元减少15.4%[12] - 2024年年内溢利3.726亿美元，较2023年的4.303亿美元减少13.4%[12] - 2024年股权持有人应占溢利3.456亿美元，较2023年的3.969亿美元减少12.9%[12] - 2024年经调整净收入3.698亿美元，较2023年的3.924亿美元减少5.8%[12] - 2024年经调整EBITDA 6.830亿美元，较2023年的7.093亿美元减少3.7%[12] - 2024年经调整EBITDA利润率19.0%，2023年为19.3%[12] - 2024年销售净额为35.886亿美元，较2023年的36.824亿美元按年减少2.5%，按不变汇率基准计算减少0.2%[13] - 2024年和2023年业绩分别包括510万美元和8400万美元的非现金减值拨回[13] - 2024年和2023年业绩分别包括390万美元和60万美元的非现金重组拨回[13] - 2024年销售净额3588.6百万美元，按年下降0.2%，亚洲和北美洲分别下降3.6%和1.2%，欧洲和拉丁美洲分别增长3.1%和17.0%[16] - 2024年毛利率为60.0%，按年增长70个基点，毛利为2152.2百万美元，较2023年减少30.6百万美元或1.4%[15][18] - 2024年营销开支为227.0百万美元，较2023年减少14.5百万美元或6.0%，占销售净额百分比降至6.3%，下降30个基点[15] - 2024年经营溢利为629.3百万美元，较2023年减少114.4百万美元或15.4%[15] - 2024年经调整EBITDA为683.0百万美元，较2023年减少26.3百万美元或3.7%，利润率为19.0%，较2023年下降30个基点[15] - 2024年经调整净收入为369.8百万美元，较2023年减少22.6百万美元或5.8%[15] - 2024年经调整自由现金流量为311.0百万美元，较2023年增加26.5百万美元[15] - 2024年末现金及现金等价物为676.3百万美元，净债务为1102.5百万美元，与2023年末几乎无变动，流动资金总额为1420.5百万美元，较2023年末减少[15] - 2024年经调整EBITDA利润率下降30个基点至19.0%，经调整EBITDA减少2630万美元至6.83亿美元，经调整净收入减少2260万美元至3.698亿美元[20] - 截至2024年12月31日止年度，公司产生经调整自由现金流量3.11亿美元，较2023年的2.845亿美元增加2650万美元[20] - 2024年公司通过1.576亿美元的股份回购及1.5亿美元的现金分派向股东回馈约3.076亿美元，2024年12月31日净债务保持为11亿美元，与2023年底相比几乎不变，同时保持14亿美元的充足流动资金[20] - 董事会建议2025年向股东派付股息分派1.5亿美元，派息比率为43.4%；2024年派付现金分派1.5亿美元，派息比率为37.8%[21] - 截至2024年12月31日止三个月，公司录得销售净额9.424亿美元，按年增长1.0%，较上一季度按年减少6.8%显著改善[25] - 2024年全年，公司销售净额35.886亿美元，与2023年大致持平，亚洲及北美洲分别减少3.6%及1.2%，欧洲及拉丁美洲分别增长3.1%及17.0% [28] - 2024年，公司毛利率升至60.0%，核心品牌毛利率均实现按年增长 [31] - 2024年，公司经调整EBITDA利润率为19.0%，较2023年下降30个基点，经调整EBITDA为6.83亿美元，同比减少2630万美元或3.7% [33] - 2024年，经调整自由现金流量增至3.11亿美元，年末净债务稳定在11亿美元，向股东回馈约3.076亿美元，维持14亿美元流动资金 [34] - 2024年公司销售净额为35.886亿美元，2023年为36.824亿美元，同比下降2.55%[45][55] - 2024年公司销售成本为14.364亿美元，2023年为14.996亿美元，同比下降4.21%[55] - 2024年公司毛利为21.522亿美元，2023年为21.828亿美元，同比下降1.49%[55] - 2024年公司经营溢利为6.293亿美元，2023年为7.437亿美元，同比下降15.38%[55] - 2024年公司除所得税前溢利为4.908亿美元，2023年为5.649亿美元，同比下降13.12%[55] - 2024年公司年内溢利为3.726亿美元，2023年为4.303亿美元，同比下降13.41%[55] - 2024年公司股权持有人应占溢利为3.456亿美元，2023年为3.969亿美元，同比下降12.93%[55] - 2024年公司每股基本盈利为0.239美元，2023年为0.275美元，同比下降12.82%[55] - 2024年公司每股摊薄盈利为0.237美元，2023年为0.273美元，同比下降13.19%[55] - 2024年年内溢利3.726亿美元，2023年为4.303亿美元[57] - 2024年其他全面亏损6280万美元，2023年为2120万美元[57] - 2024年年内全面收益总额3.098亿美元，2023年为4.09亿美元[57] - 2024年非流动资产总额33.366亿美元，2023年为32.762亿美元[60] - 2024年流动资产总额17.426亿美元，2023年为18.356亿美元[60] - 2024年资产总额50.792亿美元，2023年为51.118亿美元[60] - 2024年权益总额15.45亿美元，2023年为15.177亿美元[60] - 2024年负债总额35.342亿美元，2023年为35.941亿美元[60] - 2024年向股权持有人作出现金分派1.5亿美元[61] - 2024年库存股份回购1.576亿美元[61] - 2024年经营活动所得现金净额为5.648亿美元，2023年（经调整）为5.342亿美元[66] - 2024年投资活动所用现金净额为1.115亿美元，2023年（经调整）为1.101亿美元[66] - 2024年融资活动所用现金净额为4.597亿美元，2023年（经调整）为3.478亿美元[66] - 2024年现金及现金等价物减少净额为650万美元，2023年（经调整）增加净额为7630万美元[66] - 2024年末现金及现金等价物为6.763亿美元，2023年末为7.166亿美元[66] - 2024年折旧为5170万美元，2023年（经调整）为3980万美元[66] - 2024年无形资产摊销为2030万美元，2023年（经调整）为1900万美元[66] - 2024年租赁使用权资产摊销为1.5亿美元，2023年（经调整）为1.335亿美元[66] - 2024年外部收益35.886亿美元，2023年为36.824亿美元，同比下降2.54%[148][149] - 2024年经营溢利6.293亿美元，2023年为7.437亿美元，同比下降15.38%[148][149] - 2024年折旧及摊销2.22亿美元，2023年为1.923亿美元，同比增长15.44%[148][149] - 2024年资本开支总额1.115亿美元，2023年为1.101亿美元，同比增长1.27%[148][149] - 2024年销售净额35.886亿美元，2023年为36.824亿美元，同比下降2.54%[152][153] - 2024年12月31日美国指定重大非流动资为14.496亿美元，2023年为14.218亿美元[158] - 2024年公司确认租赁使用权资产的非现金减值拨回共计510万美元，2023年确认非现金减值拨回8400万美元[160][162] - 截至2024年12月31日及2023年12月31日止年度，比利时的销售净额分别为2510万美元及2520万美元[161] - 2024年12月31日物业、厂房及设备账面净额为2.621亿美元，2023年为2.227亿美元[164] - 2024年物业、厂房及设备添置金额为1.04亿美元，2023年为9930万美元[166] - 2024年物业、厂房及设备折旧费用为5170万美元，2023年为3980万美元[166] - 2024年物业、厂房及设备出售金额为40万美元，2023年为80万美元[166] - 2024年物业、厂房及设备汇兑差额及其他变动为 - 1240万美元，2023年为240万美元[166] - 2024年计入销售成本的折旧费用为830万美元，2023年为850万美元[166] - 2024年和2023年12月31日尚未履行的资本承担分别为1550万美元和1050万美元[168] - 2024年和2023年12月31日公司商誉结余分别为8.196亿美元和8.259亿美元，其中可就所得税目的予以扣除的分别约为5180万美元和5230万美元[169] - 2024年和2023年12月31日其他无形资产账面净额分别为15.198亿美元和15.344亿美元[172] - 2024年和2023年无形资产摊销费用分别为2030万美元和1900万美元[175] - 2024年12月31日之后五年，与有限可用年期的无形资产相关的未来摊销费用估计分别为1910万美元、1690万美元、1200万美元、520万美元及10万美元，其后总额为450万美元[175] - 2024年和2023年12月31日，各重要商名中TUMI、新秀麗、American Tourister的总账面价值均未变，“其他”分别为8460万美元和8490万美元[174] - 2024年和2023年12月31日止年度，未就商誉确认减值费用[178] - 2024年用于贴现预期现金流量的除税前贴现率为11.0%-12.0%，2023年为11.0%-12.5%[179] - 2024年和2023年推断最终价值的固定长期增长率均约为3.0%[179] - 截至2024年和2023年12月31日止年度，公司确定并无触发事件显示其物业、厂房及设备出现减值[167] - 截至2023年12月31日止年度确认非现金减值拨回8400万美元[183] - 2024年除税前贴现率为11.0%-12.0%，2023年为11.0%-12.5%；2024年和2023年固定长期增长率均约为3.0%[184] - 2024年12月31日非流动其他资产及应收款项总额为7.02亿美元，2023年为6.66亿美元[185] - 2024年12月31日流动预付费用及其他资产总额为8.96亿美元，2023年为10.35亿美元[186] - 2024年12月31日存货总额为65.14亿美元，2023年为69.59亿美元；2024年存货撇减至可变现净值为4.36亿美元，2023年为5.12亿美元；2024年先前确认的

投资评级 - 首次覆盖，给予"推荐"评级 [5] 核心观点 - 新秀丽是全球最大的旅行箱公司，旗下拥有新秀丽、Tumi、American Tourister三大品牌，业务遍布全球 [1] - 2023年公司收入基本恢复到疫情前水平，利润创下新高，盈利能力大幅改善 [1] - 预计2024-2026年经调整归母净利润为3.72/4.07/4.28亿美元，经调整EPS为0.25/0.28/0.29美元 [5] 业务近况 - 2024Q1-3公司收入同比下降3%，主要受中国市场走弱、北美批发客户谨慎以及印度市场促销环境加剧影响 [2] - 新秀丽品牌表现较具韧性，Tumi和American Tourister短期承压 [2] - 2024Q1-3经调整净利润恒定汇率同比下降8.4%，利润率仍远好于疫情前 [2] 行业逻辑 - 全球旅游业预计2024年底全面复苏，有望带动旅行箱消费 [3] - 2024年全球箱包市场规模1604亿美元，预计2024-2029年复合增速5.5% [3] - 全球箱包行业集中度高，2024年CR5达到30%，新秀丽市占率3.7% [3] 公司逻辑 - 短期受益于中国市场刺激政策和"双十一"活动，24Q4中国区表现有望改善 [4] - 中长期看好多品牌、多区域发展，品类扩张和区域扩张是主要驱动力 [4] - 公司正在推进美国上市，有望改善股票流动性 [5] 盈利预测 - 预计2024-2026年营业收入为3594/3745/3938百万美元，增长率-2.4%/4.2%/5.2% [6] - 预计2024-2026年经调整净利润为372/407/428百万美元，增长率-5%/9%/5% [6] - 预计2024-2026年EPS为0.25/0.28/0.29美元，PE为12/11/10x [6] 发展历程 - 新秀丽创立于1910年，经过114年发展成为全球最大旅行箱公司 [10] - 2011-2019年通过内生和外延发展，收入从16亿美元增长至36亿美元，CAGR约11% [1] - 2020年受疫情冲击收入大幅下滑，2023年收入恢复到疫情前水平，利润创历史新高 [17] 业务构成 - 2024Q1-3新秀丽、Tumi、American Tourister品牌收入占比分别为52%、23%、17% [26] - 2024Q1-3北美洲、亚洲、欧洲收入占比分别为34%、38%、22% [26] - 2024Q1-3批发、DTC渠道收入占比分别为61%、39% [26] 财务表现 - 2024Q1-3毛利率59.9%，同比提升0.8ppt，相比2019年提升4ppt [43] - 2024Q1-3经营利润率16.9%，同比下降1.2ppt，相比2019年提升8.4ppt [45] - 2024Q1-3分销开支占收入比29.8%，相比2019年下降4ppt [44] 股东回报 - 2023年恢复现金分红，分红率约36%，股息率3.10% [57] - 2024年8月开启首次回购，累计回购6415万股，占总股本4.39%，回购金额12.58亿港元 [57] - 计划在美国上市，有望改善股票流动性 [61] 行业趋势 - 2024年全球箱包市场规模1604亿美元，预计2024-2029年复合增速5.5% [66] - 亚太、拉美、中东和非洲地区预计引领增长，2024-2029E复合增速分别为7.3%/6.3%/9.1% [69] - 手提包、行李箱、双肩背包预计增速快于大盘，2024-2029E复合增速分别为6.2%/5.6%/5.6% [71] 竞争格局 - 2024年全球前五大箱包企业依次为LVMH、开云集团、爱马仕、Tapestry、新秀丽，市占率分别为12.2%/6.4%/4.3%/3.8%/3.7% [73] - 2015-2024年CR5从22%提升到30%，行业集中度提高 [73] - 头部企业多瞄准高端市场，外延并购是扩大市场份额的重要手段 [77]

文章核心观点 - 瑞银预计新秀丽2024年盈利回升，上调目标价并维持“买入”评级 [1] 公司情况 - 2023年新秀丽股价下跌约16%，主因利润下降 [1] - 预计2024年新秀丽收入不利因素减轻，商务旅游需求改善推动盈利回升 [1] - 新秀丽潜在的美国第二上市或扩大股东基础并促进估值重估 [1] - 自2018年以来新秀丽重整供应链，特朗普关税政策对其影响有限 [1] 评级调整 - 瑞银将新秀丽目标价从28港元上调至29.8港元，并维持“买入”评级 [1]

公司投资评级 - 报告未明确给出具体的投资评级 [2][3] 报告的核心观点 - 新秀丽是全球领先的旅行箱公司，品牌矩阵完善，产品力强，市场份额全球领先，疫情后营收业绩快速反弹，2020-2023年营收复合年增长率为33.7%，2023年营收和归母净利润均已超过2019年水平 [4] - 亚洲地区营收在2023年首次超越北美，成为最大的营收贡献来源，增速达到55.8%，其中中国地区增长78.7%，为亚洲地区增速最快的国家 [4] - 核心品牌Samsonite、Tumi、American Tourister在2023年均实现双位数增长，其中Tumi增速最快，同比增长34.3%，高端产品需求的回升带动公司整体盈利能力提升，2023年毛利率提升3.6个百分点 [4] - 全球旅游市场显著回暖，2024年全球RPK和ASK两大指数均已回到疫情前常态化水平，民航班次接近2019年水平，平均载客量超过80%，中国国内游显著恢复，国际民航班次仍待继续修复 [5] - 全球箱包市场规模预计到2027年将达到2126亿美元，2021-2027年复合年增长率为6.5%，旅行箱市场增速最快，预计2022-2026年复合年增长率为12% [5] - 亚太地区行李箱市场增速最快，中国为主要市场，2023年行李箱CR5为17.6%，相比北美等地区品牌集中度较低，本土白牌占比较大，市场份额有待进一步提升 [5] - 2023年国内旅游出行人次48.9亿人次，同比增长93%，旅游总消费4.9万亿元，同比增长140%，中国为公司第二大市场，营收占比8%，同比增长79%，中国市场潜力巨大 [7] - 公司通过拓宽各品牌旅游类产品种类，加快创新和推新，吸引更多消费者目光，如Samsonite与New Balance联名推出多场景使用行李箱，提升消费者使用频率及多场景化 [7] - 公司通过明星效应和跨界联名扩大营销声势，签约多位明星为品牌代言，积极寻求跨界联名，包括英国博物馆、艺术家品牌、运动品牌等，提高产品时尚属性和收藏价值 [8] 根据相关目录分别进行总结 全球旅行箱龙头，营收业绩高弹性修复 - 新秀丽是全球最著名、规模最大的行李箱公司，主要从事行李箱、商务包及电脑包、户外包、休闲包以及旅游配件的设计、制造、采购和分销，旗下品牌矩阵丰富，覆盖大众、中端及高端领域 [14] - 公司发展历程分为四个阶段：1910-1955年在美国本土崛起，1956-2010年全球化布局，2011-2017年外延并购扩张，2018年至今疫情受挫后高弹性修复 [19][20][21][22] - 2018年引进职业经理人Kyle Francis Gendreau，担任行政总监，推动公司改革强化零售 [27] - 股权结构中，易方达为第一大股东，持股8%，董事会主席Timothy Charles Parker及其配偶共持股4.02%，首席执行官Kyle Francis Gendreau持股2.23% [32] - 2020年受疫情影响营收大幅下滑，2021年开始恢复增长，2023年营收达到36.8亿美元，接近疫情前2018年水平，2020-2023年复合年增长率为33.7% [37] - 2023年亚洲地区营收同比增长55.8%，首次超越北美成为最大营收贡献地区，北美市场因高利率和高通胀影响增速放缓 [41] - 2023年中国地区营收同比增长79%，为亚洲地区增速最快的国家，印度地区连续三年保持正增长，增速最快 [45] - 2023年核心品牌Samsonite、Tumi、American Tourister均实现双位数增长，其中Tumi增速最快，同比增长34.4% [49] - 2023年批发渠道贡献主要收入，营收22.5亿美元，占比61%，DTC线上渠道增长亮眼，同比增长35% [52] - 2023年旅游类产品营收占比再次回到60%左右，2020-2023年复合年增长率为47.4%，非旅游类产品为35% [57] - 2023年毛利率达到60%，为历史同期最高水平，净利率在2023年达到11.3%，超过疫情前水平 [63] - 2023年总费用率41.4%，同比+0.2个百分点，销售费用率提升主要来自分销和营销费用的增长，管理费用率和财务费用率有所下降 [70] - 2023年库存增速放缓，同比增长1.7%，存货周转天数同比下降11天，2022年库存达到历史新高，主要为满足复苏的消费需求而战略性增加库存 [75] 全球旅游需求快速回升，旅行箱市场充分受益 - 2024年全球RPK和ASK指数均已回升至正常水平，平均载客量全面领先2022年和2023年，全球航空业运营已基本回归正常水平，全球旅游业复苏进入常态化阶段 [81] - 2024年第一季度全球国际民航客运航班恢复至2019年同期的93%，国内航班恢复至94.1%，国际航班恢复至92.4% [84] - 中国国内游显著反弹，2023年国内RPK指数相比2022年提升139%，相比2019年提升7.1%，已基本恢复至疫情前水平，国际游仍未恢复至疫情前水平 [91] - 2024年上半年中国民航客运运输量恢复至2019年水平的88%，预计2025年将重新回到常态化水平 [96] 明星效应触达粉丝群体，跨界联动扩大品牌声势 - 公司通过明星代言和跨界联名扩大品牌声势，签约多位明星为品牌代言，积极寻求跨界联名，包括英国博物馆、艺术家品牌、运动品牌等，提高产品时尚属性和收藏价值 [8][169] 旗下拥有全球最丰富的箱包品牌组合 - 公司旗下有Samsonite、Tumi、American Tourister三大全球知名箱包品牌，覆盖高中低三档以及商务、学生、大众等全面消费群体，品牌矩阵全面且丰富 [134] 相比竞品，公司布局广、选择面大 - 公司竞品按价位和档次分，奢侈品级主要竞争对手为Rimowa，中端Delsey，低端主要是国货品牌如外交官和皇冠等，公司在高中低多价格带均有布局，品牌矩阵完善、竞争优势明显 [139] 增长驱动 - 国内旅游需求持续升温，2023年国内出游人次48.9亿人次，同比增长93%，旅游总消费4.9万亿元，同比增长140.3%，2024年前三季度国内旅游总消费4.4万亿元，同比增长17.9% [143] - 高收入群体旅游消费增加，跨省游更受欢迎，2025年春节有75%的受访者计划国内跨省游，46%选择省内周边游 [146] - 公司持续加码中国市场，2023年中国地区营收占比回升至8.1%，尽管仍未回到疫情前水平，但中国地区仍然是公司在全球营收排名第二的国家 [151] - 公司拓宽各品牌旅游类产品种类，加快创新和推新，如Samsonite与New Balance联名推出多场景使用行李箱，提升消费者使用频率及多场景化 [156] - 公司加大非旅游类业务板块，布局新赛道，如推出商务双肩背包和学生日常用品，培养青少年对品牌的认知度 [160] - 公司通过明星效应触达粉丝群体，带动单品营销，签约明星大多流量较高、粉丝基础庞大、消费能力强，带动明星同款单品和连带产品的销售 [166] - 公司通过跨界联动，打造热点话题，如与英国V&A博物馆、法国生活方式品牌Maison Kitsuné、运动品牌New Balance等联名，扩大品牌声势 [170] 行业情况 - 全球箱包市场规模预计到2027年将达到2126亿美元，2021-2027年复合年增长率为6.5%，线上购买箱包的消费者逐渐增多，2023年线上消费占比达到27%，预计2029年将达到33% [99] - 手提包和背包占比最大，占箱包市场份额的36%，行李箱/公文包和钱包均占比25%左右，2022-2026年行李箱增速最快，预计年复合增速为12% [111] - 行李箱市场规模在2020年受疫情影响大幅下滑后，2021年开始进入增长趋势，2023年达到195亿美元，复合年增长率为6.8%，亚太地区行李箱市场份额增速最快 [115] - 全球行李箱制造商中Samsonite市场份额领先，占全球行李箱市场规模的18.1%，中国公司开润股份占比0.7%，中国行李箱市场集中度持续提升，2023年行李箱CR5为17.6% [119][127]

报告投资评级 - 优于大市 维持[7] 报告核心观点 - 24Q3北美及亚太承压，Q4低基数和假日旺季有望带动提振。24Q3毛利率稳健，固定费用规模控制较好。24Q3收入同比降8.3%至8.8亿美元。毛利率同比降0.3pct至59.3%，环比降0.7pct。主因高margin亚洲收入占比降低。调整EBITDA margin同比下降2.7pct至17.6%，较24H1降1.3pct。归母净利润同比下降39.1%至0.7亿，归母净利率同比下降3.8pct至7.5%。期末店铺数同比净增加83家，固定SG&A费用同比增0.4%，固定SG&A费用率同比提升2.2pct至24.6%[7] - 公司24全年收入指引持平，对25年增长保持乐观。公司预计2024年收入汇率中性同比持平。Q4收入预计同比增长低单位数，所有地区增速环比改善。因政策刺激+双11近双位数增长+基数正常化，中国Q4增速预计好转。印度Q4增速预计与Q3相当，将战略性积极发展Kamiliant品牌，印度地区产能已扩张，将于25H1推出有竞争力的新产品。全球出行需求持续向好，全球出行人次预计将每年增长5%，公司收入与全球出行需求相关性较强，预计将实现较好增长[8] - 新秀丽品牌具韧性，TUMI受高端消费疲软影响。24Q3新秀丽/TUMI/美旅收入同比下降3.9%/9.5%/17%，较22Q3收入变动+15.5%/+16.9%/-0.9%。分品牌汇率中性：TUMI收入受美国及亚洲地区高端消费疲软影响较大，北美/亚洲收入分别同比下降14.2%/6.6%；美旅受北美经销客户谨慎下单+印度友商促销影响，北美/亚洲收入分别同比下降27.5%/15.8%；三品牌均在拉美地区实现较好增长，拉美新秀丽/TUMI/美旅收入同比增19.4%/27.4%/6.6%[9] - 盈利预测与估值。认为公司①全球第一大箱包龙头地位稳固、②TUMI开店逐步兑现，亚太增长中长期具潜力、③债务杠杆与现金流产出持续向好，④海外双重上市有利估值修复。预计2024/2025净利润3.43/3.75亿美元，给予公司2024年PE估值区间14 - 15X，按照1美元 = 7.8港元汇率换算，对应合理价值区间25.72 - 27.56港元/股，维持"优于大市"评级[9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24Q3收入同比降8.3%至8.8亿美元。毛利率同比降0.3pct至59.3%，环比降0.7pct。调整EBITDA margin同比下降2.7pct至17.6%，较24H1降1.3pct。归母净利润同比下降39.1%至0.7亿，归母净利率同比下降3.8pct至7.5%。期末店铺数同比净增加83家，固定SG&A费用同比增0.4%，固定SG&A费用率同比提升2.2pct至24.6%[7] - 预计2024/2025净利润3.43/3.75亿美元，给予公司2024年PE估值区间14 - 15X，按照1美元 = 7.8港元汇率换算，对应合理价值区间25.72 - 27.56港元/股[9] - 2022 - 2026E营业收入(百万美元)分别为2880、3682、3593、3764、3947，(+/-)YoY(%)分别为42.5%、27.9%、-2.4%、4.8%、4.9%；净利润(百万美元)分别为313、417、343、375、404，(+/-)YoY(%)分别为2086.7%、33.4%、-17.7%、9.2%、7.7%；全面摊薄EPS(美元)分别为0.22、0.29、0.23、0.26、0.28；毛利率(%)分别为55.8%、59.3%、59.5%、59.7%、60.0%；净资产收益率(%)分别为30.3%、28.8%、19.1%、17.3%、15.7%[11] 地区分析 - 24Q3亚洲/北美/欧洲/拉美收入3.3/3.0/2.1/0.5亿美元，同比变动-12.2%/-7.9%/-2.3%/-8.3%，增速基数因去年同期报复性出游现象普遍较高，收入较22Q3同比+23.9%/+1.2%/+8.3%/+11.1%。分地区汇率中性：亚洲收入受23Q3增速基数高（+44.9%）+消费疲软（中国-14.9%）+印度友商促销力度提升（印度-24.3%）影响，亚洲除中印外地区收入同比下降6.2%；北美收入受零售客流不振+高端消费疲软影响，TUMI北美收入同比下降14.2%；欧洲TUMI收入增7.1%，抵消新秀丽/美旅分别同比下降1.9%/8%影响；拉美收入受汇率负面影响较大，汇率中性增速为+13.7%[5] - 24Q3新秀丽/TUMI/美旅收入同比下降3.9%/9.5%/17%，较22Q3收入变动+15.5%/+16.9%/-0.9%。分品牌汇率中性：TUMI收入受美国及亚洲地区高端消费疲软影响较大，北美/亚洲收入分别同比下降14.2%/6.6%；美旅受北美经销客户谨慎下单+印度友商促销影响，北美/亚洲收入分别同比下降27.5%/15.8%；三品牌均在拉美地区实现较好增长，拉美新秀丽/TUMI/美旅收入同比增19.4%/27.4%/6.6%[9] 资本结构与流动性 - 此前宣布2亿美元回购计划，截止9月底已回购7200万美元，叠加1.5亿股东回报支出后，净负债规模仍实现7.3%同比降幅，净负债率1.68倍，保持历史较低水平。现金及现金等价物同比增13.1%至6.8亿美元 ，自由现金流同比增6.1%至9400万美元。期末库存额6.7亿美元，同比下降8.4%，库存周转天数同比改善5天至174天[13]

报告投资评级 - 评级：增持 [1][3] 报告核心观点 - 受全球消费需求疲软影响，在高基数下Q3收入及利润短期波动；随着高基数效应减退，Q4销售有望边际改善 [2] 各部分总结 投资建议 - 考虑到终端消费疲软导致Q3盈利低于预期，下调2024 - 2026年公司归母净利润至3.89/4.36/4.90亿美元（调整前分别为4.22/4.57/4.97亿美元），当前股价对应PE分别为9/8/7倍，维持增持评级 [3] Q3业绩情况 - **销售及盈利** - Q3收入8.8亿美元，同比-8.3%/按固定汇率-6.8%。归母净利为0.66亿美元，同比-39.1%。经调整利润率为17.6%，同比-2.7pct，低于此前19%预期 [3] - 因利润率较高的亚洲地区及TUMI收入占比下降，毛利率-0.3pct至59.3%，叠加销售费用较为刚性 [3] - **分品牌** - Q3新秀丽/TUMI/美旅收入4.8/1.9/1.4亿美元，同比-3.9%/-9.5%/-17.0%，剔除汇兑-2.2%/-8.9%/-15.1%。在2023年高基数背景下，新秀丽保持相对韧性；TUMI在美国、亚洲地区波动较大，在欧洲仍保持稳健增长趋势；美旅受市场竞争加剧、促销增加影响短期承压，但中期仍保持双位数增长目标 [3] - **分渠道** - Q3批发/DTC收入5.3/3.5亿美元，同比-11.5%/-3.1%，剔除汇兑同比-10.4%/-0.8%；在弱消费背景下，批发商提货更谨慎，公司在DTC渠道持续发力，自营店净拓21家至1104家，DTC在多个地区实现正增长 [3] - **分地区** - Q3亚洲/北美/欧洲/拉丁美洲收入3.3/3.0/2.1/0.5亿美元，同比-12%/-8%/-2%/-8%，剔除汇兑-12%/-8%/-2%/+14% [3] 未来展望 - 10月以来销售边际好转，2025年展望乐观。随着高基数效应减退，10月以来销售增速转正，其中中国地区双十一销售同增近两位数。2024年收入指引为同比持平（固定汇率），展望2025年，公司将持续专注于通过更高利润率的品牌、渠道和地区，收入、利润均有望稳步增长 [3] 财务摘要 - **营业收入** - 2021 - 2026E分别为（单位：百万美元）：/2,021 2,880 3,682 3,675 3,871 4,081，2024 - 2026E年增长率分别为-0.2%/5.3%/5.4% [6] - **毛利润** - 2021 - 2026E分别为（单位：百万美元）：/1,102 1,605 2,183 2,198 2,315 2,441 [6] - **净利润** - 2021 - 2026E分别为（单位：百万美元）：/14 313 417 389 436 490，2024 - 2026E年增长率分别为-6.7%/12.2%/12.3% [6] - **PE** - 2021 - 2026E分别为：/202.85 12.07 11.41 8.65 7.71 6.86 [6] - **PB** - 2021 - 2026E分别为：/4.23 3.67 3.29 1.99 1.59 1.29 [6] 交易数据 - 52周内股价区间（港元）：17.16 - 31.45，当前股本（百万股）：1,462，当前市值（百万港元）：26,261 [4]

季度销售净额与利润情况 - 截至2024年9月30日止三个月销售净额为877.7百万美元较去年同期957.7百万美元减少8.3%按不变汇率基准计算减少6.8%[3][4] - 截至2024年9月30日止三个月期内溢利为71.5百万美元较去年同期116.5百万美元减少38.6%按不变汇率基准计算减少34.1%[3] - 截至2024年9月30日止三个月股权持有人应占溢利为66.2百万美元较去年同期108.7百万美元减少39.1%按不变汇率基准计算减少34.2%[3] - 截至2024年9月30日止三个月经调整净收入为79.7百万美元较去年同期125.7百万美元减少36.6%按不变汇率基准计算减少32.6%[3] - 截至2024年9月30日止三个月经调整EBITDA为154.6百万美元较去年同期194.0百万美元减少20.3%按不变汇率基准计算减少18.5%[3] 季度成本与开支情况 - 截至2024年9月30日止三个月营销开支为55.7百万美元较去年同期59.4百万美元减少3.7百万美元或6.3%按不变汇率基准计算减少4.9%[4] - 截至2024年9月30日止三个月经营溢利为133.0百万美元较去年同期182.6百万美元减少49.6百万美元或27.2%按不变汇率基准计算减少25.0%[4] - 截至2024年9月30日止三个月销售成本由2023年9月30日止三个月的386.8百万美元减至2024年9月30日止三个月的357.7百万美元[70] - 截至2024年9月30日止三个月毛利由2023年9月30日止三个月的570.9百万美元减至2024年9月30日止三个月的520.1百万美元[70] - 截至2024年9月30日止三个月分销开支由2023年9月30日止三个月的263.6百万美元增至2024年9月30日止三个月的267.1百万美元[71] 年度销售净额与利润情况 - 2024年前九个月销售净额为26.462亿美元较2023年同期减少3.2%按不变汇率基准计算减少0.6%[7] - 截至2024年9月30日止九个月股权持有人应占溢利为235.6百万美元较去年同期减少19.0百万美元或7.5%按不变汇率基准计算则减少0.4%[9] - 截至2024年9月30日止九个月经调整EBITDA为488.1百万美元减少40.2百万美元或7.6%按不变汇率基准计算则减少4.0%[9] - 截至2024年9月30日止九个月经调整净收入较截至2023年9月30日止九个月减少42.9百万美元或14.5%按不变汇率基准计算则减少8.4%至253.7百万美元[9] 年度现金流与财务状况 - 2024年9月30日止九个月经营活动所得现金净额343.1百万美元较2023年同期增加12.8%[170] - 2024年9月30日止九个月投资活动所用现金净额61.8百万美元[170] - 2024年9月30日止九个月融资活动所用现金净额312.6百万美元[171] - 2024年9月30日公司现金及现金等价物为682.3百万美元2023年12月31日为716.6百万美元[92] 各地区销售情况 - 亚洲地区2024年销售净额327.6百万美元占比37.3%较2023年下降12.2%[25] - 北美洲2024年销售净额295.8百万美元占比33.7%较2023年下降7.9%[25] - 欧洲2024年销售净额209.2百万美元占比23.8%较2023年下降2.3%[25] - 拉丁美洲2024年销售净额45.1百万美元占比5.2%较2023年下降8.3%[25] 各品牌销售情况 - 新秀丽品牌2024年销售净额479.0百万美元占比54.6%较2023年下降3.9%[27] - Tumi品牌2024年销售净额193.3百万美元占比22.0%较203年下降9.5%[27] - American Tourister品牌2024年销售净额144.3百万美元占比16.4%较2023年下降17.0%[27] 不同渠道销售情况 - 批发渠道2024年销售净额527.9百万美元占比60.1%较2023年下降11.5%[32] - 2024年第三季度DTC零售渠道销售净额较去年同期减少11.3百万美元降幅4.2%按不变汇率基准计算则减少1.8%[34] - 2024年第三季度DTC电子商务销售净额较去年增加0.2百万美元涨幅0.2%按不变汇率基准计算则增加2.1%[34] 特定市场销售情况 - 2024年第三季度中国销售净额较去年同期减少12.6百万美元降幅14.1%按不变汇率基准计算则减少14.9%[37] - 2024年第三季度印度销售净额较去年同期减少16.7百万美元降幅25.3%按不变汇率基准计算则减少24.3%[37] - 2024年第三季度香港销售净额较去年同期减少8.6百万美元降幅30.9%按不变汇率基准计算则减少31.0%[37] 公司运营相关情况 - 2024年7月16日公司向股东派付1.5亿美元现金分派[5] - 2024年8月开始股份回购截至9月30日已回购2996.7万股相关现金流出为7200万美元[5] - 2024年9月30日止九個月经营溢利为4.477亿美元2023年同期为4.947亿美元[15] - 2024年9月30日止九個月除所得稅前溢利为3.481亿美元2023年同期为3.635亿美元[15] - 2024年9月30日止九個月期内溢利为2.556亿美元2023年同期为2.813亿美元[15] - 2024年9月30日止九個月股权持有人应佔溢利为2.356亿美元2023年同期为2.546亿美元[15]

投资建议及盈利预测 - 公司首次覆盖给予"增持"评级,预计2024-2026年归母净利润分别为4.22/4.57/4.97亿美元,当前股价对应PE分别为9/9/8倍 [10] - 公司是全球最著名、规模最大的行李箱公司,旗下拥有新秀丽、Tumi、American Tourister等多个自有品牌,充分覆盖高中低端市场 [16][17] - 预计2024-2026年公司营业收入分别为37.5/39.5/41.7亿美元,同比+1.9%/+5.3%/+5.4%;归母净利润分别为4.2/4.6/5.0亿美元,同比+1.2%/+8.3%/+8.8% [14] 公司概况及发展历程 - 公司成立于1910年,经历了从初创期到全球扩张期,并在疫情后实现强势复苏 [20][21][22][23][24] - 公司无实控人,股权结构分散,核心管理层具备多年业内领导经验 [26][27][28][29][30][31][32] 行业分析 - 全球箱包市场规模稳步增长,龙头集中度不断提升,LV、开云等奢侈品牌占据高端市场 [33][34][35] - 我国箱包消费受益于出行需求增加和消费升级,市场规模有望超过3000亿元 [36][37][38][39][40][41][42][43][44] 竞争优势 - 公司完善品牌矩阵,覆盖大众、中端、中高端和高端市场,三大主品牌营收均超疫情前水平 [49][50][51] - 公司不断探索新材料应用,提升产品品质,同时通过IP联名等方式增强产品设计感 [52][53][54] - DTC渠道占比持续提升,线上线下全渠道发展,门店数量和单店效率均持续提升 [55][56][57][58] 未来展望 - 公司将持续推进全球化布局,拉美市场有望快速增长,欧洲、北美及亚洲市场表现稳健 [59][60][61][62] 风险提示 - 终端消费需求不及预期、拓店不及预期、行业竞争加剧 [65]