报告公司投资评级 - 报告继续给予中煤能源“增持 - A”投资评级 [4][9] 报告的核心观点 - 中煤能源全产业链布局助力业绩稳定，成长与价值兼具，煤炭、煤化工优质产能仍有增长空间，叠加央企市值管理多措并举，投资价值较强 [4][8][9] 根据相关目录分别进行总结 公司市场与基础数据 - 2025 年 3 月 25 日收盘价 10.49 元，年内最高/最低 15.92/9.77 元，流通 A 股/总股本 91.52/132.59 亿，流通 A 股市值 960.04 亿，总市值 1390.83 亿 [2] - 2024 年 12 月 31 日基本每股收益 1.46 元，摊薄每股收益 1.46 元，每股净资产 14.50 元，净资产收益率 12.98% [3] 2024 年年度报告业绩情况 - 报告期内实现营业收入 1893.99 亿元，同比 - 1.85%；归母净利润 193.23 亿元，同比 - 1.08%；扣非后归母净利润 191.02 亿元，同比 - 1.30%；基本每股收益 1.46 元/股，加权平均净资产收益率 13.01%，同比减少 1.20 个百分点；经营活动产生的现金流量净额 341.40 亿元，同比 - 20.5%；截至年底总资产 3579.65 亿元，同比 + 2.5%，净资产 1519.11 亿元，同比 + 5.4% [4] 各业务板块情况 - **煤炭业务**：以动力煤生产销售为主，营收占比 84.51%，同比提高 0.43 个百分点；自产煤产、销量分别 13757 万吨、13763 万吨，分别同比 + 2.5%、+ 2.8%；买断贸易煤销量 14183 万吨，同比 + 12.1%；自产煤吨煤平均价格 561.67 元/吨，同比 - 6.70%；吨煤成本 281.73 元/吨，同比 - 8.24%；吨煤毛利 279.95 元/吨，同比 - 5.11% [5] - **煤化工业务**：下半年尿素和甲醇装置按计划大修影响产销量，2024 年合计产、销量 569.0 万吨、584.2 万吨，分别同比 - 5.7%和 - 4.6%；聚烯烃、尿素、甲醇及硝铵产量分别 151.4/187.1/173.0/57.5 万吨，同比 1.8%/-9.4%/-9.0%/-1.2%；销量分别 151.7/203.7/171.6/57.2 万吨，同比分别 2.6%/-4.9%/-10.6%/-2.6%；聚烯烃及甲醇同比微增，尿素及硝铵同比下滑，受益于煤炭原料成本下降，聚烯烃、甲醇、硝铵单位成本均明显下降，尿素成本增长因大修导致维修成本增加；整体毛利率 15.2%（分部间抵销前），同比降低 0.2 个百分点 [6] - **其他业务**：煤矿装备制造及金融业务营收分别同比 - 8.0%和 + 2.65%；毛利率分别 17.5%和 62.40%（分部间抵销前），同比变化 - 0.4 和 + 5.2 个百分点 [7] 费用情况 - 2024 年财务费用 23.88 亿元，同比减少 20.27%，截至年底资产负债率 46.29%，同比减少约 1.4 个百分点；管理、销售费用分别同比增加 1.1%和 2.7% [7] 公司发展与分红情况 - 持续布局“煤炭 - 煤电 - 煤化工 - 新能源”全产业链，里必煤矿（400 万吨/年）计划明年投产，苇子沟煤矿（240 万吨/年）建设稳步推进，陕西榆林煤化工二期年产 90 万吨聚烯烃项目开工建设，图克 10 万吨级“液态阳光”示范项目加快实施 [8] - 2024 年度现金分红金额（含税）合计约 78.55 亿元，扣除中期派息 29.36 亿元、特别分红 15.00 亿元后，拟继续派发分红 34.18 亿元，合计分红率为 40.65%，每 10 股派息数（含税）5.92 元，对应 3 月 25 日收盘价 10.49 元，折合股息率约为 5.6% [8] 投资建议与财务预测 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.38、1.55、1.77 元，对应 3 月 25 日收盘价 10.49 元，2025 - 2027 年 PE 分别为 7.6、6.8、5.9 倍 [9] - 给出了 2023A - 2027E 年详细的财务报表预测和估值数据，包括营业收入、净利润、毛利率等多项指标 [11][13][14]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：煤炭行业 - 公司：中国中煤能源股份有限公司（China Coal Energy Co., Ltd.）、中国神华能源股份有限公司（China Shenhua Energy）、兖煤澳大利亚有限公司（Yancoal Australia Ltd）、兖矿能源集团股份有限公司（Yankuang Energy Group Co Ltd）、陕西煤业股份有限公司（Shaanxi Coal Industry）、山西焦煤股份有限公司（Shanxi Coking Coal）、首钢福山资源集团有限公司（Shougang Fushan Resources Group Limited） [1][62] 纪要提到的核心观点和论据 中国中煤能源股份有限公司2024年业绩情况 - 2024年净利润182亿元人民币，同比下降10%，略低于公司和市场共识预期的186亿/184亿元人民币 [1] - 公司宣布末期股息为每股0.258元人民币，加上中期股息，派息率为35%，与去年持平 [2] - 成本好于预期，同比下降2%至每吨344.8元人民币，但业绩略逊预期归因于化工和机械业务板块表现不佳，息税前利润（EBIT）同比下降20% [2] - 对比秦皇岛港5500大卡动力煤价格下降5%，中煤的动力煤平均销售价格（ASP）同比下降6.6%至每吨562元人民币 [2] 价格风险 - 随着合同价格和现货价格趋同（秦皇岛港5500大卡动力煤价格为687元/吨，CCI价格为688元/吨），短期内合同价格有下调风险，而合同煤量占中煤销量的75% [3] 估值与评级 - 对中煤H股的目标价基于剩余收益模型得出，假设加权平均资本成本（WACC）为9%，净资产收益率（ROE）为8.0%，终端增长率为3% [11] - 股票评级为“Equal - weight”（持股观望），行业观点为“Cautious”（谨慎），目标价为9.12港元，较2025年3月21日收盘价8.12港元有12%的上涨空间 [6] 风险因素 - 上行风险：煤炭需求复苏强于预期、国内煤炭实际价格高于预期、煤炭产量和销量进一步提升 [13] - 下行风险：需求放缓导致煤价反弹回落、油价下跌使煤化工利润率恶化、煤矿被迫停产导致产量下降 [13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 摩根士丹利研究报告的相关信息披露，包括报告由多家公司发布并承担责任，分析师认证，全球研究冲突管理政策，对相关公司的持股、投资银行服务、非投资银行服务等情况 [15][18][19] - 摩根士丹利的股票评级系统，包括“Overweight”（增持）、“Equal - weight”（持股观望）、“Not - Rated”（未评级）、“Underweight”（减持）的定义，以及与“Buy”（买入）、“Hold”（持有）、“Sell”（卖出）的对应关系 [25][30] - 分析师对行业的看法分类，如“Attractive”（有吸引力）、“In - Line”（符合预期）、“Cautious”（谨慎），以及各地区的基准指数 [33][34] - 摩根士丹利研究报告的更新政策、分发方式、使用条款、隐私政策等相关说明 [39][42][43] - 不同地区对摩根士丹利研究报告的监管和传播要求，以及对投资者的相关提示 [50][52]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2][4] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，2024年实现营业收入1894亿元，同比-1.9%；归母净利润193.2亿元，同比-1.1%；扣非后归母净利润191亿元，同比-1.3% 单Q4实现营业收入489.9亿元，环比+3.3%；归母净利润47.1亿元，环比-2.4%，扣非后归母净利润46.8亿元，环比-1.9% 考虑煤价下滑影响，下调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润170.5/184.7/190.7亿元，同比-11.8%/+8.3%/+3.3%；EPS为1.29/1.39/1.44元，对应当前股价PE为8.0/7.3/7.1倍 公司主业具备成长性，同时展现高分红潜力，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 煤炭业务 - 产销量：2024年商品煤产/销量1.38/2.85亿吨，同比+2.5%/-0.04%，其中自产商品煤销量1.38亿吨，同比+2.8% [5] - 价格：2024年综合吨煤售价564.2元/吨，同比-1.2%，其中自产商品煤售价561.7元/吨，同比-6.7% [5] - 成本：2024年综合吨煤成本425.1元/吨，同比-0.8%，其中自产商品煤成本281.7元/吨，同比-8.2%，公司积极进行成本管理，自产煤折旧及摊销、维修支出、运输及港杂费等成本有不同程度下降 [5] - 盈利：2024年综合吨煤毛利139.1元/吨，同比-2.2%，其中2024年自产商品煤吨煤毛利279.9元/吨，同比-5.1% [5] 煤化工业务 - 产销量：受部分装置按计划大修影响，2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵产量151.4/187.1/173/57.5万吨，同比+1.8%/-9.4%/-9%/-1.2%，销量151.7/203.6/171.6/57.2万吨，同比+2.6%/-4.9%/-10.6%/-2.6% [5] - 价格：2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨售价6991/2047/1757/2054元/吨，同比+1.2%/-15.5%/+0.5%/-12.3% [5] - 成本：2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨成本6238/1656/1779/1315元/吨，同比-2.1%/+2.3%/-5.8%/-11% [5] - 盈利：2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨毛利753/391/-22/739元/吨，同比+41.5%/-51.4%/+84.4%/-14.5% [5] 产能增量 - 煤炭：有在建煤矿2座，里必煤矿建设规模为400万吨/年，预计2025年年底试生产；苇子沟煤矿规模为240万吨/年，预计2025年底试运行 另有大海则二期项目正开展前期工作，规划产能2000万吨/年 [6] - 煤化工：榆林煤炭深加工基地项目总投资238.88亿元，建设规模90万吨/年聚烯烃，已核准并完成投资决策，2024年完成投资36.00亿元，累计完成投资46.37亿元，项目正在建设施工中 [6] 分红情况 - 2024年公司现金分红金额合计为63.5亿元，分红比例为32.87%，较2024年下滑-4.8pct 以2025年3月22日收盘价计算，当前股息率达4.7% 公司在央企市值管理背景下积极响应相关政策，实施特别分红和中期分红，且具有进行持续高分红的潜力，叠加高长协及煤化一体化经营下业绩相对稳定，长期投资价值凸显 [6] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 192,969 | 189,399 | 179,565 | 185,894 | 189,347 | | YOY(%) | -12.5 | -1.9 | -5.2 | 3.5 | 1.9 | | 归母净利润(百万元) | 19,534 | 19,323 | 17,045 | 18,466 | 19,071 | | YOY(%) | 7.0 | -1.1 | -11.8 | 8.3 | 3.3 | | 毛利率(%) | 25.1 | 24.9 | 22.8 | 23.4 | 23.2 | | 净利率(%) | 10.1 | 10.2 | 9.5 | 9.9 | 10.1 | | ROE(%) | 14.1 | 13.0 | 10.6 | 10.3 | 9.7 | | EPS(摊薄/元) | 1.47 | 1.46 | 1.29 | 1.39 | 1.44 | | P/E(倍) | 6.9 | 7.0 | 8.0 | 7.3 | 7.1 | | P/B(倍) | 0.9 | 0.9 | 0.8 | 0.7 | 0.7 | [8] 财务预测摘要 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率、成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等指标在2023A - 2027E的情况 [10]

报告公司投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 中煤能源 2024 年量增和降本弥补价格下降影响业绩韧性凸显，原料煤价格下降使聚烯烃产品盈利水平提升显著，后市供应端收缩或支撑煤价，公司分红率提升，虽下调 2025 - 2026 年归母净利润并新增 2027 年预测，但仍维持“推荐”评级 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为煤炭，公司网址为 www.chinacoalenergy.com，大股东是中国中煤能源集团有限公司，持股 57.41%，实际控制人为国务院国资委 [1] - 总股本 13259 百万股，流通 A 股 9152 百万股，流通 B/H 股 4107 百万股，总市值 1266 亿元，流通 A 股市值 953 亿元，每股净资产 11.46 元，资产负债率 46.29% [1] 财务数据 营收与利润 - 2024 年实现营收 1894.0 亿元，同比下降 1.9%；归母净利润 193.2 亿元，同比下降 1.1%；扣非归母净利润 191.0 亿元，同比下降 1.3% [4] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 1846.96 亿元、1891.90 亿元、1946.18 亿元，同比变化 -2.5%、2.4%、2.9%；归母净利润分别为 185.1 亿元、196.2 亿元、202.2 亿元，同比变化 -4.2%、6.0%、3.1% [6] 资产负债表 - 2024 - 2027 年预计流动资产分别为 113066 百万元、129114 百万元、144132 百万元、148043 百万元，非流动资产分别为 244899 百万元、251077 百万元、265052 百万元、285802 百万元 [9] - 负债合计分别为 165718 百万元、167586 百万元、175007 百万元、177429 百万元，归属母公司股东权益分别为 151911 百万元、166896 百万元、182772 百万元、199140 百万元 [9] 现金流量表 - 2024 - 2027 年预计经营活动现金流分别为 34030 百万元、47572 百万元、53252 百万元、50880 百万元，投资活动现金流分别为 -12049 百万元、-20506 百万元、-30506 百万元、-40506 百万元 [9][10] - 筹资活动现金流分别为 -23876 百万元、-9829 百万元、-8361 百万元、-7275 百万元，现金净增加额分别为 -1869 百万元、17237 百万元、14385 百万元、3098 百万元 [10] 主要财务比率 - 2024 - 2027 年预计毛利率分别为 24.9%、24.7%、25.0%、24.9%，净利率分别为 10.2%、10.0%、10.4%、10.4%，ROE 分别为 12.7%、11.1%、10.7%、10.2% [6][9] - 资产负债率分别为 46.3%、44.1%、42.8%、40.9%，流动比率分别为 1.1、1.2、1.2、1.2 [9] 业务情况 煤炭业务 - 2024 年煤炭总销量 28483 万吨，同比减 11 万吨，业务总营收 1607.12 亿元，同比降 1.2%，毛利率 24.7%，同比降 0.2pct，毛利润 396.28 亿元，同比降 2.2% [7] - 自产商品煤产销量分别为 13757 万吨和 13763 万吨，同比增 2.5%和 2.8%，营收 773.03 亿元，同比减 4.1%，毛利率 49.8%，同比升 0.8pct，毛利润 385.3 亿元，同比减 2.5% [7] - 买断贸易煤销量 14183 万吨，同比增 12.1%，营收 827.04 亿元，同比增 1.5%，毛利率 1.0%，同比基本持平，毛利润 7.93 亿元，同比减 3.6% [7] 煤化工业务 - 2024 年营收 205.18 亿元，同比降 4.1%，毛利率 15.2%，同比降 0.2pct，毛利润 31.12 亿元，同比降 5.6% [8] - 聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇(自用为主)/硝铵销量分别为 77.5 /74.2 /203.7 /171.6 /57.2 万吨，同比 +1.6%/+3.6%/-4.9%/-10.6%/-2.6% [8] 投资建议 - 考虑 2025 年煤价下行走势，下调 2025 - 2026 年公司归母净利润并新增 2027 年盈利预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 185.1 亿元、196.2 亿元、202.2 亿元，对应 2025 年 3 月 24 日收盘价 PE 分别 7.5、7.0、6.8 倍 [8] - 公司资源优质、规模领先，业绩具韧性，股息分红率提升，维持“推荐”评级 [8]

报告公司投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司煤炭业务通过量增和降成本弥补价格下降对业绩的影响，煤化工业务因原料煤价格下降使聚烯烃产品盈利水平提升显著 [7][8] - 中煤能源作为头部动力煤生产企业，资源优质、规模领先，业绩具韧性，股息分红率提升，虽下调2025 - 2026年归母净利润并新增2027年盈利预测，但仍维持“推荐”评级 [8] 公司基本信息 - 行业为煤炭，公司网址为www.chinacoalenergy.com，大股东是中国中煤能源集团有限公司，持股57.41%，实际控制人为国务院国资委 [1] - 总股本13259百万股，流通A股9152百万股，流通B/H股4107百万股，总市值1266亿元，流通A股市值953亿元，每股净资产11.46元，资产负债率46.29% [1] 财务数据 营收与利润 - 2024年实现营收1894.0亿元，同比下降1.9%；归母净利润193.2亿元，同比下降1.1%；扣非归母净利润191.0亿元，同比下降1.3% [4] - 预计2025 - 2027年营收分别为1846.96亿元、1891.90亿元、1946.18亿元，同比变化-2.5%、2.4%、2.9%；归母净利润分别为185.1亿元、196.2亿元、202.2亿元，同比变化-4.2%、6.0%、3.1% [6] 毛利率与净利率 - 2024年毛利率24.9%，净利率10.2%，预计2025 - 2027年毛利率分别为24.7%、25.0%、24.9%，净利率分别为10.0%、10.4%、10.4% [6] ROE与EPS - 2024年ROE为12.7%，EPS（摊薄）为1.46元，预计2025 - 2027年ROE分别为11.1%、10.7%、10.2%，EPS分别为1.40元、1.48元、1.53元 [6] P/E与P/B - 2024年P/E为7.1倍，P/B为0.9倍，预计2025 - 2027年P/E分别为7.5、7.0、6.8倍，P/B分别为0.8、0.8、0.7倍 [6] 业务分析 煤炭业务 - 2024年煤炭总销量28483万吨，同比减11万吨，业务总营收1607.12亿元、同比降1.2%，毛利率24.7%、同比降0.2pct，毛利润396.28亿元、同比降2.2% [7] - 自产商品煤产销量分别为13757万吨和13763万吨，同比增2.5%和2.8%，营收773.03亿元，同比减4.1%，毛利率49.8%、同比升0.8pct，毛利润385.3亿元，同比减2.5% [7] - 买断贸易煤销量14183万吨，同增12.1%，单位销售价格583元/吨，同降9.5%，营收827.04亿元、同增1.5%，毛利率1.0%、同比持平，毛利润7.93亿元、同减3.6% [7] 煤化工业务 - 2024年营收205.18亿元，同比降4.1%，毛利率15.2%、同比降0.2pct，毛利润31.12亿元、同降5.6% [8] - 聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇(自用为主)/硝铵销量分别为77.5 /74.2 /203.7 /171.6 /57.2万吨，同比+1.6%/+3.6%/-4.9%/-10.6%/-2.6% [8] - 单位售价分别为7337 /6629 /2047 /1757 /2054元/吨，同比+2.7%/-0.3%/-15.5%/+0.5%/-12.3%，单位成本分别为6259 /6216 /1656 /1779 /1315元/吨，同比-1.6%/-2.7%/+2.3%/-5.8%/-11.0% [8] 投资建议相关 - 2024年除年度现金分红外还有中期分红和特别分红，整体现金分红率从2023年的30%提升至40.65%，按2025年3月24日收盘价算A股/H股股息率为5.7%/7.7%，扣除已派息后为2.5%/3.3% [8] - 考虑2025年煤价下行走势，下调2025 - 2026年公司归母净利润并新增2027年盈利预测，维持“推荐”评级 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2][4] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，2024年实现营业收入1894亿元，同比-1.9%；归母净利润193.2亿元，同比-1.1%；扣非后归母净利润191亿元，同比-1.3% 单Q4实现营业收入489.9亿元，环比+3.3%；归母净利润47.1亿元，环比-2.4%，扣非后归母净利润46.8亿元，环比-1.9% 考虑煤价下滑影响，下调2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润170.5/184.7/190.7亿元，同比-11.8%/+8.3%/+3.3%；EPS为1.29/1.39/1.44元，对应当前股价PE为8.0/7.3/7.1倍 公司主业具备成长性，同时展现高分红潜力，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 煤炭业务 - 产销量：2024年商品煤产/销量1.38/2.85亿吨，同比+2.5%/-0.04%，其中自产商品煤销量1.38亿吨，同比+2.8% [5] - 价格：2024年综合吨煤售价564.2元/吨，同比-1.2%，其中自产商品煤售价561.7元/吨，同比-6.7% [5] - 成本：2024年综合吨煤成本425.1元/吨，同比-0.8%，其中自产商品煤成本281.7元/吨，同比-8.2%，公司积极进行成本管理，自产煤折旧及摊销、维修支出、运输及港杂费等成本有不同程度下降 [5] - 盈利：2024年综合吨煤毛利139.1元/吨，同比-2.2%，其中2024年自产商品煤吨煤毛利279.9元/吨，同比-5.1% [5] 煤化工业务 - 产销量：受部分装置按计划大修影响，2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵产量151.4/187.1/173/57.5万吨，同比+1.8%/-9.4%/-9%/-1.2%，销量151.7/203.6/171.6/57.2万吨，同比+2.6%/-4.9%/-10.6%/-2.6% [5] - 价格：2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨售价6991/2047/1757/2054元/吨，同比+1.2%/-15.5%/+0.5%/-12.3% [5] - 成本：2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨成本6238/1656/1779/1315元/吨，同比-2.1%/+2.3%/-5.8%/-11% [5] - 盈利：2024年聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵单吨毛利753/391/-22/739元/吨，同比+41.5%/-51.4%/+84.4%/-14.5% [5] 产能增量 - 煤炭：有在建煤矿2座，里必煤矿建设规模为400万吨/年，预计2025年年底试生产；苇子沟煤矿规模为240万吨/年，预计2025年底试运行 另有大海则二期项目正开展前期工作，规划产能2000万吨/年 [6] - 煤化工：榆林煤炭深加工基地项目总投资238.88亿元，建设规模90万吨/年聚烯烃，已核准并完成投资决策，2024年完成投资36.00亿元，累计完成投资46.37亿元，项目正在建设施工中 [6] 分红情况 - 2024年公司现金分红金额合计为63.5亿元，分红比例为32.87%，较2024年下滑-4.8pct 以2025年3月22日收盘价计算，当前股息率达4.7% 公司在央企市值管理背景下积极响应相关政策，实施特别分红和中期分红，且具有进行持续高分红的潜力，叠加高长协及煤化一体化经营下业绩相对稳定，长期投资价值凸显 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|192,969|189,399|179,565|185,894|189,347| |YOY(%)|-12.5|-1.9|-5.2|3.5|1.9| |归母净利润(百万元)|19,534|19,323|17,045|18,466|19,071| |YOY(%)|7.0|-1.1|-11.8|8.3|3.3| |毛利率(%)|25.1|24.9|22.8|23.4|23.2| |净利率(%)|10.1|10.2|9.5|9.9|10.1| |ROE(%)|14.1|13.0|10.6|10.3|9.7| |EPS(摊薄/元)|1.47|1.46|1.29|1.39|1.44| |P/E(倍)|6.9|7.0|8.0|7.3|7.1| |P/B(倍)|0.9|0.9|0.8|0.7|0.7| [8] 财务预测摘要 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据，展示了2023A - 2027E各年的相关财务指标及比率，如流动资产、营业收入、经营活动现金流、资产负债率等 [10]

报告公司投资评级 - 行业为煤炭/煤炭开采，6个月评级为增持（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 中煤能源净利润表现稳定，2024年营业收入1893.99亿元，同比-1.9%；归母净利润193.23亿元，同比-1.1%；经营性现金流净额341.40亿元，同比-20.5% [1] - 煤炭业务稳定增长，成本控制能力较强，2024年煤炭业务营业收入1607.12亿元，同比-1.2%，商品煤产量1.3757亿吨，同比+2.5%，自产商品煤单位销售成本281.73元/吨，同比-8.2% [2] - 煤化工业务受益于煤价下跌，单位销售成本有不同幅度减少，2024年营业收入205.18亿元，同比-4.1%，产品产量569万吨，同比-5.7% [3] - 公司对股东回报重视度较高，2024年度现金分红金额约63.55亿元，分红支付率约35%，还派发特别分红15亿元，全年共派发现金分红103亿元 [4] - 考虑煤价下行风险，将2025 - 2026年归母净利润预测调整至175/177亿元，新增2027年预测182亿元，对应EPS分别为1.32/1.34/1.37元/股，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|192,968.83|189,398.75|195,965.93|198,418.75|198,507.85| |增长率(%)|(12.52)|(1.85)|3.47|1.25|0.04| |EBITDA(百万元)|48,337.40|45,572.55|44,265.80|45,131.91|46,396.16| |归属母公司净利润(百万元)|19,534.05|19,322.94|17,466.94|17,730.27|18,158.44| |增长率(%)|7.09|(1.08)|(9.61)|1.51|2.41| |EPS(元/股)|1.47|1.46|1.32|1.34|1.37| |市盈率(P/E)|6.94|7.02|7.77|7.65|7.47| |市净率(P/B)|0.94|0.89|0.82|0.76|0.71| |市销率(P/S)|0.70|0.72|0.69|0.68|0.68| |EV/EBITDA|2.73|3.57|3.50|3.05|3.12| [5] 财务预测摘要 资产负债表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|91,542.75|84,353.15|83,583.22|103,744.62|97,061.24| |应收票据及应收账款|7,492.78|8,492.30|4,572.09|8,655.82|4,578.03| |预付账款|2,471.45|2,314.01|1,082.73|2,356.52|1,071.05| |存货|8,734.99|7,743.35|9,240.36|7,955.93|9,181.91| |其他|7,090.00|7,773.25|11,020.22|11,009.61|10,062.93| |流动资产合计|117,331.97|110,676.06|109,498.63|133,722.51|121,955.16| |长期股权投资|30,957.73|31,810.95|32,810.95|33,810.95|34,810.95| |固定资产|116,047.95|121,975.58|124,764.97|126,954.36|128,543.75| |在建工程|11,223.38|18,203.17|26,203.17|34,203.17|42,203.17| |无形资产|55,637.93|54,654.18|52,941.72|51,229.26|49,516.79| |其他|15,824.71|18,255.10|14,028.31|14,944.32|15,685.31| |非流动资产合计|229,691.70|244,898.99|250,749.13|261,142.06|270,759.98| |资产总计|349,359.92|357,964.56|360,247.76|394,864.57|392,715.13| |短期借款|122.60|1,062.46|205.40|205.40|205.40| |应付票据及应付账款|26,737.86|27,040.70|15,418.58|27,572.15|15,272.47| |其他|66,257.29|70,663.98|67,896.40|74,804.55|69,141.86| |流动负债合计|93,117.74|98,767.14|83,520.38|102,582.09|84,619.73| |长期借款|42,369.25|40,345.76|39,506.50|39,506.50|39,506.50| |应付债券|7,993.02|5,494.15|10,159.57|9,155.99|8,200.68| |其他|18,057.54|17,702.52|17,575.72|17,726.14|17,765.48| |非流动负债合计|68,419.81|63,542.43|67,241.80|66,388.63|65,472.66| |负债合计|166,577.78|165,718.37|150,762.18|168,970.73|150,092.39| |少数股东权益|38,661.13|40,334.97|44,410.59|48,547.65|52,784.62| |股本|13,258.66|13,258.66|13,258.66|13,258.66|13,258.66| |资本公积|39,059.91|39,378.19|39,378.19|39,378.19|39,378.19| |留存收益|83,841.58|92,767.37|104,994.23|117,405.42|130,116.32| |其他|7,960.86|6,507.00|7,443.93|7,303.93|7,084.95| |股东权益合计|182,782.14|192,246.18|209,485.59|225,893.84|242,622.74| |负债和股东权益总计|349,359.92|357,964.56|360,247.76|394,864.57|392,715.13| [10] 利润表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|192,968.83|189,398.75|195,965.93|198,418.75|198,507.85| |营业成本|144,595.34|142,278.75|152,853.43|154,766.62|154,240.60| |营业税金及附加|7,815.61|8,114.86|6,980.11|7,067.48|7,070.65| |销售费用|1,049.52|1,077.84|825.14|835.47|835.84| |管理费用|5,452.30|5,512.28|4,661.04|4,719.38|4,721.50| |研发费用|916.19|801.05|587.90|595.26|595.52| |财务费用|2,994.93|2,388.35|2,444.15|2,373.95|2,362.72| |资产/信用减值损失|(346.10)|(631.39)|(550.00)|(550.00)|(550.00)| |公允价值变动收益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |投资净收益|3,004.65|2,564.18|2,784.42|2,674.30|2,729.36| |其他|(5,613.05)|(4,192.61)|0.00|0.00|0.00| |营业利润|33,099.45|31,485.45|29,848.58|30,184.88|30,860.36| |营业外收入|129.07|205.45|100.00|100.00|100.00| |营业外支出|179.79|111.27|100.00|100.00|100.00| |利润总额|33,048.73|31,579.63|29,848.58|30,184.88|30,860.36| |所得税|7,299.93|6,625.60|6,559.33|6,544.52|6,649.11| |净利润|25,748.80|24,954.03|23,289.26|23,640.36|24,211.25| |少数股东损益|6,214.75|5,631.09|5,822.31|5,910.09|6,052.81| |归属于母公司净利润|19,534.05|19,322.94|17,466.94|17,730.27|18,158.44| |每股收益（元）|1.47|1.46|1.32|1.34|1.37| [10] 现金流量表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营运资金变动|13,270.05|2,015.37|(17,152.97)|13,964.62|(11,553.25)| |长期投资|1,054.16|853.23|1,000.00|1,000.00|1,000.00| |股权融资|(7,067.78)|(4,065.75)|(6,049.85)|(7,232.11)|(7,482.35)| |净利润|25,748.80|24,954.03|17,466.94|17,730.27|18,158.44| |折旧摊销|11,055.09|10,226.24|10,923.07|11,523.07|12,123.07| |财务费用|3,008.51|2,450.65|2,444.15|2,373.95|2,362.72| |投资损失|(3,004.65)|(2,564.18)|(2,784.42)|(2,674.30)|(2,729.36)| |营运资金变动|13,270.05|2,015.37|(17,152.97)|13,964.62|(11,553.25)| |其它|(7,112.45)|(2,942.17)|5,822.31|5,910.09|6,052.81| |经营活动现金流|42,965.34|34,139.93

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年中煤能源营收和归母净利润同比微降，Q4归母净利润同比大增，盈利季节性特征减弱 [1] - 降本对冲煤价下行，煤炭业务盈利稳健，非煤业务毛利润小幅下滑但金融业务增值创效 [2] - 2024年分红比例超40%，A股年度股息率为5.8% [3] - 考虑2025年煤价中枢大概率下移，下调2025 - 26年归母净利润预测，新增2027年预测，维持“增持”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营业收入1893.99亿元，同比-1.9%，归母净利润193.23亿元，同比-1.1%，扣非净利润191.02亿元，同比-1.3% [1] - 2024Q4单季度实现营业收入489.87亿元（同比+33.3%，环比+3.3%），归母净利润47.09亿元（同比+65.5%，环比-2.4%），扣非净利润46.77亿元（同比+67.4%、环比-1.9%） [1] - 2024年煤炭业务营收1607.12亿元，同比-1.2%，毛利润396.28亿元，同比-2.2%，自产煤毛利润385.29亿元，同比-2.5% [2] - 2024年完成商品煤产量13757万吨，同比+2.5%，商品煤销量28483万吨，同比持平，自产商品煤销量13763万吨，同比+2.8% [2] - 2024年自产煤销售均价562元/吨，同比-6.6%，自产煤单位销售成本282元/吨，同比-8.2% [2] - 2024年非煤业务毛利润77.29亿元，同比-3.9%，其中煤化工业务毛利润31.12亿元，同比-5.6%，煤矿装备业务毛利润19.46亿元，同比-10.5%，金融业务毛利润15.64亿元，同比+11.9%，其他业务毛利润11.07亿元，同比-5.9% [2] - 2024年度利润分配预案为每股派发0.26元（含税），叠加中期已派发红利，全年合计每股分红0.59元（含税），分红比例40.65%，对应A股年度股息率5.79%（按2025年3月21日收盘价计算） [3] 盈利预测 - 下调2025 - 26年归母净利润预测11.4%、11.2%至173.06亿元、181.95亿元，对应EPS分别为1.31、1.37元，新增2027年归母净利润预测185.00亿元，对应EPS为1.40元 [3] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|192,969|189,399|184,432|187,830|189,300| |营业收入增长率|-12.52%|-1.85%|-2.62%|1.84%|0.78%| |归母净利润（百万元）|19,534|19,323|17,306|18,195|18,500| |归母净利润增长率|7.09%|-1.08%|-10.44%|5.13%|1.68%| |EPS（元）|1.47|1.46|1.31|1.37|1.40| |ROE（归属母公司)（摊薄）|13.55%|12.72%|10.81%|10.73%|10.34%| |P/E|7|7|8|7|7| |P/B|0.9|0.9|0.8|0.8|0.8| [4] 其他数据 - 总股本132.59亿股，总市值1356.36亿元，一年最低/最高9.77/15.66元，近3月换手率13.36% [5] - 收益表现：1M相对0.32，绝对-1.06；3M相对-13.26，绝对-13.74；1Y相对-14.67，绝对-4.24 [8]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 公司煤炭主业具备内外延展性，高长协特点保障盈利稳步提升，煤化一体协同模式有助于提高估值 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为182.02亿、192.34亿、202.03亿元，对应EPS分别为1.37、1.45、1.52元/股，对应2025年3月21日收盘价的PE均为7倍 [4] 报告内容总结 业绩情况 - 2024年公司营业收入1894.0亿元，同比下降1.9%；归母净利润193.2亿元，同比下降1.1%；扣非归母净利润191.0亿元，同比下降1.3%；国际会计准则下归母净利润181.6亿元，同比下降10.0%，与中国会计准则下差异主要在于专项储备及相关递延税调整11.7亿元 [1] - 24Q4公司营业收入489.9亿元，同比增长33.3%、环比增长3.3%；归母净利润47.1亿元，同比大增65.5%、环比下降2.4%；扣非归母净利润46.8亿元，同比大增67.4%、环比下降1.9% [1] 煤炭业务 - 24全年商品煤产量13757万吨，同比+2.5%，动力煤/炼焦煤产量分别为12617/1140万吨，同比+2.3%/+4.4%；自产商品煤综合价格562元/吨，同比-6.7%，动力煤/炼焦煤价格为499/1254元/吨，同比-6.2%/-9.5%；自产商品煤成本281.7元/吨，同比-8.2% [2] - 24Q4商品煤产量3526万吨，同比+6.7%、环比-1.5%，自产商品煤销量3725万吨，同比+8.8%、环比+8.9%，动力煤/炼焦煤销量分别为3435/290万吨，同比+7.9%/+20.8%、环比+9.5%/+2.5%；自产商品煤综合价格536元/吨，同比-10.3%、环比-1.6%，动力煤/炼焦煤价格为488/1102元/吨，同比-8.2%/-24.7%、环比+0.2%/-6.3%；自产商品煤成本268.6元/吨，同比-21.6%、环比-2.1% [2] 化工业务 - 2024年公司生产聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵分别为151.4/187.1/173.0/57.5万吨，同比+1.8%/-9.4%/-9.0%/-1.2%；价格分别为6991/2047/1757/2054元/吨，同比+1.2%/-15.5%/+0.5%/-12.3%；吨毛利分别为753/391/-22/739元，同比+41.5%/-51.4%/+84.4%/-14.5%，聚烯烃24年毛利率为10.8%，同比+3.1pct [3] 分红情况 - 公司拟派发2024年度现金红利0.258元，叠加中期分红0.221元，合计24年每股分红0.479元，分红总额63.5亿元，分红率32.9%，以2025年3月21日收盘价计算，A/H股股息率为4.7%/6.4% 若叠加24年特别红利，分红率达40.6%，A/H股股息率为5.8%/7.9% [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|189,399|173,384|178,614|184,340| |增长率（%）|-1.9|-8.5|3.0|3.2| |归属母公司股东净利润（百万元）|19,323|18,202|19,234|20,203| |增长率（%）|-1.1|-5.8|5.7|5.0| |每股收益（元）|1.46|1.37|1.45|1.52| |PE|7|7|7|7| |PB|0.9|0.8|0.8|0.7| [5]

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