涉及的行业与公司 * 行业：中国金融业，银行业 [1][2][31] * 公司：招商银行 [1][12]，A股代码600036 [1]，H股代码3968 HK [1] 核心观点与论据 三季度业绩概览 * 公司三季度PPOP为550亿人民币，净利润为391亿人民币，同比分别增长2%和1%，符合预期 [1] * 净利息收入为540亿人民币，同比增长2%，环比增长2%，较预期高1% [1][15] * 净息差为1.87%，同比下降12个基点，环比下降1个基点，但计算净息差为1.72%，较预期高3个基点 [1][15] * 贷款增长5.6% 同比，略高于二季度的5.5%，主要由公司贷款增长13.6% 同比驱动，但部分被零售贷款增长放缓至3.4% 同比以及票据收缩29.6% 同比所抵消 [1] * 非利息收入为260亿人民币，较预期低1%，其中手续费收入为190亿人民币，同比增长7%，较预期高2%，而投资收入为40亿人民币，同比下降27%，较预期低26% [1][15] * 拨备为87亿人民币，同比下降7%，较预期低12%，贷款拨备增加9% 同比，但非贷款资产拨备回拨30亿人民币，同比增加115% [1][15] * 不良贷款生成率环比上升9个基点至0.8%，不良贷款覆盖率环比下降5个百分点至406% [1][15] * 核心一级资本充足率为13.9%，环比下降7个基点，较预期低49个基点，风险加权资产增长15% 同比，风险权重密度环比上升1.9个百分点至60.4% [1][15][16] 资产质量与特定风险敞口 * 总房地产风险敞口为2万亿人民币，同比下降2%，环比下降1% [15] * 公司房地产风险敞口为5360亿人民币，同比下降14%，其中房地产贷款为2810亿人民币，同比下降5%，不良贷款率为4.24%，环比下降32个基点 [15] * 零售房地产风险敞口（按揭贷款）为1.4万亿人民币，同比增长3%，不良贷款率为0.45%，保持稳定 [15] * 零售贷款中，消费贷款和微贷增长相对较快，分别为8%和6% 同比，但微贷不良率环比上升15个基点至1.11% [15][21] 投资组合与资本 * 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产规模达1.3万亿人民币，占核心一级资本的比例为125%，环比上升1个百分点 [15][22] * 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产规模为6550亿人民币，投资收入占其比例（未年化）为0.7%，低于二季度的1.6% [15][22] 投资评级与预测 * 报告维持对招商银行A/H股的买入评级 [2][3][16] * 12个月目标价A股为54.36人民币（上行空间33.3%），H股为53.10港元（上行空间6.6%） [1][16] * 2025至2027年的PPOP和净利润预测基本保持不变 [2][16][24] 其他重要内容 关注点与未来展望 * 投资者关注点包括：四季度贷款增长能否加速以实现全年7%的目标，不良贷款生成率上升的原因及资产质量展望，净息差和手续费收入增长轨迹，投资收入前景，以及核心一级资本充足率下降的驱动因素 [2] * 公司计划在四季度加速贷款增长以实现年度目标 [2] 风险因素 * 下行风险包括：过度信贷投放加速风险加权资产增长，政策降息和需求疲软导致净息差降低，政策宽松不及预期影响估值修复，零售贷款和房地产贷款资产质量恶化，手续费收入增长疲弱拖累总收入，市场波动导致投资损失 [17] 估值与财务指标 * 基于2026年目标P/PPOP倍数5.375倍（A股）和5.25倍（H股）设定目标价 [16] * 预计2025至2027年每股收益分别为5.98人民币，6.30人民币，6.76人民币 [5][13] * 预计2025至2027年净资产收益率分别为11.8%，11.5%，11.4% [11][13]

投资评级 - 报告对招商银行维持“优于大市”的投资评级 [5] 核心观点 - 财富管理回暖延续，优质客群优势强化 [1] - 公司治理机制、文化体系以及优质客群是其重要的护城河 [3] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营收2514亿元，同比下降0.51%，较上半年降幅收窄约1.2个百分点 [1] - 2025年前三季度归母净利润1137亿元，同比增长0.52%，较上半年增速提升0.27个百分点 [1] - 年化后ROAA和ROAE分别为1.22%和13.96%，同比分别下降0.11个和1.42个百分点 [1] - 前三季度净利息收入同比增长1.7% [2] - 前三季度非息收入同比下降4.2%，但手续费净收入同比增长0.9%，较上半年提升2.8个百分点 [1] 财富管理业务 - 公司前三季度财富管理手续费206.7亿元，同比增长18.76%，较上半年提升6.9个百分点 [1] - 其中代理基金手续费41.67亿元，同比增长38.76% [1] - 大财富管理业务（包括资管和托管）净收入合计为326亿元，同比增长11.5% [1] 客户与规模 - 期末零售客户2.20亿户，较年初增长4.76% [2] - 其中金葵花及以上客户、私人银行客户较年初分别增长10.42%和13.20% [2] - 期末公司管理的零售AUM达16.60万亿元，较年初增长11.19% [2] - 期末资产总额12.64万亿元，贷款总额7.14万亿元，存款总额9.52万亿元，较年初分别增长4.05%、3.60%和4.64% [2] - 其中，对公贷款和零售贷款分别增长10.01%和1.43% [2] 净息差与定价 - 公司披露的前三季度净息差1.87%，较上半年下降1bp [2] - 第三季度净息差1.83%，环比下降3bps，较二季度降幅收窄2bps [2] - 第三季度贷款收益率3.25%，较二季度下降13bps；存款成本1.13%，较二季度下降10bps [2] 资产质量 - 期末不良率0.94%，较6月末提升1bp，较年初下降1bp [3] - 期末关注率1.43%，与6月末持平，逾期率1.34%，较6月末下降2bps [3] - 公司口径对公不良率从年初的1.01%减至9月末的0.82%，零售不良率从0.98%上升至1.05% [3] - 期末拨备覆盖率406%，较6月末下降约5个百分点，依然处在高位 [3] - 上半年信用减值损失同比下降8.24%，测算年化信用成本0.68%，同比下降约6bps [3] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年净利润预测为1508亿元、1581亿元、1691亿元，对应同比增速为1.6%、4.9%、7.0% [3] - 对应PB值为0.91x、0.84x、0.77x [3] - 预测2025-2027年营业收入分别为3432.45亿元、3612.77亿元、3866.22亿元，同比增长1.7%、5.3%、7.0% [4][8] - 预测2025-2027年摊薄每股收益分别为5.76元、6.05元、6.48元 [4][8] - 预测2025-2027年ROE分别为14.0%、13.3%、13.1% [4][8]

核心经营业绩 - 2025年1-9月实现营业收入2,514.20亿元，同比下降0.51% [8] - 实现归属于本行股东的净利润1,137.72亿元，同比增长0.52% [8] - 年化平均总资产收益率(ROAA)和平均净资产收益率(ROAE)分别为1.22%和13.96%，同比分别下降0.11和1.42个百分点 [8] 资产负债规模 - 截至报告期末资产总额126,440.75亿元，较上年末增长4.05% [8] - 贷款和垫款总额71,362.85亿元，较上年末增长3.60% [8] - 负债总额113,689.39亿元，较上年末增长4.12%；客户存款总额95,186.97亿元，较上年末增长4.64% [8][17] 收入结构分析 - 净利息收入1,600.42亿元，同比增长1.74%，在营业收入中占比63.66% [8][10] - 净利差1.77%，净利息收益率1.87%，同比分别下降10和12个基点 [10] - 非利息净收入913.78亿元，同比下降4.23%，占比36.34% [8][11] - 净手续费及佣金收入562.02亿元，同比增长0.90% [11] 财富管理与资产管理业务 - 财富管理手续费及佣金收入206.70亿元，同比增长18.76% [12] - 代销理财收入70.14亿元，同比增长18.14%；代理基金收入41.67亿元，同比增长38.76%；代理信托计划收入25.19亿元，同比增长46.79% [12] - 资产管理手续费及佣金收入79.89亿元，同比下降1.86% [12] - 子公司资管业务总规模合计4.59万亿元，较上年末增长2.59% [33] 资产质量状况 - 不良贷款余额674.25亿元，较上年末增加18.15亿元；不良贷款率0.94%，较上年末下降0.01个百分点 [9][21] - 拨备覆盖率405.93%，较上年末下降6.05个百分点；贷款拨备率3.84%，较上年末下降0.08个百分点 [9] - 2025年1-9月新生成不良贷款480.03亿元，同比减少2.02亿元；不良贷款生成率0.96%，同比下降0.06个百分点 [23] 房地产领域风险管控 - 房地产相关的实有及或有信贷等承担信用风险的业务余额合计3,563.61亿元，较上年末下降4.74% [19] - 房地产业贷款余额2,806.23亿元，较上年末下降57.42亿元，占贷款和垫款总额的4.15% [19] - 房地产业不良贷款率4.24%，较上年末下降0.50个百分点 [19] 资本充足水平 - 高级法下核心一级资本充足率13.93%，一级资本充足率16.25%，资本充足率17.59%，较上年末分别下降0.93、1.23和1.46个百分点 [28] - 权重法下核心一级资本充足率11.99%，一级资本充足率13.99%，资本充足率15.07%，较上年末分别下降0.44、0.64和0.66个百分点 [30] - 风险调整后的资本收益率23.57%，维持较高水平 [29] 零售客户与AUM增长 - 零售客户2.20亿户，较上年末增长4.76% [33] - 管理零售客户总资产余额165,975.23亿元，较上年末增加16,708.09亿元，增幅11.19% [33] - 金葵花及以上客户578.12万户，较上年末增长10.42%；私人银行客户191,418户，较上年末增长13.20% [33] 成本与信用减值 - 业务及管理费750.43亿元，同比增长0.40%；成本收入比29.85%，同比上升0.27个百分点 [13][14] - 信用减值损失333.51亿元，同比下降8.24% [15] - 贷款和垫款信用减值损失351.05亿元，同比减少11.65亿元 [15]

财务业绩概览 - 公司前三季度实现营收2514.2亿元，同比下降0.51% [1] - 公司前三季度归母净利润为1137.72亿元，同比增长0.52% [1] - 公司前三季度扣非净利润为1136.9亿元，同比增长0.61% [1] 盈利能力指标 - 公司前三季度基本每股收益为4.43元 [1]

第三季度财务表现 - 第三季度营收814.51亿元，同比增长2.11% [1] - 第三季度归母净利润388.42亿元，同比增长1.04% [1] 前三季度财务表现 - 前三季度营收2514.2亿元，同比下降0.51% [1] - 前三季度归母净利润1137.72亿元，同比增长0.52% [1] 非利息收入表现 - 前三季度非利息净收入913.78亿元，同比下降4.23% [1] - 非利息净收入在营业收入中占比36.34% [1]

投资评级与目标 - 投资评级为买入-A，维持评级 [4] - 6个月目标价为55元，相当于2025年1.2倍市净率 [13] - 当前股价为40.77元（2025年10月29日） [4] 核心业绩表现 - 2025年前三季度营收同比微降0.51%，拨备前利润同比下降1.16%，归母净利润同比增长0.52%，业绩增速较中报进一步改善 [1] - 预计2025年全年营收增速为0.61%，归母净利润增速为1.24% [13] - 三季度业绩增长主要依靠规模扩张驱动，生息资产（日均余额口径）同比增长9.4%，为2024年以来最快增速 [1] 规模扩张与结构 - 三季度生息资产规模扩张速度环比提升1.5个百分点，金融投资维持19%左右的高增长，同业资产配置力度加大 [1] - 三季度新增信贷（日均余额口径）83亿元，同比多增189亿元 [1] - 对公贷款成为扩表主要抓手，三季度末一般对公贷款余额同比增速提升至14.19%，票据贴现同比大幅下降31.01% [2] - 三季度末零售贷款余额同比增长3.43%，在行业内表现优秀，内部以小微、消费贷、信用卡为主 [2] 存款业务优势 - 三季度新增存款（日均余额口径）1445亿元，同比多增289亿元，表现显著优于行业趋势 [3] - 前三季度累计新增存款4152亿元，仅同比减少368亿元 [3] - 非银存款吸收力度加大，前三季度同业存款新增3043亿元，远超过去数年同期水平 [3] 净息差分析 - 三季度单季净息差为1.83%，同比下降14个基点，环比下降3个基点，表现弱于同业 [3] - 资产端收益率环比下降11个基点至2.97%，主要受贷款利率环比下降13个基点拖累 [8] - 负债端成本环比改善9个基点至1.22%，存款付息率降低至1.13%，处于银行业极低水平 [8] - 存款活期化迹象显现，前三季度存款活期日均余额占比为49.45%，降幅显著趋缓 [8] 中间业务收入 - 三季度手续费及佣金净收入同比增长7.1%，自2022年第二季度以来首次实现同比扩张 [9] - 财富管理业务收入同比增速高达31.92%，代理基金、代理信托、代理证券业务收入大幅增长 [9] - 托管业务、资产管理业务收入重回双位数增长 [10] - 银行卡业务和结算清算业务收入因消费低迷而同比下降 [9] 资产质量 - 集团口径不良率环比微升1个基点至0.94%，关注率持平于1.43%，逾期率微降2个基点至1.34% [10] - 拨备覆盖率环比微降5个百分点至405.93%，拨贷比环比微升1个基点至3.84% [10] - 对公信贷资产质量压力较小，不良率、关注率、逾期率分别环比下降5、3、7个基点，对公房地产贷款不良率下降32个基点至4.24% [11] - 三季度不良生成率（年化）为0.9%，同比下降11个基点，年初至今持续放缓 [11] 零售业务复苏 - 零售AUM同比增速达到15.7%，财富客户数同比增速提升至14.12%，私行客户数同比增速达到19.95% [12] - 零售基础客户数维持7%左右的同比增长 [12] - 零售信贷风险出现改善积极信号，逾期率连续3个季度下行 [11] 竞争优势与展望 - 公司的核心竞争优势包括极低的负债成本、强大的零售客群及AUM体量、良好的风险控制 [13] - 随着中央政府加杠杆，经济有望筑底，银行净息差下行幅度也将收窄 [13] - 在股票市场改善、经济逐步修复阶段，公司基本面、估值中枢有望回升，叠加高股息特征，具备配置价值 [13]

截至报告期末，招商银行不良贷款余额674.25亿元，较上年末增加18.15亿元；不良贷款率0.94%，较上 年末下降0.01个百分点；拨备覆盖率405.93%，较上年末下降6.05个百分点；贷款拨备率3.84%，较上年 末下降0.08个百分点；2025年1—9月信用成本（年化）0.67%，较上年全年上升0.02个百分点。 北京商报讯（记者 孟凡霞 周义力）10月29日，招商银行发布2025年三季度报告，2025年1—9月，该行 实现营业收入2514.20亿元，同比下降0.51%；实现归属于该行股东的净利润1137.72亿元，同比增长 0.52%；实现净利息收入1600.42亿元，同比增长1.74%；实现非利息净收入913.78亿元，同比下降 4.23%。 截至报告期末，招商银行资产总额12.64万亿元，较上年末增长4.05%；贷款和垫款总额7.14万亿元，较 上年末增长3.60%；负债总额11.37万亿元，较上年末增长4.12%；客户存款总额9.52万亿元，较上年末 增长4.64%。 ...

财务业绩概览 - 前三季度公司实现营业收入2514.20亿元，同比下降0.51% [2] - 前三季度实现归属于股东的净利润1137.72亿元，同比增长0.52% [2] 净利息收入 - 前三季度净利息收入1600.42亿元，同比增长1.74%，占营业收入比重为63.66% [3] - 净利差为1.77%，净利息收益率为1.87%，同比分别下降10和12个基点 [3] - 生息资产收益率下降主因是LPR及存量房贷利率下调、有效信贷需求不足及新发生信贷业务收益率下行 [3] - 存款利率市场化下调及负债成本管控使计息负债成本率同比下降，对净息差产生正向作用 [3] 非利息收入 - 前三季度非利息净收入913.78亿元，同比下降4.23%，占营业收入比重为36.34% [3] - 净手续费及佣金收入562.02亿元，同比增长0.90% [4] - 其他净收入351.76亿元，同比下降11.42%，主要因债券和基金投资收益减少 [4] 财富管理业务 - 财富管理手续费及佣金收入206.70亿元，同比增长18.76% [2][4] - 代销理财收入70.14亿元，同比增长18.14% [4] - 代理基金收入41.67亿元，同比增长38.76% [4] - 代理信托计划收入25.19亿元，同比增长46.79% [4] - 代理证券交易收入13.78亿元，同比增长78.50% [4] - 资产管理手续费及佣金收入79.89亿元，同比下降1.86% [5] - 托管业务佣金收入39.37亿元，同比增长6.66% [5] 零售业务 - 零售客户总数2.20亿户，较上年末增长4.76% [5] - 管理零售客户总资产余额165,975.23亿元，较上年末增加16,708.09亿元，增幅11.19% [5] - 私人银行客户191,418户，较上年末增长13.20% [5] 资产与负债规模 - 资产总额126,440.75亿元，较上年末增长4.05% [6] - 贷款和垫款总额71,362.85亿元，较上年末增长3.60% [6] - 负债总额113,689.39亿元，较上年末增长4.12% [6] - 客户存款总额95,186.97亿元，较上年末增长4.64% [6] 资产质量 - 不良贷款余额674.25亿元，较上年末增加18.15亿元 [6] - 不良贷款率0.94%，较上年末下降0.01个百分点 [6] - 拨备覆盖率405.93%，较上年末下降6.05个百分点 [6] - 贷款拨备率3.84%，较上年末下降0.08个百分点 [6] - 公司贷款不良率为0.82%，较上年末下降0.19个百分点 [6] - 2025年1-9月共处置不良贷款476.39亿元 [8] 房地产贷款 - 房地产业贷款余额2806.23亿元，较上年末下降57.42亿元，占公司贷款和垫款总额的4.15% [7] - 房地产业不良贷款率4.24%，较上年末下降0.50个百分点 [7] - 85%以上房地产开发贷款余额分布在一二线城市城区 [7] 零售贷款质量 - 零售贷款不良率为1.05%，较上年末上升0.07个百分点 [7] - 个人住房贷款不良率为0.45%，较上年末下降0.03个百分点 [7] - 信用卡贷款不良率为1.74%，较上年末下降0.01个百分点 [7] - 消费贷款不良率1.17%，较上年末上升0.13个百分点 [7] - 小微贷款不良率为1.11%，较上年末上升0.32个百分点 [7]

核心财务表现 - 2025年1-9月公司实现营业收入2514.20亿元，同比下降0.51%，但降幅较上半年收窄约1.2个百分点，呈现边际改善态势 [1] - 2025年前三季度归属于公司股东的净利润为1137.72亿元，同比增长0.52% [1] - 年化平均总资产回报率和年化平均净资产收益率分别为1.22%和13.96% [1] 收入结构分析 - 净利息收入为1600.42亿元，同比增长1.74%，增幅进一步扩大 [1] - 非利息净收入为913.78亿元，同比下降4.23%，但降幅较上半年有所收窄 [1] - 非利息净收入占整体营收比例为36.34%，保持在同业较高水平 [5] - 净手续费及佣金收入同比增幅转正 [1] 净息差表现 - 2025年前三季度公司净息差为1.87%，同比下降12个基点，但降幅较去年同期缩窄 [2] - 2025年上半年净息差为1.88%，高出行业平均水平46个基点 [2] - 计息负债成本率同比下降38个基点至1.31%，对净利息收益率产生正向效果 [2] 资产负债规模 - 截至9月末公司资产总额达12.64万亿元，较上年末增长4.05% [3] - 贷款和垫款总额为7.14万亿元，较上年末增长3.60% [3] - 负债总额为11.37万亿元，较上年末增长4.12% [3] - 客户存款总额为9.52万亿元，较上年末增长4.64% [3] 零售业务发展 - 截至9月末集团口径下零售贷款余额为3.70万亿元，较上年末增长1.43% [3] - 零售贷款余额占贷款和垫款总额的51.80%，结构保持稳定 [3] - 零售客户数达2.20亿户，较上年末增长4.76% [3] - 管理零售客户总资产余额为16.60万亿元，较上年末增加1.67万亿元，增幅11.19% [3] 资产质量状况 - 截至9月末集团口径不良贷款率为0.94%，较上年末下降0.01个百分点 [4] - 集团口径拨备覆盖率为405.93%，继续保持行业较高水平 [4] - 公司口径下公司贷款不良率为0.82%，较上年末下降19个基点 [4] - 公司口径下零售贷款不良率为1.05%，较上年末上升7个基点 [4] 财富管理业务 - 财富管理手续费及佣金收入同比增长18.76%，为2022年以来最好水平 [5] - 前三季度代销理财、基金、信托、证券交易收入增速分别为18.14%、38.76%、46.79%和78.50% [5] - 在资本市场回暖背景下，公司财富管理的差异化优势得到显现 [5]

资本数据 - 2025年9月30日核心一级资本净额为10638.36亿元，一级资本净额为12412.93亿元，资本净额为13436.60亿元[17] - 2025年9月30日风险加权资产合计为76386.96亿元[17] - 2025年9月30日核心一级资本充足率为13.93%，一级资本充足率为16.25%，资本充足率为17.59%[17] 风险数据 - 2025年9月30日信用风险的风险加权资产为65600.03亿元，最低资本要求为524.80亿元[20] - 2025年9月30日权重法下风险加权资产为27260.14亿元，最低资本要求为218.081亿元[20] 其他数据 - 2025年9月30日杠杆率为8.22%，6月30日为8.48%[25] - 公司2025年第三季度流动性覆盖率均值为161.58%，较上季度提升1.75个百分点[26] - 2025年第三季度合格优质流动性资产折算后数值为2,648,457[27]