报告公司投资评级 - 首次覆盖起帆电缆，给予“买入”评级 [4][5][20] 报告的核心观点 - 起帆电缆传统陆缆业务稳健，盈利能力逐步修复；海缆业务预期实现产品技术突破，叠加宜昌与平潭基地带来的区位优势以及产能提升，海缆订单有望快速增长，贡献公司业绩新增长 [5][20] 根据相关目录分别进行总结 陆缆龙头盈利能力预期修复，海缆布局贡献新增长 - 起帆电缆主营业务为电线电缆产品制造，产品分为四大类，有近30个电缆系列、4000种型号、50000余种规格，可满足多种复杂使用环境要求 [8] - 电力电缆及电气装备用电线电缆是主要收益来源，2024年二者营收占比合计超97%，毛利率分别为3.3%和7.7%，自2022年起毛利率下滑，主要因以价换量策略和客户降本需求 [8] - 传统陆缆主业规模预期增长稳健，产品品类丰富、技术创新，市场覆盖面广，2024年与多家大型国央企合作获多个订单；盈利能力预期拐点修复，2025年Q1综合毛利率实现7.3%，同比+0.7pc，环比+4.7pc [10] - 短期海缆交付节奏加快，中长期技术突破和生产基地布局助力订单加速获取；公司已基本完成海缆全系列产品研发并获型式试验报告，预鉴定测试进行中，有望打破行业技术壁垒 [11] - 湖北宜昌基地已具备海缆生产能力，6条500kV海缆交联生产线已投产；福建平潭一期预计6月完成建设，产能释放提高交付能力，且平潭基地可辐射重点海风市场，公司有望受益 [12] - 2022年下半年起公司加快海缆订单获取，合计中标金额约20亿元，2024年以来累计中标超11亿元；后续随着海风装机需求反转，公司海缆交付和订单获取有望加快，支撑业绩增长 [15] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 电力电缆业务分陆缆和海缆板块，陆缆预计25 - 27年收入增速均为3%，毛利率分别为3.3%/3.3%/3.4%；海缆预计25年交付10亿，26 - 27年收入分别为13/16亿，毛利率分别为21.5%/21.8%/21.9% [17] - 电气装备用电线电缆预计25 - 27年收入增速均为3%，毛利率分别为8.0%/8.1%/8.2% [17] - 预计公司25 - 27年分别实现营业收入241.5/251.5/261.4亿元，同比分别+6%/+4%/+4%；分别实现归母净利润3.85/4.50/5.21亿元，同比分别+184%/+17%/+16%，当前股价对应PE分别为16/14/12倍 [18][20] 投资建议 - 选择东方电缆、中天科技、亨通光电作为可比公司 [20] - 基于公司陆缆业务稳健、盈利能力修复，海缆业务有望突破，首次覆盖给予“买入”评级 [20]

可转债发行 - 2021年5月24日公开发行1000万张可转换公司债券，总额10亿元，期限6年[4] - 2021年6月17日在上海证券交易所挂牌交易[6] 转股价格 - “起帆转债”初始转股价格20.53元/股，最新19.59元/股[7] - 因激励计划、利润分配多次调整转股价格[7][8] 转股价格修正 - 2025年4 - 5月触发向下修正条款，本次不修正[5] - 下一次触发期间从2025年5月8日起重新计算[5]

会议信息 - 第三届董事会第三十五次会议通知4月28日发出，5月7日召开[3] - 会议应到、实到董事均为9名[3] 转股价格 - 截至5月7日“起帆转债”触发转股价格向下修正条件[4] - 董事会决定本次不向下修正转股价格[4] - 议案表决9票赞成，0票反对，0票弃权[5]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 考虑陆缆竞争激烈、公司毛利率下滑，叠加海缆拓展短期不及预期，下调2025年及2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025 - 2027年归母净利润为2.9/3.7/4.5亿元，同增111%/30%/21%，对应PE为21/16/13倍，因公司工艺技术领先，生产、销售规模位居行业前列，维持“买入”评级 [7] 公司业绩情况 - 2024年营收227.6亿元，同比-2.5%，归母净利润1.4亿元，同比-68%；24Q4营收64亿元，同环比-0.6％/5.3％，归母净利润-0.7亿元，同环比-514.4%/-423％；25Q1营收41.2亿元，同环比-14.1％/-35.6％，归母净利润0.7亿元，同环比-17.7%/-193.6％ [7] 业务结构与市场环境 - 2024年公司陆缆营收占比90% - 95%，海缆营收占比5%-10%；2024年海缆订单超13亿元，确认收入约3亿元；基建结构性调整使传统陆缆需求放缓、订单量减少，致销售收入下滑 [7] 毛利率与净利率情况 - 2024年公司销售毛利率4.7%，同比-1.1pc，24Q4毛利率2.6%，同环比-2.1/-1.7pct；25Q1毛利率7.3%，同环比0.7/4.7pct，归母净利率1.7%，同环比-0.1/2.9pct；行业竞争激烈，企业以价换量，客户降本需求传递使产品售价下降、综合毛利率下滑，叠加计提信用减值损失增加，致整体利润下滑 [7] 费用与现金流情况 - 2024年期间费用7.9亿元，同比-3.2%；费用率3.5%，同比持平，费用控制优秀；经营性净现金流5亿元，同比+9.3%，因加强应收账款管理和客户信用考核，销售回款增加；25Q1期间费用1.9亿元，同环比-3.1%/-12.8%，费用率4.6%，同环比+0.5/+1.2pct，因主动收缩战略、增加产品毛利致收入下降，而费用刚性 [7] 财务预测 资产负债表 - 2024 - 2027E流动资产分别为10,957、11,723、10,943、12,498百万元；非流动资产分别为2,958、3,322、3,610、3,838百万元；资产总计分别为13,914、15,046、14,553、16,337百万元；流动负债分别为7,403、8,308、7,437、8,773百万元；非流动负债分别为1,864、1,889、1,939、1,989百万元；负债合计分别为9,268、10,197、9,377、10,762百万元；归属母公司股东权益分别为4,640、4,840、5,166、5,563百万元 [8] 利润表 - 2024 - 2027E营业总收入分别为22,764、21,161、22,839、23,545百万元；营业成本分别为21,684、19,972、21,520、22,063百万元；归属母公司净利润分别为136、286、372、451百万元；毛利率分别为4.74%、5.62%、5.78%、6.30%；归母净利率分别为0.60%、1.35%、1.63%、1.92%；收入增长率分别为-2.50%、-7.04%、7.93%、3.09%；归母净利润增长率分别为-67.98%、111.26%、29.78%、21.44% [8] 现金流量表 - 2024 - 2027E经营活动现金流分别为498、830、486、765百万元；投资活动现金流分别为-496、-687、-639、-625百万元；筹资活动现金流分别为-566、1,286、-1,163、1,065百万元；现金净增加额分别为-564、1,428、-1,317、1,205百万元 [8] 重要财务与估值指标 - 2024 - 2027E每股净资产分别为10.66、11.28、12.07、13.03元；ROIC分别为3.68%、3.46%、4.03%、4.51%；ROE - 摊薄分别为2.92%、5.91%、7.19%、8.11%；资产负债率分别为66.60%、67.77%、64.43%、65.88%；P/E分别为44.67、21.15、16.29、13.42；P/B分别为1.38、1.30、1.21、1.13 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 起帆电缆陆缆基本盘稳固，2025Q1盈利能力回升，海缆订单持续放量，有望迎业绩兑现期，虽下调盈利预测但维持“买入”评级[5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 起帆电缆近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为-7.0%、-4.7%、-12.4%，沪深300对应表现为-3.4%、-0.9%、5.5% [3] - 2025年4月28日起帆电缆当前价格14.51元，52周价格区间13.66 - 19.60元，总市值5991.19百万，流通市值5991.19百万，总股本41290.09万股，流通股本41290.09万股，日均成交额23.30百万，近一月换手0.53% [3] 财务数据 - 2024年起帆电缆实现营收227.64亿元，同比下降2.5%；归母净利润1.36亿元，同比下降68.0%；2024Q4营收63.98亿元，同比下降0.6%；归母净利润 - 0.75亿元，计提信用减值损失0.87亿元 [4] - 2025Q1起帆电缆实现营收41.24亿元，同比下降14.1%；归母净利润0.70亿元，同比下降17.7% [4] 投资要点 - 2024年起帆电缆陆缆营收维持高位，2025Q1同比下滑，主要因铜价大幅上涨致短期内需求延后；2025Q1毛利率7.3%，同比增长0.7pct、环比增长4.7pct；净利率1.7%，同比下降0.1pct，环比扭亏 [5] - 2024年起帆电缆海缆中标约14亿元，同比增长563%；基本完成海缆全系列产品研发并取得合格实验报告，平潭基地建设接近尾声；预计2025年交付海缆订单12亿元，净利润贡献1.4亿元 [5] - 考虑铜价波动影响，下调起帆电缆盈利预测，预计2025 - 2027年营收分别为240.73、248.57、256.14亿元，归母净利润分别为4.80、6.01、7.24亿元，对应PE分别为12.49x、9.96x、8.28x [5] 预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|22764|24073|24857|25614| |增长率(%)|-3|6|3|3| |归母净利润（百万元）|136|480|601|724| |增长率(%)|-68|254|25|20| |摊薄每股收益（元）|0.33|1.16|1.46|1.75| |ROE(%)|3|10|11|12| |P/E|48.13|12.49|9.96|8.28| |P/B|1.39|1.19|1.08|0.97| |P/S|0.28|0.25|0.24|0.23| |EV/EBITDA|19.21|10.77|8.99|7.54|[7] 盈利预测表 |财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |盈利能力：ROE|3%|10%|11%|12%| |毛利率|5%|6%|6%|7%| |期间费率|3%|3%|3%|3%| |销售净利率|1%|2%|2%|3%| |成长能力：收入增长率|-3%|6%|3%|3%| |利润增长率|-68%|254%|25%|20%| |营运能力：总资产周转率|1.66|1.74|1.79|1.80| |应收账款周转率|6.25|6.34|6.49|6.51| |存货周转率|5.68|5.83|5.71|5.77| |偿债能力：资产负债率|67%|63%|60%|57%| |流动比|1.48|1.57|1.68|1.83| |速动比|0.93|0.92|1.00|1.10|[8] |利润表（百万元）：营业收入|22764|24073|24857|25614| |营业成本|21684|22653|23298|23913| |营业税金及附加|46|46|48|50| |销售费用|320|343|352|363| |管理费用|174|191|194|200| |财务费用|204|214|216|213| |其他费用/（-收入）|93|101|104|107| |营业利润|126|524|637|755| |营业外净收支|-1|0|0|0| |利润总额|124|524|637|755| |所得税费用|-12|43|34|29| |净利润|136|482|603|726| |少数股东损益|0|2|2|2| |归属于母公司净利润|136|480|601|724|[8] |资产负债表（百万元）：现金及现金等价物|2171|1684|1866|2159| |应收款项|3957|3950|4055|4154| |存货净额|3702|4065|4097|4197| |其他流动资产|1127|1151|1188|1226| |流动资产合计|10957|10849|11207|11736| |固定资产|1745|1687|1616|1531| |在建工程|459|454|447|435| |无形资产及其他|754|773|747|722| |长期股权投资|0|0|0|0| |资产总计|13914|13763|14017|14424| |短期借款|4092|3683|3315|2983| |应付款项|2118|1846|1961|2045| |合同负债|394|448|455|468| |其他流动负债|799|937|922|929| |流动负债合计|7403|6915|6653|6425| |长期借款及应付债券|1559|1554|1555|1560| |其他长期负债|305|267|255|245| |长期负债合计|1864|1821|1810|1805| |负债合计|9268|8736|8463|8230| |股本|418|413|413|413| |股东权益|4647|5027|5554|6194| |负债和股东权益总计|13914|13763|14017|14424|[8] |现金流量表（百万元）：经营活动现金流|498|389|957|1019| |净利润|136|480|601|724| |少数股东损益|0|2|2|2| |折旧摊销|185|220|232|243| |公允价值变动|5|0|0|0| |营运资金变动|-60|-558|-128|-192| |投资活动现金流|-496|-202|-156|-154| |资本支出|-462|-133|-129|-123| |长期投资|0|-1|-1|-1| |其他|-33|-68|-27|-30| |筹资活动现金流|-566|-675|-618|-572| |债务融资|-266|-374|-380|-337| |权益融资|0|-51|0|0| |其它|-300|-250|-239|-236| |现金净增加额|-564|293|182|-487|[8]

可转债发行 - 2021年5月24日公开发行1000万张可转换公司债券，总额10亿元，期限6年[5] - 2021年6月17日“起帆转债”在上海证券交易所挂牌交易[7] 转股相关 - 2021年11月29日起可转股，初始转股价格20.53元/股，最新19.59元/股[8] - 2025年4月11日审议通过不向下修正转股价格议案[11] - 2025年4月14日起算触发修正条件，截至4月25日有十日收盘价低于转股价85%[4] - 若连续三十日至少十五日收盘价低于转股价85%，预计触发修正条款[4] - 触发修正条款当日召开董事会决定是否行使修正权利[13]

会计政策变更 - 财政部2023年10月发布《企业会计准则解释第17号》，涉及流动负债与非流动负债划分、供应商融资安排披露、售后租回交易会计处理，2024年1月1日施行 [1] - 财政部2024年12月发布《企业会计准则解释第18号》，规范保证类质量保证的会计处理，追溯至2024年1月1日生效 [1] - 变更后公司执行解释第17号和第18号，其余仍按原有《企业会计准则》体系执行 [1] - 变更不会对当期财务状况、经营成果及现金流量产生重大影响，无需追溯调整 [2] 公司章程修订 - 2025年4月董事会通过修订《公司章程》议案，依据《公司法》（2023修订）及《上市公司章程指引（2025）》调整条款 [5][6] - 修订内容包括将"股东大会"表述统一改为"股东会"，并以2025年3月31日总股本412,900,871股为基准更新注册资本 [8] - 修订需提交2024年年度股东大会审议，通过后由管理层办理工商变更 [8] 业绩说明会安排 - 公司将于2025年4月29日10:00-11:00通过中国证券网召开网络互动业绩说明会，回应2024年度及2025年第一季度业绩问题 [11][13] - 投资者可在4月28日15:00前通过邮箱qifancable@188.com提交问题，高管团队包括董事长周桂华、总经理周供华等将参会 [14][15] - 说明会内容基于已披露的《2024年年度报告》和《2025年第一季度报告》 [13]

公司基本信息 - 公司于2020年7月31日在上海证券交易所上市，首次发行人民币普通股5000万股[9] - 公司注册资本为41290.0871万元，股份总数为41290.0871万股，每股面值一元[12][20] 股东信息 - 发起人周供华、周桂华、周桂幸分别持股5766.82万股、5165.64万股、5165.14万股，持股比例为28.75%、25.76%、25.75%[22] 股份转让与收购 - 董监高任职期间每年转让股份不得超所持总数25%，上市一年内及离职后半年内不得转让[29] - 公司收购本公司股份后，特定情形下合计持股不得超已发行股份总额10%[26] 股东权益与诉讼 - 股东要求董事会执行规定，董事会未在30日内执行，股东可起诉[30] - 连续180日以上单独或合并持有公司1%以上股份的股东，可请求监事会或董事会诉讼[35] 股份质押与重大交易 - 持有公司5%以上有表决权股份的股东质押股份，应当日书面报告公司[39] - 股东会审议公司一年内购买、出售重大资产超最近一期经审计总资产30%的交易[42] - 公司与关联人交易金额超3000万元且占最近一期经审计净资产绝对值5%以上的重大关联交易，需股东会审议[42] 担保事项 - 单笔担保额超公司最近一期经审计净资产10%等多种担保情形需股东会审议[45] 股东会相关 - 年度股东会每年召开1次，需在上一会计年度结束后6个月内举行[47] - 特定情形下公司需在2个月内召开临时股东会[47] - 董事会收到提议后需在10日内书面反馈，同意召开需在5日内发出通知[52] - 单独或合计持有公司1%以上股份的股东，可在股东会召开10日前提出临时提案[57] - 召集人收到临时提案后，需在2日内发出补充通知[57] - 股东会网络或其他方式投票时间有规定[59] - 股权登记日与会议日期间隔不多于7个工作日，且不得变更[59] - 股东会延期或取消，召集人需在原定召开日前至少2个工作日公告并说明原因[61] - 会议记录保存期限不少于10年[69] - 股东会普通决议需出席股东所持表决权过半数通过，特别决议需2/3以上通过[71] - 公司一年内购买、出售重大资产或担保金额超最近一期经审计总资产30%需特别决议通过[74] - 持有百分之一以上有表决权股份的股东等可公开征集股东投票权，禁止有偿或变相有偿征集[75][76] - 股东会选举两名以上董监（非职工监事）应采取累积投票制[76] 董事相关 - 因特定犯罪或担任特定职务有问题的人不能担任公司董事[86] - 董事任期3年，任期届满可连选连任[86] - 兼任总经理等职务的董事以及职工代表担任的董事总计不得超过公司董事总数的1/2[87] - 董事连续两次未亲自出席且不委托其他董事出席董事会会议，董事会应建议股东会撤换[89] - 董事会应在董事提交书面辞职报告2日内披露有关情况[89] - 董事任期结束后十二个月内，对公司和股东承担的忠实义务仍然有效[90] - 董事会由9名董事组成，其中3名为独立董事，设董事长一名[92] - 董事会对交易达到一定标准应及时审批与披露[95] - 董事会审议批准特定关联交易[96] - 董事会每年度至少召开两次会议，每次会议应于召开10日以前书面通知全体董事和监事[98] - 特定情形下董事会应召开临时会议，董事长应自接到提议后10日内召集和主持[99] - 董事会召开临时会议，董事长应至少提前5日通知，紧急情况除外[100] - 董事会会议应当有过半数的董事出席方可举行，决议须经全体董事过半数通过[101] - 董事与决议事项有关联关系的，按规定表决，无关联董事不足3人提交股东会审议[102] - 董事会会议记录保存期限不少于10年[104] 总经理相关 - 公司设总经理1名，每届任期3年，可连聘连任[107][110] - 总经理应制订《总经理工作细则》，报董事会批准后实施[112] 监事会相关 - 监事任期每届为3年，可连选连任[119] - 监事会由3名监事组成，设主席1名，职工代表比例不低于1/3[121] - 监事会每6个月至少召开一次会议，决议需经半数以上监事通过[123][124] - 监事会会议记录作为公司档案至少保存10年[124] 财务与利润分配 - 公司在会计年度结束后4个月内披露年报等[128] - 公司分配当年税后利润时，提取10%列入法定公积金，累计额达注册资本50%以上可不再提取[128] - 法定公积金转为资本时，留存不少于转增前公司注册资本的25%[130] - 公司股东会对利润分配方案决议后，董事会须在2个月内完成股利派发[130] - 公司拟现金分红需满足当年期末未分配利润为正等条件[132] - 重大投资计划或重大现金支出有标准[133] - 公司每年现金分配利润不低于当年可分配利润的10%，三个连续年度累计分配不少于三年年均可分配利润的30%[134] - 公司原则上每年度进行一次现金分红，董事会可提议中期现金分红[135] - 公司董事会对利润分配政策决议须全体董事过半数以上通过，监事会须全体监事过半数通过，股东会须出席会议股东所持表决权三分之二以上通过[136] - 公司调整既定利润分配政策须经出席股东会的股东所持表决权的2/3以上通过[137] 会计师事务所 - 公司聘用会计师事务所聘期1年，由股东会决定，审计费用也由股东会决定[144][145] - 公司解聘或不再续聘会计师事务所需在30日前通知[146] 公司变更与清算 - 公司合并、分立、减资应通知债权人并公告，债权人可要求清偿债务或提供担保[154][155][157] - 持有公司全部股东表决权10%以上的股东可请求法院解散公司[160] - 清算组应通知债权人并公告，债权人申报债权有时间规定[162] - 控股股东定义[172] - 清算组清理财产等后制定清算方案并报确认，剩余财产按股东持股比例分配[163][165] - 清算结束后清算组应制作清算报告，报确认后申请注销登记[165] 公司章程 - 三种情形公司应修改章程，修改事项按规定处理[168][170]

会议情况 - 2024年召开12次董事会会议、3次股东大会、2次独立董事专门会议[4] - 2024年3月28日召开第三届董事会第二十四次会议[19] - 4月25日召开2023年年度股东大会[19] 独立董事履职 - 独立董事认为董事会召集召开及重大事项决策程序合规，决议未损害股东权益[4] - 关注对外担保、资金占用等事项并核查[14] - 认为财务数据真实、完整、准确，无欺诈舞弊及重大错报[17] - 与内部审计机构及立信沟通维护审计客观公正[7][8] - 2025年将加强沟通学习，维护公司和投资者权益[24] 公司运营规范 - 报告期内无变更或豁免承诺情形[15] - 未发生聘任、解聘财务负责人情况[20] - 无因非准则变更原因的会计政策等变更[20] - 未发生提名或任免董事等情形[21] - 2024年无违规对外担保及资金占用情况[23] 其他事项 - 2021年限制性股票激励计划第三个解除限售期条件未成就，申请回购注销并调整价格[22] - 审议通过聘请立信为2024年度审计机构[19]

会议情况 - 2024年召开12次董事会会议、3次股东大会、2次独立董事专门会议[4] - 2024年3月28日董事会和4月25日股东大会审议通过聘请立信会计师事务所为2024年度审计机构[19] 合规情况 - 报告期内公司及相关方无变更或豁免承诺情形[15] - 报告期内公司不存在被收购情形[16] - 报告期内公司未发生聘任、解聘上市公司财务负责人情况[20] - 报告期内公司不存在因会计准则变更以外原因作出会计政策等变更或重大会计差错更正情形[21] - 报告期内公司未发生提名或任免董事、聘任或解聘高级管理人员情形[22] - 报告期内公司不存在董事等在拟分拆所属子公司安排持股计划[23] - 2024年公司无违规对外担保情形，无控股股东等违规占用公司资金情况[24] 独立董事情况 - 独立董事均全部出席相关会议[4] - 独立董事直系亲属和主要社会关系成员未在公司系统内任职，未直接或间接持有公司股份[2] - 独立董事及直系亲属未在直接或间接持有公司已发行股份5％以上的股东单位或前五名股东单位任职[2] - 独立董事认为公司日常关联交易合法，不影响资产独立性，不损害股东利益[14] - 独立董事认为公司财务数据真实、完整、准确，无欺诈、舞弊及重大错报[17] - 2024年独立董事按规定履职，为公司发展提供建设性意见[25] - 2025年独立董事将加强沟通学习，更好履行职责维护公司和投资者权益[25] 其他情况 - 公司已建立较完善内部控制体系，2023年度总体运行良好，无重大缺陷[17] - 公司董事等薪酬按绩效考核和薪酬管理制度发放，高级管理人员薪酬方案符合相关原则[22] - 公司2021年限制性股票激励计划第三个限售期解锁条件未达，申请回购注销股票并调整价格符合规定[22]