核心观点 - 四环医药非全资附属公司惠升生物自主研发的GLP-1R/GCGR双靶点激动剂创新药P052注射液获得NMPA临床试验默示许可 用于治疗2型糖尿病和超重或肥胖症 [1] - P052注射液临床前数据显示其降糖效果与GLP-1单靶点药物司美格鲁肽相似 减重效果显著优于司美格鲁肽 [1] 产品研发进展 - P052注射液新药临床试验申请获得国家药品监督管理局药品审评中心默示许可 [1] - 该药物为GLP-1R/GCGR双靶点激动剂创新药 [1] 产品作用机制 - 通过激动GLP-1受体促进胰岛素分泌 降低血糖和减轻体重 [1] - 通过激动GCGR增加能量消耗 增强减重疗效 同时改善肝脏脂肪代谢 [1] 临床前数据表现 - 降糖效果与GLP-1单靶点药物司美格鲁肽注射液相似 [1] - 减重效果显著优于司美格鲁肽注射液 [1] 适应症范围 - 用于治疗2型糖尿病 [1] - 用于治疗超重或肥胖症 [1]

新产品研发 - 惠升生物自研GLP - 1R/GCGR双靶点创新药P052注射液获批IND[3] - 临床前数据显示P052降糖似司美格鲁肽，减重更优[4] 市场数据 - 2024年中国成年糖尿病患者1.48亿，预计2050年达1.683亿[5] - 我国成人超重肥胖率已超50%，预计2030年达70.5%[5] 竞品业绩 - 2025年上半年司美格鲁肽全球销售额159亿美元[5] - 2025年上半年糖尿病适应症销售额101亿美元，同比增15%[5] - 2025年上半年减重适应症销售额60亿美元，同比增78%[5] 公司情况 - 惠升生物能全产品覆盖糖尿病及并发症，有30款相关药物[7] - 四环医药2001年创立，2010年在港交所主板上市[8] - 四环医药坚持医美及生物制药双轮驱动战略[8]

南向资金流入与港股市场表现 - 截至2025年9月3日，年内南向资金通过港股通合计流入9359.97亿元人民币 [1] - 恒生医疗保健板块资金净买入1636.83亿元，成为核心赛道 [1] - 四环医药港股通持股从年初5.28亿股（占比8.83%）增至13.21亿股（占比14.15%） [1] - 公司年内股价累计涨幅超140% [3] 公司财务业绩表现 - 2025年中报实现总收入11.46亿元，同比增长20.7% [4] - 净利润约1.03亿元，成功扭亏为盈 [4] - 整体毛利率66.1%，较去年同期提升2.0个百分点 [4] - 研发开支同比下降21.9%至1.53亿元 [5] - 宣布派发中期现金股息每股人民币0.99分，延续上市以来累计33次分红记录 [6] 医美业务发展 - 上半年医美业务收入约5.8亿元，同比增长81.3% [4] - 分部利润达3.1亿元，同比大幅增长215.3% [4] - 乐提葆肉毒毒素市占率提升至近20% [7] - 光电设备Sylfirm X上半年出货量超100台 [7] - 童颜针、少女针两款新品已获批上市 [7] - 渠道网络覆盖全国370多个城市6800多家医美机构 [8] - 营销团队规模超过660人，上半年举办超200场培训会覆盖1800名医生 [8] 创新药业务进展 - 上半年创新药业务收入0.58亿元，同比增长96.6% [4] - 轩竹生物已获批上市3个重点创新药：安奈拉唑钠肠溶片、吡洛西利片、地罗阿克片 [9] - 吡洛西利片为国内首个获批单药治疗HR+/HER2晚期乳腺癌的CDK4/6抑制剂 [10] - 安奈拉唑钠肠溶片新适应症进入III期临床试验 [11] - 地罗阿克片于8月获批用于ALK阳性晚期非小细胞肺癌一线治疗 [11] - 惠升生物达格列净片获批用于2型糖尿病治疗，已纳入国家医保和基药目录 [14] - 司美格鲁肽降糖适应症NDA获受理，减重适应症完成Ⅲ期临床 [14] 估值分析 - 截至2025年9月3日公司市值151亿港元 [15] - 医美业务全年净利润预估6亿元，按20倍PE估值达120亿元 [15] - 账面现金39亿元，医美+现金估值合计159亿元（约173亿港元） [15] - 2025年内实施12次回购，累计金额9486.74万元 [15] 研发与国际化布局 - 已搭建合成生物学、再生材料等五大技术平台，管线产品超30款 [7] - 探索"AI+医美"领域，与深原质药生物科技签署AI驱动医美开发协议 [7] - 惠升生物布局拉美、东南亚等五大新兴市场，国际化"第二曲线"雏形已现 [14]

南向资金流入与港股表现 - 截至2025年9月3日，年内南向资金通过港股通合计流入9359.97亿元人民币，其中恒生医疗保健板块净买入1636.83亿元 [1] - 四环医药港股通持股从年初5.28亿股（占总股本8.83%）提升至13.21亿股（占总股本14.15%） [1] - 公司年内股价累计涨幅超140% [3] 公司业绩表现 - 2025年中报实现总收入11.46亿元，同比增长20.7%，净利润1.03亿元成功扭亏 [3] - 整体毛利率达66.1%，较去年同期提升2.0个百分点 [3] - 医美业务收入5.8亿元同比增长81.3%，分部利润3.1亿元同比增长215.3% [4] - 创新药业务收入0.58亿元同比增长96.6% [4] - 研发开支同比下降21.9%至1.53亿元 [4] - 宣布派发中期现金股息每股0.99分，延续上市以来累计33次分红记录 [5] 医美业务发展 - 产品矩阵覆盖肉毒毒素、玻尿酸、少女针、童颜针及光电设备等全品类 [6] - 核心产品乐提葆®肉毒毒素市占率提升至近20% [6] - 光电设备Sylfirm X上半年出货量超100台 [6] - 童颜针、少女针已获批上市，水光针、胶原蛋白等品种将于2025-2027年陆续落地 [6] - 研发管线超30款产品，搭建五大技术平台 [6] - 与深原质药合作推进AI驱动的医美产品开发 [6] - 营销团队规模超660人，上半年举办超200场培训会覆盖1800名医生 [7] - 渠道网络覆盖全国370多个城市6800多家医美机构，其中战略合作机构超1400家 [7] 创新药业务进展 - 轩竹生物拥有10余个在研药物，已获批3个创新药包括安奈拉唑钠肠溶片、吡洛西利片和地罗阿克片 [8] - 吡洛西利片为国内首个单药治疗HR+/HER2晚期乳腺癌的CDK4/6抑制剂，从获批到首批处方仅用两个月 [9] - 安奈拉唑钠肠溶片为我国首个自主研发质子泵抑制剂，新适应症进入III期临床 [10] - 地罗阿克片于8月获批用于ALK阳性晚期非小细胞肺癌治疗 [10] - 轩竹生物已提交香港主板分拆上市资料 [10] - 惠升生物聚焦糖尿病领域，近20个产品已获批上市 [10] - 达格列净片获批用于2型糖尿病治疗并纳入医保 [13] - 司美格鲁肽降糖适应症NDA获受理，减重适应症完成III期临床 [13] - 国际化布局覆盖拉美、东南亚等五大新兴市场 [13] 估值分析 - 截至2025年9月3日公司市值151亿港元 [13] - 医美业务上半年净利润3.1亿元，全年预估6亿元，按20倍PE估值达120亿元 [13] - 账面现金39亿元，医美+现金估值合计159亿元（约173亿港元），已覆盖当前市值 [13] - 创新药业务估值未被市场充分定价 [13] 公司治理与信心信号 - 2025年内实施12次回购，累计金额9486.74万元 [14] - 管理层通过回购持续释放信心信号 [14]

分拆上市 - 建议分拆轩竹生物于港交所主板独立上市[8] - 拟通过优先发售向合资格股东提供约5%分拆公司H股保证配额[8] 时间安排 - 记录日期为2025年9月18日，用于厘定保证配额资格[5][10][14] - 2025年9月18日暂停办理股份过户登记手续[5][10] - 股份过户文件须于2025年9月17日下午4时30分前送交[10] - 买卖附带保证配额权利股份最后日期为2025年9月15日[5][10] - 招股章程最终登记及刊发日期未落实[5][11] 其他 - 分拆实行须视联交所批准、市况等因素[6][12] - 分拆公司为轩竹生物，2018年9月5日成立[17] - 分拆公司H股每股面值1元，以港元认购及买卖[17]

25H1业绩表现 - 2025H1公司实现收入11.5亿元 同比增长20.7% 毛利率66.1% 同比提升2个百分点 [1] - 研发费用同比下降21.9%至1.5亿元 同比减少0.43亿元 [1] - 净利润0.66亿元 归母净利润1.03亿元 同比扭亏为盈 [1] - 期末现金及等价物叠加理财存款总金额达38.9亿元 宣告每股0.99分派息 [1] 医美业务 - 医美业务25H1实现收入5.9亿元 同比增长81.3% 分部利润达3.1亿元 同比增长215.3% [1] - 深化乐提葆与头部机构合作 新增44家重点合作集团 覆盖超1000家核心高端医美机构 [1] - Sylfirm X建立覆盖超200家高端医美机构与1000位认证医生的双规体系 [2] - 再生品类已获批上市少女针与童颜针产品 组建50人直营团队 医学团队扩充至20人以上 [2] 仿制药业务 - 仿制药业务25H1实现收入5.0亿元 同比下滑15.8% [2] - 经营利润1.7亿元 同比上升1.2% [2] - 积极推进仿制药管线优化迭代 上半年多款高端仿制药获批上市 [2] 创新药业务 - 创新药业务25H1实现收入0.58亿元 同比提升96.6% [3] - 轩竹生物储备10+款在研创新药产品 已获批上市安奈拉唑钠肠溶片和吡洛西利片共2款创新药 [3] - 吡洛西利片已完成全国首发和首批处方落地 [3] - 惠升生物德谷门冬双胰岛素产品新增覆盖医院1800家 销量实现200%同比增长 [3] - 德谷胰岛素注射液预计全年覆盖超500家目标医院 [3] 盈利预测与投资建议 - 预计2025-2027年实现营收24.3/37.1/50.8亿元 增速分别为28%/53%/37% [3] - 预计归母净利润为1.8/6.8/10.2亿元 对应2026年业绩PE为18倍 [3]

股价表现 - 四环医药股价再涨超8% 截至发稿涨7.33%至1.61港元 成交额2.38亿港元 [1] 中期业绩表现 - 上半年收入11.5亿元 同比增长20.7% [1] - 整体毛利率66.1% 同比提升2个百分点 受高利润率医美业务拉动 [1] - 研发费用同比下降21.9%至1.5亿元 同比减少0.43亿元 因轩竹生物与惠升生物大部分研发管线已获批 [1] - 实现净利润0.66亿元 归母净利润1.03亿元 同比扭亏为盈 [1] 战略合作进展 - 与深原质药签署框架协议 联合成立由集团主导的AI研发公司 [1] - 共同探索AI驱动的新型医美产品开发 推动AI技术在医疗美容产品研发领域的深度应用与产业化落地 [1] - 标志着集团在"AI+医美"创新赛道的战略布局进入实质性阶段 [1]

股价表现 - 四环医药股价上涨7.33%至1.61港元 成交额2.38亿港元 [1] 中期业绩表现 - 上半年收入11.5亿元 同比增长20.7% [1] - 整体毛利率66.1% 同比提升2个百分点 [1] - 研发费用同比下降21.9%至1.5亿元 同比减少0.43亿元 [1] - 实现净利润0.66亿元 归母净利润1.03亿元 同比扭亏为盈 [1] 业务发展动态 - 高利润率的医美业务拉动整体毛利率提升 [1] - 轩竹生物与惠升生物大部分研发管线已获批 [1] - 与深原质药签署框架协议 联合成立AI研发公司 [1] - 探索AI驱动的新型医美产品开发 布局"AI+医美"创新赛道 [1]

股价表现 - 四环医药盘中一度涨超9.3% 最高触及1.64港元 创2022年2月以来新高 [1] - 该股年内累计涨幅超140% [1] 中期业绩表现 - 营收11.46亿元 同比增长20.7% [1] - 归母净利润1.03亿元 同比扭亏为盈 [1] - 整体毛利率66.1% 同比提升2个百分点 [1] 医美业务表现 - 医美业务收入5.9亿元 同比增长81.3% [1] - 分部利润达3.1亿元 同比增长215.3% [1] - 公司宣派中期现金股息0.99分 [1] 业务发展动态 - 医美与创新药新品均已上市 有望加强管线协同力与业绩兑现度 [1] - 与深原质药生物科技签署框架协议 联合成立AI研发公司 [1] - 探索AI驱动的新型医美产品开发 战略布局进入实质性阶段 [1] 机构观点 - 华福证券维持"买入"评级 认为基本面修复持续推进 [1] - 中报业绩扭亏强化未来增长信心 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 核心观点 - 四环医药2025H1业绩扭亏为盈 净利润达0.66亿元 归母净利润1.03亿元 [3] - 医美业务强势增长 收入同比提升81.3%至5.9亿元 分部利润同比增长215.3%至3.1亿元 [4] - 创新药业务收入同比提升96.6%至0.58亿元 德谷门冬双胰岛素产品销量实现200%同比增长 [6] - 预计2025-2027年营收分别为24.3/37.1/50.8亿元 归母净利润分别为1.8/6.8/10.2亿元 [7] 财务表现 - 2025H1收入11.5亿元 同比增长20.7% 毛利率66.1% 同比提升2个百分点 [3] - 研发费用同比下降21.9%至1.5亿元 减少0.43亿元 [3] - 期末现金及等价物加理财存款达38.9亿元 现金流充沛 [3] - 宣告每股派息0.99分 [3] 医美业务 - 实施医美3.0战略升级 乐提葆新增44家重点合作集团 覆盖超1000家核心高端医美机构 [4] - Sylfirm X建立覆盖超200家高端机构和1000位认证医生的双规体系 [4] - 再生品类已获批少女针与童颜针 组建50人直营团队和20人以上医学团队 [4] 仿制药业务 - 2025H1收入5.0亿元 同比下滑15.8% 但经营利润1.7亿元 同比上升1.2% [5] - 业务持续贡献稳定现金流 积极推进管线优化迭代 [5] - 上半年多款高端仿制药获批上市 [5] 创新药业务 - 轩竹生物储备10+款在研创新药 已获批安奈拉唑钠肠溶片和吡洛西利片2款创新药 [6] - 吡洛西利片已完成全国首发和首批处方落地 [6] - 惠升生物德谷门冬双胰岛素新增覆盖医院1800家 [6] - 预计德谷胰岛素注射液全年覆盖超500家目标医院 [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收增速分别为28%/53%/37% [7] - 预计归母净利润增速分别为181.5%/287.0%/49.8% [8] - 对应2026年PE为18倍 [7]