核心观点 - 报告核心观点为：由油价驱动的通胀预期上行，引发了一次经典的由交易性需求和预防性需求上升带动的实体货币需求现象，这将对金融资产流动性产生冲击 [4] - 对于银行板块，石油冲击在基本面上需警惕二季度长端利率回升对投资收益的冲击；在资产配置层面，银行相对防御性依然存在，但在长端利率上行期间不能期待绝对收益，同时需回避融资占比较高的个股，因此看好国有大行 [4][18] 一、本期观察：A股银行整体上涨，H股银行优于A股 - 观察区间（2026/3/30-2026/4/3）内，Wind全A指数下跌2.3%，而银行板块（中信一级行业）整体上涨0.7%，在30个行业中排名第4位 [4][13] - 子板块中，国有大行表现最好，上涨2.46%，股份行、城商行、农商行分别变动-0.26%、0.21%、0.14% [13] - H股银行表现更优，恒生综合指数上涨0.6%，H股银行涨幅达3.8%，跑赢恒生综指及A股银行 [4][13] - A股银行个股涨幅前三为中国银行（+4.49%）、华夏银行（+3.64%）、青岛银行（+2.93%）；跌幅前三为浙商银行（-4.21%）、郑州银行（-3.72%）、无锡银行（-2.92%） [4][13] - H股银行涨幅靠前为工商银行H股（+5.14%）、重庆农村商业银行H股（+5.07%）；跌幅靠前为中国光大银行H股（-7.08%）、浙商银行H股（-5.77%）、民生银行H股（-5.43%） [13] 二、投资建议：实体货币需求推动的资产流动性冲击 - 本轮油价驱动的通胀预期上行带动美元指数回升，是交易性需求和预防性需求上升带动的货币需求现象 [4][15] - 原油及相关产品价格大幅上行推动货币的交易性需求上升，涨价预期也推动预防性补库及资产价格波动预期带来的避险货币需求（如伯克希尔哈撒韦近年大比例持有现金） [4][15] - 在成本冲击导致价格指数波动较大的当前条件下，央行是否小幅加减息不会改变货币需求明显回升的趋势；在包含滞胀预期的环境下，初期货币当局通常按兵不动 [4][15] - 在美元/非美二元货币体系下，美元储备需求下降曾带动美元贬值和黄金上涨；但在油价上行带动的货币需求冲击下，黄金因缺乏交易属性，其长期储备需求让位于短期交易性需求和中期的预防性需求 [4][16] - 对于国内，美元需求变化影响跨境流动性松紧；作为全球最大工业国，名义价格驱动的实物需求上升会进一步驱动货币交易需求，考虑到处于实物资产周期底部和金融资产回报率低位，本轮实体货币需求对金融资产流动性的冲击不可忽视 [4][18] - 投资建议：石油冲击下，需警惕二季度长端利率回升对银行投资收益的冲击；银行相对防御性存在，但长端利率上行期间不能期待绝对收益，需回避融资占比较高的个股，看好国有大行 [4][18] 三、板块表现：银行板块上涨，周度换手率回落 - 本期银行板块（中信一级行业）上涨0.65%，跑赢Wind全A（除金融、石油石化）指数约3.14个百分点 [40] - 银行板块周换手率为1.33%，较前一周回落0.15个百分点，在30个中信一级行业中排名第30位（即换手率最低） [40] - 截至2026年4月3日，银行板块最新市盈率（TTM）为6.93倍，最新市净率为0.67倍 [40] - 相对估值方面（银行/ Wind全A（除金融、石油石化）指数），最新相对市盈率（TTM）为0.17，最新相对市净率为0.26，均处在历史平均水平 [40] 四、个股表现：A股银行整体上涨，国有行表现较好 - 个股涨幅靠前的是中国银行（+4.49%）、华夏银行（+3.64%）、青岛银行（+2.93%） [59] - 子板块表现：国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）涨跌幅分别为2.46%、-0.26%、0.21%、0.14%，国有行表现较好 [59] - 个股换手率靠前为青岛银行（9.22%）、兰州银行（8.01%）、瑞丰银行（6.82%） [59] - 子板块换手率：国有大行、股份行、城商行、农商行周换手率分别为0.83%、1.98%、2.77%、3.79%，城农商行交易活跃度较上期上升，农商行整体交易活跃度更高 [59] - 子板块估值：国有大行、股份行、城商行、农商行最新市盈率（TTM）分别为7.46倍、5.90倍、5.88倍、6.24倍；最新市净率（LF）分别为0.71倍、0.55倍、0.68倍、0.62倍 [59] 五、转债表现：本期银行转债平均价格下跌0.03% - 本期银行转债平均价格下跌0.03%，跑赢中证转债指数1.55个百分点 [14] - 个券方面，涨幅前列为重银转债（+0.54%）、上银转债（+0.10%），跌幅靠前为兴业转债（-0.26%） [14] 六、盈利预测跟踪：25年利润增速一致预期基本不变 - 本期共有11家银行2025年业绩增速一致预期有变化（包括工商银行、中国银行、邮储银行、交通银行等） [14] - A股银行2025年净利润增速、营收增速一致预期环比上期分别变动0.00个百分点、0.00个百分点 [14] 七、重点公司估值与财务分析 - 报告列出了包括工商银行、建设银行、中国银行、招商银行、宁波银行等多家A股及H股上市银行的详细估值与财务预测数据，涵盖最新收盘价、合理价值、2026及2027年EPS预测、PE、PB及ROE预测值 [5]

业绩表现 - 2025年全年营收同比增长2.0%，其中第四季度单季增速为2.7%，较前三季度的1.8%有所提升 [1] - 2025年全年归母净利润同比增长2.2%，其中第四季度单季增速为2.9%，高于前三季度的1.9%，业绩增速呈逐季上行态势 [1][2] - 全年利息净收入同比增长1.9%，第四季度单季增速为3.2%，自2024年以来持续正增长 [1][2] - 全年非利息收入同比增长2.2%，其中第四季度中收加速增长 [2] 规模与结构 - 2025年末总资产同比增长4.3%，贷款总额同比增长6.6%，第四季度贷款环比增长0.6% [2] - 对公贷款较期初增长8.6%，是拉动信贷规模的主要动力，预计2026年信贷投放仍以对公为主，重点投向“五篇大文章”等领域 [2] - 零售贷款较期初增长3.0%，增速在大行中领先，其中消费贷和经营贷分别较期初增长19.8%和11.8%，而按揭和信用卡规模收缩 [2] - 年末存款较期初增长5.9%，活期存款占比为31.4%，较中报小幅下降0.5个百分点 [2] 息差与负债成本 - 2025年全年净息差为1.20%，与三季报持平，全年累计下降7个基点，但第四季度单季净息差环比回升2个基点至1.21% [3] - 息差边际表现在大行中最优，核心在于负债成本加速下行，全年总负债和存款成本率分别同比下降42个基点和38个基点 [3] - 全年贷款收益率较中报下降13个基点，同比下降58个基点，其中对公和零售贷款收益率分别同比下降47个基点和87个基点 [3] 非利息收入 - 2025年非利息收入同比增长2.2%，其中手续费及佣金净收入（中收）同比增长3.4%，第四季度单季增速高达16.2% [3] - 财富管理相关业务贡献突出，理财业务和代理业务手续费收入分别增长17.0%和10.2% [3] - 其他非利息收入同比增长1.4% [3] 资产质量 - 2025年末不良贷款率为1.28%，较期初下降3个基点，但环比第三季度末上升2个基点 [1][4] - 年末拨备覆盖率为208%，较期初提升6个百分点，但环比第三季度末下降2个百分点 [1][4] - 全年不良净生成率为0.55%，较中报上升6个基点 [4] - 零售贷款资产质量面临压力，年末零售贷款不良率环比上升16个基点，其中房贷、经营贷、消费贷不良率均上升，但信用卡逾期率和不良率连续两个季度环比改善 [4] - 对公资产质量继续改善，年末房地产行业不良率为4.20%，较中报下降12个基点 [4] 估值与股东 - 当前A股对应2026年预测市净率为0.51倍，预期股息率为4.9%；H股对应2026年预测市净率为0.47倍，预期股息率为5.4% [4] - 公司A股估值在大行中最低，股息率最高，第四季度前十大股东中新进大型保险资本 [4]

核心观点 - 2025年六大行总资产持续增长但增速分化，营业收入与净利润增速放缓，净息差普遍收窄，整体资产质量稳定向好，但内部经营效率与盈利能力存在显著差异[2][3][6][13][17][21][30] 一、 总资产规模与增长 - 工商银行总资产规模绝对领先，2025年末达到53.48万亿元，是唯一突破50万亿元的银行[3] - 农业银行总资产48.78万亿元位列第二，领先建设银行的优势扩大至超过3万亿元[3] - 邮储银行总资产18.68万亿元，交通银行总资产超过15万亿元，两者规模相对较小且邮储银行领先交通银行超过3万亿元[3] - 总资产增速方面，农业银行多数年份增速在10%以上，交通银行2025年增速仅为4.35%呈下降趋势，工商银行和邮储银行增速较为稳定[5] 二、 营业收入与增长 - 工商银行营业收入最高，2025年达到8382.70亿元，是唯一超过8000亿元的银行[6] - 建设银行营业收入7610.49亿元，领先农业银行的7253.06亿元近400亿元，尽管农业银行总资产规模更大[6] - 中国银行营业收入6583.10亿元，邮储银行和交通银行营业收入不到其他四家的一半，且交通银行落后邮储银行近1000亿元[6] - 营业收入增速方面，中国银行最快，达到4.48%，其余五家增速趋同基本在2%左右，工商银行和建设银行扭转了连续三年负增长的趋势[8][10] - 邮储银行2025年营业收入增速为1.99%，较2024年的1.83%增幅相对较少[10] 三、 净利润与增长 - 工商银行归母净利润最高，达3685.62亿元，与建设银行均超过3000亿元[13] - 农业银行在总资产领先建设银行的情况下，归母净利润落后建设银行近400亿元，显示其总资产经营效率不及建设银行[13] - 邮储银行在总资产和营业收入均高于交通银行的背景下，归母净利润落后交通银行近80亿元，整体经营效益不及交通银行[13] - 2025年利润增速大幅回落，农业银行增速最快为3.18%，中国银行和交通银行超过2%，工商银行、建设银行和邮储银行增速在1%左右，但六大行均保持正增长[15] 四、 净息差变化 - 2025年六大行净息差均较2024年下降，邮储银行降幅最大达21个基点，但其净息差1.66%仍为六大行最高[17] - 建设银行净息差1.34%下降17个基点，工商银行和农业银行均为1.28%下降14个基点，中国银行1.26%下降14个基点，交通银行1.20%下降7个基点[17] - 近五年来，工商银行、建设银行、农业银行和邮储银行净息差均大幅下降约70个基点，交通银行和中国银行净息差一直处于相对较低水平[19] 五、 资产质量与拨备 - 2025年末，除邮储银行不良贷款率上升5个基点外，其余五大行不良率均下降，其中工商银行、建设银行、农业银行和交通银行均下降3个基点，中国银行下降2个基点[21] - 邮储银行2025年末不良率在六大行中仍为最低，但其近五年不良率呈上升趋势，而其他五大行基本呈下降走势[21][23] - 2025年末，除交通银行拨备覆盖率上升近7个百分点外，其余五家均下降，邮储银行降幅最大，从286.15%降至227.94%[25] - 农业银行拨备覆盖率在六大行中最高，建设银行第二，邮储银行第三，中国银行最低[25] - 近五年，交通银行拨备覆盖率从166.50%升至208.38%呈上升走势，并在2024年超过中国银行，邮储银行拨备覆盖率则从418.61%快速下降至227.94%，从最高降至第三[27][28] - 自2024年末起，中国银行拨备覆盖率在六大行中垫底[28] 六、 整体总结与比较 - 六大行总资产保持增长，但受利差持续下降影响，营业收入和利润增速均放缓，整体资产质量稳定，不良率呈下降走势[30] - 工商银行、建设银行、农业银行和中国银行在规模和盈利能力上更强，构成“四大行”，邮储银行和交通银行规模相对较小[30] - 邮储银行资产和营业收入高于交通银行，但盈利能力不及交通银行[30] - 邮储银行近年来不良率最低，但拨备覆盖率因减值计提持续下降而快速下降，若要保持稳定拨备覆盖率，其净利润将受更大影响[30]

行业投资评级 - 看好 [2] 核心观点 - 上市银行业绩改善趋势延续，2025年已披露业绩的样本行营收和归母净利润增速分别较前三季度加快0.6和0.3个百分点至1.4%和1.6% [4] - 预计2026年第一季度及全年业绩增速将继续缓步提升，主要得益于息差拖累收窄和利息净收入增速改善 [7] - 继续看好2026年第二季度银行股的绝对收益和相对收益表现，基本面改善逻辑有望强化，高股息属性将吸引资金流入 [7] 整体经营态势 - 2025年已披露年报或快报的29家上市银行业绩符合预期，股份行营收改善幅度最大，其营收和利润同比降幅分别较前三季度改善0.9和0.1个百分点 [4][15] - 2025年样本行营收增长1.2%，其中规模增长贡献9.1个百分点，非息收入贡献2.1个百分点，息差变化拖累10.0个百分点 [20] - 2025年样本行利润增长1.4%，其中减值损失贡献0.1个百分点，税收支出贡献0.6个百分点，成本费用拖累0.5个百分点 [20] - 盈利驱动边际变化显示，2025年规模贡献加强，息差拖累改善，非息贡献持平；减值贡献减弱，税收贡献加强 [20] 主要驱动因素 - **扩表动能提升**：2025年第四季度末21家样本行资产增速环比提升0.4个百分点至9.1%，高于社会融资规模增速（8.3%）[4][27] - **资产结构变化**：2025年第四季度末21家上市银行贷款、金融投资、其他资产同比增速分别为+6.9%、+13.5%、+9.1%，其中以同业资产为代表的其他资产增速环比大幅提升8.9个百分点 [4][27] - **息差环比微降**：2025年第四季度上市行单季净息差环比下降1个基点至1.37%，生息资产收益率和付息负债成本率分别环比下降7和6个基点 [5][32] - **息差预测调整**：预计2026年第一季度上市行单季息差环比下降4个基点，2026年全年息差同比降幅为4个基点，较2025年收窄8个基点，主要因LPR调降时间预期从上半年延后至下半年 [5][38] - **非息收入增速提升**：2025年样本行非息收入同比增长7.1%，增速较前三季度加快0.8个百分点，主要得益于中间业务收入修复 [6][41] - **中间业务收入显著修复**：2025年样本行手续费及佣金收入同比增长5.7%，增速较前三季度加快1.4个百分点，预计增长点在于理财和代销业务 [6][41] - **其他非息收入分化**：2025年样本行其他非息收入同比增长8.5%，其中国有行增速最高达34.0%，而股份行、城商行、农商行同比为负增长 [6][41] - **浮盈储备情况**：截至2025年末，国有行、股份行、样本城商行、样本农商行的其他综合收益及以摊余成本计量的金融资产储备与营收之比依次为55.5%、21.4%、34.3%、42.0% [6] - **资产质量整体平稳**：2025年第四季度末22家上市银行加权平均不良率为1.19%，较第三季度末下降1个基点 [6][51] - **不良生成压力有所上升**：2025年第四季度21家上市银行平均不良生成率（TTM口径）较第三季度末上行2个基点，平均真实不良生成率（TTM口径）较第二季度末上行7个基点 [6][51] - **零售与对公资产质量分化**：对公贷款不良率继续改善，而零售贷款（特别是小微贷款）压力犹存，2025年第四季度末招商银行和交通银行小微贷款不良率分别环比提升11和46个基点 [6][55] 机构持仓变化 - **主动型公募持仓低位**：2025年第四季度末，主动型公募基金持有银行股市值仅占其持股市值的1.6% [7][63] - **南向资金持续买入大行**：2026年初至4月3日，南向资金净买入港股六大行资金达315亿元 [7][64] - **险资继续增配**：2025年第四季度样本六大险资其他综合收益账户股票持仓占总投资资产比重为4.8%，环比提升1.1个百分点；多家险资及社保基金增持了工商银行、交通银行、兴业银行等银行股 [7][66] 2026年第二季度投资策略 - **业绩前瞻**：预计2026年第一季度上市银行归母净利润和营收增速分别为2.4%和2.0%，全年增速分别为3.0%和2.7%，优质城商行将继续领跑，国有行业绩韧性有望超预期 [7] - **板块观点**：继续看好银行股表现，基本面改善趋势有望在4月份一季度业绩披露后得到强化，同时高股息属性在第二季度分红密集期将吸引绝对收益资金流入 [7] - **选股思路**： - **成长价值主线**：推荐发达区域优质中小银行，如南京银行、渝农商行、杭州银行、青岛银行、齐鲁银行 [7] - **防御价值主线**：聚焦低波稳健的国有大行和股份制银行，A股推荐交通银行、工商银行、招商银行、兴业银行，H股关注六大行 [7] - **修复价值主线**：把握新管理层就任或风险出清带来的经营改善机会，推荐浦发银行、上海银行、平安银行、华夏银行 [7] - **二季度重点推荐**：南京银行（年度金股）、浦发银行（年度金股）、渝农商行、交通银行、工商银行 [7]

文章核心观点 - 六大国有银行高管薪酬在2025年财报中显著下降，薪酬改革明确向管理层开刀，层级差距缩小，分配重心向基层业务岗位倾斜 [1] 薪酬变动情况 - 六大国有行董事长、行长级别高管薪酬基本落在90多万元水平，百万年薪以上者寥寥无几 [1] - 部门总经理层级降薪最明显，有高管从前年的130多万元直接降至40多万元，落差惊人 [1] - 交通银行去年尚有9位百万年薪高管，今年已无一人 [1] 薪酬改革方向与范围 - 薪酬改革追溯从2024年开始，总行高管层普遍降薪10%-30% [1] - 大多数高管薪酬被控制在100万元以内 [1] - 基层员工平均薪酬反而微涨，钱在向一线业务岗位倾斜 [1] 行业影响与信号 - 金融行业“限高”话题此次动真格，财报数据证实降薪主要针对管理层尤其是中高层 [1] - 国企金融薪酬体系正在重新调整分配重心，层级差距缩小，业绩导向更突出 [1] - 银行员工收入越来越凭个人业绩和本事 [1]

核心观点 - 尽管净息差持续收窄，但A股上市银行正逐步走出营收负增长困境，净利息收入在2025年迎来改善，多家银行该指标由负转正，带动整体营收扭转前两年持续负增态势 [1][2] 行业整体营收与净利息收入表现 - 已有20余家A股上市银行披露2025年年报，包括6家国有大行和9家股份制银行 [1] - 在已披露年报的22家上市银行中，共有12家银行实现净利息收入同比正增长 [3] - 其中9家银行（招商银行、浦发银行、民生银行、华夏银行、渝农商行、重庆银行、郑州银行、无锡银行及瑞丰银行）在近年净利息收入持续负增长后，首次实现同比转正 [3] - 上述22家银行中，有17家银行的营收实现了正增长，包括6家国有大行和4家股份制银行 [5] - 多数银行的2025年净利息收入总额仍未超过2022年 [4] 净利息收入改善带动营收增长 - 招商银行、浦发银行、民生银行、重庆银行以及郑州银行这5家银行在净利息收入正增长的带动下，营收摆脱此前负增长，在2025年重回正增长 [3] - 招商银行在净利息收入连续两年同比下滑后，2025年净利息收入同比增长2.04%，推动全年营业收入实现0.01%的微弱正增长 [3] - 国有大行中，除交通银行外，其余5家2025年净利息收入均为负增长，营收正增长主要依靠债券投资收益、中间业务收入支撑 [5] - 但边际改善迹象显现，工商银行、建设银行、中国银行和邮储银行的净利息收入负增速度均较2024年减缓，例如工商银行净利息收入同比下降幅度从2024年的3%收窄至2025年的0.36% [5] 资产端收益率下行与负债端成本管控 - 2025年受LPR下调、市场利率低位运行等影响，商业银行生息资产收益率持续下降 [6] - 工商银行、建设银行、农业银行的公司类贷款平均收益率集体下行至“2字头”，个人贷款保持在“3字头” [6] - 以农业银行为例，公司类贷款平均收益率从2024年的3.34%降至2025年的2.88%，下行了46个基点，导致该行去年发放贷款和垫款利息收入较上年下降了7.9% [6][7] - 支撑部分银行净利息收入实现增长的关键在于负债端成本的同步管控 [8] - 上述22家银行2025年的存款平均成本率同比大幅下降了34个基点，降幅显著高于2024年的15个基点与2023年的3.5个基点 [8] - 平安银行、交通银行、民生银行、浙商银行等多家银行2025年存款平均成本率破“2”，下降幅度多在33个基点—42个基点区间 [8] - 邮储银行、招商银行、建设银行、农业银行、工商银行和渝农商行的2025年存款平均成本率已压降至1.5%以下，其中邮储银行最低，为1.15% [8] 净息差展望与银行管理层观点 - 银行业净息差降幅已明显减缓，多家上市银行管理层预计净息差有望在2026年迎来企稳乃至转正拐点 [9] - 建设银行2025年净息差为1.34%，降幅同比收窄2个基点，季度降幅也出现边际收窄趋势 [10] - 建设银行首席财务官生柳荣表示，边际降幅收窄归因于存量贷款重定价逐渐完成、高息定期存款集中到期以及有效的主动资产负债管理 [10] - 邮储银行行长芦苇介绍，该行2025年存款增长8.2%，自营存款在新增存款中占比突破40%，带动增量资金成本下降17个基点，最新自营存款付息率不到1% [11] - 农业银行行长王志恒对2026年经营前景表示乐观，指出今年息差企稳趋势明确，从今年前两个月情况看，利息净收入增速同比转正，有望在一季度迎来拐点 [11] - 中国银行副行长刘承钢预计，2026年中国银行净息差同比降幅将大幅收窄，净利息收入有望实现正增长 [12]

政策与行业背景 - 2023年10月，科技金融被列为中央金融工作会议“五篇大文章”之首，成为金融业支持经济高质量发展的核心着力点 [1] - 银行业通过优化组织机制、升级服务体系、内外协同联动，全力打通科技、产业与金融的良性循环 [1] 主要银行科技贷款规模与增长 - 截至2025年末，工商银行科技贷款余额达6万亿元，较年初增长近20% [1][2] - 建设银行科技贷款余额达5.25万亿元，较年初增长18.9% [1][3] - 中国银行科技贷款余额突破5万亿元，截至2025年末为4.82万亿元，2026年2月末进一步增至5.06万亿元 [1][4] - 农业银行、交通银行、邮储银行2025年末科技贷款余额分别为4.7万亿元、1.58万亿元、0.95万亿元，全年增幅分别超过20%、10.7%和超13% [4] - 兴业银行、浦发银行科技金融贷款余额突破万亿大关，分别为1.12万亿元和1.05万亿元，兴业银行全年增速接近18.5% [1][6] - 中信银行、招商银行科技贷款余额分别约1.07万亿元和1.04万亿元，同比增速约为14.8%和8.1% [6][7] - 光大银行、民生银行、平安银行、浙商银行、华夏银行、渤海银行2025年末科技（型企业）贷款余额分别为7037.2亿元、4520亿元、3065.8亿元、2708.1亿元、2446.2亿元、716.8亿元 [6] 科技贷款占比 - 截至2025年末，中国银行科技贷款在全行各项贷款总额中占比超过20% [4] - 工商银行、建设银行科技贷款占比分别接近20%和19% [4] - 农业银行、交通银行科技贷款占比均超过17% [4] 组织架构与专业化建设 - 工商银行、中国银行均于2024年成立总行级科技金融中心，打造多层次组织体系，中行已在24个省市同步设立科技金融中心 [8] - 建设银行在总行成立科技金融部（二级部），在重点区域分行设创新中心，在部分二级分行设直营中心，并设立科技特色支行 [8] - 农业银行构建“服务中心-科技金融部-专业支行”三层专营体系，设立25家科技金融服务中心与300余家科技专业支行 [9] - 交通银行在总行成立科技金融中心与科技金融委员会，35家分行组建专门推进机构，科技支行和科技特色支行总数突破百家 [9] - 浦发银行在总行设立科技金融部，形成集团到支行的组织架构，在全国设立510家科技（特色）支行 [9] - 招商银行、渤海银行在总行层面新设科技金融部（一级部门） [9] - 兴业银行按照“1+20+150”布局规划推进科技支行授牌工作 [9] - 中信银行构建“总分行两级科技金融中心+先锋军支行+科技支行”立体化网络，2025年末科技金融重点分行、先锋军支行分别扩至21家、272家 [9] 产品与服务创新 - 交通银行以“科创易贷”产品线为抓手，针对小微科创企业不同发展阶段提供解决方案 [11] - 中国银行推出“中银科创算力贷”，2025年末已与4460家人工智能产业链核心企业合作，授信余额5456亿元 [11] - 邮储银行升级“U益创”产品矩阵，创新对成长早期科技企业的信贷产品，推广科技并购贷款、重大科技项目贷等 [11] - 兴业银行依托“1+4+N”专属产品体系迭代升级，打造“股、债、贷、保、租”全谱系产品矩阵 [11] - 招商银行沿科技创新四个周期进行服务布局，升级打造科技金融“4×3”矩阵式综合服务方案 [11] - 浙商银行迭代升级科技金融15大场景30大专属产品体系，2025年末科技贷款余额超过2700亿元 [11] - 建设银行将并购业务作为重要抓手，2025年末科技领域并购贷款较上年增加351亿元，在全部并购贷款新增中占比近七成 [12] 生态圈建设与协同联动 - 工商银行举办“工银科创伙伴行”品牌活动，联合多方成立科技金融生态联盟 [14] - 邮储银行联合上交所举办活动，并携手创投机构开展投贷联动 [14] - 中国银行深入推进“中银科创伙伴计划”，2025年共举办198场次科创主题活动，覆盖近万家机构，吸引800余家投资机构参与，为7500余家科技企业提供服务 [14] - 中信银行强化集团协同，“中信股权投资联盟”在管基金规模超3400亿元，投资支持科技企业超1200家 [14] - 2025年3家股份行金融资产投资公司（AIC）陆续开业，以赋能科技创新 [15] - 兴业银行计划利用AIC等牌照优势，强化研究公司、资源整合及产品体系协同 [15] - 招商银行将AIC开业视为促进“投商行一体化”经营、更好服务科技创新型企业的关键 [16]

投资评级与目标价 - 报告对交通银行的投资评级为“推荐”，且为维持评级 [2] - 报告给予交通银行A股目标价为9.53元，H股目标价为9.69港元 [4] - 当前A股股价为6.99元，H股股价为7.20港元，目标价较现价有显著上行空间 [4] 核心观点与业绩总览 - 报告核心观点认为交通银行2025年业绩稳健，息差韧性较强，核心收入均实现正增长 [2] - 2025年公司实现营业收入2650.71亿元，同比增长2.02%；实现归母净利润956.22亿元，同比增长2.18% [2] - 不良贷款率为1.28%，环比上升2个基点；拨备覆盖率为208.4%，环比下降1.6个百分点 [2] 营收与利润分析 - 营收增速稳中有升，2025年同比增长2.02%，增速较前三季度提升0.22个百分点 [7] - 净利息收入同比增长1.91%，得益于净息差企稳；手续费及佣金净收入同比增长3.44%，增速远高于前三季度的0.15% [7] - 手续费增长主要由理财业务同比增长16.98%和代理类业务同比增长10.17%驱动 [7] - 归母净利润同比增长2.18%，增速较前三季度提升0.3个百分点，受益于实际税率下降对冲了部分拨备压力 [7] 规模增长与信贷结构 - 2025年末集团客户贷款总额达9.12万亿元，同比增长6.64% [7] - 对公贷款是主要增长动能，全年增速为8.4%，其中制造业贷款增幅13.8%，科技贷款增幅10.73%，普惠小微贷款增幅20.76% [7] - 零售贷款同比增长3.00%，增速放缓，个人消费贷款和个人经营贷款分别增长19.5%和11.8%，但按揭贷款余额下降1.65%，信用卡余额下降1.3% [7] - 公司于2025年6月完成1200亿元的A股定向增发，核心一级资本充足率提升至11.43%，同比提升1.2个百分点 [7] 息差与定价能力 - 2025年全年净息差为1.20%，同比仅下降7个基点 [7] - 自2025年二季度以来，单季净息差已连续三个季度稳定在1.19%-1.22%的区间 [7] - 资产端定价能力增强，测算第四季度单季生息资产收益率环比仅下降5个基点至2.80% [7] - 负债成本管控成效显著，测算第四季度单季计息负债成本率环比下降9个基点至1.67%，对净息差企稳形成正向贡献 [7] 资产质量 - 对公资产质量持续改善，公司类贷款不良率为1.19%，较上半年下降11个基点；房地产业贷款不良率降至4.20%，较上半年下降12个基点 [7] - 零售资产质量承压，个人贷款不良率较上半年上升24个基点至1.58% [7] - 细分来看，个人住房贷款、信用卡、消费贷、个人经营贷款不良率分别较上半年上升26、29、63、39个基点 [7] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年归母净利润增速分别为1.8%、2.3%、4.8% [8] - 预测2026-2028年营业收入分别为2720.73亿元、2841.31亿元、2988.25亿元 [9] - 预测2026-2028年归母净利润分别为973.22亿元、995.60亿元、1043.32亿元 [9] - 当前估值对应2026年预测市净率为0.51倍，报告认为处于低估状态 [8] - 报告给予2026年目标市净率0.7倍，对应目标价9.53元 [8]

报告核心观点 - 折价幅度靠前50只AA城投债中“25龙城01”估值价格偏离程度最大；净价跌幅靠前50只个券中“23宁都01”估值价格偏离程度最大；净价上涨幅度靠前50只个券中“H1万科04”估值价格偏离程度最大；净价上涨幅度靠前50只二永债中“24交行二级资本债02B”估值价格偏离程度最大 [2] 各图表总结 图表1：折价幅度靠前50只AA城投债（主体评级） - 展示了50只AA城投债相关信息，包括债券名称、剩余期限、估值价格、估值净价、估值收益率等，“25龙城01”估值价格偏离-0.18%为最大 [4] 图表2：净价跌幅靠前50只个券 - 呈现50只净价跌幅靠前个券信息，如债券名称、剩余期限、估值价格等，“23宁都01”估值价格偏离-17.48%最大 [7] 图表3：净价上涨幅度靠前50只个券 - 给出50只净价上涨幅度靠前个券的相关数据，“H1万科04”估值价格偏离1.88%最大 [11] 图表4：净价上涨幅度靠前50只二永债 - 提供50只净价上涨幅度靠前二永债的信息，“24交行二级资本债02B”估值价格偏离0.23%最大 [13]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**推荐（维持）** [2] - 目标价：A股目标价**9.53元**，H股目标价**9.69港元**，当前A股股价为**6.99元**，H股股价为**7.20港元** [4] - 核心观点：交通银行2025年业绩稳健，营收与利润均实现正增长，息差企稳且负债成本管控能力突出，公司战略清晰，深耕长三角主场优势，财富管理特色持续巩固，虽然零售资产质量短期承压，但对公业务风险持续出清，整体资产质量可控，公司长期坚持高分红策略，当前股息率吸引力强，且估值处于历史及同业较低水平，具备较高的安全边际和配置价值，结合最新财报及宏观环境，预计公司2026-2028年归母净利润增速分别为**1.8%**、**2.3%**、**4.8%**，当前估值**0.51X 2026年预测市净率**，处于低估状态，估值修复潜力较大 [7][8] 2025年财务业绩总结 - **营业收入**：2025年实现**2,650.71亿元**，同比增长**2.02%**，增速较前三季度提升**0.22个百分点** [2][7] - **归母净利润**：2025年实现**956.22亿元**，同比增长**2.18%**，增速较前三季度提升**0.3个百分点** [2][7] - **净息差**：2025年全年净息差为**1.20%**，同比仅下降**7个基点**，自2025年二季度以来，单季净息差已连续三个季度稳定在**1.19%-1.22%**的区间 [7] - **资产质量**：2025年末不良贷款率为**1.28%**，环比上升**2个基点**，拨备覆盖率为**208.4%**，环比下降**1.6个百分点** [2][7] 收入结构分析 - **净利息收入**：全年净利息收入同比增长**1.91%** [7] - **手续费及佣金净收入**：全年同比增长**3.44%**，增速远高于前三季度的**0.15%**，主要由理财业务（同比增长**16.98%**）和代理类业务（同比增长**10.17%**）驱动 [7] - **其他非息收入**：全年保持正增长，同比增长**1.4%** [7] 资产负债与规模增长 - **贷款总额**：2025年末集团客户贷款总额达**9.12万亿元**，同比增长**6.64%** [7] - **对公贷款**：2025年对公贷款（含票据）增速为**8.4%**，较前三季度提速，其中制造业贷款增幅**13.8%**，科技贷款增幅**10.73%**，普惠小微贷款增幅**20.76%**，均显著高于全行贷款平均增速 [7] - **零售贷款**：同比增长**3.00%**，增速有所放缓，其中个人消费贷款增长**19.5%**，个人经营贷款增长**11.8%**，但按揭贷款余额较上年末下降**1.65%**，信用卡信贷余额同比下降**1.3%** [7] - **存款**：2025年末存款余额为**9.14万亿元** [10] - **资本补充**：2025年6月完成**1200亿元**的A股定向增发，核心一级资本充足率提升至**11.43%**，同比提升**1.2个百分点** [7] 息差与定价能力 - **息差企稳**：2025年全年净息差为**1.20%**，同比仅下降**7个基点**，企稳态势明显 [7] - **资产端收益率**：测算2025年第四季度单季生息资产收益率为**2.80%**，环比仅下降**5个基点**，降幅较前三季度收窄 [7] - **负债端成本**：测算2025年第四季度单季计息负债成本率为**1.67%**，环比下降**9个基点**，降幅高于资产端，对净息差企稳形成正向贡献，随着高息存款持续到期重定价，预计2026年负债成本仍有下降空间 [7] 资产质量细分 - **整体情况**：2025年不良贷款率为**1.28%**，环比上升**2个基点**，测算单季不良净生成率环比上升**3个基点**至**0.52%**，关注率（**1.65%**）和逾期率（**1.46%**）环比分别上升**9个基点**、**6个基点**，显示资产质量仍面临一定潜在压力 [7] - **对公端资产质量**：持续改善，公司类贷款不良率**1.19%**，较上半年下降**11个基点**，其中房地产业贷款不良率降至**4.20%**，较上半年下降**12个基点**，风险化解成效显著 [7] - **零售端资产质量**：受宏观环境影响承压，个人贷款不良率较上半年上升**24个基点**至**1.58%**，其中个人住房贷款、信用卡、消费贷、个人经营贷款不良率分别较上半年上升**26、-29、63、39个基点**至**1.01%、2.68%、1.77%、1.94%** [7] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为**973.22亿元**、**995.60亿元**、**1,043.32亿元**，同比增速分别为**1.78%**、**2.30%**、**4.79%** [9] - **营收预测**：预计公司2026-2028年营业总收入分别为**2,720.73亿元**、**2,841.31亿元**、**2,988.25亿元**，同比增速分别为**2.64%**、**4.43%**、**5.17%** [9] - **每股指标**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为**1.08元**、**1.11元**、**1.16元**，每股净资产（BVPS）分别为**13.61元**、**14.42元**、**15.28元** [14] - **估值水平**：基于2026年4月3日收盘价，当前对应2026年预测市盈率（PE）为**6.47倍**，预测市净率（PB）为**0.51倍**，报告给予2026年目标市净率**0.7倍** [8][9][14]