公司基本信息 - 公司于1994年以JNBY品牌销售女士服装开展业务，2005 - 2011年扩充品牌组合，2016 - 2019年推出新兴品牌，2024年通过收购增加新品牌[5][8] - 截至2024年12月31日，公司品牌组合包括成熟品牌JNBY、3个成长品牌（速寫、jnby by JNBY、LESS）及多个新兴品牌（POMME DE TERRE、JNBYHOME、onmygame、B1OCK）[4][7] - 公司总部位于中国浙江省杭州市西湖区天目山路398号天目里2 - 6号楼[13] - 公司香港主要营业地点位于中国香港九龙尖沙咀科学馆道1号康宏广场北座航天科技大厦22楼9室[13] - 公司核数师为罗兵咸永道会计师事务所[13] - 公司开曼群岛股份过户登记总处为Codan Trust Company (Cayman) Limited[13][14] - 公司香港股份过户登记处为MUFG Corporate Markets Pty Limited[14][15] - 公司主要往来银行为杭州银行官巷口支行[14][15] - 公司网址为https://www.jiangnanbuyigroup.com.cn[14][15] - 公司股票代码为3306，上市日期为2016年10月31日[14][15] - 公司于2012年11月26日在开曼群岛注册成立，2016年6月8日更名，2016年10月31日在港交所主板上市[182] 财务数据关键指标变化 - 2025财年上半年总收入为31.564亿元，较2024财年上半年增长5.0%，增加1.505亿元[16][18][20] - 2025财年上半年毛利为20.56215亿元，较2024财年上半年增长5.0%[16] - 2025财年上半年经营利润为8.26291亿元，较2024财年上半年增长3.1%[16] - 2025财年上半年净利润为6.03982亿元，较2024财年上半年增长5.5%[16] - 2025财年上半年经营活动产生的现金流量净额为8.22603亿元，较2024财年上半年减少22.2%[16] - 2025财年上半年每股基本盈利为1.17元，较2024财年上半年增长3.5%；每股稀释盈利为1.16元，较2024财年上半年增长4.5%[16] - 2025上半财年总收入为31.56405亿元，较2024年的30.05941亿元增长5.0%，其中内地收入31.39128亿元，增长5.0%，非内地收入1727.7万元，增长4.8%[45] - 2025上半财年毛利为20.562亿元，较2024年的19.592亿元增长5.0%，毛利率从65.2%略降至65.1%[46][48] - 2025上半财年销售及营销开支为10.207亿元，占总收入32.3%，较2024年的9.397亿元及31.3%有所上升[54][55] - 2025上半财年行政开支为2.717亿元，占收入8.6%，较2024年的2.46亿元及8.2%有所上升，其中产品设计和研发开支为1.014亿元，高于2024年的9890万元[54][55] - 2025上半财年财务收益净额为1060万元，高于2024年的470万元[57][61] - 2025上半财年净利润为6.04亿元，较2024年的5.726亿元增长5.5%，净利率从19.0%升至19.1%[58] - 2025上半财年资本开支为1.026亿元，高于2024年的4920万元[59] - 2025上半财年税前利润为8.367亿元，较2024年的8.063亿元增长3.8%[60] - 2025上半财年纯利为6.04亿元，较2024上半财年增长5.5%，纯利率从19.0%增至19.1%[62] - 2025上半财年资本开支为1.026亿元，2024上半财年经重列为4920万元[63] - 2025上半财年除所得税前利润增至8.367亿元，增幅为3.8%[64] - 截至2024年12月31日，公司现金及现金等价物为7.397亿元，90.2%为人民币，8.3%为港币，1.5%为其他货币[67][71] - 2025上半财年经营活动现金流入净额为8.226亿元，较2024上半财年下降22.2%[67][71] - 截至2024年12月31日，短期银行贷款为4970万元[68][71] - 2024年公司附属公司多次认购短期金融产品，本金合计1.67亿元[69][70][74][75][76][79] - 2025上半财年公司支付167.2万元收购杭州目里品牌管理有限公司100%股权[78][81] - 2025上半财年员工总成本为2.769亿人民币（2024上半财年经重列：2.348亿人民币），占收入8.8%（2024上半财年经重列：7.8%）[91] - 2025年2月26日，董事会批准每股普通股支付中期股息0.45港元（约合0.43元人民币）[89] - 董事会宣派截至2024年12月31日止六个月的中期股息每股普通股0.45港元（约合每股普通股人民币0.43元），预期于2025年4月17日派付[101][103] - 为确定有权收取中期股息的股东身份，公司将于2025年4月2日至4月3日暂停办理股份过户登记手续[102][104] - 所有已填妥的股份过户文件连同有关股票须不迟于2025年4月1日下午4时30分送交公司于香港的股份过户登记分处登记[102][104] - 截至2024年12月31日止六个月，公司收入为31.56405亿元，2023年同期为30.05941亿元[163] - 截至2024年12月31日止六个月，销售成本为11.0019亿元，2023年同期为10.46729亿元[163] - 截至2024年12月31日止六个月，毛利为20.56215亿元，2023年同期为19.59212亿元[163] - 截至2024年12月31日止六个月，经营利润为8.26291亿元，2023年同期为8.01557亿元[163] - 截至2024年12月31日止六个月，除所得税前利润为8.36667亿元，2023年同期为8.06291亿元[163] - 截至2024年12月31日止六个月，期间利润为6.03982亿元，2023年同期为5.7259亿元[163] - 截至2024年12月31日止六个月，期间全面收益总额为6.12726亿元，2023年同期为5.75603亿元[163] - 截至2024年12月31日止六个月，基本每股收益为1.17元，2023年同期为1.13元[163] - 截至2024年12月31日止六个月，稀释每股收益为1.16元，2023年同期为1.11元[163] - 2024年12月31日公司资产总额为5095737千元人民币，较2024年6月30日的4446855千元人民币增长14.6%[164] - 2024年12月31日公司负债总额为2641050千元人民币，较2024年6月30日的2236682千元人民币增长18.1%[164] - 2024年12月31日公司净资产为2454687千元人民币，较2024年6月30日的2210173千元人民币增长11.1%[164] - 2024年12月31日存货为991437千元人民币，较2024年6月30日的750719千元人民币增长32.1%[164] - 2024年12月31日应收账款为223373千元人民币，较2024年6月30日的122469千元人民币增长82.4%[164] - 2024年12月31日应付账款及应付票据为418248千元人民币，较2024年6月30日的260889千元人民币增长60.3%[164] - 2024年12月31日本公司股东应占权益为2407922千元人民币，较2024年6月30日的2167842千元人民币增长11.1%[165] - 2023年7月1日经重列结余权益总额为1980717千元人民币，2023年12月31日结余权益总额为2269599千元人民币，增长14.6%[167] - 2023年期间利润为572598千元人民币，全面收益总额为575603千元人民币[167] - 2023年与股东进行的交易总额为 - 286721千元人民币[167] - 2024年7月1日经重列权益总额为22.10173亿元人民币[172] - 2024年12月31日权益总额为24.54687亿元人民币[172] - 2024年1 - 6月期间利润为5.99547亿元人民币[172] - 2024年1 - 6月全面收益总额为6.12726亿元人民币[172] - 2024年1 - 6月与股东进行的交易总额为 - 3.68212亿元人民币[172] - 2024年经营活动产生净现金为8.22603亿元人民币，2023年为10.57427亿元人民币[175] - 2024年投资活动所用净现金为3.16674亿元人民币，2023年产生净现金为0.48795亿元人民币[175] - 2024年融资活动所用净现金为4.66034亿元人民币，2023年为5.41644亿元人民币[175] - 2024年现金及现金等价物增加净额为0.39895亿元人民币，2023年为5.64578亿元人民币[175] - 2024年末现金及现金等价物为7.39701亿元人民币，2023年末为10.95046亿元人民币[175] 各条业务线数据关键指标变化 - 全球独立实体零售店总数由2024年6月30日的2025家增加至2024年12月31日的2126家[19][20][21][23] - 中国内地店铺总数为2109家，其中华东地区839家、华北地区312家、华中地区287家等[24] - 一二线城市零售规模占比超50%[25] - 2025财年上半年线下零售店同店销售增长0.1%[27] - 2025上半财年线下零售店可比同店增长0.1%[28] - 2025上半财年存货共享及分配系统带来增量零售额6.487亿元，较2024上半财年上升8.7%[28] - 2024年集团会员贡献零售额占零售总额逾八成[29][31] - 2024年集团活跃会员账户数为54万个，较2023年略下滑[29][31] - 2024年年度购买总额超5000元的会员账户数逾33万个，消费零售额达46.8亿元，贡献超六成线下渠道零售总额[30][31] - 2024下半年JNBY品牌收入17.60188亿元，占比55.8%，较2023下半年上升3.6%[35] - 2024下半年成长品牌组合收入12.0241亿元，占比38.1%，较2023下半年下降2.1%[35] - 2024下半年新兴品牌组合收入1.93807亿元，占比6.1%，较2023下半年上升147.3%[35] - 2024下半年线下自营商店铺收入11.16977亿元，占比35.4%，较2023下半年下降7.7%[40] - 2024下半年线上渠道收入6.02201亿元，占比19.1%，较2023下半年上升11.9%[40] - 成熟品牌JNBY毛利为11.8953亿元，增长4.5%；成长品牌毛利小计7.65048亿元，减少2.9%；新兴品牌毛利小计1.01637亿元，增长206.4%[51] - 线下自营店毛利8.22081亿元，减少6.3%；线下经销商店毛利8.47259亿元，增长13.2%；线上渠道毛利3.86875亿元，增长16.1%[53] 公司治理与合规 - 公司采用香港联交所《上市规则》附录C1所载的《企业管治守则》作为自身的企业管治守则[106] - 2024年12月31日止六个月内，公司已遵守《企业管治守则》所有适用守则条文[107] - 公司采用《上市规则》附录C3所载的《上市发行人董事进行证券交易的标准守则》作为董事证券交易的行为守则，各董事已确认在2024年12月31日止六个月内遵守该守则[108] - 截至2024年12月31日止六个月，公司或其附属公司无购买、出售或赎回公司上市证券，且公司无库存股份[109][115] - 审核委员会由三名独立非执行董事组成，职责是审查和监管公司财务报告程序及内部监控[110][116] - 审核委员会、管理层及外聘核数师已审阅集团截至2024年12月31日止六个月的未经审核简明综合中期业绩[11

报告公司投资评级 - 报告对江南布衣（03306.HK）的投资评级为“买入”，当前价格14.90港元，合理价值18.25港元 [3] 报告的核心观点 - 江南布衣是设计师品牌时尚集团龙头，旗下品牌多元，除FY2020受疫情影响外，FY2015 - FY2024年ROE均维持在32%以上，分红率超70% [8] - 新青年引领“兴趣消费”，设计师品牌能吸引稳固忠诚群体，业绩有韧性 [8] - 公司核心竞争力体现在设计主导零售、构建多元品牌矩阵、融合粉丝经济与数智化策略三方面 [8] - 预计公司FY2025 - FY2027年EPS分别为1.68/1.74/1.94元/股，给予FY2025年PE估值10倍，对应合理价值18.25港元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司概况：设计师品牌龙头 + 时尚品牌矩阵 - 江南布衣致力于时尚服装等产品的设计、推广与销售，旗下品牌涵盖成熟、成长、新兴三个阶段，能服务不同年龄阶层消费者 [17] - 公司发展历经本土扎根（1994 - 2004）、多元布局（2005 - 2016）、创新引领（2017至今）三个阶段，逐步构建多品牌矩阵并走向国际化与可持续发展 [18][19] - 公司实际控制人为吴健、李琳夫妇，股权集中稳定；管理层行业与管理经验丰富 [20][22] - 除FY2020受疫情影响外，公司FY2015 - FY2024年ROE均维持在32%以上，横向对比国内外女装公司及消费品行业，公司盈利能力突出；公司费用率低，2006年上市至今累计现金分红40.20亿港币，股息率及股利支付率居同业前列 [26][33] 行业分析：兴趣消费兴起，设计师品牌韧性凸显 - “兴趣消费”成为经济趋势，新青年消费追求提升生活质量和融入社交，消费偏好个性化、品质化，愿为个性化体验和爱好支付溢价 [36][37][42] - 设计师品牌具有独特设计风格、高品质产品和深厚文化内涵，能吸引稳定兴趣消费人群，预计2022 - 2025年设计师品牌行业规模CAGR达8.3% [47] 公司设计力 + 品牌力 + 粉丝运营构建护城河 设计力：设计主导零售，艺术赋能产品力 - 江南布衣以设计原创性为核心动力，首席创意官李琳经验丰富，把控设计环节 [51] - 公司为设计师团队提供激励和投入，旗下各品牌有独立设计师团队，与外部合作并支持设计人才成长；FY2024产品设计及研发费用达1.96亿元，费用率同业领先 [52] - 公司产品有销售类和先锋类，平衡设计与商业，控制“时尚风险”，保持品牌风格与定位 [56] 品牌力：构建多元品牌矩阵，实现全面市场覆盖与持续高质量增长 - 公司构建多元化品牌矩阵，涵盖成熟、成长、新兴品牌，满足不同消费群体和场景需求，促进协同效应与市场覆盖 [59] - FY2024公司营收利润大幅提升，毛利率和净利率创新高；各品牌发展成果显著，成熟品牌稳健，成长品牌增速亮眼，新兴品牌潜力待发 [62][64] - 成熟品牌和成长品牌毛利率稳定在60%以上且提升，新兴品牌毛利率相对较低但有望提升 [68] - 截至FY2025H1公司有门店2126家，不同品牌渠道扩张节奏有分化；公司通过多品牌联动打造“江南布衣 +”集合店和“BOX + 不止盒子”等新场景，提升用户体验与粘性 [73][75] 渠道力：融合粉丝经济与数智化策略，优化全域零售转化效能 - 公司强化零售网络管理，通过私域运营挖掘销售机会，数智零售渠道GMV和“江南布衣 +”集合店收入增长快，库存共享及分配系统提高管理效率 [77] - 公司实施粉丝经济战略，会员和粉丝数量增长，活跃会员向高价值会员转化率提升 [83] - FY2024年公司线下自营、经销和线上渠道收入均增长，线上渠道快速发展，线下渠道复苏且毛利率提高；公司构建稳定线下网络，注重店效提升 [88][91] 盈利预测和投资建议 - 预计公司2023 - 2027年主营收入分别为44.65亿、52.38亿、55.22亿、60.14亿、65.72亿元，增长率分别为9.3%、17.3%、5.4%、8.9%、9.3%；归母净利润分别为6.21亿、8.49亿、8.73亿、9.00亿、10.06亿元，增长率分别为11.2%、36.7%、2.9%、3.1%、11.8% [2] - 参考可比公司，考虑公司盈利能力，给予公司FY2025年PE估值10倍，对应合理价值18.25港元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [8]

报告公司投资评级 - 报告对江南布衣（03306.HK）的投资评级为“买入”，当前价格14.90港元，合理价值18.25港元 [3] 报告的核心观点 - 江南布衣是设计师品牌时尚集团龙头，旗下品牌多元，除FY2020受疫情影响外，FY2015 - FY2024年ROE均维持在32%以上，分红率超70% [8] - 新青年引领“兴趣消费”，设计师品牌能吸引稳固忠诚群体，业绩有韧性 [8] - 公司核心竞争力体现在设计主导零售、构建多元品牌矩阵、融合粉丝经济与数智化策略三方面 [8] - 预计公司FY2025 - FY2027年EPS分别为1.68/1.74/1.94元/股，给予FY2025年PE估值10倍，对应合理价值18.25港元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 一、公司概况：设计师品牌龙头 + 时尚品牌矩阵 - 江南布衣致力于时尚服装等产品的设计、推广与销售，旗下品牌涵盖成熟、成长、新兴三个阶段，能服务不同年龄阶层消费者 [17] - 公司发展历经本土扎根（1994 - 2004）、多元布局（2005 - 2016）、创新引领（2017至今）三个阶段，逐步构建多品牌矩阵并走向国际化与可持续发展 [18][19] - 公司实际控制人为吴健、李琳夫妇，股权集中稳定，管理层行业及管理经验丰富 [20][22] - 除FY2020受疫情影响外，公司FY2015 - FY2024年ROE均维持在32%以上，平均ROE位居行业首位，在消费品行业中近5年平均ROE排名第4，且费用率低，分红高 [26][29][33] 二、行业分析：兴趣消费兴起，设计师品牌韧性凸显 - “兴趣消费”成为经济趋势，新青年消费追求生活质量和社交，消费偏好个性化、品质化，愿为个性化体验和爱好支付溢价 [36][37][42] - 设计师品牌具有独特设计风格等特征，能吸引稳定忠诚的兴趣消费人群，预计2022 - 2025年行业规模CAGR达8.3% [47] 三、公司设计力 + 品牌力 + 粉丝运营构建护城河 （一）设计力：设计主导零售，艺术赋能产品力 - 江南布衣以设计原创性为核心动力，首席创意官李琳把控设计环节，保持品牌创新领先 [51] - 公司为设计师团队提供激励和投入，与外部合作，设计研发投入高，费用率同业领先 [52] - 公司控制“时尚风险”，平衡设计与商业，产品有销售类和先锋类，保持风格稳定与创新 [56] （二）品牌力：构建多元品牌矩阵，实现全面市场覆盖与持续高质量增长 - 公司构建多元化品牌矩阵，各品牌定位不同，满足多元需求，实现市场全面覆盖与增长 [59] - FY2024公司营收利润大幅提升，毛利率和净利率创新高，品牌矩阵各品牌发展成果显著，不同品牌在不同销售环境下增长韧性不同 [62][64][67] - 成熟品牌和成长品牌毛利率稳定在60%以上且提升，新兴品牌毛利率待提升，渠道规模和扩张节奏有分化，公司通过多品牌联动打造新场景 [68][73][75] （三）渠道力：融合粉丝经济与数智化策略，优化全域零售转化效能 - 公司强化零售网络管理，通过数智化战略驱动销售增长与运营优化，数智零售渠道和多品牌集合店收入增长，库存管理效率提高 [77] - 公司实施粉丝经济战略，会员和粉丝数量增长，用户粘性和品牌忠诚度增强，推动销售业绩提升 [83] - 公司线下渠道稳步增长，线上渠道快速发展，各渠道毛利率稳定或上升，构建稳定线下网络，注重店效提升 [88][91] 四、盈利预测和投资建议 - 预计公司2023 - 2027年主营收入分别为44.65亿、52.38亿、55.22亿、60.14亿、65.72亿元，增长率分别为9.3%、17.3%、5.4%、8.9%、9.3%；归母净利润分别为6.21亿、8.49亿、8.73亿、9.00亿、10.06亿元，增长率分别为11.2%、36.7%、2.9%、3.1%、11.8% [2] - 参考可比公司，考虑公司盈利能力，给予公司FY2025年PE估值10倍，对应合理价值18.25港元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [8]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][11] 报告的核心观点 - 2025上半财年江南布衣收入增长稳健，保持高盈利能力，线上增速领先且毛利率显著提升，主品牌表现稳健，建议把握低估值高分红龙头的配置机遇 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2025上半财年江南布衣实现收入31.56亿元，同比增长5.0%，净利润同比增长5.5%至6.04亿元，净利率维持19.1%高位，经营性现金流净额8.23亿元，同比下降22.2%，净现比达1.36，中期派息每股0.45港元，维持75%以上分红政策 [2] - 上调盈利预测，FY2025 - 2027净利润分别为8.9/9.6/10.2亿元，同比+5.2%/8.1%/6.2% [4][11] 渠道与品牌表现 - 线上收入同比增长11.9%至6.8亿元，占比提升至21.5%，毛利率同比提升2.3个百分点至68.4%；线下收入同比增长3.5%至25.5亿元，自营渠道关店影响收入下降（-7.7%），经销渠道通过门店优化实现稳健增长（14.2%） [3] - JNBY收入占比55.8%，稳健增长（+3.6%），毛利率提升0.6pct；成长品牌收入占比38.1%，有所下滑（-2.1%），LESS唯一正增长（+0.8%），但毛利率承压（-0.6pct）；新兴品牌收入占比6.1%，大幅增长（+147.3%），毛利率改善超10pct [3] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,465|5,238|5,590|5,948|6,228| |(+/-%)|9.3%|17.3%|6.7%|6.4%|4.7%| |净利润(百万元)|621|847|891|963|1,023| |(+/-%)|11.2%|36.4%|5.2%|8.1%|6.2%| |每股收益（元）|1.20|1.63|1.72|1.86|1.97| |EBIT Margin|17.4%|21.7%|20.4%|20.7%|21.1%| |净资产收益率（ROE）|31.4%|39.1%|37.3%|36.6%|35.4%| |市盈率（PE）|11.6|8.5|8.1|7.5|7.0| |EV/EBITDA|7.8|8.2|7.6|7.1|6.8| |市净率（PB）|3.6|3.3|3.0|2.7|2.5| [5][11] 可比公司估值表 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（人民币）|EPS（2023A）|EPS（2024E）|EPS（2025E）|PE（2023A）|PE（2024E）|PE（2025E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |3306.HK|江南布衣|优于大市|13.84|1.24|1.63|1.72|12.4|11.2|8.5| |603808.SH|歌力思|优于大市|7.26|0.29|0.14|0.46|121.0|25.0|51.9| |603587.SH|地素时尚|优于大市|12.00|1.04|0.72|0.84|15.0|11.5|16.7| |002563.SZ|森马服饰|优于大市|6.31|0.42|0.41|0.46|26.3|15.0|15.4| [12] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表预测数据，包含现金及现金等价物、应收款项、存货净额等项目 [14] - 给出2023 - 2027E关键财务与估值指标，如每股收益、每股红利、ROIC、毛利率等 [14]

报告公司投资评级 - 买入 [4][6][17] 报告的核心观点 - 公司长期健康现金流支撑稳定派息政策且分红指引明晰值得投资 [6][17] - 公司会员体系使其在零售环境波动下有韧性，独特设计师风格有扩展潜力 [17] - 公司发布中期业绩后股价波动，截至3月3日港股收盘股息率约11.4%，高股息低估值标的值得关注 [6][17] 根据相关目录分别进行总结 重要数据 - 2025年3月3日收盘价15.00港元，总股本5.19亿股，总市值77.81亿港元，净资产26.51亿港元，总资产55.03亿港元，52周高低18.14/10.08港元，每股净资产5.03港元 [2] - 主要股东Ninth Investment Limited持股31.61%，Ninth Capital Limited持股29.78% [2] 投资要点 - FY25H1营收31.56亿元，+5.0%；毛利润20.56亿元，+5.0%，毛利率65.1%，微降0.1pct；净利润6.04亿元，+5.5%，归母净利润率19.0%，持平；拟派发中期股息0.45港元/股，中期股息支付率约36%；成熟品牌JNBY收入+3.6%，成长品牌-2.1%，新兴品牌+147.3%，期内收购BLOCK品牌并表新增收入，去除影响后收入亦有增长 [4] - 库存+32.1%，其中制成品+27.0%；存货周转天数144.5天，+7.2天；现金循环周期55.6天，+4.8天，受暖冬及宏观零售环境波动影响，但库存周转仍健康可控 [4] - 公司店铺总数2126家，环比+101家，线下门店同店销售额同比持平；直营门店收入-7.7%，毛利率73.6%，经销门店收入+14.2%，毛利率59.0%，电商收入+11.9%，毛利率64.2%；各社交平台粉丝总量超950万人，活跃会员54.5万人，同比-0.8万人，年购买金额超5000元以上的会员超33.3万人，同比+2.5万人，其年消费金额超46.8亿元，占线下渠道零售额超60% [5] - 预计25财年收入利润保持增长，维持75%分红政策 [5] - 预计公司FY25E至FY27E营收分别为54.9/59.3/64.3亿元，同比+4.7%/+8.1%/+8.5%；归母净利润分别为8.8/9.6/10.5亿元，同比+3.5%/+8.7%/+9.5%；维持买入评级，目标价20.60港元，对应25E财年PE为11.0倍 [6][17] 报告正文 - 公司FY25中期实现营收31.56亿元，同比+5.0%（经重列）；毛利润20.56亿元，同比+5.0%（经重列），毛利率65.1%，同比微降0.1个百分点；净利润6.04亿元，同比+5.5%（经重列），归母净利润率19.0%，与去年同期持平（经重列）；拟派发中期股息每股0.45港元，合计2.33亿港元，中期股息支付率约为36%，收入利润增速和派息均符合先前指引 [8] - 收入方面，主品牌JNBY和收购品牌并表贡献增长，去除并表影响后收入亦有增长，成长品牌因消费环境波动下滑；成熟品牌JNBY录得17.60亿元，同比+3.6%，占比55.8%（同比下降0.8个百分点）；成长品牌业务录得12.02亿元，同比-2.1%，占比38.1%（同比下降2.7个百分点），其中男装速写收入-6.0%，童装jnby by JNBY收入-0.6%，女装LESS收入+0.8%；新兴其他品牌收入1.94亿元，同比增长147.3%，占比6.1%（同比上升3.5个百分点） [9] - 毛利率方面，主品牌JNBY毛利率微增，成长品牌毛利率微降，新品牌注入拉动新兴品牌毛利率提升；成熟品牌JNBY毛利率67.6%，同比提升0.6个百分点；成长品牌毛利率63.6%，同比下降0.5个百分点，其中男装速写毛利率65.5%，同比下降0.1个百分点，童装jnby by JNBY毛利率58.4%，同比下降0.8个百分点，女装LESS毛利率68.8%，同比下降0.6个百分点；新兴其他品牌毛利率52.4%，同比提升10.1个百分点 [9] - 费用及其他方面，管销费用率同比增长，营业利润率为26.2%保持平稳；销售费用率为32.3%，同比提升1.0个百分点，管理费用率为8.6%，同比提升0.4个百分点；期间税率恢复至历史平均水平，比上年同期下降1.2个百分点，对归母净利润率亦有贡献 [9] 公司运营数据 - 库存方面，受零售环境以及暖冬影响，库存增长，存货周转仍健康可控；期内公司库存同比+32.1%，其中制成品同比+27.0%，存货周转天数144.5天，同比+7.2天；现金循环周期为55.6天，同比+4.8天；存货周转天数同比过去四年数据仍是第二低，库存依旧处于健康可控状态 [12] - 渠道方面，期内环比增加101家门店，以二三四线经销门店为主；店铺总数达2126家，各品牌扩店速度均有提升，其中成熟品牌JNBY增加36家，成长品牌共增加49家；线下门店同店销售额同比持平，直营门店收入同比-7.7%，毛利率同比增加1.0个百分点至73.6%，经销门店收入同比+14.2%，毛利率同比下降0.5个百分点至59.0%，电商收入同比+11.9%，毛利率同比增加0.5个百分点至64.2%；经销和直营渠道的收入增减主要因为期内部分品牌直营门店转经销门店，以及经销渠道新开店贡献增长 [12][13] - 粉丝会员方面，社交平台粉丝量超950万人，2024年集团会员贡献总零售额超8成；各社交平台粉丝总量超950万人，其中微信及视频号粉丝达475万人，抖音平台粉丝253万人，微博和小红书平台粉丝分别为188万人及34万人；活跃会员总数为54.5万人，同比减少0.8万人；年购买金额超过5000元以上的会员总数超过33.3万人，同比增加2.5万人，其年消费金额超过46.8亿元，占线下渠道零售额超60% [13] 未来展望 - 公司维持2025财年收入、利润保持正增长指引，预计25财年会继续维持75%的分红比率，未来会坚持以多品牌、可持续、规模化运营构建稳健多元的品牌生态体系，坚持以设计驱动，深化粉丝经济的方式拓展品牌影响力 [16] 财务报表摘要 - 资产负债表显示，流动资产、非流动资产、资产总计、流动负债、非流动负债、负债合计等项目在FY2023 - FY2027E期间有相应变化 [20] - 利润表显示，营业收入、营业成本、毛利、销售费用、管理费用等项目在FY2023 - FY2027E期间有相应变化，预计营业收入同比增长4.7% - 8.5%，归母净利润同比增长3.5% - 9.5% [20] - 主要财务比率显示，成长性、盈利能力、偿债能力、营运能力等指标在FY2023 - FY2027E期间有相应变化 [20]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 江南布衣品牌稳健增长且重视长期发展 公司发布FY2025上半年度业绩 营收和净利均有增长 注重会员数据 并将巩固中国有影响力的设计师品牌时尚集团地位 维持盈利预测和“买入”评级 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - FY25H1营收31.6亿元 同比+5% 分品牌看 成熟品牌17.6亿元 同比+4% 成长品牌12亿元 同比-2% 新兴品牌2亿元 同比+149% 分渠道看 线下自营11.2亿元 同比-8% 线下经销14.4亿元 同比+14% 线上6亿元 同比+12% [1] - FY25H1净利6亿元 同比+5.5% 毛利率65.1% 同减0.1pct 净利率19.1% 同减0.1pct 公司宣派中期股息0.45港元/股（约等于0.43元/股） [2] 会员数据 - 2024年公司会员所贡献的零售额占零售总额逾八成 活跃会员账户数54万个 较2023年略减少 年度购买总额超过5000元的会员账户数逾33万个 其消费零售额达到46.8亿元 贡献超过六成线下渠道零售总额 且较2023年有所增长 公司强调会员运营重要性 并通过提供十年维修服务等措施增强会员粘性 [3] 未来策略 - 公司将在保证充沛现金流的基础上继续巩固地位并致力于创建各项策略 包括优化设计师品牌及品类组合 提升前瞻设计及研发能力 增强国内外各类零售网络 投入店铺视觉及形象开发 布局新兴消费场景 坚持以数据为驱动等鼓励运营创新 提升粉丝体验 [4] 盈利预测 - 预计公司FY25 - 27年收入分别为55亿、60亿、66亿人民币 净利分别为8.8亿、9亿、9.9亿人民币 EPS分别为1.69、1.74、1.91人民币/股 对应PE为8、8、7X [5] 基本数据 - 港股总股本518.75百万股 港股总市值7584.13百万港元 每股净资产5.01港元 资产负债率51.83% 一年内最高/最低18.20/11.72港元 [6]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 江南布衣品牌稳健增长且重视长期发展 公司发布FY2025上半年度业绩 营收和净利均有增长 注重会员数据 并将巩固中国有影响力的设计师品牌时尚集团地位 维持盈利预测和“买入”评级 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - FY25H1营收31.6亿元 同比+5% 分品牌看 成熟品牌17.6亿元 同比+4% 成长品牌12亿元 同比-2% 新兴品牌2亿元 同比+149% 分渠道看 线下自营11.2亿元 同比-8% 线下经销14.4亿元 同比+14% 线上6亿元 同比+12% [1] - FY25H1净利6亿元 同比+5.5% 毛利率65.1% 同减0.1pct 净利率19.1% 同减0.1pct 公司宣派中期股息0.45港元/股（约等于0.43元/股） [2] 会员数据 - 2024年公司会员所贡献的零售额占零售总额逾八成 活跃会员账户数54万个 较2023年略减少 年度购买总额超过5000元的会员账户数逾33万个 其消费零售额达到46.8亿元 贡献超过六成线下渠道零售总额 且较2023年有所增长 公司强调会员运营重要性 并采取措施增强会员粘性 [3] 未来策略 - 通过自我孵化或并购优化设计师品牌及品类组合 提升前瞻设计及研发能力 全面提升品牌力 [4] - 增强国内外各类零售网络 对店铺视觉及形象开发战略投入 布局多元化社交电商和新零售渠道等新兴消费场景 [4] - 以数据为驱动、技术为载体、粉丝经济为核心鼓励运营创新 为粉丝创造及提供增值服务的场景和触点建设 提升粉丝体验 [4] 盈利预测 - 预计公司FY25 - 27年收入分别为55亿、60亿、66亿人民币 净利分别为8.8亿、9亿、9.9亿人民币 EPS分别为1.69、1.74、1.91人民币/股 对应PE为8、8、7X [5] 基本数据 - 港股总股本518.75百万股 总市值7584.13百万港元 每股净资产5.01港元 资产负债率51.83% 一年内最高/最低18.20/11.72港元 [6]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1][4] 报告的核心观点 - 公司 FY25H1 营收和归母净利润同比增长 业绩稳定 中期有股息派发 预计年度分红率不低于 75% 多品牌矩阵有望持续发力 看好公司未来品牌力向上 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - FY25H1 实现营收 31.56 亿元 同比增长 5.0% 归母净利润 6.04 亿元 同比增长 5.5% 公司中期派发股息每股 0.45 港元 预计年度分红率不低于 75% [1] 经营分析 分品牌 - 主品牌 JNBY 增长稳健 FY2025H1 营收 17.60 亿元 同比增长 3.6% 占比 55.8% 依靠线上渠道和门店数量扩张驱动成长 速写/jnby by JNBY/LESS 营收分别为 3.88/4.76/3.39 亿元 同比 -6.0%/-0.6%/0.8% 其他品牌营收 1.94 亿元 同比增长 147.3% 新并购品牌 OMG 与 B1OCK 均实现良好增长 各品牌门店数量较 FY2024 末有不同程度增长 [1] 分渠道 - FY2025H1 线上营收 6.02 亿元 同增 11.9% 直营/经销渠道营收 11.17/14.37 亿元 同比 -7.7%/14.2% 门店数分别为 491/1634 家 较 FY2024 末 -24/+126 家 经销渠道加快开店节奏 带动营收快速提升 FY2025H1 同店基本持平 [2] 盈利水平 - FY2025H1 毛利率为 65.2% 同比基本持平 销售/管理费用率分别为 32.3%/8.6% 同增 1.2/0.3pct 销售费用率提升系举办品牌走秀等营销活动 政府补助提升带动其他收益/收入占比提升 0.8PCT 净利率为 19.3% 同比基本持平 FY2025H1 存货周转天数为 140 天 同比增长 5 天 受暖冬及春节提前备货影响 [2] 展望 FY2025H2 - 通过自我孵化或并购优化设计师品牌及品类组合 线下持续开店及优化门店形象提升店效 线上积极布局多元化社交电商和新零售渠道 坚持粉丝经济为核心 增加会员粘性 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司 FY2025 - 2027 年归母净利润分别为 8.77/9.17/9.81 亿元 同比增长 3.33%/4.57%/6.96% EPS 分别为 1.69/1.77/1.89 元 市盈率分别为 9/9/8 倍 看好公司多品牌矩阵持续发力 渠道和店效稳健增长 维持买入评级 [4] 公司基本情况 | 项目 | FY2023 | FY2024A | FY2025E | FY2026E | FY2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 4,465 | 5,238 | 5,581 | 5,975 | 6,349 | | 营业收入增长率 | 9.28% | 17.31% | 6.54% | 7.07% | 6.26% | | 归母净利润(百万元) | 621 | 849 | 877 | 917 | 981 | | 归母净利润增长率 | 11.17% | 36.66% | 3.33% | 4.57% | 6.96% | | 摊薄每股收益(元) | 1.20 | 1.64 | 1.69 | 1.77 | 1.89 | | 每股经营性现金流净额 | 1.81 | 3.09 | 1.62 | 1.81 | 1.91 | | ROE(归属母公司)(摊薄) | 31.35% | 39.14% | 36.98% | 35.77% | 27.67% | | P/E | 7.09 | 9.30 | 9.26 | 8.85 | 8.28 | | P/B | 2.22 | 3.64 | 3.42 | 3.17 | 2.29 | [7] 三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多表预测数据 涉及主营业务收入、成本、毛利、各项费用、资产、负债、股东权益等项目及相关比率分析 [9] 市场中相关报告评级比率分析 | 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 买入 | 3 | 3 | 4 | 4 | 14 | | 增持 | 0 | 1 | 1 | 1 | 0 | | 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 评分 | 1.00 | 1.25 | 1.20 | 1.20 | 1.00 | [11]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1][4] 报告的核心观点 - 公司 FY25H1 营收和归母净利润同比增长，中期派发股息且预计年度分红率不低于 75%，看好未来品牌力向上 [1] - 多品牌矩阵有望持续发力，将通过多种方式巩固定位，渠道和店效稳健增长 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - FY25H1 实现营收 31.56 亿元，同比增长 5.0%，归母净利润 6.04 亿元，同比增长 5.5%，中期派发股息每股 0.45 港元，预计年度分红率不低于 75% [1] 经营分析 分品牌 - 主品牌 JNBY 增长稳健，FY2025H1 营收 17.60 亿元，同比增长 3.6%，占比 55.8%，靠线上渠道和门店数量扩张驱动；速写/jnby by JNBY/LESS 营收分别为 3.88/4.76/3.39 亿元，同比 -6.0%/-0.6%/0.8%；其他品牌营收 1.94 亿元，同比增长 147.3%，新并购品牌 OMG 与 B1OCK 增长良好；各品牌门店数量较 FY2024 末有不同程度增长 [1] 分渠道 - FY2025H1 线上营收 6.02 亿元，同增 11.9%，直营/经销渠道营收 11.17/14.37 亿元，同比 -7.7%/14.2%，门店数分别为 491/1634 家，较 FY2024 末 -24/+126 家，经销渠道开店带动营收提升，同店基本持平 [2] 盈利水平 - FY2025H1 毛利率 65.2%，同比基本持平，销售/管理费用率分别为 32.3%/8.6%，同增 1.2/0.3pct，销售费用率提升因品牌营销活动，政府补助使其他收益/收入占比提升 0.8PCT，净利率 19.3%，同比基本持平，存货周转天数 140 天，同比增长 5 天，受暖冬和春节备货影响 [2] 展望 FY2025H2 - 通过自我孵化或并购优化设计师品牌及品类组合，线下开店并优化门店形象提升店效，线上布局多元化社交电商和新零售渠道，坚持粉丝经济增加会员粘性 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司 FY2025 - 2027 年归母净利润分别为 8.77/9.17/9.81 亿元，同比增长 3.33%/4.57%/6.96%，EPS 分别为 1.69/1.77/1.89 元，市盈率分别为 9/9/8 倍 [4] 公司基本情况 - 展示了 FY2023 - FY2027E 的营业收入、归母净利润等多项财务指标及增长率等数据 [7] 三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表的预测数据，以及比率分析、每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等相关指标 [9] 市场中相关报告评级比率分析 - 展示了一周内到六月内买入、增持等评级数量及评分情况，最终评分与平均投资建议对照显示市场平均投资建议 [11][12]

公司基本信息 - 公司于2012年11月26日在开曼群岛注册成立，2016年6月8日更名，2016年10月31日在港交所主板上市[30][32] - 公司于2016年10月31日在香港联合交易所主板上市[27] - 公司关联方包括李琳、吴健等控股股东，以及杭州慧康实业有限公司等受控股股东控制的公司[199] 财务数据关键指标变化（2025上半财年与2024上半财年对比） - 2025上半财年公司总收入为人民币3156.4百万元，较2024上半财年经重列的人民币3005.9百万元上升5.0%或人民币150.5百万元[4] - 2025上半财年毛利为人民币2056.2百万元，较2024上半财年经重列的人民币1959.2百万元上升5.0%或人民币97.0百万元，毛利率从65.2%略降至65.1%[4] - 2025上半财年纯利为人民币604.0百万元，较2024上半财年经重列的人民币572.6百万元上升5.5%或人民币31.4百万元[5] - 2025上半财年经营活动产生的现金流入净额为人民币822.6百万元，较2024上半财年经重列的人民币1057.4百万元下降22.2%或人民币234.8百万元[5] 财务数据关键指标变化（2024年与2023年对比） - 2024年销售成本为人民币1100190千元，2023年为人民币1046729千元[8] - 2024年销售及营销开支为人民币1020687千元，2023年为人民币939690千元[8] - 2024年行政开支为人民币271717千元，2023年为人民币245972千元[8] - 2024年基本每股收益为1.17元，2023年为1.13元；2024年稀释每股收益为1.16元，2023年为1.11元[10] - 2024年期间全面收益总额为人民币612726千元，2023年为人民币575603千元[10] - 2024年已售存货成本为10.23315亿元，2023年为9.68932亿元；2024年雇员福利开支为2.7692亿元，2023年为2.3479亿元[79] - 2024年推广及营销开支为2.62399亿元，2023年为1.91781亿元；2024年劳动力外包开支为2.28168亿元，2023年为2.43934亿元[79] - 2024年其他收益及利得净额为5890万元，2023年为3199.6万元；其中2024年政府补助为6156.5万元，2023年为2822.7万元[82] - 2024年财务收益净额为1060.4万元，2023年为473.4万元；2024年财务收益为2670.7万元，2023年为2495.1万元[85] - 2024年财务费用为1610.3万元，2023年为2021.7万元；其中2024年租赁负债利息开支为1607.9万元，2023年为1879.1万元[85] - 2024年当期企业所得税费用为224,702千元，递延所得税费用为7,983千元，所得税费用总计232,685千元；2023年当期企业所得税费用为217,507千元，递延所得税费用为16,194千元，所得税费用总计233,701千元[92] - 2024年估算实际税率为27.8%，2023年为29.0%[92][93] - 2024年公司股东应占利润为599,547千元，2023年为572,598千元[97][100] - 2024年基本每股收益为1.17元，2023年为1.13元[97] - 2024年稀释每股收益为1.16元，2023年为1.11元[100] - 2024年已发行普通股加权平均数（不包括受限股）为512,679千股，2023年为505,179千股[97][100] - 2024年就计算稀释每股收益的普通股加权平均数为518,750千股，2023年为515,700千股[100] - 2024年支付末期股息411,973,000元，2023年为322,591,350元[101][104] - 2024年经营活动产生净现金为8.22603亿元人民币，2023年为10.57427亿元人民币[22] - 2024年投资活动所用净现金为3.16674亿元人民币，2023年产生净现金为4879.5万元人民币[22] - 2024年融资活动所用净现金为4.66034亿元人民币，2023年为5.41644亿元人民币[24] - 2024年现金及现金等价物增加净额为3989.5万元人民币，2023年为5.64578亿元人民币[24] 财务数据关键指标变化（2024年12月31日与6月30日对比） - 2024年12月31日公司资产总额为5095737千元人民币，较6月30日的4446855千元人民币增长14.6%[12] - 2024年12月31日公司负债总额为2641050千元人民币，较6月30日的2236682千元人民币增长18.1%[14] - 2024年12月31日公司净资产为2454687千元人民币，较6月30日的2210173千元人民币增长11.1%[14] - 2024年12月31日公司非流动资产总额为1808997千元人民币，较6月30日的1808815千元人民币基本持平[12] - 2024年12月31日公司流动资产总额为3286740千元人民币，较6月30日的2638040千元人民币增长24.6%[12] - 2024年12月31日公司非流动负债总额为422443千元人民币，较6月30日的414502千元人民币增长1.9%[14] - 2024年12月31日公司流动负债总额为2218607千元人民币，较6月30日的1822180千元人民币增长21.8%[14] - 2024年12月31日本公司股东应占权益为2407922千元人民币，较6月30日的2167842千元人民币增长11.1%[14] - 2024年12月31日，按公允价值计量的第三级金融资产总计346,935千元人民币，其中创业投资基金179,382千元、商业银行发行的金融产品152,462千元、对私营公司的投资15,091千元[61] - 2024年6月30日，按公允价值计量的第三级金融资产总计225,579千元人民币，其中创业投资基金190,009千元、商业银行发行的金融产品20,479千元、对私营公司的投资15,091千元[61] - 2024年12月31日及6月30日，公司并无按公允价值计量的负债[62][64] - 截至2024年12月31日，创业投资基金为179382千元，6月30日为190009千元；对私营公司投资均为15091千元；理财产品分别为152462千元和20479千元[135] - 截至2024年12月31日，非流动资产中初始期限超3个月定期存款为20305千元，6月30日为51780千元；流动资产中分别为829807千元和679784千元[139] - 截至2024年12月31日，银行现金及留存现金为739701千元，6月30日为699214千元；受限制现金均为3430千元[143] - 截至2024年12月31日，透过受限制股份计划的受托人持有2756000股股份，6月30日为9888000股股份[147][148] - 2024年12月31日，应付账款400,545千元，应付票据17,703千元；2024年6月30日，应付账款260,533千元，应付票据356千元[163] - 2024年12月31日，当期合约负债总额438,944千元，2024年6月30日为459,267千元[168] - 2024年12月31日，应计费用及其他流动负债948,335千元，2024年6月30日为781,397千元[168] - 2024年12月31日，短期借款49,733千元，2024年6月30日无短期借款[170] - 2024年12月31日，租赁负债即期为197,859千元，非即期为182,478千元；2024年6月30日，即期为177,687千元，非即期为181,456千元[172] - 2024年12月31日和2024年6月30日，公司就创业投资基金拥有不可撤销承担均为28,500,000元[173][175] - 2024年12月31日，一年内经营租赁承担为34,470千元，2024年6月30日为44,961千元[177] 财务数据关键指标变化（2024年12月31日与2023年12月31日对比） - 截至2024年12月31日，投资物业及其他不动产、厂房及设备期末账面净值为500,168千元[106] - 截至2023年12月31日，物业、厂房及设备期末账面净值为481,098千元人民币[109] - 截至2024年12月31日，使用权资产期末账面净值为658,005千元人民币，较2023年末的698,749千元人民币有所变化[112] - 截至2024年12月31日，无形资产期末账面净值为127,892千元人民币，较2023年末的21,552千元人民币大幅增加[115] 财务数据关键指标变化（2024年与2023年特定期间对比） - 2023年7月1日至12月31日公司全面收益总额为575612千元人民币，与股东交易总额为 - 286721千元人民币[16] - 2023年12月31日公司权益总额为2269599千元人民币[16] - 2024年7月1日经重列权益总额为22.10173亿元人民币[19] - 2024年全面收益总额为6.12726亿元人民币[19] - 2024年与股东进行的交易总额为3.68212亿元人民币[19] - 2024年12月31日权益总额为24.54687亿元人民币[19] - 截至2024年12月31日止六个月，公司来自外部客户的收入为31.56405亿元，经营利润总额为8.26291亿元；2023年同期收入为30.05941亿元，经营利润总额为8.01557亿元[78] - 截至2024年12月31日止六个月，公司法定储备为157,275千元人民币，以股份为基础的支付储备为86,783千元人民币，外币折算差额为21,776千元人民币，合并储备为 -2,271千元人民币，总计263,563千元人民币[151] - 截至2023年12月31日止六个月，公司法定储备为157,746千元人民币，以股份为基础的支付储备为91,365千元人民币，外币折算差额为 -5,016千元人民币，合并储备为 -1,599千元人民币，总计242,496千元人民币[151] - 截至2024年及2023年12月31日止六个月，分别约有人民币278,000元及人民币241,000元拨入法定盈余储备金，占年度净利润的10% [151][152] - 截至2024年12月31日止六个月，公司确认以股份为基础的支付开支人民币24,710,000元，2023年同期为人民币17,887,000元[154][156] - 截至2024年12月31日，尚未行使受限制股份期初结余22,402,300股，加权平均行使价3.20港元；已授出9,520,000股，加权平均行使价3.20港元；被没收140,000股，加权平均行使价3.20港元；已行使7,132,000股，加权平均行使价3.19港元；期末结余24,650,300股，加权平均行使价3.20港元[158] - 截至2023年12月31日，尚未行使受限制股份期初结余21,494,900股，加权平均行使价3.19港元；已授出9,930,000股，加权平均行使价3.20港元；已行使5,857,400股，加权平均行使价3.34港元；期末结余25,567,500股，加权平均行使价3.16港元[158] 股息相关 - 董事会宣派截至2024年12月31日止六个月中期股息每股普通股0.45港元（约合每股普通股人民币0.43元），合计233.4百万港元[5] - 2025年2月批准派发中期股息每股0.45港元（约合人民币0.43元）[102][104] 会计政策及准则相关