报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 量增叠加价差修复使2025年一季度业绩表现亮眼，烯烃业务因产能扩增和价差修复表现突出，焦炭业务受地产低迷影响承压；煤价下跌使煤制烯烃成本释压，竞争优势有望放大；内蒙项目逐步兑现，新疆等后续项目成长性充沛；盈利能力显著提升，期间费用有所下降；维持2025 - 2027年盈利预测和“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本73.3336亿股，流通股本73.3336亿股，市价15.65元，市值1147.6708亿元，流通市值1147.6708亿元 [1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|29,136|32,983|53,617|58,640|62,967| |增长率yoy%|2%|13%|63%|9%|7%| |归母净利润（百万元）|5,651|6,338|12,475|14,046|15,471| |增长率yoy%|-10%|12%|97%|13%|10%| |每股收益（元）|0.77|0.86|1.70|1.92|2.11| |每股现金流量|1.19|1.21|1.80|2.41|2.73| |净资产收益率|15%|15%|23%|21%|19%| |P/E|20.2|18.0|10.3|9.1|8.3| |P/B|3.0|2.7|2.4|1.9|1.6|[3] 2025年一季报情况 - 营业收入107.7亿元，同比+30.9%，环比+23.7%；归母净利润24.4亿元，同比+71.5%，环比+35.3%；扣非归母净利润26.0亿元，同比+75.3%，环比+38.6% [6] 业务表现 - 烯烃业务：2025Q1聚乙烯和聚丙烯分别实现营业收入36.14和32.05亿元，同比+76.7%和+83.6%，环比+64.2%和+41.2%；产能扩增和价差修复是表现亮眼主因，原料煤采购价同比下降，聚乙烯和聚丙烯价差增扩，产销量同环比大幅增长 [6] - 焦炭业务：受地产低迷影响，2025Q1价格、销量同比-29.6%和-2.9%，环比-18.6%和-4.2% [6] 成本与价格情况 - 截至4月25日，内蒙古坑口原煤价格和秦皇岛港动力煤价较2025Q1均价下跌226和247元/吨，较2024Q4均价下跌177和168元/吨；国内聚乙烯和聚丙烯价差较2024Q4均值-425和+868元/吨，较2025Q1均值-513和+325元/吨 [6] 项目进展 - 内蒙古烯烃项目三条线分别于2024年11月、2025年1月中旬和2025年3月底投产，一线、二线已达设计产能，烯烃产能增扩至520万吨；宁东四期烯烃项目场地平整等工程按计划完成；新疆烯烃项目取得环评、安评等支持性专家评审意见；宁东五期和内蒙二期是重点规划项目 [6] 盈利能力与费用情况 - 2025Q1毛利率和净利率分别约35.4%和22.6%，同比+6.6pct和+5.4pct，环比+2.2pct和+3.4pct；期间费用率约6.0%，同比-0.1pct，管理费用率（不含研发）、销售费用率、财务费用率和研发费用率约2.6%、0.2%、2.2%和1.0%，同比-0.1pct、持平、+0.3pct和-0.2pct [6] 财务报表预测 |报表类型|会计年度|货币资金|应收票据|应收账款|预付账款|存货|合同资产|其他流动资产|流动资产合计|其他长期投资|长期股权投资|固定资产|在建工程|无形资产|其他非流动资产|非流动资产合计|资产合计|短期借款|应付票据|应付账款|预收款项|合同负债|其他应付款|一年内到期的非流动负债|其他流动负债|流动负债合计|长期借款|应付债券|其他非流动负债|非流动负债合计|负债合计|归属母公司所有者权益|少数股东权益|所有者权益合计|负债和股东权益| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表|2024A|2,477|0|20|266|1,575|0|447|4,786|0|1,655|43,216|29,934|5,027|4,948|84,780|89,566|760|414|1,075|0|882|9,921|6,360|1,838|21,250|21,513|0|3,797|25,310|46,560|43,006|0|43,006|89,566| |资产负债表|2025E|4,154| |74|420|2,490| |933|8,071| |1,655|51,432|30,034|4,790|4,213|92,124|100,195|836|1,394|1,597| |1,434|6,517|3,512|2,345|17,636|25,103| |3,442|28,545|46,181|54,015| |54,015|100,195| |资产负债表|2026E|2,346|0|74|460|2,723|0|1,020|6,631|0|1,655|69,301|30,034|4,604|4,533|110,127|116,759|2,474|1,449|1,746|0|1,569|6,517|3,161|2,377|19,293|28,334|0|3,125|31,459|50,752|66,007|0|66,007|116,759| |资产负债表|2027E|9,069|0|83|489|2,896|0|1,095|13,635|0|1,655|76,359|29,934|4,324|4,871|117,143|130,778|1,011|1,459|1,857|0|1,685|6,517|2,845|2,459|17,833|30,679|0|2,841|33,521|51,354|79,424|0|79,424|130,778| |利润表|2024A| | | | | | | | | | | | | | | | | |营业收入32,983|营业成本22,050|税金及附加645|销售费用117|管理费用875|研发费用756|财务费用744|信用减值损失 -14|资产减值损失0|公允价值变动收益0|投资收益16|其他收益31|营业利润7,828|营业外收入10|营业外支出552|利润总额7,286|所得税948|净利润6,338|少数股东损益0|归属母公司净利润6,338|NOPLAT6,985|EPS（摊薄）0.86| |利润表|2025E| | | | | | | | | | | | | | | | | |营业收入53,617|营业成本34,857|税金及附加804|销售费用161|管理费用1,394|研发费用965|财务费用647|信用减值损失 -12|资产减值损失0|公允价值变动收益0|投资收益16|其他收益30|营业利润14,824|营业外收入8|营业外支出490|利润总额14,342|所得税1,867|净利润12,475|少数股东损益0|归属母公司净利润12,475|NOPLAT13,037|EPS（摊薄）1.70| |利润表|2026E| | | | | | | | | | | | | | | | | |营业收入58,640|营业成本38,123|税金及附加792|销售费用147|管理费用1,349|研发费用880|财务费用759|信用减值损失 -11|资产减值损失0|公允价值变动收益0|投资收益27|其他收益30|营业利润16,649|营业外收入14|营业外支出515|利润总额16,148|所得税2,102|净利润14,046|少数股东损益0|归属母公司净利润14,046|NOPLAT14,706|EPS（摊薄）1.92| |利润表|2027E| | | | | | | | | | | | | | | | | |营业收入62,967|营业成本40,538|税金及附加882|销售费用173|管理费用1,385|研发费用944|财务费用797|信用减值损失 -10|资产减值损失0|公允价值变动收益0|投资收益27|其他收益30|营业利润18,310|营业外收入16|营业外支出540|利润总额17,786|所得税2,315|净利润15,471|少数股东损益0|归属母公司净利润15,471|NOPLAT16,164|EPS（摊薄）2.11| |现金流量表|2024A|经营活动现金流8,898|现金收益9,262|存货影响 -283|经营性应收影响 -72|经营性应付影响3,774|其他影响 -3,782|投资活动现金流 -11,529|资本支出 -19,599|股权投资 -28|其他长期资产变化8,098|融资活动现金流4,246|借款增加7,638|股利及利息支付 -3,206|股东融资149|其他影响 -335| | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | | 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报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年1季度公募基金配置化工行业水平回落，龙头企业持仓集中度下滑，市场关注分散，氟化工、铬盐、农药和民爆板块受关注，投资风格更多样化，建议关注涨价、内需支撑和新材料方向，规避出口敞口大的方向，重视国产替代机会和新材料趋势 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 一、公募基金配置化工行业水平继续下滑 2025年1季度公募基金配置化工行业市值占比同环比下滑，处于历史相对中位水平，从2017年起配置从低配趋向超低配，2020 - 2021年有起伏，2022年2季度后震荡向下，1季度降至4.1%，同比下滑1.6pct，环比下滑0.7pct [11] 二、个股变动：广东宏大、振华股份和圣泉集团等为重点加仓对象 化工龙头持仓集中度下滑，15家公司重仓市值合计占比环比降低3.3pct，行业整体持仓集中度CR20环比下滑2.5pct；加仓前五大标的为广东宏大、振华股份、圣泉集团、三棵树、巨化股份，减仓前五大标的为万华化学、新宙邦、宝丰能源、赛轮轮胎、天赐材料；基金持有数量前十有增减变动，54个标的环比增加，49个环比减少；40个标的新晋重仓，33个标的退出重仓 [12][14][15] 三、行业变动：无机盐、民爆和氟化工等板块市场关注度较高 2025年1季度基金持仓市值前五大板块为其他化学制品、聚氨酯、轮胎、氟化工及制冷剂、其他化学原料；加仓前五大子板块为无机盐、民爆用品、氟化工及制冷剂、涂料油漆油墨制造、磷化工及磷酸盐；减仓前五大子板块为聚氨酯、其他化学制品、轮胎、石油加工、其他化学原料；12个细分子板块基金持有数量环比增加，14个环比减少；部分板块重仓比例有增减变化 [24][25][27] 四、公募基金配置化工时成长风格进一步加强 2025年1季度和2024年4季度前十大重仓股名单有变化，持仓市值和占比下滑，总市值降至289亿元，占比降至41.9%；重仓重点标的占比变化分化，仅扬农化工和国瓷材料重仓比例环比提升 [45][46][50] 五、投资建议 “金三银四”背景下关注涨价、内需支撑和新材料方向，加大对氟化工板块资金配置，重视民爆板块和AI材料；短期规避出口敞口大的方向，关注国产替代机会，重视新材料方向的AI和机器人材料 [4][57]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [8] 报告的核心观点 - 公司2025年第一季度营业收入107.71亿元，同比下降30.92%，环比上升23.68%；归母净利润24.37亿元，同比上升71.49%，环比上升35.31%；扣非归母净利润25.97亿元，同比上升75.25%，环比上升38.62% [2][6] - 随着新建项目陆续投产，预计公司2025 - 2027年归母净利润为121.9亿元、144.8亿元、150.4亿元，对应2025年4月24日收盘价的PE为9.4X、7.9X、7.6X [12] 根据相关目录分别进行总结 行业情况 - 2025Q1焦炭板块景气度继续下滑，2024年以来国内地产行业景气度下行，钢材需求下降，粗钢、生铁产量收缩，焦炭需求承压，行业整体开工率回落，国内全年焦炭产量4.9亿吨，同比下降0.8% [12] - 2025Q1烯烃盈利有所改善，公司聚乙烯、聚丙烯产量分别为52.25万吨、50.14万吨，随着内蒙古项目投产产量大幅增长，产品价格略有下滑，而原料煤、动力煤价格跌幅显著，聚烯烃价差环比改善，叠加产量环比提升，公司一季度利润环比大幅增长 [12] 公司项目进展 - 截至2025年3月，公司宁东三期25万吨/年EVA项目正式投产；内蒙古260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目建设快速稳步推进，第一系列100万吨/年烯烃生产线于2024年11月投入试生产，第二系列100万吨/年烯烃生产线于2025年1月投入试生产，第三系列100万吨/年烯烃生产线计划于2025年3月投入试生产 [12] - 公司内蒙古烯烃项目是全球单厂规模最大的煤制烯烃项目，也是首个规模化应用绿氢与现代煤化工协同生产工艺制烯烃的项目，投产后公司烯烃产能将达到520万吨/年，产能规模将跃居我国煤制烯烃行业第一位 [12] - 公司新疆宝丰煤基新材料示范项目环评已第一次公示，项目总规划400万吨/年煤制烯烃项目，将打开未来公司成长空间 [12] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|32983|49183|54975|55387| |营业成本（百万元）|22050|30724|33343|33048| |毛利（百万元）|10933|18459|21632|22339| |营业利润（百万元）|7828|14319|16923|17542| |利润总额（百万元）|7286|14018|16653|17292| |净利润（百万元）|6338|12193|14485|15041| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|6338|12193|14485|15041| |EPS（元）|0.87|1.66|1.98|2.05| |经营活动现金流净额（百万元）|8898|23460|22185|21407| |投资活动现金流净额（百万元）|-11529|-19539|-8173|-8181| |筹资活动现金流净额（百万元）|4246|1749|-2166|-2197| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|1614|5669|11846|11029| |每股收益（元）|0.87|1.66|1.98|2.05| |每股经营现金流（元）|1.21|3.20|3.03|2.92| |市盈率|17.87|9.35|7.87|7.58| |市净率|2.65|2.15|1.74|1.46| |EV/EBITDA|13.27|7.06|5.83|5.21| |总资产收益率|7.1%|11.1%|11.6%|10.8%| |净资产收益率|14.7%|22.9%|22.2%|19.3%| |净利率|19.2%|24.8%|26.3%|27.2%| |资产负债率|52.0%|51.6%|47.7%|43.8%| |总资产周转率|0.41|0.49|0.47|0.42| [19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度业绩符合预期，内蒙项目投产放量与烯烃价差修复使单季度盈利提升，内蒙一期项目预计Q2完全达产成25年业绩增长点，新疆项目打开中长期成长空间，维持2025 - 2027年归母净利润预测并维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年4月23日收盘价16元，一年内最高/最低19.07/13.85元，市净率2.6，股息率3.63%，流通A股市值1173.34亿元 [1] - 2025年3月31日每股净资产6.2元，资产负债率50.63%，总股本/流通A股73.33亿股 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|32,983|10,771|55,372|56,490|59,240| |同比增长率（%）|13.2|30.9|67.9|2.0|4.9| |归母净利润（百万元）|6,338|2,437|13,523|15,052|16,041| |同比增长率（%）|12.2|71.5|113.4|11.3|6.6| |每股收益（元/股）|0.87|0.33|1.84|2.05|2.19| |毛利率（%）|33.1|35.4|36.0|39.0|39.6| |ROE（%）|14.7|5.4|24.6|23.3|21.5| |市盈率|19|/|9|8|7| [5] 公司公告业绩情况 - 2025年一季度营业收入107.71亿元（YoY + 30.92%，QoQ + 23.68%），归母净利润24.37亿元（YoY + 71.49%，QoQ + 35.31%），扣非归母净利润25.97亿元（YoY + 75.25%，QoQ + 38.62%），业绩在预告中枢以上 [6] 产品销售与盈利情况 - 2025年一季度核心产品聚乙烯、聚丙烯、焦炭销量分别为51.46、49.15、169.87万吨，分别同比+21.93、+22.39、 - 5.08万吨，分别环比+20.49、+15.09、 - 7.39万吨，均价分别为7023、6522、1079元/吨，分别同比+1.44%、 - 0.02%、 - 29.58%，分别环比 - 1.17%、 - 2.13%、 - 18.64% [6] - 2025Q1气化原料煤、炼焦精煤、动力煤采购均价分别为494、838、348元/吨，分别同比 - 17.71%、 - 27.52%、 - 23.11%，聚烯烃价差持续修复，盈利能力回升 [6] - 2025Q1四费合计6.44亿元（YoY + 1.32亿元，QoQ + 1.47亿元），销售毛利率达35.36%（YoY + 6.64pct，QoQ + 3.92pct），销售净利率达22.62%（YoY + 5.35pct，QoQ + 1.94pct） [6] 项目情况 - 内蒙一期300万吨煤制烯烃项目预计25Q2完全达产，投产后公司烯烃产能达520万吨/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位，该项目在原料、折旧、加工成本等方面更具优势 [6] - 新疆准东400万吨煤制烯烃项目取得环评、安评等支持性文件专家评审意见，项目位于将军庙矿区5号化工产业园区，新疆煤制烯烃因低价原料煤炭预计单吨盈利进一步提升，打开公司成长空间 [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|29,136|32,983|55,372|56,490|59,240| |营业成本|20,279|22,050|35,437|34,463|35,753| |税金及附加|467|645|1,052|1,130|1,185| |主营业务利润|8,390|10,288|18,883|20,897|22,302| |销售费用|86|117|221|226|237| |管理费用|769|875|1,329|1,497|1,599| |研发费用|431|756|1,163|1,299|1,422| |财务费用|327|744|603|421|478| |经营性利润|6,777|7,796|15,567|17,454|18,566| |营业利润|6,786|7,828|15,567|17,454|18,566| |利润总额|6,467|7,286|15,025|16,912|18,024| |净利润|5,651|6,338|13,523|15,052|16,041| |归属于母公司所有者的净利润|5,651|6,338|13,523|15,052|16,041| [8]

核心财务表现 - 2025年第一季度营业收入107.7亿元，同比增长30.9%，环比增长23.7% [1] - 归母净利润24.4亿元，同比增长71.5%，环比增长35.3% [1] - 扣非归母净利润26亿元，同比增长75.3%，环比增长38.6% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为127.4亿元、136.4亿元、139.2亿元，同比增长率分别为101.1%、7%、2.1% [1] - 当前股价对应PE分别为9倍、8.4倍、8.2倍 [1] 聚烯烃业务分析 - 聚乙烯产量52.3万吨（同比+81.9%，环比+65.5%），销量51.5万吨（同比+74.3%，环比+66.2%） [2] - 聚丙烯产量50.1万吨（同比+82.7%，环比+46.8%），销量49.2万吨（同比+83.7%，环比+44.3%） [2] - 聚乙烯平均售价7022.9元/吨（同比+1.42%，环比-1.2%），聚丙烯平均售价6521.5元/吨（同比-0.03%，环比-2.1%） [2] - 气化原料煤采购单价494元/吨（同比-17.7%），动力煤采购单价347.6元/吨（同比-23.1%） [2] 焦炭业务表现 - 焦炭产量171万吨（同比-0.6%，环比-3.1%），销量169.9万吨（同比-2.9%，环比-4.2%） [2] - 焦炭平均售价1079.3元/吨（同比-29.6%，环比-18.6%） [2] - 炼焦精煤采购单价838.3元/吨（同比-27.5%） [2] 产能扩张进展 - 内蒙古300万吨烯烃项目三条产线全部投产（第一条2024年11月，第二条2025年1月，第三条2025年3月） [3] - 新疆400万吨/年烯烃项目审批有序推进 [3] - 宁东四期50万吨/年烯烃项目将适时开工建设 [3] 成本优势分析 - 内蒙古项目较宁夏项目单吨投资额低约4000元/吨，综合盈利优势至少522元/吨 [3] - 新疆项目用煤成本更低，电价低于宁夏与内蒙，综合盈利优势约1000元/吨 [3] 投资者回报 - 2024年分红比例47.44%，较2023年提高11.1个百分点 [3]

公司业绩表现 - 2025年一季度实现营收107.71亿元，同比增长30.92%，净利润24.37亿元，同比增长71.49%，扣非净利润25.97亿元，同比增长75.25% [1][2] - 2024年全年营收329.8亿元，同比增长13.21%，净利润63.38亿元，同比增长12.16%，扣非净利润67.80亿元，同比增长13.97% [3] - 2019年至2024年营收从135.7亿元增长至329.8亿元，累计增幅达143.04%，但2021年后曾连续出现净利润下滑 [2] 产能扩张与项目进展 - 内蒙古烯烃项目投产带动2025年一季度聚烯烃产销量增加 [1][2] - 2024年宁东三期25万吨/年EVA项目正式投产，内蒙古260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目分三系列建设：第一系列100万吨/年烯烃生产线于2024年11月试生产，第二系列于2025年1月试生产，第三系列计划2025年3月试生产 [3] - 公司布局全球单厂规模最大的绿氢生产厂，目标年产百万吨级绿氢，2022年起计划每年新增绿氢产能3亿标方/年 [4] 研发创新与技术应用 - 2024年研发费用7.40亿元，同比增长75.41%，占营收比重2.24%，2020—2024年研发费用复合增长率显著 [4][5][6] - 生产环节采用"智能控制+数字孪生"技术实现精准管控，智能实验室实现全流程无人化检测，自动化烯烃立体库提升库存管理精度 [6] - 智慧物流共享平台通过RPA技术和高精度定位系统，物流周转效率提升30%，运输成本大幅降低 [6] - 截至2024年末累计申请专利546件（授权318件），软件著作权121件，发布11项标准 [1][6] 业务结构与战略布局 - 主营业务为煤制烯烃，同时布局焦化产品（焦炭）和精细化工产品（纯苯、改质沥青等），三大业务收入占比超99% [1][4] - 2013年收购东毅环保后拓展甲醛生产能力，2019年上市后加速氢能开发，2021年设立氢能公司 [4]

公司业绩 - 2025年一季度公司实现收入107.71亿元，同比增长30.92%，归母净利润24.37亿元，同比增长71.49%，扣非归母净利润25.97亿元，同比增长75.25% [1] - 销售毛利率35.36%，同比增长6.64个百分点，净利率22.62%，同比增长5.35个百分点 [1] 烯烃业务 - 受益于内蒙项目放量，聚烯烃产销量大幅增长，PE收入36.14亿元同比增长77%，PP收入32.05亿元同比增长84% [1] - PE产量52.25万吨同比增长82%，销量51.46万吨同比增长74%，PP产量50.14万吨同比增长83%，销量49.15万吨同比增长84% [1] - PE均价7023.06元/吨同比增长1.44%，PP均价6521.96元/吨同比下降0.02% [1] - 动力煤采购均价347.6元/吨同比下降23.11%，烯烃单吨盈利能力提升 [1] 焦炭业务 - 焦炭收入18.34亿元同比下降32%，产量170.99万吨同比下降0.55%，销量169.87万吨同比下降2.90% [2] - 焦炭均价1079.25元/吨同比下降29.58%，原料煤采购均价494.01元/吨同比下降17.71%，炼焦精煤采购均价838.26元/吨同比下降27.52% [2] - 截至2025年4月22日焦炭市场价格为1274元/吨 [2] 产能扩张 - 内蒙260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目稳步推进，三系列100万吨/年烯烃生产线分别于2024年11月、2025年1月和3月底投产 [3] - 公司烯烃产能达到520万吨/年，预计随着内蒙项目产能释放业绩将进一步提升 [3] - 宁东四期烯烃项目场地平整、地基强夯等工程按计划完成，新疆烯烃项目取得环评、安评等支持性文件专家评审意见 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为107.5亿元、126.0亿元、138.8亿元 [3] - 对应EPS分别为1.47元、1.72元、1.89元，当前股价对应PE分别为10.7倍、9.1倍、8.3倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][6] 报告的核心观点 - 宝丰能源Q1业绩略超预期，主要因内蒙项目聚烯烃产品销量与原材料采购成本降幅超预期，未来伴随内蒙项目三条产线释放增量，低成本产能扩张有望筑牢公司煤制烯烃领域竞争优势 [1] - 25年行业景气有望持续提升，公司规划的新项目技术更先进，成本有望进一步下降，巩固其在煤制烯烃行业的竞争优势 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - Q1营业总收入107.7亿元，同环比+31%/+24%，归母净利润24.4亿元（扣非后26.0亿元），同环比+71%/+35%（扣非后同环比+75%/+39%） [1] 产品销售与成本 - Q1公司PE/PP/焦炭销量yoy+74%/+84%/-3%至51.5/49.2/169.9万吨，营业收入yoy+76%/+83%/-33%至36/32/18亿元，实现均价yoy+1%/0%/-30%至0.70/0.65/0.11万元/吨 [2] - Q1气化原料煤/炼焦精煤/动力煤采购价格yoy-18%/-28%/-23%至494/838/348元/吨，原材料价格下滑带动聚烯烃产品利润率显著提升，Q1公司综合毛利率同环比+6.6/+4.0pct至35.4%，期间费用率同比-0.1pct至6.0% [2] 行业与项目情况 - 4月18日聚乙烯/聚丙烯价格较Q1末-1.8%/-1.0%，鄂尔多斯动力煤价格较Q1末+1.1%，淡季影响下聚烯烃产品价差环比小幅收窄 [3] - 考虑成本端煤炭价格低位、内需有序修复以及关税政策影响，煤制烯烃路线竞争优势有望凸显，25年行业景气有望持续提升 [3] - 内蒙项目前两条产线已于24年11月和25年1月投入试生产，第三条产线于25年3月试生产，公司还规划宁东四期及新疆项目 [3] 盈利预测与估值 - 维持公司25 - 27年归母净利润预测为100/117/129亿元，同比增速为+57.8%/16.6%/+10.9%，对应EPS为1.36/1.59/1.76元 [4] - 结合可比公司估值水平，考虑公司新项目步入兑现期，给予公司25年16xPE，目标价21.76元 [4] 基本数据 - 目标价21.76元，收盘价（截至4月22日）15.64元，市值114,694百万元，6个月平均日成交额507.22百万元，52周价格范围14.20 - 17.84元，BVPS6.20元 [7] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|29,136|32,983|52,690|57,005|60,514| |+/-%|2.48|13.21|59.75|8.19|6.16| |归属母公司净利润（人民币百万）|5,651|6,338|10,000|11,661|12,929| |+/-%|(10.34)|12.16|57.79|16.61|10.88| |EPS（人民币，最新摊薄）|0.77|0.86|1.36|1.59|1.76| |ROE(%)|14.66|14.74|20.00|20.37|19.65| |PE(倍)|20.30|18.10|11.47|9.84|8.87| |PB(倍)|2.98|2.67|2.29|2.00|1.74| |EV EBITDA(倍)|15.85|13.98|10.05|8.52|7.21| [10] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|4月22日股价（元/股）|4月22日市值（亿元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2025E P/E（x）|2026E P/E（x）|2027E P/E（x）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |万华化学|600309 CH|54.08|1,698|4.99|5.96|6.06|11|9|9| |华鲁恒升|600426 CH|20.91|444|2.01|2.30|2.56|10|9|8| |荣盛石化|002493 CH|8.06|816|0.38|0.59|-|21|14|-| |平均| | | | | | |14|11|9| [11] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含各年度流动资产、非流动资产、负债、股东权益、营业收入、营业成本等多项财务指标的预测数据 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 2025Q1宝丰能源营收和归母净利润同比大幅增长，主要受益于内蒙放量和价差修复 [5] - 煤价下行使成本改善，烯烃价差持续修复，4月以来煤价延续下行，公司盈利能力有望提升 [5] - 内蒙产能稳步释放，上半年三条产线将达设计产能，未来业绩有望向上 [5] - 布局新疆第三基地，宁东四期等项目推进，中长期成长动能充足 [5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为143.05、169.72、187.54亿元，同比+125.7%、+18.6%、+10.5% [5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为-10.53%、-0.38%、-6.24%，相对涨幅分别为-7.19%、4.51%、-4.97% [4] 财务数据及预测 - 2023 - 2027E年，营业收入分别为291.36亿、329.83亿、530.66亿、587.03亿、614.70亿元，同比分别为2.5%、13.2%、60.9%、10.6%、4.7% [6] - 2023 - 2027E年，净利润分别为56.51亿、63.38亿、143.05亿、169.72亿、187.54亿元，同比分别为-10.3%、12.2%、125.7%、18.6%、10.5% [6] - 2023 - 2027E年，毛利率分别为30.4%、33.1%、38.5%、40.4%、42.1%，净资产收益率分别为14.7%、14.7%、26.0%、24.5%、22.0% [6] 财务报表分析和预测 - 每股指标方面，2024 - 2027E年每股收益分别为0.87、1.95、2.31、2.56元，每股净资产分别为5.86、7.51、9.46、11.62元 [7] - 价值评估方面，2024 - 2027E年P/E分别为19.36、8.02、6.76、6.12倍，P/B分别为2.87、2.08、1.65、1.35倍 [7] - 盈利能力指标方面，2024 - 2027E年毛利率分别为33.1%、38.5%、40.4%、42.1%，净利润率分别为19.2%、27.0%、28.9%、30.5% [7] - 盈利增长方面，2024 - 2027E年营业收入增长率分别为13.2%、60.9%、10.6%、4.7%，净利润增长率分别为12.2%、125.7%、18.6%、10.5% [7] - 偿债能力指标方面，2024 - 2027E年资产负债率分别为52.0%、46.3%、41.8%、37.5%，流动比率分别为0.2、0.3、0.4、0.4 [7] - 经营效率指标方面，2024 - 2027E年应收帐款周转天数分别为0.3、0.2、0.2、0.1天，存货周转天数分别为23.4、21.5、24.9、25.5天 [7]

核心财务表现 - 2025年第一季度实现营业收入1077074.13万元，其中主营业务收入1072494.76万元，其他业务收入4579.37万元[4] - 第一季度财务报表未经审计[1] - 非经常性损益项目适用且金额重大，但未披露具体数值[1] 产品产销结构 - 主营业务收入由主要化工产品构成，具体产品产量、销量及收入情况以万吨和万元为单位披露，但未列明具体产品名称及数值[4] - 披露主要产品价格变动情况（不含税），单位为元/吨，但未提供具体价格数据[4] - 披露主要原材料采购价格变动情况（不含税），单位为元/吨，但未提供具体采购价格数据[4] 公司治理与股东结构 - 公司董事会、监事会及高级管理人员对季度报告内容真实性承担个别和连带法律责任[1] - 普通股股东总数和表决权恢复的优先股股东数量及前十名股东持股情况以股为单位披露，但未提供具体数据[2] - 持股5%以上股东、前10名股东及前10名无限售流通股股东参与转融通业务出借股份情况不适用[2] 会计准则与审计 - 2025年起首次执行新会计准则或准则解释等涉及调整首次执行当年年初的财务报表的情况不适用[3] - 合并资产负债表、合并利润表、合并现金流量表均未经审计[3] - 本期未发生同一控制下企业合并，被合并方在合并前实现的净利润为0元[3]