公司核心业务或重要产品未来1-2 年处于快速进展时期，我们预测公司2024-2026年每股收益分别为 0.26、0.39 和0.62 元。根据可比公司2025 年平均估值，给予公司当年54 倍市盈率，对应目标价21.06 元，首次给予"增持"评级。 风险提示 研发进展不及预期风险；新产品放量低预期风险；市场竞争加剧风险；毛利率提升不及预期风险。 代理起家，扎实发展的综合性药企。泰恩康成立于1999 年，2022 年于创业板上市。公司依靠代理和胃 整肠丸和"沃丽汀"起家，通过自建和收购逐渐建立研发平台，目前已手握一批高潜力产品。公司主营业 务包括：肠胃、两性健康和眼科用药，整体营收和利润增速趋缓，但核心业务持续增长。近年来，公司 研发投入显著增加，已收获盐酸达泊西汀片等重要产品，同时布局了丰富的管线。 白癜风治疗药物稀缺，CKBA 有望脱颖而出。白癜风患病率高，患者治疗意愿强，2021 年我国白癜风 用药患者人数为1233 万人。治疗药物主要包括：激素和外用钙调磷酸酶抑制剂，但痛点明显，国内暂 无新药获批，临床未满足需求极大。国内白癜风在研品种共8 个，芦可替尼乳膏进度最快（上市申 请），公司CKBA 是唯一的 ...

增资情况 - 赛富生物等以2750万元认购泰恩康生物新增注册资本950.2488万元[2] - 刘冬连以79.6020万元认购新增注册资本79.6020万元[2] - 泰恩康生物注册资本由2000万元增至3980.0996万元[3] - 本次增资后泰恩康生物投后估值为1.15亿元[11] 股权结构 - 安徽泰恩康持股比例由100%降至50.25%[3] - 赛富生物、海厚泰仁增资后占比23.875%[10] - 刘冬连增资后占比2.0000%[10] 交易安排 - 目标公司受让两个生物类似药项目成果，对价不超1500万元[14] - 先决条件满足后5个工作日内甲方支付增资款[17] - 交割日后30日内目标公司办理变更登记和备案手续[17] 其他条款 - 若2027年12月31日前未完成备案，丁方受让甲方23.875%股权[20] - 丁方受让股权按年化8%收益率或市场估值孰高定价[21] - 目标公司挪用增资款，支付挪用部分15%违约金[22]

股本信息 - 公司2022年3月29日上市，发行后总股本236,387,500股[4][15] - 截至公告披露日，总股本425,497,500股[7] 限售股情况 - 本次9名股东解除限售157,097,362股，占比36.9209%，2025年3月31日上市流通[3][16] - 本次变动前限售股占比38.20%，变动后28.65%[19] 股东情况 - 郑汉杰持有限售股88,378,020股，占20.7705%，可流通22,094,505股[16] - 孙伟文持有限售股66,216,870股，占15.5622%，可流通16,554,218股[16] - 郑汉杰、孙伟文部分股份质押[17]

上市情况 - 公司于2022年3月29日在深交所创业板上市，首次公开发行A股5910.00万股[1] - 首次公开发行前总股本为177,287,500股，发行后为236,387,500股[2] 股份流通 - 2022年9月29日，网下配售限售股2,789,785股上市流通，占总股本1.1802%[2] - 2023年3月29日，部分股份73,558,710股上市流通，占总股本31.1179%[3] - 2023年6月29日，部分股份39,397,500股上市流通，占总股本9.2592%[4] 权益分派 - 2023年5月29日实施2022年年度权益分派，以资本公积金每10股转增8股[4] 本次限售股情况 - 本次上市流通限售股157,097,362股，占总股本36.9209%，2025年3月31日限售期届满[5] - 本次申请解除股份限售股东人数为9名[6] - 本次可实际上市流通数量40,611,195股[14] 股份质押 - 郑汉杰所持股份中存在质押股份35,000,000股，孙伟文所持股份中存在质押股份24,000,000股[15] 股本结构变动 - 限售条件流通股变动前数量162,522,640股，占比38.20%，变动后数量121,911,445股，占比28.65%[18] - 无限售条件流通股变动前数量262,974,860股，占比61.80%，变动后数量303,586,055股，占比71.35%[18] - 总股本为425,497,500股[18]

文章核心观点 泰恩康全资子公司安徽泰恩康制药的和胃整肠丸境内生产药品注册上市许可申请获受理，国产化进程取得关键进展，有望解决缺货问题、提升毛利率和盈利能力，公司多个药物项目进展顺利受机构关注，华安证券预计其未来有望成超10亿元肠胃领域知名头部品牌并维持“买入”评级 [1][2][3] 公司动态 - 全资子公司安徽泰恩康制药近日收到和胃整肠丸境内生产药品注册上市许可申请《受理通知书》 [1] - 2023年7月取得和胃整肠丸全套生产技术及国内所有权益 [1] - 多个药物项目取得关键进展，如地夸磷索钠滴眼液境内生产药品注册上市许可获受理等 [2] - 本月以来获64家机构调研，在化学制剂板块115家上市公司中排名前三 [2] 产品情况 - 和胃整肠丸是治疗肠胃疾病的中成药，能温中和胃、理气止痛，在东南沿海地区知名度较高 [1] - 转为自主生产后预计毛利率从80%左右提升至90%以上，安徽泰恩康生产基地企业所得税率从25%降至15% [2] - 华安证券预计未来3 - 5年通过全国性推广，和胃整肠丸有望成为超10亿元的肠胃领域知名头部品牌 [3] 行业背景 - 功能性胃肠病成为全球性健康问题，我国23.1%的成年人一生中至少曾患一种功能性胃肠病 [1] - 功能性胃肠病治疗领域，中成药凭借多靶点调节等优势持续扩大市场份额，2023年中国三大终端六大市场胃药（胃炎、溃疡）中成药销售额超100亿元，2024年上半年超50亿元 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 事件 - 公司全资子公司安徽泰恩康收到国家药监局签发的“和胃整肠丸”境内生产药品注册上市许可申请《受理通知书》 [1][4] 点评 - 注册上市许可获受理，“和胃”国产化进程取得关键进展，取得国内注册批件后将从代理转为自产，解决缺货情况，提升毛利率及盈利能力，未来3至5年争取打造为超10亿元的肠胃领域知名头部品牌 [1][5] - CKBAⅡ期临床数据披露在即，积极拓展其他适应症，2024年10月CKBA软膏II期临床完成全部200例受试者入组，预计2025Q2公布临床II期数据，Ⅱ期临床数据披露后计划提交突破性疗法认定申请，还将拓展阿尔兹海默等其他适应症 [1][6] 投资建议 - 预计2024 - 2026年公司收入分别为8.06/10.05/12.53亿元，收入增速分别为5.9%/24.7%/24.7%，2024 - 2026年归母净利润分别为1.37/1.83/2.38亿元，增速分别为 - 14.4%/33.3%/30.1%，2024 - 2026年EPS预计分别为0.32/0.43 /0.56元，对应2024 - 2026年的PE分别为46/34/26x，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|761|806|1005|1253| |收入同比（%）|-2.9%|5.9%|24.7%|24.7%| |归属母公司净利润（百万元）|160|137|183|238| |净利润同比（%）|-8.3%|-14.4%|33.3%|30.1%| |毛利率（%）|60.6%|63.4%|67.1%|70.2%| |ROE（%）|8.9%|7.6%|9.2%|10.7%| |每股收益（元）|0.38|0.32|0.43|0.56| |P/E|42.97|45.64|34.23|26.32| |P/B|3.88|3.49|3.16|2.82| |EV/EBITDA|29.91|31.16|24.46|19.01| [10] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|1187|906|924|1010| |现金|456|159|68|22| |应收账款|312|301|377|484| |其他应收款|4|4|5|6| |预付账款|18|13|17|19| |存货|87|76|87|101| |其他流动资产|312|354|370|378| |非流动资产|1042|1235|1433|1618| |长期投资|0|0|0|0| |固定资产|230|240|239|238| |无形资产|158|195|245|305| |其他非流动资产|654|800|949|1075| |资产总计|2229|2141|2357|2628| |流动负债|253|163|202|242| |短期借款|54|0|0|0| |应付账款|121|71|90|114| |其他流动负债|78|92|112|128| |非流动负债|147|143|143|143| |长期借款|108|108|108|108| |其他非流动负债|39|35|35|35| |负债合计|400|307|345|386| |少数股东权益|39|38|33|26| |股本|425|425|425|425| |资本公积|901|897|897|897| |留存收益|464|474|656|894| |归属母公司股东权|1790|1796|1979|2216| |负债和股东权益|2229|2141|2357|2628| [13] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|761|806|1005|1253| |营业成本|300|295|330|374| |营业税金及附加|10|10|13|16| |销售费用|137|177|224|282| |管理费用|66|73|95|123| |财务费用|-6|-1|4|5| |资产减值损失|-10|-3|-3|-4| |公允价值变动收益|1|0|0|0| |投资净收益|8|0|0|0| |营业利润|191|166|216|289| |营业外收入|2|0|0|0| |营业外支出|1|0|0|0| |利润总额|192|166|216|289| |所得税|39|30|39|58| |净利润|154|136|178|231| |少数股东损益|-7|-1|-5|-7| |归属母公司净利润|160|137|183|238| |EBITDA|223|200|259|335| |EPS（元）|0.38|0.32|0.43|0.56| [13] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|94|114|155|192| |净利润|154|136|178|231| |折旧摊销|40|36|38|41| |财务费用|2|8|6|6| |投资损失|-8|0|0|0| |营运资金变动|-106|-62|-71|-91| |其他经营现金流|272|195|252|327| |投资活动现金流|-391|-228|-240|-231| |资本支出|-200|-233|-239|-230| |长期投资|-200|-1|-1|-1| |其他投资现金流|9|7|0|0| |筹资活动现金流|-54|-183|-6|-6| |短期借款|34|-54|0|0| |长期借款|108|0|0|0| |普通股增加|189|0|0|0| |资本公积增加|-208|-4|0|0| |其他筹资现金流|-176|-125|-6|-6| |现金净增加额|-351|-296|-92|-45| [13][14] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|-2.9%|5.9%|24.7%|24.7%| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-8.7%|-13.3%|30.8%|33.3%| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|-8.3%|-14.4%|33.3%|30.1%| |获利能力 - 毛利率（%）|60.6%|63.4%|67.1%|70.2%| |获利能力 - 净利率（%）|21.1%|17.0%|18.2%|19.0%| |获利能力 - ROE（%）|8.9%|7.6%|9.2%|10.7%| |获利能力 - ROIC（%）|7.3%|6.8%|8.4%|9.9%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|17.9%|14.3%|14.7%|14.7%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|21.8%|16.7%|17.2%|17.2%| |偿债能力 - 流动比率|4.69|5.54|4.57|4.17| |偿债能力 - 速动比率|4.20|4.86|3.93|3.57| |营运能力 - 总资产周转率|0.36|0.37|0.45|0.50| |营运能力 - 应收账款周转率|2.62|2.63|2.96|2.91| |营运能力 - 应付账款周转率|3.37|3.07|4.10|3.66| |每股指标 - 每股收益（元）|0.38|0.32|0.43|0.56| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.22|0.27|0.36|0.45| |每股指标 - 每股净资产（元）|4.21|4.22|4.65|5.21| |估值比率 - P/E|42.97|45.64|34.23|26.32| |估值比率 - P/B|3.88|3.49|3.16|2.82| |估值比率 - EV/EBITDA|29.91|31.16|24.46|19.01| [13][14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 事件 - 公司全资子公司安徽泰恩康收到国家药监局签发的“和胃整肠丸”境内生产药品注册上市许可申请《受理通知书》 [1][4] 点评 - “和胃整肠丸”国产化进程取得关键进展，取得国内注册批件后将从代理转为自产，解决缺货问题，提升毛利率和盈利能力，未来3至5年争取打造为超10亿元的肠胃领域知名头部品牌 [1][5] - CKBA软膏II期临床已完成全部200例受试者入组，安全性良好，疗效趋势好，预计2025Q2公布临床II期数据，之后计划提交突破性疗法认定申请加速上市进程，还将拓展阿尔兹海默等其他适应症 [6] 投资建议 - 预计2024 - 2026年公司收入分别为8.06/10.05/12.53亿元，收入增速分别为5.9%/24.7%/24.7%，归母净利润分别为1.37/1.83/2.38亿元，增速分别为 - 14.4%/33.3%/30.1%，2024 - 2026年EPS预计分别为0.32/0.43 /0.56元，对应PE分别为46/34/26x，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|761|806|1005|1253| |收入同比（%）|-2.9%|5.9%|24.7%|24.7%| |归属母公司净利润（百万元）|160|137|183|238| |净利润同比（%）|-8.3%|-14.4%|33.3%|30.1%| |毛利率（%）|60.6%|63.4%|67.1%|70.2%| |ROE（%）|8.9%|7.6%|9.2%|10.7%| |每股收益（元）|0.38|0.32|0.43|0.56| |P/E|42.97|45.64|34.23|26.32| |P/B|3.88|3.49|3.16|2.82| |EV/EBITDA|29.91|31.16|24.46|19.01|[10] 财务报表与盈利预测 资产负债表 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|1187|906|924|1010| |现金（百万元）|456|159|68|22| |应收账款（百万元）|312|301|377|484| |存货（百万元）|87|76|87|101| |非流动资产（百万元）|1042|1235|1433|1618| |固定资产（百万元）|230|240|239|238| |无形资产（百万元）|158|195|245|305| |资产总计（百万元）|2229|2141|2357|2628| |流动负债（百万元）|253|163|202|242| |非流动负债（百万元）|147|143|143|143| |负债合计（百万元）|400|307|345|386| |归属母公司股东权益（百万元）|1790|1796|1979|2216| |负债和股东权益（百万元）|2229|2141|2357|2628|[13] 利润表 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|761|806|1005|1253| |营业成本（百万元）|300|295|330|374| |销售费用（百万元）|137|177|224|282| |管理费用（百万元）|66|73|95|123| |财务费用（百万元）|-6|-1|4|5| |营业利润（百万元）|191|166|216|289| |利润总额（百万元）|192|166|216|289| |所得税（百万元）|39|30|39|58| |净利润（百万元）|154|136|178|231| |归属母公司净利润（百万元）|160|137|183|238| |EBITDA（百万元）|223|200|259|335| |EPS（元）|0.38|0.32|0.43|0.56|[13] 现金流量表 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|94|114|155|192| |投资活动现金流（百万元）|-391|-228|-240|-231| |筹资活动现金流（百万元）|-54|-183|-6|-6| |现金净增加额（百万元）|-351|-296|-92|-45|[13][14] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入同比（%）|-2.9%|5.9%|24.7%|24.7%| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-8.7%|-13.3%|30.8%|33.3%| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|-8.3%|-14.4%|33.3%|30.1%| |获利能力 - 毛利率（%）|60.6%|63.4%|67.1%|70.2%| |获利能力 - 净利率（%）|21.1%|17.0%|18.2%|19.0%| |获利能力 - ROE（%）|8.9%|7.6%|9.2%|10.7%| |获利能力 - ROIC（%）|7.3%|6.8%|8.4%|9.9%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|17.9%|14.3%|14.7%|14.7%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|21.8%|16.7%|17.2%|17.2%| |偿债能力 - 流动比率|4.69|5.54|4.57|4.17| |偿债能力 - 速动比率|4.20|4.86|3.93|3.57| |营运能力 - 总资产周转率|0.36|0.37|0.45|0.50| |营运能力 - 应收账款周转率|2.62|2.63|2.96|2.91| |营运能力 - 应付账款周转率|3.37|3.07|4.10|3.66|[13][14] 每股指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股收益（元）|0.38|0.32|0.43|0.56| |每股经营现金流（元）|0.22|0.27|0.36|0.45| |每股净资产（元）|4.21|4.22|4.65|5.21|[14] 估值比率 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |P/E|42.97|45.64|34.23|26.32| |P/B|3.88|3.49|3.16|2.82| |EV/EBITDA|29.91|31.16|24.46|19.01|[10][14]

投资者关系活动基本信息 - 活动类别为特定对象调研 [2] - 参与单位众多，包括长江养老保险、华宝基金等多家公司 [2][3] - 活动时间为2025年3月12日8:30 - 9:30，地点为线上接入 [3] - 上市公司接待人员为董事、副总经理兼董事会秘书李挺先生和证券事务代表谢一帆女士 [3] 和胃整肠丸相关情况 - 境内生产药品注册上市许可获受理，国产化进程取得关键进展，争取年内获批，安徽泰恩康已完成生产线改造 [3] - 市场推广重点巩固广东、广西、福建等优势区域，今年计划在国内选2 - 3个新区域推广，与多平台合作宣传 [3][4] - 转为自主生产后，预计毛利率从80%左右提升至90%以上，安徽泰恩康企业所得税率从25%降至15%，2025年品牌推广费用和销售费用率预计大幅增长 [4] - 泰国厂商产能继续保留，公司海外事业部将作为其在东南亚总代理建设海外营销网络并推广销售 [4] 药品研发进展 白癜风创新药 - 2024年10月，CKBA软膏II期临床完成200例受试者入组，预计2025年6月底或7月初公布临床II期数据，后续若获批有望成重磅品种 [5] - 验证靶点作用机制有效性后，将拓展玫瑰痤疮、特应性皮炎等适应症 [5] 老花眼滴眼液 - 2024年3月获临床试验批件，6月完成首例受试者入组，目前临床试验基本完成，争取今年上半年申报注册，争取国内首仿上市 [6][7] 产品布局及规划 两性健康用药 - 主打产品为“爱廷玖”“爱廷威”“爱廷达”，“爱廷玖”在达泊西汀院外渠道市场为头部品牌 [8] - 自研的非那雄胺他达拉非胶囊等已申报注册，利多卡因丙胺卡因气雾剂在临床试验阶段，争取3至5年内使该板块销售收入超10亿元 [8] 其他肠胃用药 - 复方硫酸钠片境内生产药品注册上市许可申请于2024年11月获受理，有望拿下首仿，能为术前肠道清洁市场带来新选择 [9] - 2023年复方聚乙二醇电解质在中国公立医疗机构终端销售额超13亿元，市场前景广阔 [10] 实控人解禁情况 - 公司董事长郑总及副董事长孙总暂无减持计划，对公司未来发展充满信心 [10]

纪要涉及的公司 泰恩康 纪要提到的核心观点和论据 1. **何为整肠丸国产化** - 进展：生产注册申请已获国家药监局受理，预计 2025 年第三季度获批并量产，解决市场缺货问题[2][3][6] - 财务影响：毛利率从 80%提升至 90%以上，安徽泰康作为高新技术企业，企业所得税税率从 25%降至 15%，节约税务成本[2][8][9] - 推广计划：与分众传媒等平台合作，今年重点在广东、广西、福建推广，逐步扩展至全国，计划在东南亚市场推广，依托历史品牌打造海外销售团队，成立海外事业部，OTC 团队约 300 人，外包地推加强品牌推广[2][7][11] 2. **公司中期规划** - 目标：肠胃药、两性健康用药、眼科用药三大板块收入均超 10 亿元[2][14][20] - 重点产品：2025 年预计上市防脱发米诺地尔搽剂和治疗前列腺增生的非那雄胺他达拉非复方胶囊[2][14] 3. **创新药 CKBA 白癜风软膏** - 临床进展：2024 年 10 月底完成 200 例病人入组，2025 年 4 月底所有病人出组，疗效趋势明确且安全性良好，有望成为有效维持治疗药物，减少复发率[13] - 后续计划：对突破性疗法申请充满信心，计划启动三期临床试验，费用不超过 1 亿元且可资本化处理，今年上半年提交玫瑰痤疮案例申请，下半年启动玫瑰痤疮适应症二期临床，同时启动特应性皮炎、银屑病 IIb 期及海默症适应症的临床[21][23] 4. **其他产品** - 复方硫酸钠片：肠道清洁用药，片剂形式，患者依从性好，市场规模超 13 亿元，计划开发用于急性便秘治疗并提交临床申请[17] - 延时喷雾剂：利多卡因和丙胺卡因喷雾剂，已开始临床入组，获批后打开 PE 市场，利用爱情酒品牌优势推广，预计今年年底或明年初申报上市[18] - 老花眼治疗产品：芒果原浆紧闭眼镜，去年完成临床入组，预计今年上半年申报上市，每天滴一滴可改善老花视力约 6 小时，适合 50 岁以上中老年人[19] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **销售费用**：2025 年品牌推广费用预计达 4000 万元，整体销售费用将明显增长[12] 2. **股份解禁**：2025 年 3 月 29 日公司上市满三年，解禁主要是实际控制人股份，董事长郑总目前无减持想法和意愿[28] 3. **研发费用**：去年研发投入接近 30%增长，今年白癜风三期可资本化，下半年启动其他适应症二期，研发投入仍会增加[27]

新产品和新技术研发 - 安徽泰恩康制药收到和胃整肠丸境内生产药品注册上市许可申请《受理通知书》[1] - 2023年公司取得和胃整肠丸全套生产技术及国内所有权益[2] 业绩总结 - 2023年中国三大终端六大市场胃药中成药销售额超100亿元[3] - 2024年上半年该市场胃药中成药销售额超50亿元[3] 未来展望 - 和胃整肠丸注册批件后将自产，解决缺货并提升盈利[2] - 公司将对和胃整肠丸全国推广，打造头部品牌[2] 其他新策略 - 药品受理对近期业绩无影响，注册结果不确定[4]