核心观点 - 华尔街对美股未来收益来源的选择性增强 投资焦点从普涨转向特定领域[1] - 摩根士丹利认为人工智能芯片仍是科技领域最关键部分 但增长路径将不平坦[2][3] - 公司强调市场进入更具纪律性的阶段 关注盈利可见性、持久护城河及合理估值的企业[7][11] 市场表现与背景 - 标普500指数总回报率2023年为26.3% 2024年为25% 2025年迄今超16% 自2023年以来累计涨幅约86%[4] - “美股七巨头”在标普500指数中的权重估计高达37% 主导了近三分之一的指数[5] - 摩根士丹利预测标普500指数到2026年底目标位为7,800点 较当前6,834.50点约有14%上行空间[8][10] - 未来市场逻辑更多基于“盈利增长”而非泡沫估值[8] 行业趋势与展望 - 计算能力需求以惊人速度增长 半导体连续第三年处于叙事核心[4] - 人工智能支出不会以当前的高速持续不间断 未来增长强劲但将波动[5] - 行业在经历数年惊人增长后 将出现增长不均、整合期和偶发性放缓[8] - 银行预期由人工智能驱动的稳健盈利扩张 无需估值大幅飙升[9] 摩根士丹利2026年看好的科技股名单 - **AI处理器**：英伟达、博通[12] - **数据中心连接**：Astera Labs[13] - **内存**：美光科技[13] - **设备与制造**：应用材料、台积电[13] - **模拟芯片**：恩智浦半导体、亚德诺半导体[13]

核心观点 - 应用材料公司被列为支付稳定股息的13大科技股之一 其股息已连续八年增长 过去十年每股股息年增长率约为15% 并将近90%的自由现金流返还给股东 [1][5] - 尽管公司面临在中国市场份额流失及对英特尔业务敞口带来的风险 但瑞穗银行基于对晶圆厂设备支出前景改善的预期 将其目标价从205美元上调至245美元 同时维持中性评级 [2] - 公司对人工智能驱动的半导体投资持乐观态度 这推动了其连续第六个财年的增长 并巩固了其在先进逻辑、DRAM和先进封装等关键增长领域的领导地位 [3] 财务表现与股东回报 - 在2025财年第三季度 公司产生了近80亿美元的运营现金流和57亿美元的自由现金流 [4] - 同期资本支出总额为23亿美元 主要用于新的EPIC中心 [4] - 公司通过现金股息向股东返还了14亿美元 [4] - 过去十年 公司每股股息年增长率平均约为15% 并将近90%的自由现金流返还给股东 [5] 业务前景与市场地位 - 人工智能应用的普及持续推动对先进半导体和晶圆厂设备的巨额投资 这助力公司实现了连续第六个财年的增长 [3] - 公司定位于关键的技术拐点 特别是在市场增长更快的领域 随着未来几年下一代技术走向大规模生产 公司正在扩大其在先进逻辑、DRAM和先进封装领域的领导地位 [3] - 瑞穗银行认为 随着对晶圆厂设备支出的展望改善 更强的行业背景对公司有利 并看到其股价在2026年前有更多上行空间 [2] 风险关注 - 瑞穗银行指出 公司在中国市场份额的流失以及对英特尔的业务敞口是潜在的压力点 [2]

文章核心观点 - 英伟达和应用材料是受益于全球半导体和人工智能热潮的两家重要公司，但业务模式、风险状况和长期前景不同 [1][2] - 英伟达在近期的增长前景、需求能见度和竞争护城河方面表现更强，是比应用材料更具潜力的投资选择 [20] 公司表现与业务分析 - **英伟达 (NVDA)** - 公司是人工智能热潮的核心支柱，其GPU为从云数据中心到自动驾驶汽车的一切提供动力 [3] - 在2026财年第三季度，营收同比增长62%至570亿美元，每股收益增长60%至1.30美元 [3] - 数据中心业务是核心增长引擎，该季度营收达512.2亿美元，占总销售额的89.8%，同比增长66%，环比增长25% [5] - 增长主要由用于大语言模型训练和推理的Blackwell GPU计算平台出货量增加驱动 [5] - 新的Hopper 300和Blackwell GPU架构正被快速采用，Blackwell Ultra和即将推出的Vera Rubin平台有望进一步巩固其领导地位 [4] - 与OpenAI的合作涉及建设由英伟达系统驱动的大型AI数据中心，预计将长期提振其GPU需求 [6] - **应用材料 (AMAT)** - 公司是半导体制造设备的主要供应商，业务涵盖沉积、蚀刻和检测等芯片制造关键环节 [7] - 其先进封装业务目前价值15亿美元，受HBM需求和下一代封装架构驱动，预计未来几年将翻倍至30亿美元 [8] - 公司已重组其定价计划，预计将为2026财年贡献120个基点的毛利率扩张的大部分，这为其增加研发投资提供了空间 [9] - 公司正在建立设备与工艺创新及商业化中心用于研究，预计2026年投入运营 [9] - 在2025财年第四季度，公司营收和非GAAP每股收益同比分别下降3%和6% [12] 增长前景与财务预测 - **英伟达 (NVDA)** - Zacks一致预期显示，公司2026财年营收和每股收益预计将分别同比增长62%和55.2% [13] - 2027财年，营收和每股收益预计将分别增长42.2%和52.9% [13] - **应用材料 (AMAT)** - 公司2026财年的营收和每股收益预计仅增长2%和1.4% [14] - 2027财年，营收和每股收益预计将分别增长10.3%和17.9% [14] - 公司面临近期挑战，包括中美紧张局势加剧以及对华半导体制造设备出口限制，这影响了其销售和增长前景 [11] - 其物联网、通信、汽车、电源和传感器部门在2023-2024年强劲周期后增长放缓，拖累了整体财务表现 [12] 市场表现与估值 - 年初至今，英伟达股价上涨34.7%，而应用材料股价飙升57.6% [17] - 在估值方面，应用材料的未来12个月市盈率为26.18倍，略低于英伟达的26.54倍 [18] 行业驱动因素 - 全球半导体和人工智能热潮是核心驱动力 [1] - 英伟达受益于云提供商和企业对AI基础设施的爆炸性需求 [3] - 应用材料受益于对其晶圆厂-逻辑、DRAM和NAND产品的强劲需求 [7] - 应用材料预计其前沿的晶圆厂、逻辑、DRAM和高带宽内存业务将成为2026年增长最快的晶圆制造设备业务 [8]

公司业绩与增长评分 - 应用材料公司在Benzinga Edge股票排名中的增长评分在一周内从68.29飙升至98.2 [3] - 增长评分飙升源于强劲的近期季度表现，这导致对公司复合年增长率进行了重新校准 [2] - 公司2024财年第四季度营收达68亿美元，超过市场普遍预期的66.7亿美元 [3] - 尽管同比营收增长仅为3%，但公司对当前季度的指引令投资者印象深刻，预计营收为68.5亿美元，高于预期的67.6亿美元 [4] - 公司预计当前季度调整后每股收益在1.98美元至2.38美元之间，显著高于市场普遍预期的2.13美元 [4] 行业地位与驱动因素 - 公司是半导体行业关键设备、软件和服务供应商，是全球人工智能价值链中至关重要但知名度相对较低的环节 [5] - 其增长指标的飙升发生在人工智能资本支出持续且无放缓迹象的增长背景下 [1] - 公司的客户包括许多全球最大的芯片制造商和代工厂，如英特尔、台积电和美光科技 [5] 股票排名表现 - 在Benzinga Edge股票排名中，公司的增长评分基于其历史增长状况计算，包括盈利和收入增长速度，并同等重视短期和长期趋势 [1] - 公司在动量、增长和质量三个维度上均获得高分，并在短期、中期和长期呈现有利的价格趋势 [6]

核心观点 - 知名市场评论员Jim Cramer看好应用材料公司 因其股票回购和强劲的业务表现 并将其列为推荐股票之一 [1] 公司业务与市场地位 - 应用材料公司是一家半导体资本设备制造商 为半导体及其他电子设备的生产提供设备、软件和服务 [1][2] - 半导体市场需求旺盛 特别是对通用型半导体 这导致对半导体制造设备的需求同样巨大 [1] 财务与股价表现 - 自2015年底以来 公司已通过股票回购将流通股数量减少了31% [1] - 公司股价在2025年表现强劲 年内涨幅超过50% [1] - 自2015年底以来 公司股价累计上涨了1200% 同期标普500指数上涨229% [1] - 股价的优异表现部分源于核心业务的实力 部分源于积极的股票回购 [1] 投资观点 - Jim Cramer认为应用材料公司是长期表现优异的公司 并将其作为其投资理念的典范 [1]

行业与公司概览 * 本纪要为伯恩斯坦研究公司关于美国半导体及半导体资本设备行业的周期性分析报告[1] * 报告覆盖的行业包括：AI计算（GPU/TPU）、内存、半导体设备（Semicap）、模拟/混合信号芯片等[1][4][5] * 报告重点分析的公司包括：英伟达、博通、超微半导体、德州仪器、亚德诺、恩智浦、高通、应用材料、拉姆研究、英特尔等[3][4][5][6] 核心观点与论据 **1 市场叙事与周期轮动** * AI投资热潮在近几个月已降温，投资者开始担忧资本支出的可持续性以及周期是否见顶[1][13] * 内存行业经历了自金融危机以来最严重的下行周期之一，现已转向历史上最强劲的上行周期之一[1][13] * 半导体设备行业重新受到青睐[1][13] * 投资者再次开始预期模拟芯片的复苏[1][13] **2 AI计算：机会巨大，估值具吸引力** * 市场关于TPU与GPU的争论忽略了重点，核心问题应是AI机会是否仍然巨大[3][15] * 当前AI机会确实巨大，需求仍然远超预期，相关公司的财务预测仍显过低，估值越来越有吸引力[3][15] * 建议同时持有英伟达和博通[3][15] * **英伟达**：数据中心机会巨大且仍处早期，当前预测仍有巨大上行空间，其Blackwell/Rubin架构产品到2026年的潜在市场规模达5000亿美元[15] * **博通**：2025年强劲的AI增长轨迹似乎将在2026年加速，软件、现金部署以及优异的利润率与自由现金流构成支撑，730亿美元的积压订单（且仍在增长）暗示业绩有更多上行空间[8][15] * 对超微半导体持观望态度，认为其AI预期已高，2030年目标有些牵强，且股价昂贵，但承认与OpenAI的合作（一年后开始上量）带来了想象空间[3][8][15] **3 模拟芯片：已处复苏，部分或至周期中段** * 模拟芯片行业似乎已进入复苏，部分公司可能已处于周期中段[4][15] * 在覆盖范围内，德州仪器和亚德诺的营收已实现一年或更长时间的双位数增长，表明不仅已触底，甚至可能已进入中周期阶段[4][15] * 德州仪器和亚德诺的股价仍然相当昂贵，且德州仪器还存在特有的利润率风险[4][15] * 恩智浦股价更便宜，且本轮周期表现良好，但其汽车业务占比过高令人不安（汽车周期似乎晚于工业）[4][15] * 对德州仪器、亚德诺、恩智浦均给予市场持平评级[4][15] **4 半导体设备：看好至2026年的增长** * 随着全球晶圆厂设备支出增长至2026年，继续看好半导体设备行业[5][17] * 预计明年WFE可能实现双位数增长，尤其在DRAM、先进制程和封装领域表现强劲[17] * 看好应用材料和拉姆研究，但基于对DRAM的敞口和估值，略微倾向于前者[5][17] **5 高通：故事值得关注** * 苹果调制解调器替代是已知利空且正在发生，边缘AI从芯片价值角度看是潜在利好，业务多元化故事真实（汽车业务年化规模近40亿美元，物联网处于周期低点），且在PC、VR和可能的AI数据中心存在期权价值，当前估值非常有支撑[5][10][16] * 虽然缺乏短期催化剂，且业绩预测可能仍需下调以完全反映苹果的影响，但长期来看其故事将显现[16] * 给予跑赢大盘评级[5][10] **6 英特尔：基本面承压，但存在上行标题风险** * 英特尔基本面仍然面临挑战（份额流失，几乎没有AI故事，利润率疲软等）[6][18] * 然而，存在相当大的上行标题风险（例如“特朗普希望股价上涨”）[6][18] * 给予市场持平评级[6][18] 行业数据与指标要点 **1 整体行业表现** * 半导体行业销售额在2024年增长约20%，达到6300亿美元，首次突破6000亿美元大关[120] * 2025年第三季度销售额同比增长约25%，若剩余时间遵循正常季节性，2025年总销售额将超过7650亿美元，同比增长约22%[120][127][128] * 10月份行业总销售额同比增长32.6%，其中内存销售额同比增长58.4%，非内存销售额同比增长25.4%[120][122][124][125] * 费城半导体指数年初至今上涨约40%，跑赢标普500指数（上涨约16%）约2400个基点[32][110][121][130][131] * 半导体股相对标普500的估值溢价约为29%，较上一季度的34%有所下降，远低于去年夏天60%以上的峰值[20][168][171] **2 终端市场需求** * **AI/数据中心**：超大规模企业资本支出在第三季度保持极强增长，AI显然是支出的主要受益者[35][80] * **PC**：第三季度PC出货量同比增长约8%-9%，台湾ODM笔记本出货量10月环比下降约16%，同比持平[34][51][53][56] * **智能手机**：第三季度全球智能手机出货量同比增长3%，环比增长9%，符合疫情前的季节性规律[35][73][76][77] * **汽车**：10月份汽车销售疲软，欧洲同比持平，美国同比下降约6%，中国同比下降约9.2%[37][82][85][88] * **模拟芯片**：多数公司已实现同比增长，部分公司已实现双位数增长[38][101][102] **3 库存与财务指标** * 渠道库存天数在第三季度环比下降，但仍处于历史区间的高位；库存金额环比和同比均上升[20][156] * 半导体公司库存天数环比微降，但仍远高于正常区间的高位；库存金额环比和同比均上升[20][157] * 第三季度业绩普遍稳健，但股价在财报后的表现偏负面[40][113] * 盈利下调的速度似乎正在见底[20][153] * 半导体行业的拥挤度环比上升，目前高于历史平均水平，处于历史区间的高端[20][175][177] **4 评级与目标价汇总** * **跑赢大盘**：英伟达、博通、应用材料、拉姆研究、高通[7] * **市场持平**：超微半导体、亚德诺、英特尔、恩智浦、德州仪器[7] * 具体目标价参见文档中的伯恩斯坦股票代码表[7]

分析师观点变更 - 分析师于2024年4月9日对应用材料公司给予“持有”评级，但现已改变观点，将其升级为“买入”评级 [1] 分析师背景 - 分析师拥有超过30年的全球航海经历，并在过去15年对投资产生浓厚兴趣 [1] - 分析师的投资知识主要来源于The MF，并因其工程背景而倾向于关注科技股 [1]

评级与观点变更 - 分析师将其对应用材料公司的评级从“持有”上调至“买入” [1] - 该观点变更基于自2024年4月9日以来分析师看法的转变 [1] 分析师背景与偏好 - 分析师拥有工程背景 因此倾向于关注科技股 [1]

宏观经济与政策 - 海南自由贸易港全岛封关运作正式启动，“零关税”商品范围扩大至6600多个税目，免税购物体验提升，例如苹果手机最高可比官网便宜2140元 [2] - 时隔16年，中国再次对钢铁产品实施出口许可证管理，以加强出口监测统计分析 [2] - 市场监管总局强调加力推进全国统一大市场建设，综合整治“内卷式”竞争，推动形成优质优价、良性竞争的市场秩序 [3] - 国务院国资委印发《中央企业违规经营投资责任追究实施办法》，明确13个方面98种责任追究情形，自2026年1月1日起施行 [3] - 市场机构普遍预计明年降准、降息分别有0.5个、0.1个百分点左右的空间，央行可能进一步推动收窄利率走廊、稳定国债收益率曲线等工作 [3] - 国务院办公厅印发《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，要求全方位加强电子烟监管，打击非法制售空管烟、茶烟等产品 [9] - 一线城市全面开启房票政策探索，深圳成功核发首张价值4055万元房票 [9] - 中国支付清算协会倡议规范移动支付市场发展，不得限制其他合法支付产品展示，鼓励条码支付互联互通 [11] 资本市场动态 - 证监会主席吴清表示将扎实推进资本市场“十五五”规划编制和实施，持续深化投融资综合改革，稳步扩大制度型高水平对外开放 [4] - A股市场大小指数分化，上证指数收盘涨0.16%报3876.37点，深证成指跌1.29%，创业板指跌2.17%，市场成交额1.68万亿元 [4] - 港股窄幅整理，恒生指数收盘涨0.12%报25498.13点，恒生科技指数下挫0.73%，南向资金净买入12.57亿港元 [4] - 香港交易所就优化每手买卖单位框架咨询市场意见，拟将买卖单位减少至8种，最低1股，最高1万股 [4] - 摩根大通研究主管刘鸣镝展望2026年，预计MSCI中国指数、沪深300指数及MSCI香港指数目标点位分别为100点、5200点和16000点，均存在约两位数上涨空间 [5] - 香港资本市场迎来集中招股潮，英矽智能、五一视界等6家公司于12月18日同日启动公开招股，计划12月30日挂牌，其中英矽智能被视为2025年港股最大生物科技IPO [6] - 多家险资通过私募股权途径间接布局“国产GPU双雄”摩尔线程和沐曦股份，沐曦股份投资机构中至少出现13家险资身影 [5] 行业与公司要闻 - 山东省莱州市三山岛北部海域新发现国内唯一、亚洲最大的海底巨型金矿，全市累计探明金资源储量3900余吨，约占全国的26% [2] - 工信部表示2026年光伏行业治理进入攻坚期，将进一步加强产能调控，加快实现产能动态平衡，有机构预测2026年装机量可能负增长 [8] - 中指研究院测算“十五五”时期全国城镇住房需求总量约为49.8亿平方米，改善性住房需求逐渐成为核心引擎 [10] - 上海即将发布支持游戏电竞产业发展的十条举措，每年扶持资金总额达5000万元，广州也将公布首个专项扶持政策 [10] - 美团外卖宣布周杰伦成为品牌代言人，重点突出“一对一急送，20分钟送达”的服务承诺 [12] - 火山引擎发布豆包大模型1.8，具备更强多模态Agent能力，“AI节省计划”同步发布，最高可节省47%调用成本 [12] - 日本成为亚洲第一个打破苹果App Store应用内购买与应用分发规则的国家，日本开发者通过第三方应用商店和支付完成交易，向苹果支付的佣金最低可降至5% [12] - 知情人士透露，OpenAI正就融资事宜与投资者进行初步谈判，最多或筹集到1000亿美元资金，公司估值有望达到7500亿美元左右 [12] - 谷歌与英伟达旗下风投部门参与投资瑞典“氛围编程”初创公司Lovable的B轮融资，融资金额3.3亿美元，公司投后估值达66亿美元 [12] 金融市场与商品 - 美国三大股指全线收涨，道指涨0.14%，标普500指数涨0.79%，纳指涨1.38%，美光科技强劲财报提振市场信心 [16] - 欧洲三大股指收盘全线上涨，德国DAX指数涨0.85%，法国CAC40指数涨0.8%，英国富时100指数涨0.65% [16] - 亚太主要股指收盘多数下跌，日经225指数下跌1.03%，韩国综合指数下跌1.51% [16] - 摩根士丹利预测芯片股明年仍将是美股表现最亮眼板块之一，发布“2026年首选芯片股”榜单，英伟达、博通和Astera Labs位列前三 [17] - 特朗普媒体与科技集团宣布同意与核聚变能源公司TAE Technologies进行全股票交易合并，交易总价值超过60亿美元 [17] - 中国债市整体表现偏强，央行单日通过逆回购净投放697亿元，银行间市场资金面整体保持宽松 [18] - 中国人民银行将于12月22日在香港发行400亿元中央银行票据，期限6个月 [18] - 10月份日本持有的美国国债规模从9月份的1.189万亿美元增至1.2万亿美元，中国持有的美国国债规模从9月份的7005亿美元降至6887亿美元 [18] - 广期所钯期货主力合约再度涨停，铂期货主力合约一度逼近涨停，交易所随后对铂、钯期货合约实施单日开仓量限制 [19] - 国际贵金属期货普遍收跌，COMEX黄金期货跌0.23%报4363.9美元/盎司，COMEX白银期货跌2.17%报65.45美元/盎司 [19] - 国际油价微涨，美油主力合约收涨0.16%报55.9美元/桶，布伦特原油主力合约涨0.12%报59.75美元/桶 [19] - 高盛预测2026年铜价将呈盘整走势，基准情景下均价预计为每吨11,400美元，预测黄金价格到2026年12月将上涨14%至每盎司4900美元 [20] 海外经济与央行 - 美国11月核心CPI同比上涨2.6%，创2021年初以来最慢增速，整体CPI同比上涨2.7%，均低于市场预期 [13] - 欧洲央行连续第四次维持基准利率在2%不变，未就未来政策路径提供指引 [13] - 英国央行降息25个基点至3.75%，为近三年最低水平，会议纪要暗示可能接近本轮降息周期尾声 [14] - 墨西哥央行连续第十二次降息，将基准利率下调25个基点至7%，为三年半以来最低水平 [15] - 美国总统特朗普表示下一任美联储主席提名人选将支持“大幅”降低利率 [13] - 特朗普将签署2026财年《国防授权法案》，批准的年度军费高达9010亿美元，创历史新高 [13]

Applied Materials has been one of the semiconductor industry's quietest success stories. ...